BUFFETT PARTNERSHIP, LTD. 810 KIEWIT PLAZA OMAHA 31, NEBRASKA 1961年7月

致我的合夥人：

過去，合夥人曾表示一年一封信是「兩杯酒之間隔太久」，半年一封信會是個好主意。一年要找些話說兩次，其實應該不會太難；至少今年不難。因此，這封信未來幾年將會延續下去。

1961年上半年績效

在1961年上半年，道瓊工業指數的總體收益約為13%，包含股息。儘管這段時期我們應該最難超越這個標準，但所有運營了整個六個月的合夥企業都比平均指數表現略好。在1961年期間成立的合夥企業，從成立時起，其表現等於或超過了平均指數的結果，主要取決於它們運營了多長時間。

然而，請讓我強調兩點。首先，一年時間太短，不足以對投資表現形成任何看法，而基於六個月的衡量則更不可靠。我過去不太願意寫半年度信函的一個因素是擔心合夥人可能開始以短期表現來思考，這可能極具誤導性。我自己的思考更側重於五年的表現，最好是在強勢和弱勢市場中都進行相對結果的測試。

我想讓每個人理解的第二點是，如果我們繼續處於像1961年上半年那樣上漲步伐的市場中，我不僅懷疑我們能否繼續超越道瓊工業指數的表現，而且我們的表現很可能落後於平均指數。

我們的持股，我一直認為相較於一般投資組合是偏保守的，隨著整體市場水平上升，會趨於更加保守。在任何時候，我都試圖讓我們投資組合的一部分投資於至少部分不受市場行為影響的證券，而隨著市場上漲，這一部分應會增加。然而，即使對業餘廚師來說（或許尤其是業餘廚師），結果誘人，我們發現我們更多的投資組合並未「在爐子上」。

新的潛在重大投資

我們也已開始公開市場收購一項潛在的重大投資，我當然希望它至少在一年內在市場表現上毫無動靜。這樣的投資可能是短期表現的阻礙，但它為未來幾年帶來了優異結果的強烈希望，同時具有顯著的防禦特性。

合夥企業合併計畫

年底合併所有合夥人的進展已經取得。我已經和過去一年左右加入的所有合夥人談過這個目標，並且也和所有早期合夥企業的代表合夥人討論過計劃。

部分條款將包括：

(A) 所有合夥企業的合併，基於年底的市值，並有條款規定未來因年底未實現收益而產生的稅負如何在合夥人之間進行適當分配。合併本身是免稅的，不會導致利潤實現的加速；

(B) 有限合夥人與普通合夥人之間的利潤分配，首先按年初市價資本計算的年化6%分配給合夥人，任何超額部分四分之一歸普通合夥人，四分之三按資本比例分配給所有合夥人。任何低於6%的收益虧損將結轉至未來收益中沖抵，但不會追溯扣減。目前，有三種利潤安排供新加入的合夥人選擇：

利率條款 超額歸普通合夥人 超額歸有限合夥人
(1) 6% 1/3 2/3
(2) 4% 1/4 3/4
(3) 無 1/6 5/6

在盈利的情況下，新的分配方式顯然會比前兩種安排對有限合夥人更有利。至於第三種，新的安排在每年18%的收益率以下更優；但高於此比率時，有限合夥人在現有協議下會做得更好。大約80%的合夥企業總資產選擇了前兩種安排，我希望，如果我們年均收益超過18%，目前採用第三種安排的合夥人在新協議下不會感到吃虧；

(C) 在發生虧損的情況下，不會追溯扣減先前已記入我作為普通合夥人名下的金額。雖然會有虧損結轉以抵消未來超額收益。然而，我和我的妻子將在新合夥企業中擁有最大的單一投資，可能約佔合夥企業總資產的六分之一，因此在虧損中承擔的美元風險比任何其他合夥人或家族群體都大，我正在合夥協議中加入一項條款，禁止我或我的家人購買任何有價證券。換句話說，新的合夥企業將代表我在有價證券方面的全部投資操作，因此我的結果必須與你們的結果成正比，除非我們表現好於6%，我才能獲得優勢；

(D) 提供按年初市價資本計算的年化6%比率進行月度支付的條款。不希望當前提取資金的合夥人可以讓這筆款項自動記入其名下作為預付款，賺取6%利息，用於在年底購買合夥企業的額外股權。這將解決先前合併道路上存在的一個絆腳石，因為許多合夥人希望定期提款，而其他人則希望將所有收益再投資；

(E) 年內有權以6%的利率借款，最高可達您合夥權益價值的20%，此類貸款應在年底或更早清償。這將為一項目前只能在年底處置的投資增加一定程度的流動性。這並非意圖將合夥企業變成銀行，而是希望相對永久性的資金才投資於合夥企業。我預計這將是一個相對不常用的條款，但在出現意外情況且等到年底才能清算部分或全部合夥人權益會造成困難時可以使用；

(F) 一項安排，即未來幾年對合夥企業報稅表所做的任何相對較小的稅務調整將直接由我承擔。這樣，我們就不會面臨要求八十人或更多人為了一些小事修改他們早期報稅表的問題。目前的情況是，一個小的變動，例如裁定合夥企業收到的股息中有63%是資本回報而不是68%，可能會導致大量的文書工作。為防止這種情況，任何涉及稅額少於1000美元的變更將直接由我承擔。

我們已將擬議的協議提交給華盛頓，以獲取合併免稅以及合夥企業在稅法下被視為合夥企業的裁決。雖然這一切工作量很大，但將使未來的事情變得極其容易。您或許可以保存這封信，作為參考，以便在今年晚些時候收到協議時結合閱讀。

其他事項

新合夥人的最低投資額目前為25,000美元，但這當然不適用於現有合夥人。我們的運營方式將使合夥人能夠在年底增加或提取任何規模（以100美元的整數倍）的金額。合夥企業的預計總資產將在400萬美元左右，這使我們能夠考慮像本信前面提到的那種投資，幾年前我們本不得不放棄這種投資。

這封信寫得比我的年度信函還要費事。如果您有任何疑問，特別是關於我對新合夥協議的討論中有任何不清楚的地方，請務必讓我知道。如果問題很多，我會給所有合夥人寫一封補充信函，列出提出的問題及其答案。

Warren E. Buffett Vlb 1961年7月22日