1. 與「兩位全球首富」一起投資
WARREN BUFFETT：好的，如果第一區有監控員，我們準備開始。
聽眾：是的。非常感謝。我叫 Maria Nicholas Kelly (PH)。我來自華盛頓州 Tacoma。
我和我丈夫的投資方法頗有不同。1988 年，他給我買了一股 Berkshire 的股票，這樣我就可以學點投資知識。我們大約在同一時間開始。
他選擇投資大約 40 檔不同的股票，買進賣出，坦白說，為我們做得相當不錯。
我的方法比較簡單。基本上，我去年終於想通了，我應該投資世界上兩位最富有的人的公司。
所以——（笑聲）——我決定我們應該每月購買更多的 Berkshire 和 Microsoft。所以，接著今年——而且，我們一直都能這樣做。
今年，我們在您的報告中讀到，Berkshire 的售價「處於 Charlie 和我不會考慮購買的價格水平」，所以我丈夫對我的投資策略提出了質疑。（笑聲）
我知道您是個誠實的人。雖然您可能不會——（笑聲）——您可能不會建議「我的合夥人 Charlie」此時購買更多 Berkshire，但您是否建議我繼續——（Buffett 笑）——我相當自動化的 Berkshire 投資購買？
我想——我想我知道答案。但我希望我丈夫能親耳聽到。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我想你在利用我。（笑聲）
聽眾：但是——
WARREN BUFFETT：嗯，我——我們不建議賣出，但我們也不建議買入。我們對此保持中立。
我希望您繼續與那兩位最富有的人在一起。我也喜歡另一位。（笑聲）
聽眾：謝謝。
WARREN BUFFETT：是的。
2. American Express 在信用卡領域「有所下滑」
WARREN BUFFETT：第二區？
聽眾：Buffett 先生，我是來自翡翠城 [Seattle] 的 Harriet Morton，同一個地區，Microsoft 的地盤。我有幾個小問題。
第一個是，認識到您對科技缺乏興趣或熟悉感，我想知道您是否能對 Bill Gates 作為一名管理者發表一些評論。
但第二個，關於您熟悉的業務，與 American Express 有關。
您能否評論一下 American Express 應對其在信用卡行業市場份額下降以及簽帳卡重要性上升的策略？謝謝。
WARREN BUFFETT：我不確定我完全聽懂了，Charlie。你呢？我的意思是，我聽懂了關於 American——
CHARLIE MUNGER：她希望您評論 Gates 作為一名管理者以及 American Express 面臨市場份額下降的問題。
WARREN BUFFETT：嗯，第一部分很簡單。你知道，Bill Gates 是，你知道，有史以來最偉大的管理者之一，是一位熱愛自己事業的傑出商業天才。
當你得到這種組合，加上高昂的精力水平，以及現在還有一個繼承人可以傳承，我認為沒有比這更好的了。
American Express，你知道——顯然，在信用卡業務方面，已經從 20 年前的地位滑落了。我認為他們可能有段時間有點把客戶視為理所當然。
我認為 [CEO] Harvey Golub 非常專注於糾正這一點，並且已經取得了一些進展。但現在的信用卡業務競爭格局與 20 或 25 年前非常不同。
有趣的是，American Express 本身是無意中進入這個行業的。因為他們最初擔心他們的旅行支票業務會發生什麼。
他們看到 Diners Club 出現了。一個名叫 Ralph Schneider 的人——創辦了它。他們看到了正在取得的進展。所以，信用卡是一個反應性的舉措。有一段時間，他們確實主導了這個領域。當然，他們仍然主導著旅行和娛樂部分。
但隨著時間的推移，信用卡將成為一個競爭非常激烈的行業。你需要建立——American Express 需要建立——其卡片的某種特殊價值，否則它會變得更像大宗商品。
這不是一個容易的行業。但他們的特許經營權——他們擁有強大的特許經營權。相對於競爭對手而言，它已經不如 20 年前了。
3. CEO 中「有很多平庸之輩」
WARREN BUFFETT：第三區？
聽眾：午安。我叫 John Weaver。我是來自華盛頓州 Bellingham 的股東。
您已經討論了什麼是優秀的企業。在您的收購標準中，年度報告第 23 頁，其中一項是管理層。
您能否談談您如何判斷什麼是好的管理層以及您如何決定您是否擁有一位好的管理者？
WARREN BUFFETT：真正偉大的企業是不需要優秀管理層的企業。我的意思是，那是一家了不起的企業。而糟糕的企業是只有依靠偉大的管理層才能成功，甚至生存下去的企業。而且——
但我們尋找的是了解自己業務、熱愛自己業務、熱愛股東、願意將他們視為合作夥伴的人。不過，我們仍然關注基礎業務。我們——
如果我們認為某個人非常出色，但他們被困在那些糟糕的業務中，因為我們也曾涉足一些糟糕的業務，你知道，最好的辦法可能就是退出，轉而從事其他事情。
但坦白說，美國企業管理者的才能存在巨大差異——存在巨大差異。
《財富》500 強的 CEO 並不像美國奧運田徑隊的 500 名成員那樣被選拔出來。這不是同一個過程。你無法獲得像美國奧運隊在任何運動項目中那樣整齊劃一的頂級品質。你在美國企業的最高管理層中是得不到那種品質的。
你會遇到一些非常有能力的人，一些了不起的人，就像我們剛才提到的 Bill Gates。但你也會遇到很多平庸之輩。
測試——我認為，在某些情況下，相當容易辨認出誰做得非常出色。我們喜歡那些打擊率達到 .350 或 .360 的人，就預測他們未來打擊率將超過 .300 而言。
而有些人會說，你知道，「我去年打擊率是 .127。但我換了新球棒或請了新打擊教練」，你知道，據說有一些管理顧問進來告訴他們該怎麼做。
我們對此非常懷疑。所以我們不喜歡那些突然宣稱自己能成為強力擊球手的軟弱擊球手。
然後我們試圖弄清楚他們對股東的態度。這在整個美國企業界也不是統一的。遠非統一。
不過，我們仍然希望他們從事的是好業務。我想強調這一點。
我們覺得——我的意思是，我在年度報告中舉了 Tom Murphy 的例子。
我的意思是，沒有人具備——沒有人能超越他的能力或正直，就他幾十年來經營 Cap Cities 的方式而言。我的意思是，你可以從 50 個不同的方面看到這一點。
我的意思是，他為股東著想。他不僅為他們著想，他還知道該怎麼做來推進他們的利益，而且——
在建立業務方面，他只在有意義的時候才建立，而不是為了滿足他的自負或僅僅為了擴大規模。他是在符合股東利益的時候才這樣做的。
並非所有人都是 Tom Murphy。但是當你找到他們，而且他們從事的是不錯的業務時，你就應該下重注，而且不要犯我曾經犯過的一兩次賣出的錯誤。（笑聲）
4. 「多元化是應對無知的保護措施」
WARREN BUFFETT：區——那是第三區還是——？是的，第四區。
聽眾：是的，我叫 Mark Hake (PH)。我來自亞利桑那州 Scottsdale。
我對您在多元化方面的政策以及您如何集中投資非常感興趣。
我研究了您過去多年的年度報告，有些年份您的有價證券、權益證券投資組合中有很多股票。還有一年，1987 年，您只有三檔股票。
所以，我有兩個問題。鑑於您現在投資組合中的股票數量，這對您對市場的看法意味著什麼，就其估值是否合理而言，是那種想法嗎？
其次，每當您——似乎，每當您進行一項新投資時，您從未持有少於總投資組合約 5% 的部位，也從未超過約 10%。我想確認一下我的看法是否正確。
WARREN BUFFETT：是的。嗯，關於第二點，那其實並不正確。
我們有些部位你甚至看不到，因為在上一份報告中，我們只列出了超過 6 億美元的部位。顯然，那些都是較小的部位。
有時候，那是因為它們是較小的公司，我們無法投入那麼多資金。有時候，那是因為我們買入後價格上漲了。有時候，甚至是因為我們可能正在減持該部位。所以沒有什麼神奇之處。
我們喜歡把大量資金投入我們非常有信心的東西。這又回到了多元化的問題。
你知道，我們認為多元化——就普遍的做法而言——對於任何知道自己在做什麼的人來說，意義不大。
多元化是應對無知的保護措施。
我的意思是，如果你想確保——（笑聲）——相對於市場而言，沒有什麼壞事發生在你身上，你就擁有一切。這沒有錯。我的意思是，對於那些不覺得自己懂得如何分析企業的人來說，這是一個完全合理的方法。
如果你懂得如何分析企業和評估企業價值，那麼擁有 50 檔股票、40 檔股票或 30 檔股票可能是瘋狂的，因為很可能沒有那麼多優秀的企業是單一個人能夠理解的。
擁有一些超級優秀的企業，然後把錢投入到你吸引力清單上排名第 30 或 35 的公司，而不願把更多錢投入排名第一的公司，這在 Charlie 和我看來簡直是瘋狂。
這是慣例做法，它可能——你知道，如果你所要達到的只是平均水平，它可能會保住你的工作。但在我們看來，這是一種坦白，承認你並不真正了解你所擁有的企業。
你知道，我基於——在個人投資組合的基礎上——你知道，我持有一檔股票。但這是我了解的企業。這讓我感到非常自在。（笑聲）
所以你知道，我需要擁有 28 檔股票，你知道，才能有適當的多元化嗎？那會是胡說八道。
在 Berkshire 內部，我可以挑出我們擁有的三家企業。如果它們是我們擁有的唯一企業，並且我所有的錢都在 Berkshire，我會非常高興。
現在，我喜歡——事實上我們能找到不止這些，而且我們不斷增加。但是三家優秀的企業就足以讓你一生過得很好。
普通人不會遇到這種情況。我的意思是，如果你看看這個國家的財富是如何建立起來的，它們並非來自 50 家公司的投資組合。它們是由認同一家優秀企業的人建立起來的。Coca-Cola 就是一個很好的例子。很多財富都是建立在這上面的。
而且沒有 50 個 Coca-Cola。你知道，沒有 20 個。如果有的話，那就好了。我們都可以出去，在那群公司中瘋狂地多元化，並獲得與擁有真正優秀公司相當的結果。
但你找不到。事實是，你不需要它。我的意思是，如果你有——一家真正優秀的企業，隨著時間的推移，在應對經濟和競爭的變遷方面，會受到很好的保護。
我的意思是，你知道，我們談論的是能夠抵抗有效競爭的企業。其中三家會比 100 家普通企業更好。
順便說一句，它們會更安全。我的意思是，擁有三家容易識別的優秀企業的風險，小於擁有 50 家知名大型企業的風險。多年來，金融課堂上關於這一點的教導令人驚訝。
但我可以向你保證，我寧願選擇——如果我必須為未來 30 年我家庭的財富下注，而這筆財富將依賴於特定一組企業的收入，我寧願從我們擁有的企業中挑選三家，而不是擁有一組多元化的 50 家企業。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，他所說的是，現代企業融資課程中教授的很多內容都是胡說八道。（笑聲和掌聲）
WARREN BUFFETT：你想詳細說明一下嗎，Charlie？（笑聲）
CHARLIE MUNGER：你無法相信這些東西。我的意思是，這是現代投資組合理論和——是的，它是——
WARREN BUFFETT：它沒有任何用處。但是你知道，它會告訴你如何做到平均水平。但是，你知道，我想任何人在五年級就能想出如何做到平均水平。我的意思是，這並不那麼困難，而且——
它很複雜。你知道，有很多小希臘字母和各種各樣的東西讓你感覺自己身處大聯盟。但是它——（笑聲）——沒有任何附加價值。（笑）
CHARLIE MUNGER：我對此感到非常困難，因為我多少算是一個研究癡呆症的學生——（笑聲）——而且我有——
WARREN BUFFETT：而且我們經常混在一起。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：我通常會——根據某種理論、模型結構，對癡呆症進行分類。但是現代投資組合理論，它涉及一種我甚至無法歸類的癡呆症。（笑聲）
有些非常奇怪的事情正在發生。（Buffett 笑）
WARREN BUFFETT：如果你一生中找到三家優秀的企業，你會變得非常富有。如果你了解它們——壞事不會發生在這三家身上。我的意思是，這就是它的特點。
CHARLIE MUNGER：順便說一句，也許這就是為什麼有這麼多癡呆症的原因。如果你相信 Warren 所說的，你可以在大約一周內教完整個課程。（笑聲）
WARREN BUFFETT：是的，而且高級祭司們對外行人不會有任何優勢。而那種情況從來都不暢銷。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：對。
5. 裁員有時是為了糾正過去過度招聘的必要之舉
WARREN BUFFETT：好的，區——什麼，第五區，我們在那邊嗎？
聽眾：是的。午安，Buffett 先生、Munger 先生、董事會成員。
想請問，展望未來，您是否認為大規模外包、離岸外包、裁員、可拋棄式勞動力、組織精簡、對公司忠誠度承諾降低以及更強調短期、快速獲利、底線，相較於您對長期投資的承諾，這些趨勢會影響您的投資可能性範圍和決策過程？
您是否可能考慮自己創辦新公司？
WARREN BUFFETT：嗯，我認為您談到的趨勢，以及對它們的關注，可能會產生一些影響，僅就公眾和國會對企業的感受而言。
歷史上，你知道，每個行業，在任何時候，都有興趣進行精簡或提高效率。
現在，如果行業正在增長，你可以通過用同樣的人做更多的工作，或產生更多的產出來實現效率。
但是你知道，如果你回到 150 年前，看看例如農業人口的百分比，農業已經從佔美國勞動力的相當可觀的比例縮減到非常小的比例。從本質上講，這釋放了人們去做其他事情。
所以，每單位勞動投入獲得盡可能多的產出，符合社會的利益。但這對相關的個人來說非常困難。
而且你知道，這並不有趣——我想當拖拉機出現時，當馬匹並不好受，或者當汽車出現時，鐵匠也不好受。但是——
所以，我對這些活動沒有異議。我有時對其完成方式有異議。我確實認為在某些情況下，在完成方式上存在一定的缺乏同理心或敏感性。
你應該努力讓你的企業更有效率。我們希望我們所在的行業不會要求我們隨著時間的推移裁員，因為我們希望實物產出增長，我們變得更有效率，並且可以保留相同數量的人員以獲得更大的產出。
Dexter Shoe 多年來在這方面做得很好。他們變得越來越有效率。但他們賣出了更多的鞋子，而不是賣出相同數量的鞋子然後裁員。但有時，行業趨勢——
我的意思是，在 World Book，我們的人員比一兩年前少。我們沒有——對此我們沒有任何答案。
隨著時間的推移，我們退出了紡織業。我希望我們不必這樣做。但我們不知道如何在 New England 經營一家紡織公司並有效競爭。
就像我說的，我會——我喜歡避開那些行業。只要我們能做到，我們就會這樣做。
我的意思是，GEICO 會隨著時間的推移增加人員。我認為 Berkshire Hathaway 也會隨著時間的推移增加人員。
但我不能——但更有效地完成工作符合社會的利益。在我看來，以某種方式照顧那些受到該活動影響的人們也符合社會的利益。而且——在某些情況下，可能是再培訓。
但在其他情況下，你知道，如果你 55 歲了，一輩子都在紡織廠工作，突然之間經營這個地方的人無法從銷售你的產品中賺到任何錢，這效果就不那麼好了。我的意思是，這不是那個在紡織廠工作了 30 年的人的錯。
所以，這裡有一個平衡。我認為最近引起的關注，我認為——在某種程度上，這是基於幾家公司一些特別引人注目的例子的媒體熱潮。
我不認為現在每年勞動力中發生的替代，就重組人們所做的工作而言，比 10 年前更多。但最近它引起了很多關注。
這可能會在公司稅率或許多方面引起反彈。我們可能會在那個方向上感受到它。
我們希望在 Berkshire，盡可能高效地完成所有事情。其中很大一部分，是不雇用大量我們不需要的人。
現在正在糾正的許多錯誤是因為人們變得非常臃腫。他們的企業過去變得非常臃腫，雇用了各種各樣他們不需要的人。我們在很多我們接觸到的企業中都看到了這一點。
只要他們非常繁榮，實際上，沒有人會對此做太多事情。然後時機到來時，他們突然發現他們可以獲得更多的產出。
石油公司就是一個典型的例子。你知道，實際需要生產、提煉和銷售石油的人數可能並沒有太大變化。但如果你看看相對於生產、提煉和銷售的桶數的就業人數，它比 20 年前急劇下降了。
對我來說，這只是意味著他們 20 年前經營得不那麼好。而且這根本就不應該發生。
我們不想在我們的任何業務中雇用比我們需要更多的人，因為我們也不想裁員。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，如果你反過來說，你會說，舉出一個因為過度精簡而倒閉的企業。我想不出一個。
但如果你讓我舉出因為臃腫而半毀或全毀的企業，我的意思是，我可以一個接一個地報出名字。
認為裁員是錯誤的已經變得很時髦。嗯，讓企業變得如此臃腫以至於最終不得不裁員，這可能是錯誤的。
但如果你擁有的員工遠超業務所需，我看不出讓員工半就業或失業有什麼社會效益。
WARREN BUFFETT：在某個時候，你很可能會與某個沒有多餘員工的人競爭。但這不會改變。對於相關人員來說，他們有真正的問題，而且——
CHARLIE MUNGER：Warren，你能舉出一個因過度裁員而倒閉的例子嗎？一定有一個，但是——
WARREN BUFFETT：嗯，就像 Eisenhower 談 Nixon 時說的。給我一周時間，我會想出點什麼。（笑聲）
6. 保險業務量減少不會導致裁員
WARREN BUFFETT：第六區怎麼樣？
聽眾：Buffett 先生，Munger 先生，我是來自紐約市的 Walter Kaye。
WARREN BUFFETT：我們很高興您能來，Walter。
聽眾：什麼？
WARREN BUFFETT：我們很高興您能來。Walter 一直是我們的好朋友。
聽眾：非常非常感謝。您這樣說只會讓我更自負，一個謙遜的自負者。
我不知道 Munger 夫人是否在這裡，Buffett 夫人是否在這裡，但在我來自的東部，在紐約，他們說，「當人們——當男人成功時，是他們妻子的功勞。但如果他們失敗了，那是因為他們懶惰。」（笑聲）
但無論如何，我只是想再次非常感謝您。您為我們家做了這麼多偉大的事情。這絕對令人難以置信。
對於那些不認識這兩位紳士的人，除了是金融天才，你們都知道 Buffett 先生，也多少了解 Munger 先生，他們是你們將遇到的最優秀的人。我的意思是，他們解釋裁員的方式是我聽過的最明智的。
最終，就像，你知道，這些人最終會找到工作。他們必須接受再教育等等。
但我想問您一個業務上的問題，如果您不介意的話。我一直注意到有大量的新的資本進入再保險公司。
我想知道您是否可以對此發表一些評論，您是否認為這會影響再保險業務——對整個保險業務產生任何影響，因為，您比我更清楚，我們仍然處於一個非常疲軟的市場。
沒有一個月我聽不到某家新的再保險公司的消息，無論是在百慕達、倫敦還是其他地方。謝謝。
WARREN BUFFETT：好的。Walter 比我更懂保險。但我還是會對此發表評論。
確實有相當數量的資本進入。大約三年前，有一股熱潮湧入了再保險業務。
但確實有資本進入，這對我們的業務是不利的。我的意思是，因為任何引入的資本，基本上都會被利用。
我們願意，在 Berkshire——而且我們也這樣做——我們願意在再保險業務中袖手旁觀。
我們會提供報價。但是有些人——如果他們有很多資本並且想保持忙碌，他們會大幅削減這些價格。如果你在這個行業有很多資本，或者如果你吸引了很多資本，你會做點什麼。你可能想做點聰明的事，但如果需要，你會做點蠢事。
你會將其合理化，讓你認為這是聰明的。但你會去做。你不會只是坐在那裡，在年底給股東寫信說，你知道，「去年我們向您索要了 3 億美元。我們想報告說，這筆錢都安全地存在 Citicorp 的銀行帳戶裡。」事情不是那樣運作的。
所以他們會出去做點什麼。人們不喜歡整天坐著無所事事。
這意味著在某些情況下價格會被削減。而那些情況——現在正在發生。
我們將——在 Berkshire，我們確實對此有關於裁員的規定。我們向我們所有保險業務的人員承諾，我們絕不會因為業務量下降而裁員。我們不希望經營我們保險業務的人覺得他們必須承保 X 美元的業務才能保住每個人的工作。
由於產能未充分利用，我們可以承擔一些閒置的間接費用，這些費用會花費我們一些錢，因為相對於我們保險業務的規模而言，這並不算多。
我們無法承受的是人們感到某種內在的壓力，為了保住工作而持續承保業務。所以，我們對此有強硬的政策。
如果業務在價格方面下滑，我們就不會做生意。但當情況逆轉時，我們會準備好大規模地做生意。
大約在 1985 年左右，意外險業務的情況一度逆轉。我們做了大量的業務。
四五年前，巨災再保險的情況逆轉了，我們在那方面變得非常活躍，而且——
我們在保險業會有非常好的時期。這很像投資。如果你覺得你必須每天都投資，你會犯很多錯誤。它只是——它不是那種生意。你必須等到好球出現。
在保險業，情況類似。你不能——如果我們為我們的保險公司設定了保費收入預算，那將是我們能做的最愚蠢的事情，因為他們會完成預算。
他們可以完成我設定的任何預算。我可以告訴某個去年承保了一億美元的業務部門今年承保五億美元，他們會完成，你知道，而我將在未來幾十年為此買單，所以——
試圖計劃每年增長 8% 或 10% 是一種非常不合邏輯的方式。
現在，GEICO 的情況不同，因為 GEICO 是一家低成本運營商，可以從一個巨大的市場中吸引業務，我認為，僅僅通過讓 人們知道那裡有什麼可用的，就能以非常好的增長率吸引業務。所以我認為這是一個在幾乎任何情況下都會增長的業務。
但是我們的再保險業務，就業務量而言，將會根據競爭對手的做法而大幅波動。而競爭對手的做法在很大程度上取決於他們口袋裡有多少錢在燒。
現在，它正朝著一個方向發展。但它會改變，我的意思是，就像投資市場會改變一樣，你知道。我至少經歷了六次人們認為，你知道，他們再也沒有機會以明智的價格購買證券的時期。而情況總會改變。
在保險業，那些錯誤定價保單的人將為此付出代價。世界仍然需要保險。我們仍然會在那裡。
7. GEICO 的國際擴張將是危險的分心
WARREN BUFFETT：第七區？哦，我們沒有。我想現在所有人都到齊了，所以我們回到第一區。
聽眾：Buffett 先生，來自葡萄牙的問候。我來自葡萄牙。我叫 Herculano Fortado (PH)。自從貴公司在 NASDAQ 交易以來，我一直是股東。
我持有這些股票，並且年復一年地累積，只要有資金可用且在我支配之下。
現在，談談我的經歷。作為學生，我來自印度。我出生在印度，父母是印度人。我的父母非常普通，無法負擔我的高等教育。我開始上學——
WARREN BUFFETT：我想也許你最好還是直接提問，如果你願意的話，拜託。
聽眾：是的。然後開始為一家美國人壽的子公司承保人壽保險。
我現在的問題是這個。我現在住在葡萄牙，我看到歐洲市場正在發展，而 Berkshire Hathaway 在保險投資方面佔有很大份額。
他們似乎沒有在歐洲新興市場以及像印度或太平洋地區這樣居住著三分之二人類的國家開展業務。
Berkshire Hathaway 是否有政策或計劃來實現其保險業務的多元化和國際化？這是我唯一的問題。
WARREN BUFFETT：謝謝。
Berkshire Hathaway 的再保險業務完全是國際性的。我的意思是，我們處理世界各地的風險。我們與世界各地的公司打交道。
這通常是再保險業務的性質，儘管有些可能更專注於這個國家，但是——
我們非常願意承擔世界各地的風險，儘管它們必須是保費較高的風險。我的意思是，這就是我們再保險業務的性質。我們不處於業務的零售端。
但我們在全球範圍內這樣做。我們將繼續在全球範圍內這樣做，因為世界各地的主要保險公司存在巨大的風險。他們需要有人來分擔這些風險。
現在，他們是否會支付合理的價格是另一個問題。在一些司法管轄區開展業務可能比在其他司法管轄區稍微困難一些。但這是一項國際業務。
GEICO 擁有美國汽車市場百分之二點幾的份額。我們大約有 250 萬投保人。全國有超過一億投保人。
這裡的機會如此之大，以至於將 GEICO 帶到其他國家將是分散注意力的。
有一家在英國非常成功的公司，大約 10 年前引進了類似 GEICO 的業務模式。他們做得非常好。他們現在正遭遇更多的競爭。他們的業績有所下滑，但是——
GEICO 在這個國家有巨大的潛力。我不希望 GEICO 的管理層現在轉向其他方向，因為這裡還有很多事情要做。
我的意思是，舉例來說，我們在這裡增長率的三個百分點，你知道，將會帶來大約 7500 萬美元的業務量。而這反過來又會隨著時間的推移而複利增長。嗯，那——在我們在世界各地建立一些初創業務之前，這裡有太多的事情要做。
而且在很多司法管轄區，經營類似 GEICO 的業務實際上存在各種各樣的問題——儘管我不會說這種情況普遍存在。我的意思是，可能會有機會。但這個國家的機會是巨大的。GEICO 的管理層非常專注。
我喜歡專注的管理層。管理層——如果你閱讀 Coca-Cola 的年度報告，你不會覺得 Roberto Goizueta 在思考很多 Coca-Cola 以外的事情。
我一次又一次地看到這種做法奏效。當他們失去那種專注時——實際上，Coke 和 Gillette 在二三十年前的某個時候都曾多少失去過——結果就會顯現出來。
我的意思是，它——兩個偉大的組織在 20 年前沒有發揮出它們的潛力。然後它們重新變得專注。這會帶來多麼大的不同。就市值而言，這會帶來數百億美元的差異。
GEICO 實際上開始了——他們在 80 年代初開始涉足許多事情，他們為此付出了代價。他們付出了非常大的代價。
他們付出了直接的代價，就那些事情的成本而言，因為它們幾乎都以失敗告終。然後他們又付出了額外的代價，那就是對主營業務失去了專注。
現在的管理層不會發生這種情況。Tony Nicely 只想著做——把 GEICO 的信息傳遞給那些——大約 97.5% 不是投保人的人。隨著時間的推移，這對我們來說會非常有效。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：我們透過 Coca-Cola 和 Gillette 間接地參與了所有這些新興市場。所以，說我們完全缺席是不對的。
WARREN BUFFETT：不。嗯，在 Coca-Cola，國際市場佔利潤的 80%——實際上，還要多一點。
Gillette，我想大約是 70% 左右。所以，——我們喜歡 Coca-Cola 或 Gillette 業務的國際方面。這是一個非常主要的吸引力。
但這些公司的管理層專注於此。但他們正在做——他們擁有分銷系統，他們擁有知名度，他們在那邊有很多優勢。但其美妙之處在於，他們正在最大限度地利用他們確實擁有的優勢，而這在 20 年前並非如此。
他們只是或多或少地任其發展，然後開始涉足大量的多元化經營。你知道，基本上，那樣做效果並不那麼好。所以，我們喜歡專注。我們熱愛專注。
CHARLIE MUNGER：是的，像我們這樣間接地做，有人可能會說，我們因此做得更好。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我們不會探討這個的含義。（笑聲）
8. 股東們提振了 Borsheims 的銷售額
WARREN BUFFETT：第二區？
聽眾：我叫 George Olson (PH)。我來自喬治亞州亞特蘭大。我有幾個簡短的問題想問您。
首先，我想聽聽您對 USAir 優先股的評論——他們已經拖欠了好幾個季度的股息。
其次，我想知道昨天 Borsheims 的報告情況如何。您通常會評論一下。（笑聲）
WARREN BUFFETT：嗯，經營 Borsheims 的 Susan Jacques 今天早上給我打了電話。她的聲音沙啞但很高興，而且——（笑）
Borsheims——去年的同一天是全年銷售額最高的一天。而今年大約增長了 60%，所以——我——你們盡力了。（掌聲）
CHARLIE MUNGER：我們正在 Berkshire Hathaway 的年度會議上開創一個新習俗。一位股東走過來，要求我在他從 Borsheims 購買的銷售單上簽名——（笑聲）——那是一塊價值 54,000 美元的手錶。
現在，這就是我們喜歡給的那種簽名。（笑聲和掌聲）
所以我們給大家的信息是，「你們也去照樣做吧。」（笑聲）
WARREN BUFFETT：順便說一句，那不是 Charlie 家的成員。（笑聲）
9. USAir 的投資有所改善，但仍然是個錯誤
WARREN BUFFETT：USAir 優先股，正如我在年度報告中提到的，看起來比 18 個月前左右要好得多。
但他們的根本問題——Steve Wolf 也說過——USAir 的新任 CEO——根本問題依然存在。他們要麼解決並糾正這些根本問題，要麼這些問題會解決並糾正他們。（笑聲）
而且——你知道，他們的成本不合理。他們的成本是受管制、受保護環境下的遺留物。而他們現在並不在受管制、受保護的環境中。到目前為止，他們在糾正這種情況方面還沒有取得任何大的成功。
了解 Wolf 先生，我確信他，你知道，完全專注於改變這一點。他需要改變這一點。而且他——他在這方面的記錄相當成功。
所以，我們持有的 US Air 優先股比 18 個月前好多了，但這仍然是我犯的一個錯誤。
正如 Charlie 所說，如果那天晚上我去了酒吧而不是投資，我們的境況會好得多。（笑聲）
你有什麼評論嗎，Charlie，關於 USAir？他不想評論。這可能聽起來像是他的交易。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：很明顯，它比去年值錢多了。（笑聲）
10. 報紙可能會演變，但不會完全消失
WARREN BUFFETT：就這樣，我們移到第三區。（笑聲）
聽眾：嗨，David Winters，新澤西州 Mountain Lakes。
在不破壞我的樂趣的前提下，您能否給我一些關於如何思考計算保險業務內在價值的提示？（Buffett 笑）
其次，我想知道，並不是說你們兩位都能預見未來，但是關於報紙，是否擔心它會像印刷版的 World Book 和 Blue Chip Stamps 一樣消失？
WARREN BUFFETT：它可能——我認為非常——我先回答第二部分。
我認為非常不可能——非常非常不可能，你知道，可能性只有幾個百分點，報紙會像 Blue Chip Stamps 一樣消失。
World Book 是另一回事。World Book 有——他們有一個合理的機會擁有不錯的未來。但這不是自動的。
但是報紙，它的結構可能會有些不同。它從發行和廣告中獲得的收入比例可能會與現在不同。我的意思是，它可能會發生一些演變式的變化。但它仍然很划算。
對於任何關心自己社區的人來說，它都是划算的。對於很多廣告商來說，它仍然是划算的。
我們在各種業務中花費大量資金在報紙上做廣告。顯然，我們覺得物有所值。而且它有效。
但它只是不像過去那樣對這個行業有著壟斷地位。
11. 為何 70 億美元的保險浮存金優於 70 億美元現金
WARREN BUFFETT：現在，另一個問題是什麼？
您想重複第一個問題嗎？
聽眾：（聽不清楚）
WARREN BUFFETT：哦，是的，關於保險業務、內在價值的問題。
我會這樣說。我們有——我不會給你一個精確的答案，但我會告訴你這個。
我們目前有 70 億美元的浮存金。那是我們持有但屬於別人的錢，但我們可以使用的錢。
現在，如果有人問我，我是否願意用它換取 70 億美元，並且不必為這樣做產生的收益繳稅，但我將永遠退出保險業務——任何形式的完全永久性的保險業競業禁止條款——我會接受嗎？答案是不會。
現在，這並不是因為我寧願擁有 70 億美元的浮存金，也不願擁有 70 億美元的自由現金淨收益。這是因為我預計這 70 億美元會增長。
如果我做了——我剛才建議的那個交易——如果我在 27 年前做了那個交易，說：「你是否願意為你擁有的浮存金接受 1700 萬美元，無需繳稅，這筆浮存金是我們收購公司時你剛支付了 870 萬美元換來的，然後退出保險業務，」在那些日子裡我可能會說是的，但那會——
CHARLIE MUNGER：哦，你會嗎？
WARREN BUFFETT：是的。（笑聲）是的。
CHARLIE MUNGER：不，他一直在學習。這是他的訣竅之一。（笑聲和掌聲）
WARREN BUFFETT：在這種情況下，這可能是真的。我不確定其他情況。
但那會是一個可怕的錯誤。如果在 10 或 12 年前用 3 億美元這樣做也是一個錯誤。
在 Berkshire Hathaway 永遠退出保險業務，對我們來說不值 70 億美元。
即使這一切都是，你知道，它會是——如果它是免稅利潤，所以我們得到了全部 70 億美元，純粹的股權增加——我們也不會接受。我們甚至不會考慮很久。所以正如 Charlie 所說，這不是我們以前會給出的答案。但這是一個非常有價值的業務。
它必須被正確經營。我的意思是，GEICO 必須被正確經營。再保險業務必須被正確經營，National Indemnity，Homestate Company。它們都必須被正確經營。這不是自動的。
但他們擁有人員、分銷結構、聲譽、資本實力、競爭優勢。他們具備這些條件。如果得到培育，你知道，隨著時間的推移，它們會變得更有價值。
12. 保留更多抵押貸款使 Freddie Mac 的風險「略微」增加
WARREN BUFFETT：第四區？
聽眾：是的。我想請問主席和 Munger 先生關於 Freddie Mac 的問題。
幾年前，我認為他們大部分的錢來自擔保費和浮存金。現在，他們資產負債表龐大，短期負債很多。
您認為現在這項業務風險更高嗎？在某些，你知道，不太可預見的事件中，利差可能會消失嗎？
WARREN BUFFETT：Charlie，我想他是衝著你來的。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：風險可能略高一些，但我認為他們沒有承擔可怕的風險。這仍然是一項非常好的業務。
WARREN BUFFETT：是的，問題指的是，以前，Freddie Mac 通常只強調信用擔保，然後將所有利率風險轉嫁給市場。
現在，他們為自己的投資組合保留了更大比例經手的抵押貸款。
我認為他們非常明智地構建了負債，以處理投資界所稱的「凸性問題」，但是——即借款人可以選擇明天取消交易或保留 30 年。如果你放貸，這是一個非常不利的合同。
他們透過可贖回債券和各種方式，在解決這個問題方面做得相當聰明。但你無法完全解決這樣的問題。沒有辦法建立某個模型來完全滿足這種風險。
他們做得很好。但正如 Charlie 所說，相較於擔保費，投資組合越大——因為你仍然有——你在投資組合上有信用風險，並且你在極端情況下增加了一點利率風險。
這不會讓我們徹夜難眠，但風險比以前略高一點。
13. 不要等待市場低迷才購買偉大的公司
WARREN BUFFETT：第五區？
聽眾：（聽不清楚）——我是去年問您關於我家人的問題的那個人——（聽不清楚）——我媽媽。這個人說沒問題，所以 我——（聽不清楚）——（笑聲）。
我知道您說過做你想做的事。我只是想讓您知道——
WARREN BUFFETT：嗯，你做了你想做的事。我的意思是，你聽從了我的建議。（笑聲）
我打擊率百分之百。明年我們再看看你的打擊率。（笑聲）
聽眾：我有一個簡短的問題——（聽不清楚）——您說過，如果你擁有三家偉大的公司，優秀的企業，它們可以伴隨你一生。
我有一個——有一件事以某種方式觸動了我——（聽不清楚）——偉大的企業會遭受重創。然後你在它們身上下重注，就像曾經的 American Express 和 Disney。
我的問題是，我有資本可以投資，但我還沒有投資。我已經確定了三家偉大的公司：Coca-Cola、Gillette 和 McDonald's。
我的問題是，如果我還有很長的人生，我想持有一項投資超過 20 或 30 年，是最好等一兩年，看看這些公司中是否有一家會步履蹣跚，還是現在就買入並長期持有？
WARREN BUFFETT：是的。嗯，我不會評論你提到的那三家公司。
但總的來說，除非你覺得一家偉大公司的價格真的高得離譜，如果你覺得你已經確定了它——
根據定義，一家偉大的公司是指未來 30 年都將保持偉大的公司。如果它只能成為一家偉大的公司三年，你知道，它就不是一家偉大的公司。我的意思是，它——（笑聲）
所以，你真的想接受這樣一種想法，即如果你要去旅行 20 年，你把錢留在券商那裡，沒有下任何訂單，沒有任何授權書之類的，你就去旅行了，你也不會感到難過。你知道你回來後，它仍然會是一家非常強大的公司。
我認為最好還是擁有它們。我的意思是，你知道，我們可以嘗試買賣我們擁有的一些我們認為是好企業的東西。但它們太難找到了。
我的意思是，我們在 1972 年找到了 See's Candy，或者我們時不時地，有機會做點什麼。但它們太難找到了。
所以，坐在那裡希望在某種恐慌的陣痛中買入它們，你知道，你有點像採取殯儀館老闆的態度，你知道，等待流感爆發之類的，我的意思是——（笑聲）——它——我不確定那會是一個偉大的技巧。
我的意思是，如果你繼承了遺產，那可能很棒。你知道，Paul Getty 在 1932 年市場底部繼承了錢財。我的意思是，他並非確切地繼承。他是從他母親那裡說服來的。但是——（笑聲）——這是真的，實際上。
CHARLIE MUNGER：差不多。
WARREN BUFFETT：是的，差不多，對吧？
但他從 19——30 年代初能夠獲得大量現金中受益匪淺——而他在 20 年代末無法獲得這些現金。所以，你會遇到一些像那樣的意外。
但那樣的期望太高了。你知道，如果你從 X 點的道瓊指數開始，你認為它太高了，你知道，當它跌到 X 的 90% 時，你買嗎？
嗯，如果這樣做了，而它跌到了 X 的 50%，它會——你知道，你永遠無法從那些極端情況中獲益，除非你在某個時候意外地得到一筆錢。
所以，我認為主要的事情是找到優秀的企業。
Phil Carret 在這裡嗎？我們有世界——這是投資界的英雄。Phil，您能站起來嗎？
Phil 99 歲了。他在 1924 年寫了一本關於投資的書 [《購買債券》]。（掌聲）
Phil 透過找到他喜歡的企業，堅持持有它們，並且不太擔心它們每天的表現，做得非常好。
將會有——我想 5 月 28 日的《華爾街日報》上會有一篇關於 Phil 的文章，我建議你們都讀一讀。你們可能會學到比來參加這個會議更多的東西，但是——
正是那種購買企業的方法——我的意思是，假設根本沒有股市。你家鄉最好的企業的老闆來找你說：「看，你知道，我哥哥剛去世了，他擁有這家企業 20% 的股份。我想找個人和我一起買下那 20% 的股份。」
「價格可能看起來有點高，但也許，但這是我認為我能得到的價格。你知道，你想入股嗎？」
你知道，我認為，如果你喜歡這家企業，你喜歡來找你的人，價格聽起來合理，而且你真的了解這家企業，我認為，可能，該做的事情就是接受它，不要擔心它的報價如何。明天、下週或下個月它都不會被報價。
你知道，我認為人們的投資會更明智，你知道，如果股票大約一年報價一次。但事情不會那樣發生，所以——
如果你碰巧在某個戲劇性事件發生的時候得到一些額外的錢——我的意思是，我們在 1964 年做得很好，因為 American Express 遇到了一個騙子。
你知道，我們在 1976 年做得很好，因為 GEICO 的經理和審計師不知道他們前幾年的虧損準備金應該是多少。
所以，我們也經歷過我們的流感爆發。但你不想把你的生命——（笑）——花在等待它們上面。
14. 「改變很可能對我們不利」
WARREN BUFFETT：第六區。
聽眾：我是來自倫敦的 Joe Condon (PH)。
Buffett 先生和 Munger 先生都在年度報告和之前的會議上回答過我的問題。這是我第一次來。這與投資於少數幾家偉大的高科技股票有關。
我知道您的答案是，如果您不了解它，而我在這次表現之後，無法真的相信你們兩位都不了解大多數高科技問題。但我不僅在考慮 Microsoft，還在考慮，比如說，Pfizer 和 J&J。
這三家公司都已經證明，它們不僅擁有偉大的產品，而且在 10 到 15 年間證明了管理層，擁有難以進入的巨大市場份額地位。
坦率地說，我看不出市盈率方面有很大的差異，例如，您可以說，Coca-Cola，或者，你知道，相對於 Johnson & Johnson 或 Pfizer，它們都是非常強大的公司。我想知道你們兩位是否願意再次回答這個問題。
WARREN BUFFETT：Charlie，你來吧？（笑聲）
CHARLIE MUNGER：如果你有你認為自己理解並且對你來說非常有吸引力的東西，我們認為做你理解的事情是明智的。如果——我們一直無法找到適合我們微薄才能的公司。
我們很有可能投資了 Pfizer 和 Microsoft 等公司。但我們從未不得不求助於此。
我們並不輕視它。其他更有才能的人發現這是一條絕佳的行動路線。
WARREN BUFFETT：我們通常看待企業——我們覺得改變很可能對我們不利。我們沒有很強的能力——我們不認為我們有很強的能力來預測改變將導致什麼結果。
我們認為我們有一定的能力找到我們認為改變不會非常重要的企業。
現在，在 Gillette，產品在 10 年後會比現在好，或者 20 年後會比 10 年後好。你看到了那些早期的廣告，可以追溯到 Blue Blade 等等。Blue Blade 在當時看起來很棒。但他們不斷——剃鬚技術變得越來越好。
但你知道 Gillette——儘管他們在 60 年代初與 Wilkinson 有過那次小小的經歷——但你知道 Gillette 基本上將花費比任何人都多很多倍的錢來開發比現在更好的剃鬚系統。
你知道，他們有分銷系統。他們有可信度。如果他們推出一款產品，他們說：「這是男士們應該看看的東西」，男士們就會看。
幾年前他們發現，當他們對女性說在剃鬚領域看看時，同樣的事情發生了。他們在其他地方不會有同樣的可信度。但在剃鬚領域，他們有。
這些是無法建立的資產。而且它們很難被摧毀。
所以改變——我們認為我們大體上知道軟飲料行業、剃鬚行業或糖果業務在 10 或 20 年後會是什麼樣子。
我們認為 Microsoft 是一家由最優秀的管理者經營的出色公司。但我們對那個世界在 10 或 20 年後會是什麼樣子一無所知。
現在，如果你要押注於某個能看到並做到我們自己做不到的事情的人，我寧願押注於 Bill Gates 而不是其他人。
但是——我不想押注於任何其他人。我的意思是，最終，我們希望自己理解，我們認為一家企業將走向何方。如果有人告訴我們這家企業將會發生很大變化，在華爾街，他們喜歡告訴你，你知道，那是巨大的機會。
順便說一句，當華爾街本身將發生很大變化時，他們並不認為那是巨大的機會。（笑聲）
但他們——你知道，這是一個巨大的機會。我們根本不認為這是機會。我的意思是，我們——它把我們嚇壞了。因為我們不知道事情將如何改變。
我們在尋找，你知道——當人們嚼口香糖時，我們很清楚他們 20 年前是怎麼嚼的，以及他們 20 年後會怎麼嚼。我們並沒有真正看到很多技術進入咀嚼的藝術，你知道嗎？（笑聲）所以，那——
只要我們不必做那些其他的決定，我們為什麼要這麼做呢？我的意思是，你知道，如果我——各種各樣的事情，我們不知道。那麼，當我們可以押注於簡單的事情時，為什麼要到處去嘗試押注於我們不知道的事情呢？
第一區？（掌聲）
我能看出股東們喜歡我們堅持簡單的東西。他們理解我們，是的。
15. 我們不會透露比必要更多的持股信息
聽眾：午安，Warren。Jerry Zucker (PH)，加州洛杉磯。
在年度報告中，第二大未擔保證券持股被標記為「其他」。
您能否詳細說明其中的一些持股？例如，我們是否仍然持有 PNC？我們是否應該像媒體報導的那樣購買 Big Macs？
WARREN BUFFETT：是的，嗯，實際上，這是一個非常描述性的標題，「其他」。（笑聲）
我們這樣做有幾個原因。但其中一個是，我們對人們購買 Berkshire 或查看 Berkshire 報告或其他任何東西，以期為自己產生投資想法不感興趣。有些人可能會這樣做，但我們不從事那種業務。
Berkshire Hathaway 的股東並沒有為此得到報酬。這對公司的所有者沒有任何好處。
所以，就我們的證券持股而言，我們不會披露超過我們認為為了公平對待可能對公司具有重大影響的事項而必須披露的範圍。
我們當然沒有興趣向那些基本上想利用這些信息來試圖弄清楚我們隨後的購買力可能在哪裡，或類似情況的人披露這些信息。
所以，我們會不斷提高披露門檻。你可能會在「其他」中看到越來越多的內容。
我會這樣說。媒體上有很多關於我們在做什麼的猜測，我會說大約一半是準確的，大約一半是不準確的。
同樣，我們把弄清楚哪一半是對的的樂趣留給你。（笑聲）
是的，我們希望您購買 Berkshire 股票物有所值。但我們不想充當投資顧問服務。
16. 巴菲特不擔心 Y2K 電腦問題
WARREN BUFFETT：第二區？
聽眾：David Coles，威斯康辛州 Appleton。
早些時候，您提到了時間的變遷。有什麼計劃來確保 Berkshire 感興趣的所有計算機系統和公司在 2000 年 1 月 1 日及以後的日期能夠正常運行？
您將採取什麼措施來向股東保證，我們不會因為計算機系統對這些日期的錯誤處理而遭受嚴重的業務損失或失敗？
WARREN BUFFETT：嗯，實際上，我有一個朋友相當深入地參與了——（笑聲）——關於——不，我是認真的——計算機的 2000 年問題。但那種事情我不擔心。
我的意思是，我會讓經營業務的人來處理這個問題。我會專注於資本配置。我有種感覺，不管怎樣，我們都能挺過去。
但就像我說的，我們有——Berkshire 有很多事情我們不——（掌聲）——我們在總部不花很多時間在很多其他公司有整個部門處理的事情上。
我們的經理們沒有讓我們失望。我的意思是，我必須說，我們在一個又一個的業務中都有一群人。他們專注於自己的業務。他們把錢寄給我們在 Omaha。我們都很高興。（笑聲）
Charlie？
CHARLIE MUNGER：我有種感覺，我們的人員會非常擅長保持計算機系統的正常運行和備份。我也有種感覺，很少有公司能比我們更好地處理大型計算機故障。
我有種感覺 Coca-Cola 的股票會在那裡。Gillette 的股票會在那裡。Nebraska Furniture Mart 會堆滿家具並且認識客戶。
我不認為計算機崩潰會毀了我們。
WARREN BUFFETT：是的。不過，您說得對，這對計算機世界來說是個問題。但正如 Charlie 所說，它對其他人的打擊會比對我們的打擊大得多。
大多數事情——我們試圖從事相當簡單且不會搞得一團糟的業務。
總的來說，我認為我們擁有一系列不同尋常的此類業務。當涉及到我們的被投資公司時，你知道，他們會自己擔心那些問題。
我們真正擔心的是在 Berkshire 內部配置資金以及擁有合適的管理者。那——如果我們能做好這兩件事，其他一切都會迎刃而解。
17. Berkshire 的業務「更容易預測得多」
WARREN BUFFETT：第三區？
聽眾：我叫 Peter Bevelin，來自瑞典。
您說過您喜歡特許經營公司，那些擁有——像被護城河環繞的城堡一樣的公司，那些有可能——您可以對未來五到十年做出一些預測的公司。
但是，像 See's Candy、家具業務、珠寶業務、鞋業這樣的業務，難道不是難以預測未來五到十年走向的業務嗎？
WARREN BUFFETT：最後一部分是什麼？
CHARLIE MUNGER：這些業務不是難以預測未來五到十年的走向嗎？
WARREN BUFFETT：是的，我想——
CHARLIE MUNGER：像鞋業之類的。
WARREN BUFFETT：我認為它們比大多數業務更容易預測得多。我認為我可以更接近地告訴你我們幾乎所有業務的未來，不僅僅是因為我們擁有它們——我的意思是，如果它們屬於別人——而不是如果我選擇道瓊 30 指數中我們不擁有的那些，或者你知道，紐約證券交易所按字母順序排列的前 100 家公司。
我認為我們的更容易預測得多。它們相當——它們往往是基礎性的東西，相當簡單。變化速度不快，所以我感覺很舒服。
我認為，當你五年後再看 Berkshire 時，我們現在擁有的業務的表現會與我們此時的預期非常接近。
我希望會有一些新的業務，我希望它們是大業務。但我認為我們現有的業務不會有很多意外。
我的猜測是我們會遇到一個意外。我不知道會是什麼。但我的意思是，你知道，生活中會發生這種事。但不會有一系列的意外。
然而，如果——如果我們購買——如果我們擁有一家基礎金屬業務或我能想到的許多零售業務，或一家汽車業務，我不確定我是否知道我們在五年或十年後在競爭格局中的地位。
例如，我不想嘗試進入並取代 See's Candies 在其業務領域的地位，或者 Furniture Mart。這不是一件容易的工作。
所以，我認為你不會從 Berkshire 現有的業務中得到很多意外，但關鍵是發展更多的業務。
18. Eisner 是 Disney 成功的「最重要因素」
WARREN BUFFETT：第四區？
聽眾：我叫 Stafford Ordahl。我來自紐約 Morris。
我只是想知道這個意外是否會來自 Disney。因為在我看來，直到最近，他們一直依靠一位不再在公司任職的人 [Jeffrey] Katzenberg 的努力在滑行，他是那些像 [電影製作人 Steven] Spielberg 一樣罕見的天才之一，能夠把握美國人民的脈搏。
而那種——他們不是每天都會出現，即使在好萊塢也是如此。
既然他所有的努力，可以說，都已經不在流水線上了，他們現在可能是一家非常不同的公司。
WARREN BUFFETT：是的。你說完了，還是——？
聽眾：是的。
WARREN BUFFETT：是的，我——Katzenberg 是一個真正的人才。我會說，到目前為止，我的意思是，到目前為止，過去 12 年左右，無論多久，Disney 最重要的人物一直是 [CEO] Michael Eisner。
我的意思是，如果你了解他和他在這個行業所做的一切，沒有人——[前總裁兼首席營運官] Frank Wells 與 Eisner 一起做得非常出色。
但 Eisner 實際上一直是他任期內的「Walt Disney」。他了解這個行業。他熱愛這個行業。你知道，他吃、住、呼吸都離不開它。在我看來，到目前為止，他是 Disney 成功的最重要因素。
現在，他們面臨競爭。錢在——你知道，大錢在動畫電影以及圍繞它的一切，因為你從電影到公園到角色商品銷售再回來。我的意思是，這是一種循環式的東西，可以自我滋養。在這方面將會有大量的競爭。
我的意思是，他們——你知道，你已經看到了 MCA 和 Universal 將在佛羅里達的公園做什麼。你知道 DreamWorks 將在動畫方面做什麼。現在，你在動畫方面有了新技術，你知道，透過 [Pixar CEO Steve Jobs]。那個領域正在發生很多事情。
所以問題是，10 年後，在思想中佔據什麼位置——因為這是思想份額。你知道，他們稱之為市場份額，但它始於思想份額——在全球數十億兒童及其父母的心目中，Disney 本身及其角色，相對於其他組織和其他角色所擁有的位置是什麼？
這是一個競爭激烈的世界，所以會有人為此而戰。但我寧願從 Disney 的牌開始，而且有相當大的優勢。我寧願從 Michael Eisner 經營這個地方開始，而且有相當大的優勢。
所以這並不意味著它不能成為一個競爭更激烈的行業。因為人們看到像《獅子王》這樣的錄像帶發行量，他們會垂涎欲滴。
你知道，你以可能是 16 或 17 美元的價格賣出 3000 萬份某樣東西，你可以算出製造成本。你知道，這會引起你的注意。也會引起你競爭對手的注意。
但是回過頭來看，如果我必須——如果我認為世界上的孩子在 10 或 20 年後仍然想被娛樂，而且我可以選擇押注誰將在那些孩子和他們父母的心目中佔有特殊地位，如果有的話，我想我可能寧願押注於 Disney。
如果我讓那個在那些年裡做出了 Eisner 所做成就的人在未來主持大局，我會對押注於他們感到特別有信心。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我認為做一些簡單的算術有幫助。假設 20 年後你有 10 億中低收入的兒童。假設你可以從你的地位中，每個孩子每年稅後賺取 10 美元。這會變成非常大的數字。
而且——（笑聲）——我不知道你的孩子和孫子孫女怎麼樣，但我的孩子想看 Disney。他們想看——（掌聲）——一遍又一遍又一遍。他們不想看 Katzenberg。（笑聲）
WARREN BUFFETT：嗯，我——
CHARLIE MUNGER：我的意思是，就商品名稱而言。（笑聲）
WARREN BUFFETT：這是一個相當不錯的商品名稱。我的意思是，當你想到世界各地的名字時，有趣的是，你知道，很難擊敗 Coca-Cola 這個名字。但 Disney 有一個——它是一個非常非常大的名字。
Charlie 的觀點是他們想一遍又一遍地看，而且能夠每七八年重新發行一次《白雪公主》真是太好了。你會接觸到不同的觀眾群。
而且——（笑聲）——這有點像擁有一個油田，你知道，你把所有的油都抽出來賣掉。然後它在七八年內又全部滲回來。（笑聲）
19. 為何華爾街企業經營「困難」
WARREN BUFFETT：第五區？
聽眾：我是來自芝加哥的 Randall Bellows (PH)。感謝您這場馬拉松式的問答環節。
WARREN BUFFETT：我們很享受。謝謝。
聽眾：謝謝。我的問題是關於證券行業、華爾街公司，總的來說，以及具體來說，您目前對 Salomon 的看法。謝謝。
WARREN BUFFETT：嗯，我們對證券行業的了解比 10 年前多了。（笑聲）
而且，你知道，這是一個難以管理的行業。
這個行業賺了很多錢，然後——在整個華爾街，我說的是。有，你知道，有非常大筆的錢被賺取。然後問題是，這些錢如何在機構和那裡的人之間分配？
你會遇到這個問題——我經常用這個比喻，你知道，你會選擇——如果你是一個投資者，你有機會購買 Mayo Clinic，你知道，那是一種投資。如果你有機會購買當地的腦外科醫生，那是另一種。
你以 X 百萬美元的價格購買了當地的腦外科醫生和他的診所。第二天，你知道，你擁有什麼？
如果你購買的是當地的腦外科醫生，你不會支付任何實際的市盈率倍數，因為他幾天後會有這個啟示，真正產生收益的是他，而不是你和你那張小小的股票證書。這是他的聲譽。他不在乎。
你能想像 Berkshire Hathaway 做腦外科手術的廣告嗎，你知道，我們會做多少生意？
所以——（笑聲）——他擁有這個企業，即使你持有股票證書。
現在，如果你去 Mayo Clinic，沒有人能說出 Mayo Clinic 任何人的名字，除非你住在 [Minnesota] Rochester 10 英里範圍內。
在那裡，機構擁有權力。現在，它必須保持質量，做所有機構必須做的事情。但是擁有 Mayo Clinic 的人擁有一項資產，該資產獨立於第二天任何一個人的態度。
華爾街兩者兼而有之。有些業務更——價值更多地存在於機構中。有些業務價值更多地存在於個人中。
我們有幾個非常出色的人在經營 Salomon。他們在過程中與這個問題搏鬥。他們似乎目前比大約一年前更成功地搏鬥。
但這不是一個容易經營的行業。而且這不是一個容易預測的行業，除非你擁有一個在性質上非常制度化的業務，而在華爾街那樣的業務不多。
20. 市場的一部分「有點瘋狂」並不重要
WARREN BUFFETT：第六區？
抱歉，我們有一個——麥克風在這裡。
CHARLIE MUNGER：（聽不清楚）
WARREN BUFFETT：是的。請舉手，監控員會提供麥克風。
聽眾：謝謝。Howard Winston (PH)，俄亥俄州辛辛那提。
一個問題。您是否擔心 NASDAQ 市場估值上升，那裡的公司的交易價格是收入的倍數而不是收益的倍數？
WARREN BUFFETT：您說的是什麼的價值上升？
聽眾：NASDAQ 市場——
WARREN BUFFETT：哦。
聽眾：——在那裡，它們以 10 倍或更高的收入倍數交易，30 倍收入倍數，而不是 10 倍收益倍數？
WARREN BUFFETT：是的。嗯，我們不太關注那個。因為在 Charlie 和我的投資生涯中，總是有數百個案例，或數千個案例，價格荒謬可笑的東西，以及虛假的股票推銷，還有輕信的人被引導去相信根本不可能實現的事情。
所以這種情況一直在發生。它將永遠發生。這對我們來說沒有任何區別。
我的意思是，我們不是試圖預測市場。我們永遠不會試圖預測市場。我們試圖尋找優秀的企業。市場的一部分有點瘋狂，你知道，這對我們來說不重要。
我們年輕無知的時候，曾幾次嘗試做空其中一些東西。即使是明顯的欺詐，做空也很難賺錢。而且確實存在一些明顯的欺詐。
它確實是——找到明顯的欺詐並不難——並不那麼難，而且在 10 年內保持正確也不難。但是做空它們賺錢非常困難，儘管我們很久以前嘗試過幾次。
它——我們不看來自一般股票的指標，或者來自市盈率、市銷率，或者其他東西正在做什麼。
我們真的只關注企業。我們不在乎是否有股市。我的意思是，如果他們說，你知道，「我們將把股票下市，我們永遠——你知道，我們將在 20 年後重新開放？」我們是否願意擁有 Coca-Cola，我們擁有的 8% 的 Coca-Cola，或者 11% 的 Gillette？
對我們來說沒關係，你知道。如果消息傳出後股價下跌，我們會買更多。所以我們關心的是企業的表現。是的。
21. 企業比其所在地更重要
WARREN BUFFETT：Norton，你——你為什麼不把麥克風給他？
聽眾：謝謝你，Warren，把我——（Buffett 笑）——破例加進來。
WARREN BUFFETT：很高興你能來。Norton [Dodge] 代表一個家庭，他們在 1950——
聽眾：六。
WARREN BUFFETT：六！是的，他們加入了合夥企業，從那時起就一直和我們在一起。（掌聲）
聽眾：一個非常非常幸運的聯繫。（笑聲）
WARREN BUFFETT：雙方都幸運，Norton，雙方都幸運。
聽眾：而且——
CHARLIE MUNGER：小心，Norton。我們不希望你在出去的路上被圍攻。（笑聲）
聽眾：但我可以說，這一切都始於我父親 [Homer Dodge] 在 1940 年發現了——多虧了 Oklahoma 大學的一位金融學教授——Ben Graham。
後來，當 Ben Graham 即將退休時，我們試圖找到他的門徒。顯然，那就是 Warren。所以他屬於那個悠久的傳統。
但我想問的問題是，您提到了 Berkshire 擁有的非常強大的公司，它們實際上是國際公司，比如 Coca-Cola 和——Gillette。
但是您是否正在考慮，或者曾經考慮過，那些被低估的外國公司？或者您是否出於某種原因，沒有將其納入您考慮的公司範圍？
WARREN BUFFETT：我們考察過設在其他國家的公司。我們繼續考察設在其他國家的公司。
我們不會——你知道，我們為美國和亞特蘭大感到高興，因為 Coca-Cola 設在亞特蘭大。但如果它恰好設在英國，我們會放棄嗎？不，如果它設在英國，我們也會喜歡它。
我們覺得重要的是業務，而不是所在地。儘管，它——A，總的來說，我們更熟悉設在這裡的國內公司，儘管它們賺——它們可能在國際上賺錢。
而且我們感覺稍微更自在一些，只是一點點，就理解稅收、政治、股東治理以及所有這些方面的細微差別而言，對於我們每天閱讀和思考的東西，而不是我們經驗較少的地方。
但我們很樂意找到一家優秀的企業，它設在世界上大約 30 個國家中的任何一個。
我們考察了一些。我們不像考察國內公司那麼努力。我們對它們不那麼熟悉。
但我讀過世界各地數百家公司的年度報告。我們也擁有過幾家，只有幾家。
它們通常沒有那麼大，所以在很多情況下，僅僅投入所需的資金就是一個更大的問題。但其中一些很大。
我們的想法並沒有多到可以忽略任何可能性。如果我們能找到市值至少在 50 億美元或以上，具有我們那種品質，價格合適等等的公司，我們會購買。
22. 我們從不「為追求額外的八分之一點」而冒險
WARREN BUFFETT：第一區？
聽眾：午安，Buffett 先生。我是來自馬里蘭州 Silver Spring 的 Nelson Coburn (PH)。我想問一個這裡還沒有提出的問題。
比如說，從股息和 Berkshire 的其他收入中流入的，等待投資到別處的錢，放在哪裡？是放在某個能獲利的地方嗎？還是就放在那裡積灰塵？（笑聲）
WARREN BUFFETT：嗯，我們只接受大約四五家商業票據發行人的票據。我們對資金存放的地方非常挑剔——所有的錢都被投資了。我們沒有任何東西放在保險箱或其他任何地方。所以它們都被投資了。
但是我們在短期資金的去向上絕不冒險。所以我們只有，就像我說的，大約四五個經批准的商業票據發行人，所有這些都是我批准的。我的意思是，如果在這方面出現任何問題，都是我的錯。
現在，我們可能有十幾億美元左右的相對短期的國庫券。我們可能還有一些額外的商業票據。
但你永遠不會看到我們為了追求短期收益率而冒險去爭取額外的八分之一點。
你們中有些人可能還記得 Penn Central 在商業票據市場上的慘敗。大約在 1970 年左右，Penn Central 支付的利率，我記得，比其他商業票據發行人高出四分之一點。
當然，有一天，儘管他們顯示的淨資產，我想，大約是 15 億美元左右，他們說他們有很多淨資產但沒有現金。結果證明現金更重要。所以他們違約了。
現在，做這種事的有趣之處在於，如果你多賺了四分之一點，而且你是坐著五月花號來的，你登陸後說：「嗯，我要致力於在短期資金上多賺四分之一點」，而且你一直沒有犯錯，直到遇到 Penn Central，你會——除了複利方面——那時候你會落後。
我不喜歡那種你可以做對 300 年，然後犯一個錯誤就——（笑聲）——落後的生意。
所以我們對短期票據非常挑剔。但它們都被投資了。當金額很大時，很可能會投資於國庫券。有幾家公司的商業票據，我們接受。
23. Salomon 盈利波動是意料之中的
WARREN BUFFETT：第二區，請？
聽眾：我叫 George Gotti (PH)，來自瑞士蘇黎世。我有一個關於 Salomon 的問題。
Salomon 在過去幾年的利潤甚至收入都經歷了相當大的波動。您對未來利潤和收入波動的發展有何看法？
WARREN BUFFETT：我沒有完全聽懂，Charlie。想——？
CHARLIE MUNGER：是的，嗯——
WARREN BUFFETT：我能看見，他能聽見。我們是絕佳組合。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：嗯，你可以看到我們在合資公司裡沒有浪費多少。（笑聲）
Salomon 的收益一直很不穩定，至少在我參與的這段時間裡都是如此。我不認為這種波動性會——可能會消失。
儘管如此，我們非常喜歡 Salomon 的人。多年來，他們與 Berkshire 在很多不同的方面都做了大量的業務。他們做得非常好。
所以我們作為客戶，對這家公司評價很高。我們認為，我們喜歡的公司，作為客戶，也許其他人也會喜歡，作為客戶。總的來說，我們喜歡它，無論是否波動。
WARREN BUFFETT：如果你——在 Salomon，以及其他類似的公司，他們將其證券按市值計價。因此，這些計價的變化每天都會影響收益，實際上，但你每季度會看到它們。
有趣的是，如果你看過去 30 年的 Berkshire，並按市值計價，就像我們現在為資產負債表目的所做的那樣，但不是為損益表目的，因為在這種情況下規則不同——如果你這樣做，你會看到 Berkshire 的數據每季度都有巨大的波動。
你會——我不認為你一定會看到任何下跌的年份。但你會看到波動幅度在幾個百分點到，也許，50% 左右之間。
如果你按季度看，你會看到很多季度出現虧損。你也會看到一些巨大的上漲。
如果這一切都計入損益賬戶，波動性將是極端的。但會計慣例不要求在 Berkshire 的情況下將其計入損益賬戶。而在 Salomon 的情況下，它確實要求。
但他們業務的性質就是盈利波動。大多數華爾街業務的性質都將是盈利波動。有些公司可能會遵循一些政策，使其看起來比實際情況波動性小一些，甚至。
真正重要的是兩件事，真的。我的意思是，經營它，使波動性永遠不會以任何方式扼殺你，第二是在一段時間內獲得不錯的股本回報率。我認為 Salomon 的高層非常關注這一點。
CHARLIE MUNGER：我認為信用評級機構因為 Salomon 的收益不穩定而降低其評級是不合邏輯的。但他們從事的是時尚行業。這是他們的遊戲。
24. Berkshire 子公司之間互動極少
WARREN BUFFETT：區——我們是？現在是第三區？是的，第三區。
聽眾：是的。我有三個簡短的問題。
您是否有任何正式或非正式的方式，讓管理層——我知道您不干涉持股公司的管理——可以相互交流想法，例如，你知道，通過 GEICO 渠道銷售 World Book 之類的事情？
WARREN BUFFETT：我現在就回答。這種情況非常非常非常少，我——你知道，也許兩三年一次，也許有些想法我覺得值得傳達。但我——他們經營自己的業務做得很好。
我們在 Berkshire 內部也不這樣做。他們真的各走各的路。
現在，他們知道我們從事哪些業務。所以他們總是可以直接去找別人。但他們不需要我來溝通。
25. Lloyd's of London 的聲譽問題幫助了 Berkshire
WARREN BUFFETT：第四區？
聽眾：我叫 Mike Macey (PH)，來自內華達州拉斯維加斯。
我的問題是這個。最近有一些關於 Lloyd's 問題的新聞報導。您認為 Lloyd's 的問題對 Berkshire 保險或再保險業務的增長有何影響，如果有的話？
WARREN BUFFETT：嗯，我想，可能，公平地說，Lloyd's 的問題幫助了我們，因為 Lloyd's 享有極好的聲譽。20 年前，對於各種不尋常的風險和大型風險來說，它是第一站，通常也是最後一站。
他們在那段時期失去了一些光彩，這一事實幫助了我們。而且，你知道，我們沒有做任何事情來促成這一點，但顯然，作為競爭對手，當一個在行業中一直處於領先地位的組織出現問題時，這對我們有利。
所以，Berkshire 可能擁有的資本比所有 Lloyd's 加起來還要多，並且它已經建立起願意非常迅速地為非常大的風險報價並完全兌現承諾的聲譽。很可能，在很多情況下，我們現在會比他們先接到電話。
所以我們一直是受益者，而且可能在相當大的程度上，從他們的問題中受益。現在他們想在我們這裡取得進展比 10 年前要困難得多。
我們有一個——我不想說得太重——但我們確實在真正大規模再保險的某個領域擁有卓越的地位，這是任何其他人難以複製的。
現在，他們可能不喜歡我們的價格。對於我們能做的一些事情可能沒有需求。但如果有需求，我們很可能從那個地位中獲得一些非常可觀的業務。我們近年來已經看到了一些。未來我們會看到更多。
26. 「我們假設我們會永遠存在」
WARREN BUFFETT：第五區？
聽眾：Mike Assail (PH)，來自紐約市，有一個問題想問 Charlie，關於我們腦子裡應該有的大約一百個模型——
WARREN BUFFETT：來了。
聽眾：——在精彩的《普世智慧》演講結尾提到的。
我想知道關於行業整合、產品延伸、垂直整合方面最有用的模型，以及任何解釋在什麼特殊情況下投資零售股是有意義的模型。如果 Warren 有任何補充或刪減，我很樂意聽聽。非常感謝。
CHARLIE MUNGER：嗯，我很高興回答這樣一個謙虛的問題。（笑聲）
我談到腦子裡要有一百個模型。但那些都是非常宏大、具有相當普遍性、可以反複使用的模型。
現在，當你進入到一個關於工業整合、零售等將會發生什麼的獨立模型時，你就進入了非常複雜的子模型領域，而我還達不到所有那些子模型的水平。（笑聲）
WARREN BUFFETT：事實是，你知道，我們掌握了一些。但我們採用通用的模型，你知道，把它們代入。有時候，燈亮了。有時候，不亮。但如果亮了，它們可能非常有用。
如果你專注，你確實會看到某些商業模式和商業行為的重複。順便說一句，華爾街往往忽略這些。我的意思是，華爾街似乎真的學不會，或者學不長久，商業教訓。
學習它可能對他們沒有好處。Charlie 會——那可能正好符合 Charlie 的模型。它是——
CHARLIE MUNGER：你說對了。
WARREN BUFFETT：是的。如果你在推銷未來，如果你是靠推銷未來而不是以某種方式賭上你的生命來獲得報酬，那麼忘記過去可能更好。
Berkshire 的一種情況確實與許多公司有些不同：我們假設，不幸的是，這是錯誤的，但我們假設我們會永遠存在。
所以當我們——在我們的保險業務中，我們假設我們將在這裡支付每一筆索賠。我們不會在 65 歲退休，把事情交給別人。在會計上玩遊戲沒有任何意義，因為它遲早會找上我們。
然而，在許多企業中，我認為他們對事情的看法不完全相同。他們在 Coca-Cola 會這樣做，或者在 Gillette 會這樣做。
但許多公司正在考慮他們能——我想，恐怕比你希望的要多——正在考慮他們在未來四個季度左右能描繪出什麼樣的小畫面。這很容易做到。
但我們的問題是，我們認為，我們將存在比四個季度長得多，所以這不是我們可用的選項。我們必須——我們真的像這樣經營它，好像在 2050 年左右，有人會回頭看說：「結果怎麼樣？」
27. 薪酬計劃必須包含資本成本
WARREN BUFFETT：區，我們在哪裡，第五區還是第六區？麥克風在哪裡。
第五區，那邊有麥克風嗎？也許那是——第六區！好的，我們去第六區。
聽眾：您在信中陳述——
WARREN BUFFETT：您能拿一下麥克風嗎？或者我們這裡有——是的。想把麥克風給他嗎？特別是對您身後的人來說，有點困難。
聽眾：Glen Rollins (PH)，喬治亞州亞特蘭大。
您在致股東的信中陳述，對於您的全資子公司，當它們向您釋放資本時，您會以更高的比率獎勵它們。同樣，當它們需要資本時，您會向它們收取更高的費用。您能否詳細說明一下？
WARREN BUFFETT：嗯，我們——我們的一些業務根本不需要資本，或者需要的資本很少，以至於將其納入公式沒有意義。
所以我們有某些業務，順便說一句，那些是最好的業務，它們基本上——基本上不佔用資本，因為這意味著，如果你將業務規模擴大一倍，你不需要更多的資本。那些是真正優秀的業務。我們有幾家這樣的業務。
但是當我們的業務確實產生資本時，我們可以有各種複雜的系統，在總部設立資本預算小組，做各種各樣的事情。
但我們只是覺得，向人們收取合理的資金費用更簡單，然後讓他們自己弄清楚，你知道，他們是否真的想在他們的業務中購買一台新的分切機或其他任何東西。
這會有所不同。它取決於我們介入時的歷史。它取決於他們——的利率，但我們通常會向人們收取大約 15% 左右的費用，就為資本制定薪酬安排而言。
現在，15% 的稅前利潤，根據州所得稅的不同，稅後只有 9% 到 9.5%。所以你可以說這甚至不足以向人們收費，但我們發現 15% 能引起他們的注意。
它應該引起他們的注意，但不應該是如此高的門檻利率，以至於我們想做的事情無法完成。
我們的經理們期望長期經營他們的業務。所以我們不擔心他們做一些對他們明年有利但五年後不利的事情，或者反過來——你知道，他們不做更長遠的計劃，因為他們將自己視為業務的部分所有者。但我們希望他們成為附帶資本成本的所有者。
坦率地說，我們認為，企業獎勵高管的方式，完全不考慮資本成本，真是太糟糕了。我的意思是，一個固定價格的 10 年期期權——你知道，想像一下給某人一筆 10 年期的無息貸款。你不會這樣做。
如果一家公司保留了其收益的很大一部分，而你發放了一個固定價格的 10 年期期權，你知道，他們除了把它存入儲蓄賬戶之外什麼也做不了，他們會從中賺一些錢。所以它——我們喜歡為資本附加成本。
如果我和 Charlie 在 Berkshire 有期權，那不會——那不會發生，但這並非不合邏輯。我們對整個公司負責。
你可以有某種薪酬安排，根據整個企業的表現來運作，這對我們兩個人來說是有意義的。
這對我們其他的經理來說沒有意義，因為他們在特定的部門工作。你應該有適用於那些部門的薪酬安排。
但假設你為我們兩個人制定了它——我們不會這樣做，我想向你保證——但我們會說，公平的做法是擁有一個不低於當前內在價值的期權。
忘記市場價格是多少。因為，相信我，它——你的市場價格越低，你的期權價格就越好，這種想法沒有任何意義。
所以我們會把它定在不低於內在價值的水平。然後我們會讓它每年根據與資本成本相關的某個因素逐步上升。因為我們會說，「為什麼我們應該免費使用股東的資本？」我們可以制定出一個公平的股票期權。
那將是完全恰當的。我們不會這樣做，但這將是一種完全恰當的方式來讓我們獲得報酬，涉及到發行，然後初始價格不低於內在價值，並涉及持有成本。
然後我們將處於這樣一種境地，仍然不完全類似於股東，因為我們不會有你們所擁有的下行風險，但我們至少會有你們作為所有權所擁有的持有成本。
我們通過擁有一個資本成本，將其納入我們的部門薪酬計劃，就像我說的，這個成本往往在 15% 左右。
如果人們能給我們錢，我們應該能夠想出一種方法，用它來做比稅前 15% 更好的事情。這也是我們工作的一部分。所以我們會付錢讓他們把錢還給我們。
CHARLIE MUNGER：嗯，我們實際上發明了一個更極端的系統。那就是高管們可以用現金在市場上購買 Berkshire Hathaway 的股票。
這是一個——（笑聲）——非常老式的系統，但他們中的大多數人——不需要任何律師、薪酬顧問或——而且他們中的大多數人都這樣做了。他們中的大多數人都做得很好。我不知道為什麼它沒有更廣泛地傳播開來。（笑聲）
WARREN BUFFETT：人們說他們希望他們的管理層像股東一樣思考。管理層，你知道，他們在補償他們。我們要讓他們像股東一樣思考。像股東一樣思考非常容易。成為一個，你知道嗎？（笑聲）
你會完全像股東一樣思考。
CHARLIE MUNGER：對，對。
WARREN BUFFETT：如果你真的開了支票，這並不是一個巨大的心理障礙。（笑聲）
28. 與許多電影公司不同，Disney 為股東賺錢
WARREN BUFFETT：第一區？
聽眾：來自科羅拉多州 Boulder 的 John Lichter。
您能否向我們推薦一些值得一讀的書？
其次，關於 Eisner 和 Disney，您如何定義 Michael Eisner 的能力圈？您是否擔心他可能會超出這個範圍？
WARREN BUFFETT：嗯，我會說他已經證明自己非常擅長理解 Disney 的真正意義所在。
你可以回顧一下 Walt 和 Eisner 之間的前任管理層。如果你看看那些年，他們並沒有真正對此做太多事情。
Disney 的特別之處在哪裡？你如何讓它更特別？你如何讓它對更多人更特別？我的意思是，這些是你想要——當你處理像 Disney 這樣的事情時，你有很棒的素材可以使用。
我的意思是，它——你知道，優勢之一——我們談論的是 Mayo Clinic 和腦外科醫生。米老鼠的好處在於他沒有經紀人，你知道。我的意思是，米老鼠是你的。（笑）
他不會在那裡重新談判，你知道，每週或每個月，然後說，你知道——（笑聲）——「看看我在中國變得多麼有名」，你知道，或者類似的話。（笑聲）
所以如果你擁有米老鼠，你就擁有米老鼠。Eisner 非常了解這一切。我會說他在思考方式上非常巧妙。
我擔心任何經理。這與 Michael Eisner 無關。但 Charlie 和我擔心我們自己會超出我們的能力圈。
我們已經這樣做過。這非常誘人。這可能是人類狀況的一部分，就驕傲自大而言，或者其他什麼，如果，你知道，如果你——正如 Charlie 會說的，如果你——你知道，如果你是一隻漂浮在池塘上的鴨子，而且一直在下雨，你在世界上地位上升，過了一會兒，你認為是你自己而不是雨。
你知道，那裡——你是一隻了不起的鴨子。（笑聲）但是——
CHARLIE MUNGER：對，對。
WARREN BUFFETT：我們都有點屈服於此。
但我認為 Disney、Coca-Cola、Gillette——我認為那些公司非常專注。我認為我們的營運部門非常專注。
我認為這給了我們巨大的優勢，勝過那些有點厭倦了，決定他們最好涉足這個或那個以顯示他們真正有多麼有才華的經理。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的。Eisner 非常有創造力。而且他也不信任預測。在電影行業擁有這種組合非常好。（笑聲）
WARREN BUFFETT：是的，Charlie 曾是，什麼，20th Century 在過去——
CHARLIE：是的。
WARREN BUFFETT：——時代的律師？是的，他看到了一些好萊塢的運作方式。這讓我們大約 30 年沒有購買任何電影股票。每次我靠近一家，他都會給我講一些過去的故事。
所以這是一個行業，人們可以——可以用別人的錢來換取他們在自己世界中的重要性。這是一個危險的組合，如果我可以用你的錢來購買我在我世界中的重要性，你知道，天知道我會做什麼。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：這個行業的一部分讓我想起了加州的一家石油公司。它由一個人控制。人們過去常常這樣評價它：「如果他們真的找到了石油，那個老傢伙會偷走它。」（笑聲）
電影行業，只有大約一半具有正常的商業道德。
WARREN BUFFETT：是的，我們並不是將其應用於 Disney。
CHARLIE MUNGER：不。
WARREN BUFFETT：Disney 真的——Disney 為股東做了非凡的工作。
他們從電影中賺取真金白銀。大多數電影公司——它們為與之相關的每個人賺錢，但沒有多少錢落到股東手中。
第二區？
聽眾：我——
29. 推薦書單
WARREN BUFFETT：什麼？哦，書！Charlie，你最近在讀什麼？（笑）
CHARLIE MUNGER：嗯，我幾乎不好意思報告，因為我回過頭去撿起了我應該在 10 或 15 年前就撿起的生物學部分。如果你們中有人還沒有這樣做，那簡直就是一場馬戲，他們在過去 20 或 30 年裡在生物學方面弄明白的東西。
而且我——如果你讀 [進化生物學家 Richard] Dawkins 的《自私的基因》和《盲眼鐘錶匠》，我的意思是，這些都是了不起的書。那些書中有一些詞正在進入英語語言，將會出現在下一版牛津詞典中。我的意思是，這些是有力量的書。而且它們很有趣。
我不得不讀了兩遍《自私的基因》才完全理解它。我一生中相信的一些事情並非如此，我認為當你有那些經歷時，真是太棒了。我們總是說，「學習並不算那麼難。難的是忘卻。」
WARREN BUFFETT：是的。我犯了一個錯誤，12 月份帶 Charlie 去了 Microsoft。他成了 [首席技術官] Nathan Myhrvold 的朋友。
他們以越來越大的熱情和興奮來回通信，討論裸鼹鼠。他們把所有這些通信都抄送給我。所以我得以看到這種關於裸鼹鼠習性的交流。
我真的還沒有找到在 Berkshire 應用它的方法。但我相信 Charlie——（笑）——正在研究一些東西。他最近對生物學非常感興趣。
我喜歡——你知道，我一直喜歡讀傳記，但是自從——計算機改變了我的生活。我現在發現自己每週在計算機上打大約 10 小時的橋牌。不幸的是，我不想放棄睡覺、吃飯或 Berkshire。所以閱讀量一直有點少。
關於投資書籍，如果你問的是那個，我會推薦 Phil Fisher 在 1960 年左右寫的前兩本書，《普通股和不普通的利潤》和第二本 [《通過普通股致富之路》]。它們是非常好的書。
你知道，我顯然首先推薦 [Benjamin Graham 的]《智慧型股票投資人》，其中第八章和第二十章是你真正應該讀的。
兩本——嗯，所有投資中的重要思想，真的，都在那本書裡，因為大概只有三個思想。而那些——其中兩個在那兩章中得到了強調。
實際上，我認為 John Train 的《金錢大師》是一本有趣的書。
我不知道。你能想到其他的嗎，Charlie，我們想推薦的？（笑）
CHARLIE MUNGER：我不知道。我們在 Berkshire Hathaway 的風格如此簡單。（笑聲）所以你有點像數數。
WARREN BUFFETT：那三個——
CHARLIE MUNGER：我從沒見過——你知道，Warren 談論這些折現現金流。我從沒見過他做過一次。（笑聲和掌聲）
WARREN BUFFETT：是的。
CHARLIE MUNGER：如果它曾經——
WARREN BUFFETT：有些事情你只在私下做，Charlie。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：如果做計算，結果不是非常明顯會很好，他往往會轉向下一個想法。
WARREN BUFFETT：是的，有點——這是真的。你不會——如果你必須實際用鉛筆和紙來做，那就太接近了，不值得考慮。我的意思是，它應該讓你尖叫，你擁有如此巨大的安全邊際。
我提到了三個思想。這三個思想，我應該詳細說明。一個是——把自己——把投資看作是擁有一家企業，而不是購買價格波動的東西。
第二個是你的態度，這與此相關，對市場的態度，這在第八章中有涉及。如果你對市場波動有正確的態度，這對證券投資有巨大的幫助。
最後一章是關於安全邊際，意思是，不要試圖開著一輛 9,800 磅的卡車過一座標明「承重：10,000 磅」的橋。而是沿著路走遠一點，找一座標明「承重：15,000 磅」的橋。
30. 我們會在保險業做更多，但不知道具體是什麼
WARREN BUFFETT：第二區？
聽眾：是的，Chip Tucker (PH)，Minneapolis。
Buffett 先生和 Munger 先生，Berkshire 在巨災保險業務中佔有多少市場份額？您對該業務的市場增長以及 Berkshire 的潛在市場份額增長有何展望？
您回答了一個關於 GEICO 汽車業務機會的相關問題。是否有其他值得拓展的保險業務？還是您對巨災和汽車業務機會的關注就足夠了？
CHARLIE MUNGER：你知道，Warren 回答這個問題比我強得多。
WARREN BUFFETT：我——我們不——像巨災這樣的業務不會有好的市場份額數據。
我們知道，有幾年，去年，我想也是，就保費收入而言，我們肯定是最大的。
我們只是承擔比任何人都多得多的風險。我們接到了大風險的電話，你知道，這裡 4 億美元左右。不久前，我們對新馬德里斷層帶提出了一個 10 億美元的報價。沒有其他人會這樣做。
所以我們憑藉願意做大額業務、人們知道我們事後會付款而獲得了市場份額，但我們沒有——雖然我們知道我們是最大的，但我們無法給你任何精確的數字。
我們也知道我們現在在這方面正在下滑，但這對我們來說沒有任何區別。只有當我們在盈利市場中下滑時，我們才會感興趣。
這個問題的第二部分是什麼，Charlie？
聽眾：還有哪些其他機會——
WARREN BUFFETT：哦，保險業務還有哪些其他機會？
我們——就在今年，我們收購了一家非常非常小的公司 [Kansas Bankers Surety]，其經理們在這裡，一家非常優秀的保險公司。它有一個小的利基市場。
它——我的意思是，它永遠不會變得巨大或類似的東西，但它是我們能夠理解的那種業務。我們喜歡經營它的人。我們喜歡他們在市場上取得的地位。所以我們很高興能參與其中。
我們願意考慮在保險領域做各種各樣的事情。但我們發現，其中大多數都沒有意義。我們將——我們將在未來 10 或 15 年內在保險領域做其他事情。這是一定會發生的，但我無法具體告訴你會是什麼。
不過，就價值而言，我們將做的最大的一件事，可能就是發展 GEICO。但我們會做其他事情。誰知道它們會是什麼呢？
我們在——這是一個小業務——結構化結算業務方面有所擴展，從我們一兩年前談論的時候開始。我們是結構化結算的優選提供商。這些本質上是年金，支付給通常是嚴重事故受害者的人。
所以他們是受傷非常嚴重的人，傷勢可能會持續一生。所以我們將向那些無法謀生、可能產生大量醫療費用的人支付款項，有時長達數十年，有時是 50 或 60 年。
這些年金由我們的公司提供給其他保險公司和這些受傷人員，通常是在受傷人員律師的批准下。
當受傷人員的顧問考慮，「50 年後誰會在這裡向這個喪失能力的人支付款項」，他們經常，並且在我們看來，合乎邏輯地，想到 Berkshire。所以在過去幾年中，我們在這方面變得更加知名。
這不是一個大業務。它也不會成為一個大業務。但這是一個相當不錯的業務。而且在這方面我們具有長期的競爭優勢。
我們不是通過價格獲得競爭優勢。我們是通過受傷方知道 50 年後那張支票仍會寄到而獲得的安心感來獲得競爭優勢。
這就是我們具有一定優勢的那種業務。隨著時間的推移，我們會找到其他事情來做，但我不能——我不能——
並不是說我們正在關注某個特定領域並說：「我們專注於此。」我們大體上了解保險業務正在發生的事情。當時機到來時，我們非常準備好採取行動，以便我們能做一些明智的事情。
31. 受益於資本主義的人需要幫助那些沒有受益的人
WARREN BUFFETT：第三區？
聽眾：Buffett 先生和 Munger 先生，我的家人自 1968 年以來一直與 Berkshire 有關聯。所以我懷著對您的正直和智慧的極大敬意提出這個問題。
我在一所市中心學校擔任教師，那裡瀰漫著日益增長且普遍的絕望感。
當我問我的學生：「什麼會讓你們快樂？」他們主要的回答是：「一百萬美元。」作為世界上最富有的人之一，我想知道您對他們的回應會是什麼。
作為這個問題的第二部分，資本主義的哲學基礎在很大程度上忽略了一個系統性的視角，涉及持續消耗有限的全球資源以維持市場經濟的問題，極富與極貧之間差距的擴大，以及國際上將美國視為一個主要價值觀是貪婪和帝國主義的國家。
隨著我們進入 21 世紀，您是否認為有必要重新構想資本主義的前提，使其朝向民主、正義和人道主義關懷的最初理念？
WARREN BUFFETT：我沒有完全聽懂。
CHARLIE MUNGER：嗯——（笑聲）——我會這樣說。我對現有的社會秩序比你評價更高。（掌聲）
我——社會秩序總是有很多問題。當然，在某些地方，我們的社會秩序比以前更加破碎。
我不認為 Warren 和我有什麼絕妙的解決方案來解決世界上所有的問題。但是希望得到一百萬美元而不是一些更切實可行的短期步驟是錯誤的心態。我們不是那樣得到我們的一百萬美元的。
WARREN BUFFETT：但是我不——（掌聲）
CHARLIE MUNGER：順便說一句，Warren 可能會給出不同的答案。他是個——
WARREN BUFFETT：不，我同意——我，你知道——希望找到一份工作對我來說很有意義，然後想辦法得到一份，然後從那裡開始。但是它——
一直存在——這並不意味著它應該永遠存在——但一直存在著巨大的不平等。
你不想要的是機會的不平等。能力上會有很多不平等。
像我們這樣的市場體系，生產出人們想要的東西。如果他們想看重量級拳擊比賽，他們想看 Mike Tyson，他們會付給他 2500 萬美元，讓他在拳擊台上待幾分鐘。
它生產出人們喜歡的東西。它大量地生產。在生產方面做得非常好。
現在在這個國家的底層 20% 比 50 年前要好得多。在這個國家的底層 20% 比在任何其他國家都要好。但它仍然不夠令人滿意。
市場體系不會獎勵——它不會獎勵教師，不會獎勵護士——我的意思是，它不會以任何可與它獎勵藝人、或能弄清楚企業價值的人、或運動員、或那類人相比的方式來獎勵各種各樣做各種有用事情的人。
市場體係為能娛樂他們的東西支付非常高的報酬。人們一天中想被娛樂相當長的時間。它為能娛樂的人支付比能教育的人更高的報酬。
我想——我不想修補市場體系。我不認為我應該告訴人們他們應該想用他們的生活做什麼。
但我確實認為，那些在那個體系下做得非常好的人有責任以一種方式被徵稅，即合理地照顧任何不適應那個體系，但在其他各方面都是完全正派的公民。
那是——你知道，我不想開始就如何徵稅進行同工同酬的討論。但我確實認為，像我這樣的人，恰好非常適合這個體系，但在孟加拉或其他地方卻一文不值，你知道，因為我擁有的東西在那裡不會有回報——他們的體系不會獎勵那個。
我認為我們從社會得到——社會提供給我——這個社會提供給我——我帶來的東西的巨大回報。它對 Mike Tyson 也一樣。它對某個腺樣體適合唱歌或其他什麼的人也一樣。
我不想干預那個。但我確實認為那些從中獲得各種對社會其他部分的要求權的人——我認為應該有一個體系，人們——那些不適應那個體系，但在其他各方面都是完全正派的公民的人，不會真的，你知道，從那個體系的縫隙中掉下去。
我認為過去 50 年在這方面取得了進展。但我認為我們在這方面遠非一個完美的社會。我希望，你知道，未來 50 年能取得更多進展。
不過，我不認為希望得到一百萬美元——你知道，事情不是那樣運作的。我想——
但如果你足夠幸運，擁有市場體系獎勵的東西，你在這裡會做得很好。如果你不幸擁有它不獎勵的東西，你現在比 30 或 40 年前做得更好。你比在其他國家做得更好。
但我能理解，看到別人僅僅因為才能組合略有不同，就能以一種方式獲得要求權，使他們和他們未來五代家庭都處於不必做太多的境地，這看起來非常不公平。
CHARLIE MUNGER：我會說我喜歡一定程度的社會干預，以消除資本主義結果中的一些不平等。
但我極度厭惡獎勵任何可以輕易偽造的東西。因為我認為那樣人們就會撒謊，撒謊就會奏效，撒謊就會蔓延。我認為你的整個文明都會因此而惡化。
如果我管理世界，工傷賠償中對壓力的補償將為零，不是因為沒有真正的壓力。而是因為如果你獎勵壓力，就沒有辦法杜絕造假。
WARREN BUFFETT：有一篇很棒的文章，這適用於——（掌聲）——之前的一個問題。
大約一期前的《福布斯》雜誌上有一篇非常好的文章，展示了美國在幾個不同時間點的職業概況，可以追溯到 1900 年。
僅僅通過查看那個概況，你就能看到一個問題，那就是，如果你假設底層 20%——無論你如何衡量它，就就業能力而言——無論是通過智商、工作興趣、精力水平，還是你想用的任何標準來衡量——他們非常適合一百年前可用的大多數工作。
換句話說，你可以用相對不那麼出色的智力能力來完成大多數工作，而那時有很多這樣的工作。隨著工作的變化，人們的概況並沒有改變。所以有更多的人最終處於不利地位。
現在，好的一面是社會生產了如此之多的東西，以至於它可以以某種方式照顧那些人。現在，訣竅是照顧他們，讓他們不僅感覺到，而且要富有成效，成為行動的一部分，而且——
我們有足夠的產品來做到這一點。但國家產出的東西比 50 或 100 年前多得多。
我們沒有——我們在弄清楚如何讓能力方面處於底層 20% 或 30% 的人適應新的、變化的工作概況方面並不完美。
我真的建議你看看那期《福布斯》雜誌。因為如果你仔細思考那些圖表的含義，我想你會看到必須解決哪些社會問題。
32. 經營銀行「沒有什麼魔法」——只要不做「愚蠢的事」
WARREN BUFFETT：第四區？
聽眾：Edward Barr，肯塔基州 Lexington。
早些時候，您帶領我們討論了 Disney 的競爭地位。您也討論了股票回購。
我想知道您是否也能帶領我們討論一下 Wells Fargo 的競爭地位，因為他們剛剛完成了一次如此大規模的合併 [與 First Interstate]，或許還可以結合討論一下他們的股票回購，按百分比計算，這可能是我目前能想到的所有公司中規模最大的。
WARREN BUFFETT：嗯，如果 Wells Fargo 覺得他們回購股票的價格低於內在商業價值，他們就應該回購股票。這是他們做出的計算。
你應該——必須問他們這個問題，他們的計算方法是什麼。但這將決定那個股票回購計劃是否明智。
同業市場併購的優勢——可能是巨大的。有時候，它只是促使一家銀行去做他們無論如何都應該做的事情。
我的意思是，我不是那麼——我並不總是那麼相信經濟效益完全來自——規模，而是來自對他們如何經營業務進行嚴格審視。
今天觀眾席中可能有——他早些時候在這裡——Bank of Granite 的 CEO，它位於北卡羅來納州的 Granite。那家銀行，我相信，最近一個季度年化資產回報率為 2.58%，效率比為 33%。
現在，那家銀行的資產是 4 億或 5 億美元。你知道，它不需要達到 50 億美元才能變得更有效率或類似的事情。
它有——它的效率比那些為了達到那些比率而不得不合併的任何一家大型銀行都高得多，這讓你對其基本原理產生懷疑。
但我確信，經營那家銀行的 Forlines 先生，只是專注於——而且他已經專注於此很多年了——日復一日地做正確的事情。並沒有任何同業市場併購或類似的事情促使他這樣做。
我建議你們所有從事銀行業的人去看看他的報告，因為北卡羅來納州 Granite 社區沒有什麼神奇之處。
他也不是在與其他銀行家截然不同的法律下工作或類似的事情。他只是取得了一個記錄——取得了一個記錄——讓所有其他記錄看起來都很可笑。
我們在伊利諾伊州 Rockford 有一個人，在我們 70 年代擁有的銀行裡，Gene Abegg，他的兄弟快 104 歲了。這裡有一個來自 Rockford 的人讓我給 Ed Abegg 簽個字條，他很快就 104 歲了。我希望 Gene 活到 104 歲。
但是 Gene 在 Rockford 經營一家銀行，當銀行——最好的銀行資產回報率為 1% 時，他的資產回報率為 2%。而且他做到的槓桿率比任何人都低得多，貸款損失更低，投資組合龐大。
這沒有什麼神奇之處。他只是沒有做任何沒有意義的事情。
銀行業無論是否合併，都有很大的改進空間。
但我會說，就記錄而言，與其他大型銀行相比，Wells Fargo 在經營銀行方面做得非常好。我會說，這兩個業務合併後的運營效率將比 First Interstate 單獨運營高得多。
這是一個經營得當時可以成為非常好業務的行業，正如 Bank of Granite 或 Rockford 的 Illinois National Bank 所證明的那樣。這沒有什麼魔法。你只需要避免做愚蠢的事情。
這有點像投資。你知道，你不必做任何非常聰明的事情。你只需要避免做那些大約一年後回頭看來極其愚蠢的事情——你知道，航空公司之類的。（笑聲）
你知道，這就是訣竅。這不是什麼偉大的水晶球遊戲，你可以預見未來，看到所有其他人根本看不到的事情。我的意思是，Coca-Cola 或 Gillette 或 Wells Fargo 有什麼複雜的？
那是——我們喜歡像銀行這樣的業務，如果我們有能夠正確經營它們的負責人。我們有一個——我不知道 Bob Wilmers 是否在這裡。但他經營 First Empire，我們在那裡有相當大的投資。Bob 只是把它經營得很好，你知道嗎？
我不用擔心來自 Bob 或 First Empire 的意外。他會做事情——如果他能增長，而且合乎邏輯，他就會增長。如果不合乎邏輯，他就會放棄。他沒有任何自負的衝動迫使他採取某種行動。他經營著一家了不起的銀行。
Charlie？
33. 我們做「任何有意義的事情」
WARREN BUFFETT：好的。第五區。
聽眾：Dorothy Craig (PH)，來自 Seattle。
我在年度報告中注意到，您最近的收購使 Berkshire Hathaway 的收入翻了一番。這對我來說似乎令人震驚。我想知道這怎麼可能。
WARREN BUFFETT：嗯，這——首先，我們的起點有點小。這——但是我們——GEICO 的收購，你知道，增加了大約 30 億美元的收入，而且——實際上不止這些，比那多一點，但不多。而 RC Willey 和 Helzberg's 可能在今年增加了大約 6 億美元。
由於我們的基礎大約是 35 億美元左右，這三項收購確實使收入翻了一番。我們不會有很多年會發生這種情況。我們的目標不是讓收入翻番，甚至不是增長 20% 或任何數字。
我們只是——我們試圖做任何有意義的事情。如果一年中有很多有意義的事情出現，我們就會做很多。如果沒有任何有意義的事情出現，我們就什麼也不做。
所以這——其中有很多偶然性。但是去年，你知道，發生了不少事情。我很樂意看到明年發生很多事情。但我們目前還不知道。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：沒什麼。
34. GEICO 的 Lou Simpson 現在有更多投資選擇
WARREN BUFFETT：第六區。
聽眾：哦，我嗎？是的，我叫 Victor Lapuma (PH)。我來自維爾京群島。我的問題是關於 GEICO 的資產方面。
使 Berkshire 獨特的一點是其權益資產相對於固定資產的比例很高。而截至年底，GEICO 看起來像一家典型的保險公司，其固定資產是權益資產的四倍。
我的問題是，隨著時間的推移，它們在資產方面的構成會與 Berkshire 相同嗎？
這個問題的第二部分是，合併後 GEICO 的資產配置決策與合併前相比是如何進行的？
WARREN BUFFETT：GEICO 的決策，正如你所說，大約是 50 億美元的有價證券，過去一直是由 Lou Simpson 做出，現在正在由他做出，將來也將由他做出。自從大約 1979 年以來，Lou 在管理 GEICO 的投資方面做得非常出色。我們很幸運能擁有他。
很少有人我會讓他們管理我們控制的企業的資金。但在 Lou 的情況下，我們很高興。我的意思是，那是千里挑一之類的。但 Lou 做得非常好，將來也會做得很好。
我們為他提供的一件事是，他現在有能力用那些資產做任何他想做的事情。在 GEICO 成為 Berkshire 的一部分之前，他沒有那種能力。因為在那時，有一些必要的比率——這是可以理解的必要，是有道理的。
GEICO 作為一個獨立實體，擁有 15 億或 20 億美元的自有淨資產，並經營著 30 億美元的業務，如果他在權益方面的配置超出某個點，那將是不恰當的。
所以他受到了他所從事的業務性質及其資本結構的限制。那個限制不再適用。所以他，用那 50 億美元，可以做任何他想做的事情。
現在，如果他做某些事情，我們需要向 GEICO 提供支持，以便他們的投保人在最不利的情況下也能得到保護。但那對我們來說不是問題。
我們可以通過比例份額再保險來做到。我們可以做很多事情。我們可以 просто 保證他們的義務。我們有能力這樣做。
我們還沒有這樣做，因為它還沒有——還沒有必要。但如果它有意義——如果 Lou 想在權益方面持有 50 億美元並且這是有意義的，我們會安排好，以便 GEICO 的投保人會像在最保守的投資組合下一樣安全。
所以 Lou 現在又多了一項技能。也許有一天會用到它。他在舊體系下表現出色。在這個體系下他可能會更好。
CHARLIE MUNGER：這是一個非常精明的問題。你值得稱讚。
WARREN BUFFETT：這意味著這是我們之前——（笑）——考慮過的事情，但你值得稱讚，對。
35. 「永久持股」即使市場高估也可能不會出售
WARREN BUFFETT：好的。第一區？
聽眾：Neil McMahon (PH)，紐約市。
Berkshire 擁有幾家公司——幾家公司的股票——被稱為永久持股。
在 70 年代初，我們有一個雙層市場，即單一決策股票，高市盈率——50、60 倍市盈率。
如果那種情況再次出現，Berkshire 的公司還會是永久性的嗎？或者說萬物皆有價？
WARREN BUFFETT：嗯，有些東西我們認為是無價的。我們有時也受到過考驗，但沒有賣掉它們，但是——
你知道，我的朋友 Bill Gates 說，你知道，在某個點上它肯定是不合邏輯的。數字已經——在某個價格上，你必須願意出售一種有價證券，不考慮控股企業。
但我懷疑我們是否會受到考驗——那個類別裡只有幾家。
實際上，那裡——你知道——我不會對此發表評論。（笑）
我們真的非常不願意出售那些我們既喜歡業務又喜歡人的企業。所以我認為你不要指望看到很多出售。但如果你參加這裡的會議，看到 60 或 70 倍市盈率，請留意我。（笑）
Charlie？
CHARLIE MUNGER：所謂的雙層市場造成了困難，我會說，主要是因為很多人或公司被稱為第一層，而實際上他們並不是。他們只是在某個時候是第一層。如果你對公司判斷正確，你可以以相當高的價值持有它們。
WARREN BUFFETT：是的，如果你有——你真的可以以非凡的水平持有它們，這太難找到了。你找不到那麼好的企業。
所以你必須說：「我有機會以低得多的價格買回同一家企業嗎？或者我會以低得多的價格購買幾乎一樣好的東西嗎？」
我們不認為我們很擅長那樣做。我們寧願只是坐著持有這家企業，假裝股市不存在。
實際上，這對我們來說效果比我 20 年前預測的要好得多。我的意思是，那種心態是——或者 25 年前——那種心態是——從中產生了相當多的好運，我真的沒有預測到。
CHARLIE MUNGER：但是，你又在展示你的訣竅了，你知道嗎？還在學習。很多人認為那是作弊。（笑聲）
36. 巴菲特不認為蓋茲會加入 Berkshire 董事會
WARREN BUFFETT：第二區。
聽眾：是的，Alan Rank，賓夕法尼亞州 Pittsburgh。
知道您對科技的反感，但您與 Bill Gates、Microsoft 的密切關係，您是否曾經考慮過邀請他加入 Berkshire 的董事會，或者參與解決 World Book 的一些問題，將其帶入新技術並擴展它？
另一方面，您也熱愛保險和浮存金。您是否考慮過具有類似性的其他業務，例如具有預售需求和大量現金儲備的公墓和殯儀館？
WARREN BUFFETT：Bill 和我幾年前談過百科全書業務。但他在 Encarta 方面已經走得很遠了，實際上，在我認識他之前，他在 Encarta 方面已經走得很遠了。所以這不是——我的猜測是，如果我們早點認識，那方面可能會有所發展。
但他已經在 Encarta 上投入了大量資金，並且做得很好。所以這真的不是——與他在 World Book 上合作並不是一個真正的選擇。
Bill 也非常專注於他的業務。我相信他在一家他有重大投資的生物技術公司的董事會任職。
但你不會看到他在——至少我不相信你會看到——美國公司的董事會任職——我想，如果你看看，比如說，太平洋西北地區的董事會，他在那裡有很多朋友，並且非常了解那些公司，也許和一些人一起長大。
但我認為你不會看到他在任何真正沒有——僅僅是一個在某些方面從智力上吸引不了他的業務上任職。我確實認為有一家生物技術公司他以那種方式參與其中。你知道，他會是一個了不起的資產。
但他真的專注於 Microsoft。我記得，他的董事會會議是在星期六舉行。它們持續，你知道，一整天。然後他就那樣處理業務。他不是——
我不認為他會有興趣加入銀行董事會或保險公司董事會，因為他只是覺得他有其他事情要做。我想他可能是對的。（笑）
37. 並非所有「浮存金」業務都有吸引力
WARREN BUFFETT：第三區？哦，問題是關於其他種類的。
我們一直對各種形式的浮存金業務感興趣，但是——
你知道，Blue Chip Stamps 就是這樣一種業務，直到它消失——（笑）——有一天，我們找不到了。我們去了——看了衣櫃。我們到處都看了，後院也看了。（笑）它在哪裡？
所以我們喜歡那種業務。但是大多數浮存金業務，成本都相當明確。就像我說的，我們不喜歡大多數保險公司作為浮存金業務。我們對購買典型的保險業務不感興趣，因為我們認為浮存金最終會讓我們付出太高的代價。
我們寧願以明確的成本借錢，也不願承擔大多數公司承保虧損的隱含成本。
但是我們總是——我們對提供現金而不是消耗現金的業務感興趣。如果——如果它們使用的東西能產生足夠高的回報，我們願意讓它們使用現金。但是我們對那些能產生現金的東西有偏好。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，如果我們進入預售殯儀館業務，那才真是稀奇。（笑聲）
38. 預計 A 股市場將比 B 股「更好」
WARREN BUFFETT：第三區。（笑聲）
聽眾：Charlie 真是難以接續。我是來自華盛頓特區的 Robert Keeley (PH)。
我有一個簡短的評論和一個簡短的問題。評論是，我認為您可能大大低估了本週晚些時候和下週對 B 級股票購買的興趣。
我在華盛頓至少有 10 位朋友知道我是 Berkshire 的股東，並且我要來參加這次會議。他們堅持要求我明天向他們匯報 B 級股票的情況，因為他們對購買一些 B 級股票非常感興趣。
當然，這只是傳聞。但如果你將這 10 個人的比例應用到今天在場的股東身上，你談論的是成千上萬將進入那個市場的人。
我的問題與流動性有關。在您的年度報告第 18 頁，您說，我引用一下，「大多數股東將堅持持有 A 股的前景表明，它將比 B 股享有稍微更具流動性的市場。」
您能解釋一下嗎？在我看來，如果大多數股東持有他們的 A 股，不轉換或出售它，那麼 B 股將更具流動性。也許我不理解流動性。
WARREN BUFFETT：不，我想你理解。你理解它。我會稍微詳細說明一下。
這——當然，在第一周，我預計 B 股的交易量會大得多，儘管我希望它的交易量不像大多數新股發行相對於發行量的交易量那樣。
這就是新發行的性質，通常會有——總會有一些交易熱潮。有時，我認為這相當過度。我不認為 Berkshire 會這樣。但會有一些交易熱潮。
但從長遠來看，假設 B 股價值 4 億美元。A 股將有 400 億美元。
現在，誠然，你知道，我不會對我的股票做任何事情。這個房間裡的許多人稅基非常低，除非在非常特殊的情況下，否則無意對他們的股票做任何事情。
所以在那 400 億美元中，有相當大的比例你可以說幾乎對市場變化的反應免疫。
但仍然有非常可觀的美元價值。例如，有相當一部分由基金持有。
所以我稱之為潛在可交易 A 股的市場價值很可能遠遠超過潛在可交易 B 股的市場價值。現在，可能是所有的 B 股都是潛在可交易的，而只有一小部分的 A 股是。
但是那個 400 億對 4 億的比例，我認為，幾乎確保了，在最初的熱潮之後，更好的市場——當我說「更好的市場」時，我的意思是在價格變動最小的情況下雙向移動大量美元的能力——更好的市場——不是很大的差距——但更好的市場很可能在 A 股。坦率地說，我們希望如此。我們仍然希望 B 股有一個好的市場，顯然。
但是如果你說的是 10 股 A 股，也就是大約 30 萬美元的投資，我認為，兩個月後——很可能買賣 30 萬美元的 A 股對價格的百分比影響會略小於買賣 30 萬美元的 B 股，但差距不大。
但這就是我那句評論的意思，即 A 股市場比 B 股稍微好一點。從我們的角度來看，這很重要，因為如果情況逆轉，B 股成為更好的市場，那麼隨著時間的推移，人們就會有真正的動機從 A 股轉換到 B 股，最終 B 股市場將佔主導地位。
我們預計不會發生這種情況。我認為我們安排的方式，它不會發生。但它可能發生。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，嗯，我認為我們在撰寫招股說明書和獎勵銷售經紀人的方式中也創造了一些安排，這些安排傾向於抑制個人和機構的需求。我們有時會實現我們試圖做的事情。（笑聲）
WARREN BUFFETT：第四區？別問我們那些我們完成了的事情的清單。（笑聲）
39. 公司股本回報率可能會下降
聽眾：Dan Pecaut，愛荷華州 Sioux City。
在 70 年代中期，您寫了一篇關於通脹如何欺騙權益投資者的文章，並指出美國企業的平均股本回報率大概在 12% 或 13%。
去年，平均水平更接近 20%。經濟規律是否已被廢除或修改？如果沒有，當我們回歸均值時，可能會發生什麼樣的災難？
WARREN BUFFETT：嗯，我對股本回報率感到驚訝。大約兩期前的《財富》雜誌上有一篇很好的文章。嗯，它是在《財富》500 強那一期，無論那是哪一期。它討論了股本回報率的問題。
它提出了一些很好的觀點，關於將退休後健康福利計入資產負債表如何傾向於隨後提高股本回報率。換句話說，它降低了總投入股本的分母。
而且一直有很多「大洗澡」式的會計處理，即進行了資產減記，所以算上那個，我不認為它達到了 20%。但它比——肯定比我寫那篇文章時預期的要高。
我會說，在我看來，在一個——像我們現在生活的世界——股本回報率——平均接近 20% 的水平，隨著時間的推移，會顯得非常極端。但令我驚訝的是，回報率一直如此之高。
現在，你遇到過像 Coke 這樣的情況，例如，25 年前，他們不會回購股票。所以，他們會在業務中積累更多的股本。如果 Coke 一直遵循 1970 年或 75 年的政策，它的股本回報率會遠低於現在。
Coke 真的不需要股本。所以，它可以獲得非凡的回報和非常大的美元金額。就其對數字的影響而言，這對它們有一些影響。
就 General Motors 為退休後健康福利設立數十億美元的準備金而言，這傾向於讓 GM 的回報看起來比過去好得多，當時它甚至沒有確認那些成本，因此擁有的股本實際上遠大於真實的股本。
所以發生了一些像那樣的事情。但總而言之，我認為，在任何會計體系下，美國工業 20% 的回報率都是不可能的。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我同意。我認為，這種擁有更多整合以及像 Wells Fargo 這樣成功的公司回購股票的現象，我認為也產生了巨大的影響。
我不認為它實際上變得那麼——顯然，我們經歷了很長一段時間的實際增長等等。我認為，平均而言，企業的股本回報率更高了。但我認為很多因素結合起來推高了結果。我看不出它還能走多遠。
40. 巴菲特的投資並不反映任何房地產見解
WARREN BUFFETT：第五區？
聽眾：是的。我叫 Ted Elliott (PH)，來自康涅狄格州。
媒體報導了您最近在房地產行業的一項投資。我想知道您對該行業的前景有何評論。
WARREN BUFFETT：嗯，那只是一個星號。我幾乎所有的東西都在 Berkshire，我在外面擁有一些市政債券和其他一些東西，但我不想購買 Berkshire 涉及的任何東西。那只會讓生活複雜化。而我喜歡的所有最好的東西——（笑）——都在 Berkshire。
所以偶爾，一些小事情會碰巧出現在雷達屏幕上，對於 Berkshire 來說，這真的太小了。我在——它叫 Property Capital Trust——我在我們擁有 NHP 時買了那家公司 100 股，NHP 曾與他們做過幾筆交易。所以我——我閱讀視線範圍內所有能增進我對任何事物了解的年度報告的政策，我買了 100 股。
然後我碰巧在一年前左右看到，他們說他們打算清算。所以手頭有些錢，我就買了那個。但這並非基於對房地產行業的任何感覺，對公司的任何複雜分析，或其他任何東西。這是一項次要的個人投資。
我完全沒有任何見解。我們在 Berkshire 做過一些房地產方面的事情。但它們都是大項目。有一小段時間，有幾件事情做起來是明智的。
如果我們早一點開始，可能會有更多的事情。但我們開始得有點晚。所以我們現在什麼也沒做。但我們偶爾會聽聽情況。
但我們在尋找。我們基本上在 Berkshire 尋找大項目。我們很久沒有在房地產領域找到任何東西了。我們可能永遠也找不到。
但誰知道呢？我的意思是，我們已經下水了。我們參與的幾件事情進展順利。但相對於 Berkshire 的規模來說，它們並不重要。
41. Berkshire 過去的增長不是新投資的衡量標準
WARREN BUFFETT：我們去第六區。這是最後一個問題，因為快三點了。讓我們有請第六區。
聽眾：嗨，我叫 Mike Nolan，來自新澤西州。我和我的妻子自 1984 年以來一直是股東，而且是快樂的股東。謝謝你們兩位。今天有兩個問題。
在零售店行業，鑑於 Berkshire 每股賬面價值年均增長 23% 的出色表現，以及該行業過去幾年股權增長約 8% 到 9% 的情況，我們想知道，為什麼 Berkshire 會用股票換取像這樣的證券，而如果被收購公司的淨資產增長接近您今年收購的行業平均水平，其增長率只有三分之一或更少？
引用年度報告中 Barnett Helzberg 的話，「鑽石生意是一個競爭非常激烈的行業。」
WARREN BUFFETT：嗯，所有的零售業都是競爭性的。這兩家公司的平均股本回報率都比你引用的行業數字好得多。
第二點，你知道，我們未來沒有辦法實現 23.6% 的增長。所以我們不用我們的歷史——如果我們用我們的歷史平均水平作為新投資的衡量標準，我們將不會進行任何新投資，因為我們不知道未來如何實現 23.6% 的增長。
但是我們喜歡——我們認為零售業是一個非常艱難的行業。我們喜歡那些公司的記錄、他們的市場地位和他們的管理層。當我們找到像那樣的企業，並且我們對經營它的人感到非常放心時，我們會進行交易。
但我們不會期望通過那樣做，隨著時間的推移，我們的資金能獲得 23.6% 的回報。
我想感謝大家的到來。你們，你知道——（掌聲）