BERKSHIRE HATHAWAY INC.
致 Berkshire Hathaway Inc. 的股東們：
我們在1994年的淨值增長為14.5億美元，即13.9%。在過去的30年裡（即自現任管理層接管以來），我們的每股帳面價值已從19美元增長到10,083美元，年複合增長率為23%。
Charlie Munger，Berkshire 的副董事長和我的合夥人，和我很少做預測。然而，我們有信心提出的一個預測是，Berkshire 未來的表現將遠遠無法匹敵過去的表現。
問題不在於過去有效的方法未來將不再有效。相反，我們相信我們的公式——以合理的價格購買具有良好基礎經濟狀況並由誠實能幹的人經營的企業——肯定會產生合理的成功。因此，我們期望繼續表現良好。
然而，豐厚的錢包是卓越投資回報的敵人。Berkshire 現在的淨值為119億美元，而當 Charlie 和我開始管理公司時約為2200萬美元。儘管好的企業一如既往地多，但對我們來說，進行與 Berkshire 資本相比微不足道的收購是沒有用的。（正如 Charlie 經常提醒我的那樣，「如果某件事根本不值得做，那就不值得做好。」）我們現在只考慮購買那些我們相信至少可以投入1億美元的證券。鑒於這個最低限度，Berkshire 的投資範圍已大大縮小。
儘管如此，我們將堅持使我們走到這裡的方法，並努力不放鬆我們的標準。Ted Williams 在《我的生活故事》中解釋了原因：「我的論點是，要成為一個好的擊球手，你必須得到一個好球來打。這是書中的第一條規則。如果我不得不去打那些超出我舒適區的東西，我就不是一個.344的擊球手。我可能只是一個.250的擊球手。」Charlie 和我同意，並將努力等待那些完全在我們自己「舒適區」內的機會。
我們將繼續忽略政治和經濟預測，這些預測對許多投資者和商人來說是昂貴的干擾。三十年前，沒有人能夠預見到越南戰爭的大規模擴張、工資和價格管制、兩次石油危機、一位總統的辭職、蘇聯的解體、道瓊斯指數單日下跌508點，或者國庫券收益率在2.8%到17.4%之間波動。
但是，令人驚訝的是——所有這些轟動性事件都沒有對 Ben Graham 的投資原則產生絲毫影響。它們也沒有使以合理價格通過談判購買優良企業變得不合理。想像一下，如果我們讓對未知的恐懼導致我們推遲或改變資本部署，那對我們來說代價會有多大。事實上，我們通常在對某些宏觀事件的憂慮達到頂峰時做出最好的購買。恐懼是追隨潮流者的敵人，卻是基本面分析者的朋友。
未來30年肯定會發生一系列不同的重大衝擊。我們既不會試圖預測這些衝擊，也不會試圖從中獲利。如果我們能夠識別出類似於我們過去購買的企業，那麼外部意外對我們長期結果的影響將很小。
我們向您承諾——伴隨著更溫和的收益——在您擁有 Berkshire 期間，您的境遇將與 Charlie 和我一樣。如果您受苦，我們也會受苦；如果我們繁榮，您也會繁榮。我們不會通過引入讓我們在上行時參與度大於下行時的薪酬安排來打破這種聯繫。
我們進一步向您承諾，我們的個人財富將絕大多數集中在 Berkshire 的股票上：我們不會邀請您與我們一起投資，然後把我們自己的錢投到別處。此外，Berkshire 在我們大多數家庭成員以及許多屬於 Charlie 和我在1960年代經營的合夥企業的朋友的投資組合中都佔據主導地位。我們不可能更有動力去做到最好。
幸運的是，我們有一個良好的工作基礎。十年前，在1984年，Berkshire 的保險公司持有的證券價值為17億美元，約合每股 Berkshire 股票1500美元。撇開這些證券的所有收入和資本利得，Berkshire 當年的稅前收益僅約為600萬美元。是的，我們從各種製造、零售和服務業務中獲得了收益，但它們幾乎完全被我們保險業務的承保虧損、公司管理費用和利息支出所抵消。
現在我們持有的證券價值180億美元，約合每股 Berkshire 股票超過15,000美元。如果您再次排除這些證券的所有收入，我們1994年的稅前收益約為3.84億美元。在這十年中，就業人數已從5,000人增長到22,000人（包括世界總部的11人）。
我們的收益是通過一支由卓越的營運經理組成的團隊的努力實現的，他們從一些看似普通的企業中獲得了非凡的成果。Casey Stengel 將管理一支棒球隊描述為「因為別人打出的全壘打而獲得報酬」。這也是我在 Berkshire 的公式。
我們擁有部分權益的企業對 Berkshire 的成功同樣重要。一些統計數據將說明它們的重要性：1994年，Coca-Cola 售出了約2800億份8盎司的飲料，每份賺取不到一美分。但積少成多。通過 Berkshire 持有 Coke 7.8%的股份，我們在其210億份飲料中擁有經濟利益，這為我們帶來了近2億美元的「軟飲料收益」。同樣，通過其 Gillette 股票，Berkshire 擁有全球剃須刀和刀片市場7%的份額（按收入而非單位計算），這一比例在1994年為我們帶來了約2.5億美元的銷售額。而在 Wells Fargo，一家價值530億美元的銀行，我們13%的所有權轉化為一個價值70億美元的「Berkshire 銀行」，該銀行在1994年賺取了約1億美元。
擁有一塊 Hope 鑽石的重要部分遠勝於擁有100%的人造鑽石，而剛才提到的公司很容易就有資格被稱為稀世珍寶。最棒的是，我們並不局限於僅僅擁有這類品種中的幾個，而是擁有一個不斷增長的收藏。
股價將繼續波動——有時是劇烈的——經濟也將有起有伏。然而，隨著時間的推移，我們相信我們所擁有的那類企業的價值極有可能繼續以令人滿意的速度增長。
帳面價值與內在價值
我們定期報告我們的每股帳面價值，這是一個容易計算的數字，儘管用途有限。同樣經常地，我們告訴您重要的是內在價值，這是一個無法精確確定但必須估計的數字。
例如，在1964年，我們可以肯定地說 Berkshire 的每股帳面價值是19.46美元。然而，這個數字大大高估了股票的內在價值，因為公司所有的資源都投入到了一個利潤微薄的紡織業務中。我們的紡織資產既沒有持續經營價值，也沒有清算價值等於其帳面價值。那麼，在1964年，任何質疑 Berkshire 資產負債表穩健性的人，很可能得到一位聲譽可疑的好萊塢大亨曾經提供的答案：「別擔心，負債是可靠的。」
如今，Berkshire 的情況已經逆轉：我們控制的許多企業的價值遠遠超過其帳面價值。（我們不控制的那些，例如 Coca-Cola 或 Gillette，則按當前市場價值入賬。）然而，我們繼續向您提供帳面價值數據，因為它們可以作為 Berkshire 內在價值的一個粗略、儘管明顯低估的追蹤指標。事實上，去年這兩個指標同步變動：帳面價值增長了13.9%，這也大致是內在價值的增長率。
我們將內在價值定義為企業在其剩餘壽命期間可以取出的現金的貼現價值。任何計算內在價值的人必然會得出一個高度主觀的數字，這個數字會隨著對未來現金流估計的修正和利率的變動而變化。然而，儘管其模糊性，內在價值至關重要，並且是評估投資和企業相對吸引力的唯一合乎邏輯的方式。
要了解歷史投入（帳面價值）和未來產出（內在價值）如何分歧，讓我們看看另一種投資形式，大學教育。將教育成本視為其「帳面價值」。如果要準確，成本應包括學生因選擇上大學而非工作而放棄的收入。
在這個練習中，我們將忽略教育的重要非經濟利益，嚴格關注其經濟價值。首先，我們必須估計畢業生一生中將獲得的收入，並從中減去如果他沒有受過教育本可以賺取的收入的估計。這給了我們一個超額收益數字，然後必須以適當的利率貼現回畢業日。所得的美元結果等於教育的內在經濟價值。
一些畢業生會發現他們教育的帳面價值超過了其內在價值，這意味著無論是誰支付了教育費用都沒有物有所值。在其他情況下，教育的內在價值將遠遠超過其帳面價值，這個結果證明資本得到了明智的部署。在所有情況下，顯而易見的是，帳面價值作為內在價值的指標是沒有意義的。
現在讓我們不那麼學術化，看看 Scott Fetzer，這是 Berkshire 自身經驗的一個例子。這個說明不僅將展示帳面價值和內在價值的關係如何變化，而且還將提供一個我知道你們一直翹首以盼的會計課程。當然，我選擇在這裡談論一個最終成為巨大贏家的收購。
Berkshire 在1986年初收購了 Scott Fetzer。當時，該公司是22家企業的集合體，今天我們仍然擁有完全相同的陣容——沒有增加也沒有處置。Scott Fetzer 的主要業務是 World Book、Kirby 和 Campbell Hausfeld，但許多其他單位也是收益的重要貢獻者。
我們為 Scott Fetzer 支付了3.152億美元，當時其帳面價值為1.726億美元。我們支付的1.426億美元溢價表明我們相信該公司的內在價值接近其帳面價值的兩倍。
在下表中，我們追蹤了自我們收購以來 Scott Fetzer 的帳面價值、收益和股息。
| 年度 | 期初帳面價值 (1) | 收益 (2) | 股息 (3) | 期末帳面價值 (4) |
|---|---|---|---|---|
| (百萬美元) | (1) + (2) – (3) | |||
| 1986 | $172.6 | $40.3 | $125.0 | $87.9 |
| 1987 | 87.9 | 48.6 | 41.0 | 95.5 |
| 1988 | 95.5 | 58.0 | 35.0 | 118.6 |
| 1989 | 118.6 | 58.5 | 71.5 | 105.5 |
| 1990 | 105.5 | 61.3 | 33.5 | 133.3 |
| 1991 | 133.3 | 61.4 | 74.0 | 120.7 |
| 1992 | 120.7 | 70.5 | 80.0 | 111.2 |
| 1993 | 111.2 | 77.5 | 98.0 | 90.7 |
| 1994 | 90.7 | 79.3 | 76.0 | 94.0 |
由於在我們交易達成時 Scott Fetzer 擁有過剩現金，它能夠在1986年向 Berkshire 支付1.25億美元的股息，儘管當年它只賺了4030萬美元。我應該提到，我們沒有給 Scott Fetzer 的資產負債表增加槓桿。事實上，該公司從我們收購時的非常溫和的債務變成了幾乎完全沒有債務（除了其金融子公司適當使用的債務）。同樣，我們沒有出售廠房再租回，也沒有出售應收賬款等等。在我們擁有的這些年裡，Scott Fetzer 一直是一家財務保守且流動性強的企業。
如您所見，自我們收購以來，Scott Fetzer 的收益穩步增長，但帳面價值並未相應增長。因此，在我們收購時已經非常出色的股本回報率，現在變得真正非同尋常。通過將 Scott Fetzer 的表現與《財富》500強進行比較，可以說明其非凡程度，如果它是一家獨立公司，它將有資格進入該榜單。
如果 Scott Fetzer 進入了1993年的500強榜單——這是可供查閱的最新榜單——該公司的股本回報率將排名第四。但這遠非全部。股本回報率排名前三的公司是 Insilco、LTV 和 Gaylord Container，它們都在1993年擺脫了破產，並且除了在破產程序中獲得債務豁免時實現的收益外，當年都沒有實現有意義的收益。撇開這些非經營性的意外之財，Scott Fetzer 的股本回報率將使其在《財富》500強中排名第一，遠超第二名。事實上，Scott Fetzer 的股本回報率是排名第十的公司的兩倍。
您可能會認為 Scott Fetzer 的成功只能用收益的週期性高峰、壟斷地位或槓桿來解釋。但這些情況都不適用。相反，該公司的成功來自於 CEO Ralph Schey 的管理專長，稍後我將更多地向您介紹他。
然而，首先是承諾的會計課程：當我們為 Scott Fetzer 支付了超過帳面價值1.426億美元的溢價時，這個數字必須記錄在 Berkshire 的資產負債表上。我將省略其運作細節（這些細節在我們1986年年度報告的附錄中有詳細說明）並直達底線：溢價最初記錄後，在幾乎所有情況下都必須隨著時間的推移，通過顯示在收購公司收益表中的年度費用沖銷掉。
下表首先顯示了 Berkshire 為逐步消除 Scott Fetzer 收購溢價而計提的年度費用，其次顯示了我們帳面上剩餘的溢價。這些費用對現金或我們支付的稅款沒有影響，並且在我們看來，不是經濟成本（儘管許多會計師會不同意我們的看法）。它們僅僅是我們減少 Scott Fetzer 在我們帳冊上帳面價值的一種方式，以便該數字最終與 Scott Fetzer 在其業務中實際使用的淨值相匹配。
| 年度 | 期初購買溢價 | 購買溢價計入 Berkshire 收益 | 期末購買溢價 |
|---|---|---|---|
| (百萬美元) | |||
| 1986 | $142.6 | $11.6 | $131.0 |
| 1987 | 131.0 | 7.1 | 123.9 |
| 1988 | 123.9 | 7.9 | 115.9 |
| 1989 | 115.9 | 7.0 | 108.9 |
| 1990 | 108.9 | 7.1 | 101.9 |
| 1991 | 101.9 | 6.9 | 95.0 |
| 1992 | 95.0 | 7.7 | 87.2 |
| 1993 | 87.2 | 28.1 | 59.1 |
| 1994 | 59.1 | 4.9 | 54.2 |
請注意，到1994年底，溢價已減少到5420萬美元。當這個數字加上 Scott Fetzer 年底9400萬美元的帳面價值時，總額為1.482億美元，這是 Scott Fetzer 在 Berkshire 帳冊上的當前帳面價值。這個金額不到我們收購該公司時其帳面價值的一半。然而，Scott Fetzer 現在的盈利大約是當時的兩倍。顯然，該企業的內在價值一直在持續增長，即使我們也一直通過降低 Berkshire 收益和淨值的購買溢價費用來減記其帳面價值。
Scott Fetzer 的內在價值與其在 Berkshire 帳冊上的帳面價值之間的差異現在是巨大的。正如我之前提到的——但我很高興再次提到——這種令人愉快的錯配歸功於 Ralph Schey，一位專注、聰明且高素質的經理人。
Ralph 成功的原因並不複雜。Ben Graham 45年前教導我，在投資中，不必做非凡的事情就能獲得非凡的結果。後來，我很驚訝地發現，這個說法在企業管理中也同樣適用。管理者必須做的是把基礎工作做好，不要分心。這正是 Ralph 的公式。他確立了正確的目標，從不忘記自己最初要做的事情。在個人方面，與 Ralph 共事是一種樂趣。他對問題直言不諱，自信而不自大。
他經驗也很豐富。雖然我不知道 Ralph 的年齡，但我確實知道，像我們的許多經理一樣，他已經超過65歲。在 Berkshire，我們看重的是業績，而不是日曆。Charlie 和我，分別是71歲和64歲，現在把 George Foreman 的照片放在我們的辦公桌上。你可以打賭，我們對強制退休年齡的蔑視會逐年增強。
內在價值與資本配置
理解內在價值對管理者和投資者同樣重要。當管理者做出資本配置決策時——包括回購股票的決策——至關重要的是，他們的行為方式要能增加每股內在價值，並避免減少內在價值的舉動。這個原則可能看起來顯而易見，但我們不斷看到它被違反。而且，當錯誤配置發生時，股東就會受到損害。
例如，在考慮企業合併和收購時，許多管理者傾向於關注交易是否會立即稀釋或增加每股收益（或者，在金融機構，關注每股帳面價值）。這種側重帶來了巨大的危險。回到我們大學教育的例子，想像一個25歲的MBA一年級學生正在考慮將他未來的經濟利益與一個25歲的體力勞動者的經濟利益合併。這位MBA學生，一個非收入者，會發現將他自身的股權利益與體力勞動者的股權利益進行「股換股」合併，會（大幅）提高他近期的收益！但是，對這位學生來說，還有什麼比這種交易更愚蠢的呢？
在公司交易中，當潛在的被收購方具有不同的前景、不同數量的非經營性資產或不同的資本結構時，潛在的收購方關注當前收益同樣是愚蠢的。在 Berkshire，我們拒絕了許多會提高當前和近期收益但會降低每股內在價值的合併和收購機會。相反，我們的方法是遵循 Wayne Gretzky 的建議：「去球將要去的地方，而不是球現在的位置。」結果，我們的股東現在比如果我們使用標準的教條要富裕數十億美元。
可悲的事實是，大多數重大收購都表現出驚人的失衡：它們對被收購方的股東來說是意外之財；它們增加了收購方管理層的收入和地位；它們對雙方的投資銀行家和其他專業人士來說是一個蜜罐。但是，唉，它們通常會減少收購方股東的財富，而且往往是大幅減少。這是因為收購方通常付出的內在價值超過了它所獲得的。已退休的 Wachovia Corp. 負責人 John Medlin 說，這樣做多了，「你就是在反向經營連鎖信。」
隨著時間的推移，公司管理者分配資本的技巧對企業的價值產生巨大影響。幾乎可以肯定的是，一個真正優秀的企業（至少在其早期之後）產生的資金遠遠超過其內部所需。當然，公司可以通過股息或股票回購的方式將資金分配給股東。但通常 CEO 會詢問戰略規劃人員、顧問或投資銀行家，進行一兩次收購是否有意義。這就像問你的室內裝潢師你是否需要一塊價值5萬美元的地毯。
收購問題常常因生物學上的偏見而加劇：許多 CEO 之所以能夠坐上那個位置，部分原因是他們擁有豐富的動物精神和自負。如果一位高管大量具備這些品質——必須承認，這些品質有時也有其優勢——那麼當他達到頂峰時，這些品質不會消失。當這樣一位 CEO 受到他的顧問鼓勵進行交易時，他的反應就像一個青少年受到父親鼓勵過正常性生活一樣。他不需要被推動。
幾年前，我的一位 CEO 朋友——必須說是開玩笑地——無意中描述了許多大型交易的病態心理。這位朋友經營一家產物意外險公司，他正在向他的董事解釋為什麼他想收購某家人壽保險公司。在相當沒有說服力地絮叨了收購的經濟和戰略理由之後，他突然放棄了講稿。帶著頑皮的神情，他只是說：「唉，夥計們，別的孩子都有一個。」
在 Berkshire，我們的經理將繼續從看似普通的業務中獲得非凡的回報。作為第一步，這些經理將尋找在他們的業務中有效部署收益的方法。剩下的，他們將寄給 Charlie 和我。然後我們將嘗試以建立每股內在價值的方式使用這些資金。我們的目標將是收購我們相信自己了解、具有良好且可持續的基礎經濟狀況、並由我們喜歡、欽佩和信任的經理經營的部分或全部業務。
薪酬
在 Berkshire，我們試圖像對待資本配置一樣，合乎邏輯地對待薪酬。例如，我們根據 Scott Fetzer 而非 Berkshire 的業績來補償 Ralph Schey。還有什麼比這更合理的呢，因為他負責一個業務部門而不是另一個？與 Berkshire 財富掛鉤的現金獎金或股票期權將為 Ralph 提供完全隨意的獎勵。例如，他可能在 Scott Fetzer 打出全壘打，而 Charlie 和我在 Berkshire 犯了錯誤，從而使他的努力付諸東流，甚至數倍抵消。相反，如果 Berkshire 其他部門進展順利，但 Scott Fetzer 滯後，為什麼要給 Ralph 堆積期權利潤或獎金呢？
在設定薪酬時，我們喜歡許諾豐厚的胡蘿蔔，但要確保它們的交付與經理所控制領域的業績直接掛鉤。當投入運營的資本很重要時，我們既對經理使用的增量資本收取高費率，也對他們釋放的資本以同樣高的費率給予獎勵。
這種「金錢不是免費的」方法的產物在 Scott Fetzer 明顯可見。如果 Ralph 能夠以良好的回報運用增量資金，那麼這樣做對他是有利的：當額外資本的收益超過一個有意義的門檻費用時，他的獎金就會增加。但我們的獎金計算是對稱的：如果增量投資產生了低於標準的回報，那麼這種不足對 Ralph 和 Berkshire 來說都是代價高昂的。這種雙向安排的結果是，Ralph 將任何他無法在其業務中有效利用的現金寄到 Omaha 是有利可圖的——而且報酬豐厚。
在上市公司中，將幾乎所有的薪酬計劃描述為使管理層與股東的利益保持一致已經成為一種時尚。在我們看來，一致意味著在兩個方向上都是合作夥伴，而不僅僅是在上行方面。許多「一致性」計劃未能通過這個基本測試，是「正面我贏，反面你輸」的巧妙形式。
一種常見的不一致形式發生在典型的股票期權安排中，這種安排不會定期提高期權價格以補償留存收益正在積累公司財富的事實。實際上，十年期期權、低股息支付率和複利的結合，可以為一個僅僅在工作中維持現狀的經理提供豐厚的收益。一個憤世嫉俗者甚至可能會注意到，當對所有者的支付被壓低時，持有期權的經理的利潤就會增加。我還沒有在請求股東批准期權計劃的委託聲明書中看到這一關鍵點被明確闡述。
我忍不住要提一下，我們與 Ralph Schey 的薪酬安排大約在五分鐘內就敲定了，就在我們收購 Scott Fetzer 之後，而且沒有律師或薪酬顧問的「幫助」。這種安排體現了一些非常簡單的想法——不是那種受顧問青睞的條款，他們如果沒有確定你有一個大問題（當然，這個問題需要年度審查），就很難開出大額賬單。我們與 Ralph 的協議從未改變過。這在1986年對他和我都很有意義，現在也很有意義。我們與所有其他單位經理的薪酬安排同樣簡單，儘管每個協議的條款根據相關業務的經濟特徵、某些情況下經理對單位的部分所有權等而有所不同。
在所有情況下，我們都追求理性。以隨意的方式、與經理個人成就無關的方式支付報酬的安排，可能受到某些經理的歡迎。畢竟，誰會拒絕一張免費的彩票呢？但這種安排對公司來說是浪費，並導致經理失去對他真正應該關注的領域的焦點。此外，母公司的非理性行為很可能會鼓勵子公司的模仿行為。
在 Berkshire，只有 Charlie 和我對整個企業負有管理責任。因此，我們是唯一應該合乎邏輯地根據企業整體表現獲得報酬的方。即便如此，這也不是我們渴望的薪酬安排。我們精心設計了公司和我們的工作，以便我們與喜歡的人一起做我們喜歡的事情。同樣重要的是，我們很少被迫做枯燥或不愉快的任務。我們也是流向公司負責人的大量物質和精神福利的受益者。在如此田園詩般的條件下，我們不期望股東為我們根本不可能需要的巨額薪酬買單。
事實上，即使我們根本不拿薪水，Charlie 和我也會對我們擁有的舒適工作感到高興。歸根結底，我們贊同 Ronald Reagan 的信條：「努力工作可能確實從未殺死任何人，但我想何必冒這個險呢。」
報告收益來源
下一頁的表格顯示了 Berkshire 報告收益的主要來源。在此呈現中，我們在先前對 Scott Fetzer 的分析中討論過的那種購買溢價費用，並未分配給它們適用的具體業務，而是匯總並單獨顯示。此程序讓您可以將我們業務的收益視為如果我們沒有購買它們時會報告的樣子。這種呈現形式對我們來說，似乎比使用 GAAP 的形式對投資者和管理者更有用，後者要求逐個業務地沖銷購買溢價。我們在表格中顯示的總收益，當然與我們經審計的財務報表中的 GAAP 總額相同。
營運收益 (省略000s)
| 項目 | 稅前收益 1994 | 稅前收益 1993 | Berkshire 應佔稅後收益 1994 | Berkshire 應佔稅後收益 1993 |
|---|---|---|---|---|
| 保險集團: | ||||
| 核保 | $129,926 | $30,876 | $80,860 | $20,156 |
| 淨投資收益 | 419,422 | 375,946 | 350,453 | 321,321 |
| Buffalo News | 54,238 | 50,962 | 31,685 | 29,696 |
| Fechheimer | 14,260 | 13,442 | 7,107 | 6,931 |
| 金融業務 | 21,568 | 22,695 | 14,293 | 14,161 |
| Kirby | 42,349 | 39,147 | 27,719 | 25,056 |
| Nebraska Furniture Mart | 17,356 | 21,540 | 8,652 | 10,398 |
| Scott Fetzer Manufacturing Group | 39,435 | 38,196 | 24,909 | 23,809 |
| See’s Candies | 47,539 | 41,150 | 28,247 | 24,367 |
| 鞋業集團 | 85,503 | 44,025* | 55,750 | 28,829 |
| World Book | 24,662 | 19,915 | 17,275 | 13,537 |
| 購買價格溢價變動 | (22,595) | (17,033) | (19,355) | (13,996) |
| 利息費用** | (60,111) | (56,545) | (37,264) | (35,614) |
| 股東指定捐款 | (10,419) | (9,448) | (6,668) | (5,994) |
| 其他 | 36,232 | 28,428 | 22,576 | 15,094 |
| 營運收益 | 839,365 | 643,296 | 606,239 | 477,751 |
| 出售證券收益 | 91,332 | 546,422 | 61,138 | 356,702 |
| USAir 優先股價值下降 | (268,500) | --- | (172,579) | --- |
| 新會計準則導致的稅務計提 | --- | --- | --- | (146,332) |
| 總收益 - 所有實體 | $662,197 | $1,189,718 | $688,121 | $688,121 |
- 僅包括 Dexter 自1993年11月7日收購之日起的收益。
** 不包括金融業務的利息費用。
關於這些業務的大量信息請參見第37-48頁，在那裡您還可以找到我們按 GAAP 基礎報告的分部收益。此外，在第53-59頁，我們以非 GAAP 基礎將 Berkshire 的財務數據重新整理為四個分部，這種呈現方式對應 Charlie 和我思考公司的方式。我們的目的是向您提供如果我們的立場互換，我們希望您提供給我們的財務信息。
「透視」盈餘 (Look-Through Earnings)
在過去的報告中，我們討論過透視盈餘，我們相信它比我們的 GAAP 結果更準確地描繪了 Berkshire 的收益。按照我們的計算，透視盈餘包括：(1) 前一節報告的營運收益，加上；(2) 主要被投資公司的保留營運盈餘，根據 GAAP 會計準則，這些盈餘並未反映在我們的利潤中，減去；(3) 如果被投資公司的這些保留盈餘轉而分配給我們，Berkshire 將支付的稅款準備金。這裡我們所說的「營運收益」不包括資本利得、特殊會計項目和重大重組費用。
如果我們的內在價值要以我們15%的目標增長率增長，那麼隨著時間的推移，我們的透視盈餘也必須以大約該速度增長。幾年前我第一次解釋這個概念時，我告訴過你們，要實現這個15%的目標，到2000年我們需要產生約18億美元的透視盈餘。由於我們此後又發行了約3%的額外股份，這個數字已經增長到18.5億美元。
我們現在在實現目標方面略微超前，但在很大程度上是因為我們的超級巨災保險業務最近實現的收益遠高於趨勢線預期（我將在下一節討論這個結果）。適當考慮到這種異常情況，我們仍然期望達到我們的目標，但這當然不是板上釘釘的事。
下表顯示了我們如何計算透視盈餘，不過我警告您，這些數字必然是非常粗略的。（這些被投資公司支付給我們的股息已包含在第12頁逐項列出的營運收益中，主要在「保險集團：淨投資收益」項下。）
Berkshire 的主要被投資公司
| 公司 | Berkshire 年底持股比例約 | Berkshire 未分配營運收益份額 |
|---|---|---|
| 1994 | 1993 | |
| American Express Company | 5.5% | 5.5% |
| Capital Cities/ABC Inc. | 13.0% | 13.0% |
| The Coca-Cola Company | 7.8% | 7.2% |
| Federal Home Loan Mortgage Corp. | 6.3% (1) | 6.8% (1) |
| Gannett Co. Inc. | 4.9% | --- |
| GEICO Corp. | 50.2% | 48.4% |
| The Gillette Company | 10.8% | 10.9% |
| PNC Bank Corp. | 8.3% | --- |
| The Washington Post Company | 15.2% | 14.8% |
| Wells Fargo & Company | 13.3% | 12.2% |
| Berkshire 在主要被投資公司未分配收益中的份額 | ||
| 對這些未分配被投資公司收益的假設稅款 (4) | ||
| Berkshire 報告的營運收益 | ||
| Berkshire 的總透視盈餘 |
(1) 不包括可分配給 Wesco 少數股東權益的股份 (2) 按當年平均持股比例計算 (3) 不包括已實現的資本利得，這些利得既是經常性的也是顯著的 (4) 使用的稅率為14%，這是 Berkshire 就其收到的股息支付的稅率
保險業務
正如我們在過去的報告中所解釋的那樣，在我們的保險業務中，重要的是，第一，我們產生的「浮存金」數量，第二，它對我們來說的成本。浮存金是我們持有但不擁有的資金。在保險業務中，浮存金的產生是因為大多數保單要求預付保費，更重要的是，因為保險公司通常需要時間來聽取和解決損失索賠。
通常，保險公司收取的保費不足以支付其必須支付的損失和費用。這使其產生「承保虧損」——而這個虧損就是浮存金的成本。
如果保險業務的浮存金成本低於該公司原本為獲取資金而產生的成本，那麼隨著時間的推移，該業務就是盈利的。但是，如果其浮存金成本高於市場資金利率，則該業務具有負價值。
如下表中的數字所示，Berkshire 的保險業務一直是一個巨大的贏家。對於該表，我們匯總了我們的浮存金——相對於我們的保費量，我們產生的浮存金數量異常龐大——通過加上損失準備金、損失調整準備金、持有在分入再保險項下的資金和未到期保費準備金，然後減去代理人餘額、預付購置成本、預付稅款和適用於分入再保險的遞延費用。我們的浮存金成本由我們的承保虧損或利潤決定。在我們實現承保盈利的年份，例如過去兩年，我們的浮存金成本為負，我們通過將承保利潤加到浮存金收入上來確定我們的保險收益。
(單位：百萬美元)
| 年份 | (1) 承保虧損/利潤 | (2) 平均浮存金 | 大約資金成本 | 年底長期政府債券收益率 |
|---|---|---|---|---|
| 1967 | 盈利 | $17.3 | < 0 | 5.50% |
| 1968 | 盈利 | 19.9 | < 0 | 5.90% |
| 1969 | 盈利 | 23.4 | < 0 | 6.79% |
| 1970 | $0.37 | 32.4 | 1.14% | 6.25% |
| 1971 | 盈利 | 52.5 | < 0 | 5.81% |
| 1972 | 盈利 | 69.5 | < 0 | 5.82% |
| 1973 | 盈利 | 73.3 | < 0 | 7.27% |
| 1974 | 7.36 | 79.1 | 9.30% | 8.13% |
| 1975 | 11.35 | 87.6 | 12.96% | 8.03% |
| 1976 | 盈利 | 102.6 | < 0 | 7.30% |
| 1977 | 盈利 | 139.0 | < 0 | 7.97% |
| 1978 | 盈利 | 190.4 | < 0 | 8.93% |
| 1979 | 盈利 | 227.3 | < 0 | 10.08% |
| 1980 | 盈利 | 237.0 | < 0 | 11.94% |
| 1981 | 盈利 | 228.4 | < 0 | 13.61% |
| 1982 | 21.56 | 220.6 | 9.77% | 10.64% |
| 1983 | 33.87 | 231.3 | 14.64% | 11.84% |
| 1984 | 48.06 | 253.2 | 18.98% | 11.58% |
| 1985 | 44.23 | 390.2 | 11.34% | 9.34% |
| 1986 | 55.84 | 797.5 | 7.00% | 7.60% |
| 1987 | 55.43 | 1,266.7 | 4.38% | 8.95% |
| 1988 | 11.08 | 1,497.7 | 0.74% | 9.00% |
| 1989 | 24.40 | 1,541.3 | 1.58% | 7.97% |
| 1990 | 26.65 | 1,637.3 | 1.63% | 8.24% |
| 1991 | 119.6 | 1,895.0 | 6.31% | 7.40% |
| 1992 | 108.9 | 2,290.4 | 4.76% | 7.39% |
| 1993 | 盈利 | 2,624.7 | < 0 | 6.35% |
| 1994 | 盈利 | 3,056.6 | < 0 | 7.88% |
Charlie 和我很高興我們的浮存金在1994年有所增長，更令我們高興的是它被證明是零成本的。但我們今年的信息與我們在1993年傳達的信息相呼應：儘管我們擁有一流的保險業務，但它並不像目前看起來那麼好。
我們必須重複這一警告的原因是，我們的「超級巨災」業務（銷售保險和再保險公司購買以保護自己免受特大巨災影響的保單）再次實現了高額利潤。由於真正重大的巨災很少發生，我們的超級巨災業務預計在大多數年份會顯示巨額利潤，但偶爾會錄得巨額虧損。換句話說，我們的超級巨災業務的吸引力需要很多年才能衡量。當然，1994年應被視為接近最佳情況。我們唯一重大的損失來自一月份的加州地震。我要補充一點，我們預計不會因1995年初的神戶地震而遭受重大損失。
超級巨災保單數量少、規模大且非標準化。因此，承保這項業務需要的判斷力遠超於承保汽車保單，後者有大量數據可用。在這方面，Berkshire 具有主要優勢：Ajit Jain，我們的超級巨災經理，其承保技能是最頂尖的。他對我們的價值簡直是巨大的。
此外，Berkshire 在超級巨災業務中具有特殊的優勢，因為我們擁有強大的財務實力，這在兩個方面幫助了我們。首先，審慎的保險公司會希望其針對真正特大巨災——例如長島500億美元的風暴損失或加利福尼亞州類似損失的地震——的保障是絕對確定的。但同一家保險公司知道，使其依賴於大型超級巨災賠付的災難，也正是可能導致許多再保險公司違約的災難。為那些恰好在需要時就會蒸發的保障支付保費沒有多大意義。因此，Berkshire 在發生難以想像規模的巨災後仍將具有償付能力和流動性的確定性，對我們來說是一個主要的競爭優勢。
我們資本實力的第二個好處是，我們可以承保其他人甚至無法考慮的金額的保單。例如，在1994年期間，一家主要保險公司希望購買一份為期4億美元的加州地震短期保單，我們立即承保了該保單。據我們所知，世界上沒有其他人會為自己的帳戶承擔4億美元的風險，或接近這個數額的風險。
通常，經紀人試圖通過將負擔分散到許多小型保單上來安排大額保險。但是，充其量，這種保險需要相當長的時間來安排。與此同時，希望獲得再保險的公司不得不持有它不想要的風險，而這種風險可能嚴重威脅到它的生存。另一方面，在 Berkshire，我們會在被要求報價的同一天為高達5億美元的保險報價。業內沒有其他人會這樣做。
通過承保大額保險，我們顯然使 Berkshire 面臨著不穩定的財務結果。這對我們來說完全可以接受：保險公司（以及其他企業）常常為了「平滑」其報告的收益而遵循次優策略。通過接受波動的前景，我們期望獲得比追求可預測性更高的長期回報。
考慮到我們接受的風險，Ajit 和我不斷關注我們的「最壞情況」，當然，我們知道很難判斷這是什麼，因為你可能在同一年遭遇長島颶風、加州地震和超級巨災X。此外，保險損失可能伴隨著非保險麻煩。例如，如果我們因南加州大地震而遭受超級巨災損失，它們很可能伴隨著我們在 See's、Wells Fargo 和 Freddie Mac 持股價值的重大下跌。
綜合考慮所有因素，我們認為我們目前來自超級巨災的最壞情況保險損失約為稅後6億美元，這個數額將略微超過 Berkshire 來自其他來源的年收益。如果您對這種風險水平感到不安，那麼現在就應該出售您的 Berkshire 股票，而不是在不可避免的特大巨災發生之後。
我們的超級巨災業務量在1995年可能會下降。普通保單的價格有所下降，幾年前投入再保險業務的大量資本將傾向於追逐保費，而不管其是否充足。儘管如此，我們與一群重要的客戶建立了牢固的關係，他們將在1995年為我們提供大量的業務。
Berkshire 的其他保險業務在1994年取得了優異的業績。由 Rod Eldred 領導的我們的本土業務；由 Brad Kinstler 負責的我們的工傷賠償業務；由 Kizer 家族管理的我們的信用卡業務；由 Don Wurster 領導的 National Indemnity 的傳統汽車和一般責任險業務——所有這些都產生了可觀的承保利潤，並伴隨著大量的浮存金。
我們可以像去年一樣總結本節：總而言之，我們擁有一流的保險業務。儘管其結果將高度波動，但該業務擁有的內在價值超過其帳面價值很大一部分——事實上，比 Berkshire 任何其他業務都要大。
普通股投資
下面我們列出了價值超過3億美元的普通股持倉。這些投資的一小部分屬於 Berkshire 持股比例低於100%的子公司。
| 股份數量 | 公司 | 成本 (千美元) | 市值 (千美元) |
|---|---|---|---|
| 27,759,941 | American Express Company | $723,919 | $818,918 |
| 20,000,000 | Capital Cities/ABC, Inc. | 345,000 | 1,705,000 |
| 100,000,000 | The Coca-Cola Company | 1,298,888 | 5,150,000 |
| 12,761,200 | Federal Home Loan Mortgage Corp. (“Freddie Mac”) | 270,468 | 644,441 |
| 6,854,500 | Gannett Co., Inc. | 335,216 | 365,002 |
| 34,250,000 | GEICO Corporation. | 45,713 | 1,678,250 |
| 24,000,000 | The Gillette Company | 600,000 | 1,797,000 |
| 19,453,300 | PNC Bank Corporation | 503,046 | 410,951 |
| 1,727,765 | The Washington Post Company | 9,731 | 418,983 |
| 6,791,218 | Wells Fargo & Company | 423,680 | 984,727 |
我們的投資仍然數量少且概念簡單：真正重大的投資理念通常可以用一個短段落來解釋。我們喜歡擁有持久競爭優勢、由能幹且以所有者為導向的人經營的企業。當這些屬性存在，並且我們能夠以合理的價格購買時，很難出錯（這是我們偶爾設法克服的挑戰）。
投資者應該記住，他們的記分卡不是用奧運跳水的方法計算的：難度係數不算數。如果你對一個其價值主要依賴於單一關鍵因素（該因素既易於理解又持久）的企業判斷正確，那麼回報與你正確分析了一個以許多不斷變化且複雜的變量為特徵的投資替代方案的回報是相同的。
我們試圖對購買進行定價，而不是定時。在我們看來，因為對我們知道是不可預測的經濟或股市的短期擔憂，而放棄購買一家其長期未來可預測的傑出企業的股票是愚蠢的。為什麼因為一個無根據的猜測而放棄一個有根據的決定呢？
我們在1967年購買了 National Indemnity，1972年購買了 See's，1977年購買了 Buffalo News，1983年購買了 Nebraska Furniture Mart，1986年購買了 Scott Fetzer，因為這些是它們可供購買的年份，並且因為我們認為它們的價格是可以接受的。在每種情況下，我們都仔細考慮了該企業可能會做什麼，而不是道瓊斯指數、美聯儲或經濟可能會做什麼。如果我們認為這種方法在購買整個企業時是有意義的，那麼當我們在股票市場上購買優秀企業的小部分時，為什麼要改變策略呢？
在考慮新投資之前，我們會考慮增持舊的投資。如果一家企業足夠有吸引力值得購買一次，那麼重複這個過程很可能是有利的。我們很樂意增加我們在 See's 或 Scott Fetzer 的經濟利益，但我們還沒有找到增加100%持股的方法。然而，在股票市場上，投資者經常有機會增加他在他了解並喜歡的企業中的經濟利益。去年我們就是朝著這個方向，增加了我們在 Coca-Cola 和 American Express 的持股。
我們與 American Express 的歷史可以追溯到很久以前，事實上，這符合我從過去的聯繫中汲取當前投資決策的模式。例如，在1951年，GEICO 股票佔我個人投資組合的70%，GEICO 也是我作為證券銷售員（當時我20歲）賣出的第一隻股票（賣給了我的 Alice 阿姨100股，上帝保佑她，我建議什麼她都會買）。二十五年後，Berkshire 在 GEICO 面臨破產威脅時購買了其大量股份。在另一個例子中，即 Washington Post，我最初投資資金的大約一半來自1940年代送報紙的收入。三十年後，Berkshire 在該公司上市兩年後購買了其大量股份。至於 Coca-Cola，我的第一次商業冒險——這是在1930年代——是以25美分購買一箱六瓶裝的可樂，然後以每瓶5美分的價格出售。花了五十年我才終於明白：真正的錢在於糖漿。
我與 American Express 的歷史包括幾個插曲：在1960年代中期，就在該公司因臭名昭著的沙拉油醜聞而股價大跌之後，我們將 Buffett Partnership Ltd. 約40%的資本投入了該股票——這是該合夥企業有史以來最大的投資。我應該補充一點，這次投入使我們以1300萬美元的成本擁有了 Amex 超過5%的所有權。在我寫這封信的時候，我們擁有略低於10%的股份，成本為13.6億美元。（Amex 在1964年賺了1250萬美元，在1994年賺了14億美元。）
我與 Amex 的 IDS 部門（如今貢獻了該公司約三分之一的收益）的歷史甚至可以追溯到更早。我第一次購買 IDS 的股票是在1953年，當時它正在快速增長，市盈率僅為3。（那時候有很多唾手可得的機會。）我甚至撰寫了一份長篇報告——我寫過短的嗎？——關於該公司，通過在《華爾街日報》上刊登廣告以1美元的價格出售。
顯然，今天的 American Express 和 IDS（最近更名為 American Express Financial Advisors）與當時相比已經是截然不同的業務了。儘管如此，我發現對一家公司及其產品的長期熟悉通常有助於評估它。
當日錯誤 (Mistake Du Jour)
錯誤發生在做決定的那一刻。然而，我們只有在決策的愚蠢性變得顯而易見時，才能頒發我們的「當日錯誤」獎。按照這個標準，1994年是一個豐收年，爭奪金牌的競爭非常激烈。在這裡，我很想告訴你，我將要描述的錯誤源於 Charlie。但每當我試圖那樣解釋時，我的鼻子就開始變長。
而被提名者是...
1993年底，我以63美元的價格賣出了1000萬股 Cap Cities 股票；在1994年底，價格為85.25美元。（對於那些希望避免自己計算損失痛苦的人來說，差額是2.225億美元。）當我們在1986年以17.25美元的價格購買該股票時，我告訴過你們，我之前在1978-80年間以每股4.30美元的價格賣掉了我們的 Cap Cities 持股，並補充說我無法解釋我早先的行為。現在我成了慣犯。也許是時候指定一個監護人了。
儘管令人震驚，但 Cap Cities 的決定僅獲得銀牌。最高榮譽歸於我五年前犯下的一個在1994年完全成熟的錯誤：我們以3.58億美元購買 USAir 優先股，其股息於9月份暫停支付。在1990年的年度報告中，我正確地將這筆交易描述為「非受迫性失誤」，意思是我既沒有被推動進行這項投資，也沒有在做出決定時被任何人誤導。相反，這是一個分析草率的案例，可能是由於我們購買的是優先證券，或者是出於傲慢。無論原因如何，這個錯誤是巨大的。
在這次購買之前，我根本沒有關注到一家成本高昂且極難降低的航空公司不可避免會遇到的問題。在早些年，這些危及生存的成本幾乎不成問題。當時航空公司受到法規保護免受競爭，航空公司可以吸收高成本，因為它們可以通過同樣高昂的票價轉嫁這些成本。
當放鬆管制到來時，它並沒有立即改變局面：低成本航空公司的運力如此之小，以至於高成本航空公司在很大程度上可以維持其現有的票價結構。在此期間，長期問題基本上看不見，但卻在緩慢地擴散，那些不可持續的成本進一步根深蒂固。
隨著低成本運營商的座位容量擴大，他們的票價開始迫使老牌高成本航空公司降低自己的票價。這些航空公司的清算日可以通過注入資本（例如我們對 USAir 的投入）來推遲，但最終一個基本的經濟學法則佔了上風：在一個不受管制的商品業務中，公司必須將其成本降低到競爭水平，否則就面臨滅絕。這個原則對你們的主席來說本應是顯而易見的，但我卻忽略了它。
USAir 的 CEO Seth Schofield 一直在努力糾正公司歷史性的成本問題，但迄今為止尚未成功。部分原因是，他不得不應對一個移動的目標，這是由於某些主要航空公司獲得了勞工讓步，而其他航空公司則受益於破產程序中產生的「重新開始」成本。（正如 Southwest Airlines 的 CEO Herb Kelleher 所說：「航空公司的破產法庭已經變成了一個療養院。」）此外，對於任何合同規定獲得高於市場工資的航空公司員工來說，只要他們的支票還能兌現，他們就會抵制任何降低工資的做法，這對任何人來說都不應感到驚訝。
儘管處境困難，USAir 仍有可能實現其維持長期生存能力所需的成本削減。但這遠非確定會發生。
因此，我們在1994年底將我們對 USAir 的投資減記至8950萬美元，即成本的25美分。這個估值既反映了我們的優先股價值完全或大部分恢復的可能性，也反映了該股票最終可能變得一文不值的相反可能性。無論結果如何，我們都將遵循投資的一條首要規則：你不必以你失去它的方式把它賺回來。
我們 USAir 減記的會計影響是複雜的。根據 GAAP 會計準則，保險公司被要求在其資產負債表上以估計的市場價值列示所有股票。因此，在去年第三季度末，我們將 USAir 優先股的帳面價值定為8950萬美元，即成本的25%。換句話說，我們的淨值在那時反映的 USAir 價值遠低於我們3.58億美元的成本。
但在第四季度，我們得出結論，價值的下降在會計術語中是「非暫時性的」，這個判斷要求我們將2.69億美元的減記計入我們的損益表。該金額對第四季度沒有其他影響。也就是說，它不會減少我們的淨值，因為價值的減少已經被反映了。
Charlie 和我將不會在即將召開的年度股東大會上尋求連任 USAir 的董事。然而，如果 Seth 希望諮詢我們，我們很樂意提供任何我們能提供的幫助。
其他事項
兩位為 Berkshire 股東做出巨大貢獻的 CEO 去年退休了：Capital Cities/ABC 的 Dan Burke 和 Wells Fargo 的 Carl Reichardt。Dan 和 Carl 近年來遇到了非常艱難的行業狀況。但他們作為經理人的技巧使得他們經營的企業能夠從這些時期中脫穎而出，帶著創紀錄的收益、新增的光彩和光明的前景。此外，Dan 和 Carl 為他們的離任做好了充分準備，並將他們的公司交到了傑出的人手中。我們欠他們我們的感激之情。
大約95.7%的合格股份參與了 Berkshire 的1994年股東指定捐款計劃。通過該計劃進行的捐款為1040萬美元，共有3300家慈善機構成為受助者。
每年都有少數股東錯過參與該計劃，原因要么是他們沒有在規定的登記日期將其股份登記在自己名下，要么是他們未能在允許的60天期限內將指定表格寄回給我們。由於我們在未滿足要求時不作例外處理，我們敦促新老股東閱讀第50-51頁上關於我們股東指定捐款計劃的說明。
要參與未來的計劃，您必須確保您的股份以實際所有人的名義登記，而不是以經紀人、銀行或存管機構的名義登記。未在1995年8月31日如此登記的股份將沒有資格參加1995年的計劃。
我們在1994年僅進行了一次小型收購——一家小型零售鞋連鎖店——但我們尋找優秀候選者的興趣一如既往地濃厚。我們用於收購或合併的標準詳見第21頁的附錄。
去年春天，我們提議與一家大型家族控制的企業合併，條款包括 Berkshire 可轉換優先股。儘管我們未能達成協議，但這次經歷讓我意識到，我們需要請求我們的股東授權發行優先股，以備將來如果出現類似的收購機會時我們想要迅速行動。因此，我們的委託書提出了一項建議，即您授權發行大量優先股，這些優先股將按照董事會設定的條款發行。您可以確信，Charlie 和我只有在完全滿意我們收到的內在價值與我們付出的相等時才會使用這些股票。
Charlie 和我希望您能來參加年度股東大會——在一個新的地點。去年，我們略微超出了 Orpheum Theater 2750個座位的容量，因此我們將於1995年5月1日星期一上午9:30在 Holiday Convention Centre 集會。該中心的主宴會廳可容納3300人，如果需要，我們將在相鄰的房間配備音視頻設備，可再容納1000人。
去年我們在會上展示了一些 Berkshire 的產品，結果賣出了大約800磅糖果、507雙鞋子以及價值超過12,000美元的 World Book 和相關出版物。所有這些商品今年將再次提供。儘管我們喜歡將會議視為一種精神體驗，但我們必須記住，即使是最不世俗的宗教也包括奉獻盤的儀式。
當然，你真正應該購買的是1995年橘子碗（Orange Bowl）的錄像帶。你們的主席每晚都觀看這部經典之作，到第四節時切換到慢動作。我們今年的封面顏色是向 Nebraska 的橄欖球教練 Tom Osborne 和他的 Cornhuskers（全國頂尖大學球隊）致敬。我敦促您穿著 Husker 紅色參加年度股東大會，並向您保證，您的管理二人組中至少有50%會穿著得體。
我們建議您儘快預訂會議的酒店房間，因為我們預計會有大量人群。那些喜歡住在市中心（距離中心約六英里）的人可能希望入住 Radisson Redick Tower，這是一家小型（88間客房）但不錯的酒店，或者入住幾個街區外大得多的 Red Lion Hotel。在中心附近有 Holiday Inn（403間客房）、Homewood Suites（118間客房）和 Hampton Inn（136間客房）。另一個推薦的地點是 Marriott，其位於西 Omaha 的位置距離 Borsheim's 約100碼，距離中心約十分鐘車程。Marriott 將有巴士在上午8:45和9:00出發前往會議地點，並在會後返回。
我們的代理材料附件解釋了您如何獲取進入會議所需的入場卡。中心設有一個相當大的停車場，而入住 Holiday Inn、Homewood Suites 和 Hampton Inn 的人將能夠步行前往會議地點。
像往常一樣，會後我們將安排巴士送您去 Nebraska Furniture Mart 和 Borsheim's，稍後再從那裡送您回酒店或去機場。我希望您特別努力去參觀 Nebraska Furniture Mart，因為它開設了 Mega Mart，一個真正的零售奇蹟，銷售電子產品、電器、電腦、CD、相機和音響設備。自開業以來，銷售一直非常火爆，您會對可供選擇的產品種類及其在店內的展示感到驚訝。
Mega Mart 毗鄰 NFM 的主店，位於我們64英畝的場地上，距離中心以北約兩英里。商店的營業時間為周五上午10點至晚上9點，周六上午10點至下午6點，周日中午12點至下午6點。當您在那裡時，請務必向 Mrs. B 問好，她以101歲高齡，將在我們的 Mrs. B's Warehouse 辛勤工作。她從不錯過在商店的一天——或者說，一個小時。
Borsheim's 通常週日關閉，但將在周日中午12點至下午6點為股東及其客人開放。這總是一個特殊的日子，我們將努力準備一些驚喜。通常這是一年中銷售額最高的一天，所以出於不止一個原因，Charlie 和我希望在那裡見到您。
4月29日星期六晚上，Omaha Royals 和 Buffalo Bisons 將在 Rosenblatt Stadium 進行一場棒球比賽。Buffalo 隊由我的朋友 Mindy 和 Bob Rich, Jr. 擁有，我希望他們會出席。如果是這樣，我會試圖引誘 Bob 在投手丘上進行一球對決。Bob 是一位資本家的 Randy Johnson——年輕、強壯且運動能力強——不是那種你想在賽季初面對的傢伙。所以我需要大量的聲音支持。
委託聲明書將包括有關獲取比賽門票的信息。去年約有1400名股東參加了此次活動。當晚為比賽開球時，我狀態不錯，投出了一個好球，記分牌顯示時速為八英里。許多球迷錯過的是，我拒絕了捕手要求我投快速球的暗號，而是投出了我的變速球。今年將全是煙霧（意指快速球）。
Warren E. Buffett 董事會主席 1995年3月7日