BERKSHIRE HATHAWAY INC.
致 Berkshire Hathaway Inc. 的股東們：
我們在2000年的淨值增長為39.6億美元，這使我們 A 級和 B 級股票的每股帳面價值增加了6.5%。在過去的36年裡（即自現任管理層接管以來），每股帳面價值已從19美元增長到40,442美元，年複合增長率為23.6%。*
- 本報告中使用的所有數字均適用於 Berkshire 的 A 股，該股票是公司在1996年之前唯一流通股票的繼承者。B 股的經濟利益等於 A 股的1/30。
總體而言，我們度過了不錯的一年，我們的帳面價值增長超過了標準普爾500指數的表現。而且，儘管這種判斷必然是主觀的，但我們相信 Berkshire 每股內在價值的增長適度超過了其帳面價值的增長。（內在價值，以及其他關鍵的投資和會計術語和概念，在我們的《所有者手冊》第59-66頁中有解釋。內在價值在第64頁討論。）
此外，我們完成了在1999年談判達成但在2000年完成的兩項重大收購，並啟動了另外六項。總而言之，這些收購花費了我們約80億美元，其中97%以現金支付，3%以股票支付。我們收購的八家企業總銷售額約為130億美元，僱傭了58,000人。儘管如此，我們在進行這些收購時沒有產生任何債務，我們的流通股數量僅增加了1/3 of 1%。更好的是，我們仍然擁有大量流動資產，並且既渴望又準備好進行更大規模的收購。
我將在報告的下一部分詳細介紹我們的收購。但我現在要告訴你們，我們通過進入磚塊、地毯、絕緣材料和油漆等尖端行業，擁抱了21世紀。請盡量控制你的興奮。
不利的一面是，隨著時間的推移，GEICO 的保單持有人增長停滯不前。獲取新業務的成本變得更加昂貴。去年我告訴過你們，我們在2000年加大 GEICO 廣告投入會物有所值，但我錯了。我們稍後將在報告中探討原因。
另一個持續了幾年的負面因素是，我們認為我們的股票投資組合吸引力僅屬溫和。我們擁有的一些優秀企業的股票，但我們大部分的持股價格已充分反映其價值，未來不太可能帶來超過溫和的回報。我們並非唯一面臨這個問題的公司：總體而言，股票的長期前景遠非令人興奮。
最後，還有每年都會出現的負面因素：Berkshire 副董事長兼我的合夥人 Charlie Munger 和我比上次向你們報告時又老了一歲。減輕這種不利發展的是一個不爭的事實：你們高層管理人員的年齡增長速度——按百分比計算——遠低於幾乎所有其他大型公司。更好的是，這種差距未來還會擴大。
Charlie 和我繼續致力於以一個隨著時間推移將略微超過擁有標準普爾500指數收益的速度來增加 Berkshire 的每股價值。正如對頁表格所示，我們每年微小的優勢，如果能夠持續，可以產生一個絕非微小的長期優勢。為了達到我們的目標，我們需要每年為 Berkshire 的馬厩增加一些好的業務，讓我們擁有的業務普遍增值，並避免我們流通股數量的任何實質性增加。我們有信心實現後兩個目標；第一個目標則需要一些運氣。
在這裡，感謝兩個團體是恰當的，它們去年讓我的工作既輕鬆又有趣——就像它們每年都做的那樣。首先，我們的營運經理繼續以出色的方式經營他們的業務，這讓我能夠將時間用於分配資本而不是監督他們。（反正我也不擅長那個。）
我們的經理是一群非常特殊的品種。在大多數大型公司，真正有才華的部門經理很少擁有他們真正想要的工作。相反，他們渴望成為 CEO，無論是在他們目前的雇主還是在其他地方。事實上，如果他們留在原地，他們和他們的同事很可能會覺得自己失敗了。
在 Berkshire，我們的全明星們擁有的正是他們想要的工作，他們希望並期望在他們的整個商業生涯中都保留這些工作。因此，他們完全專注於最大化他們「擁有」並熱愛的業務的長期價值。如果業務成功，他們就成功了。而且他們會一直和我們在一起：在我們過去的36年裡，Berkshire 從未有過重要子公司的經理自願離開去加入另一家企業。
我欠下巨額感謝的另一個團體是總部辦公室的員工。在八次收購使我們的全球員工隊伍增加了一倍多，達到約112,000人之後，Charlie 和我去年心軟了，在總部增加了一個人。（Charlie，上帝保佑他，從不讓我忘記 Ben Franklin 的建議：「小漏能沉大船。」）現在我們有13.8個人。
這個小團隊創造了奇蹟。在2000年，它處理了與我們八次收購相關的所有細節，處理了大量的監管和稅務申報（我們的納稅申報表涵蓋4,896頁），順利地舉辦了一場發放了25,000張門票的年度股東大會，並準確地向我們股東指定的3,660家慈善機構發放了支票。此外，該團隊處理了所有由一家收入運轉率達400億美元、擁有超過30萬所有者的公司所產生的常規任務。而且，除此之外，其他12.8個人相處起來非常愉快。
我應該為我的工作付費。
2000年的收購
我們在 Berkshire 的收購技巧極其簡單：我們接電話。我也很高興地報告，現在電話響得更頻繁了一些，因為越來越多的所有者和/或管理者希望將他們的公司加入 Berkshire。我們的收購標準在第23頁闡述，要撥打的號碼是402-346-1400。
讓我向您介紹一下過去14個月我們收購的企業，從1999年啟動但在2000年完成的兩筆交易開始。（此列表不包括我們的子公司經理進行的一些較小規模的收購，這些收購在大多數情況下將整合到他們的運營中。）
我在去年的報告中描述了第一筆收購——MidAmerican Energy 76%的股份。由於對我們投票權的監管限制，我們在財務報表中僅對 MidAmerican 的收益和權益進行「單行」合併。如果我們改為完全合併該公司的數據，我們2000年的收入將比我們報告的數字多出50億美元，儘管淨利潤保持不變。
1999年11月23日，我收到 Bruce Cort 發來的一頁傳真，附有一篇《華盛頓郵報》的文章，描述了 CORT Business Services 一次失敗的收購。儘管他的名字如此，Bruce 與 CORT 沒有任何關係。相反，他是一位飛機經紀人，曾在1986年向 Berkshire 出售過一架噴氣式飛機，並且在這次傳真之前，大約十年沒有與我聯繫過。
我對 CORT 一無所知，但我立即打印了它的 SEC 文件，並喜歡我所看到的。同一天，我告訴 Bruce 我可能有興趣，並請他安排與 CORT 的 CEO Paul Arnold 會面。Paul 和我在11月29日見了面，我立刻知道我們具備了收購的合適要素：一個優秀但不光鮮的企業，一位傑出的管理者，以及一個（根據失敗交易的價格判斷）合理的價格。
CORT 在117個展廳運營，是「租對租」家具的全國領導者，主要用於辦公室，但也供公寓的臨時住戶使用。需要指出的是，這項業務與「租對買」業務沒有相似之處，後者通常涉及向收入有限且信用不良的人出售家居用品和電子產品。
我們很快為我們擁有80%股權的子公司 Wesco 收購了 CORT，支付了約3.86億美元現金。您可以在 Wesco 的1999年和2000年年度報告中找到更多關於 CORT 運營的細節。Charlie 和我都喜歡與 Paul 合作，CORT 看起來很有可能超越我們最初的預期。
去年初，General Re 的 Ron Ferguson 讓我聯繫了 Bob Berry，他的家族擁有 U.S. Liability 長達49年。這家保險公司及其兩家姐妹公司是一家中等規模、備受尊敬的承保特殊風險的公司——用保險術語來說就是「超額和剩餘責任險」。在 Bob 和我取得聯繫後，我們通過電話達成了一項半股票、半現金的交易。
近年來，Tom Nerney 一直為 Berry 家族管理該業務，並實現了卓越增長和非凡盈利能力的罕見結合。Tom 在其他方面也是一個強大的人物。除了有四個領養的孩子（兩個來自俄羅斯）之外，他還有一個大家庭：the Philadelphia Belles，一支由 Tom 執教的青少年女子籃球隊。該隊去年戰績為62勝4負，並在 AAU 全國錦標賽中獲得第二名。
很少有產物意外險公司是傑出的企業。我們擁有的遠超我們的份額，而 U.S. Liability 為這個集合增添了光彩。
Ben Bridge Jeweler 是我們通過電話完成的另一項收購，在我與管理層進行任何面對面會談之前。Ed Bridge 與他的堂兄 Jon 一起管理這家擁有65家門店的西海岸零售商，他是 Barnett Helzberg 的朋友，我們在1995年從他手中收購了 Helzberg Diamonds。得知 Bridge 家族打算出售其公司後，Barnett 向 Berkshire 強烈推薦。Ed 隨後打電話向我解釋了他的業務，同時也發送了一些數據，我們達成了一項交易，同樣是半現金半股票。
Ed 和 Jon 是一家89年前在 Seattle 創立的企業的第四代所有者兼管理者。無論是企業還是家族——包括 Jon 和 Ed 的父親 Herb 和 Bob——都享有非凡的聲譽。過去七年，同店銷售額分別增長了9%、11%、13%、10%、12%、21%和7%，這是一個真正了不起的記錄。
對這個家族來說，至關重要的是公司未來能像過去一樣運營。沒有人希望另一家珠寶連鎖店進來，用協同效應和成本節約的想法（這些想法雖然永遠不會奏效，但肯定會被嘗試）來摧毀這個組織。我告訴 Ed 和 Jon 他們將負責管理，他們知道我是可以相信的：畢竟，很明顯你們的主席在實際經營商店或銷售珠寶方面將是一場災難（儘管他的家人中有成員在購買方面獲得了黑帶）。
Bridges 家族以其典型的高雅方式，將其出售所得的相當一部分分配給了數百名幫助公司取得成功的同事。我們為能與這個家族和這家公司聯繫在一起而感到自豪。
七月份，我們收購了 Justin Industries，這是西部靴的領先製造商——包括 Justin、Tony Lama、Nocona 和 Chippewa 品牌——也是 Texas 及周邊五個州首屈一指的磚塊生產商。
這次收購再次充滿了 serendipity（意外的幸運）。5月4日，我收到 Mark Jones 的傳真，他對我來說是個陌生人，提議 Berkshire 加入一個團體收購一家未具名的公司。我給他回傳真，解釋說除了極少數例外，我們不與他人共同投資，但如果他發送細節而我們後來進行了收購，我們會很樂意向他支付佣金。他回覆說「神秘公司」是 Justin。我隨後前往 Fort Worth 會見了該公司的董事長 John Roach 和建立了這家企業並是其主要股東的 John Justin。不久之後，我們以5.7億美元現金收購了 Justin。
John Justin 熱愛 Justin Industries，但因嚴重的健康問題（不幸的是，這導致他在二月底去世）而被迫退休。John 是一位品格高尚的人——無論是作為公民、商人還是個人。幸運的是，他培養了兩位傑出的管理者，Acme 的 Harrold Melton 和 Justin Boot 的 Randy Watson，他們各自獨立經營自己的公司。
Acme 是兩家公司中較大的一家，在其22家工廠每年生產超過10億塊磚，約佔全國行業產量的11.7%。然而，磚塊業務必然是區域性的，在其領地內，Acme 享有毋庸置疑的領導地位。當德州人被要求說出一個磚塊品牌時，75%的人回答 Acme，而排名第二的品牌只有16%。（在我們收購之前，我連一個磚塊品牌都說不出來。你能嗎？）這種品牌認知度不僅歸功於 Acme 的產品質量，也反映了該公司和 John Justin 數十年來非凡的社區服務。
我忍不住要指出，Berkshire——其高層管理人員長期以來一直停留在19世紀——現在是極少數真正的「點擊加實體」（clicks-and-bricks）企業之一。我們進入2000年時，GEICO 在互聯網上已有大量業務，然後我們又增加了 Acme。你可以打賭，Berkshire 的這一舉動讓 Silicon Valley 的人捏了一把汗。
六月份，全球最大的地毯製造商 Shaw Industries 的 CEO Bob Shaw 和他的合夥人 Julian Saul 以及 Shaw 正在考慮合併的第二家公司的 CEO 來見我。然而，潛在的合作夥伴因過去的活動面臨巨額石棉責任，任何交易都取決於通過保險消除這些責任。
來訪的高管希望 Berkshire 提供一份能夠支付未來所有石棉費用的保單。我解釋說，儘管我們可以開出一份異常龐大的保單——遠大於任何其他保險公司會考慮提供的保單——但我們絕不會開出一份沒有上限的保單。
Bob 和 Julian 決定，如果我們不想在被收購方責任範圍上押上全部家當，他們也不想。所以他們的交易告吹了。但我對 Shaw 的興趣被點燃了，幾個月後，Charlie 和我與 Bob 會面，商定了 Berkshire 的收購方案。交易的一個關鍵特徵是 Bob 和 Julian 都將繼續持有 Shaw 至少5%的股份。這使我們與業內最優秀的人聯繫在一起，正如 Bob 和 Julian 的記錄所示：在1998年合併之前，他們各自都建立了一家大型、成功的地毯企業。
Shaw 的年銷售額約為40億美元，我們擁有該公司87.3%的股份。撇開我們的保險業務不談，Shaw 是我們迄今為止最大的業務。現在，如果人們踐踏我們（意指在地毯上行走），我們也不會介意。
七月份，Benjamin Moore Paint 的董事 Bob Mundheim 打電話問 Berkshire 是否有興趣收購它。我認識 Bob 是從 Salomon 時期開始的，他在一些困難時期擔任總法律顧問，我對他非常敬重。所以我回答說：「多告訴我一些。」
八月底，Charlie 和我會見了 Benjamin Moore 的前任和現任 CEO Richard Roob 和 Yvan Dupuy。我們喜歡他們；我們喜歡這項業務；我們當場提出了10億美元的現金報價。十月份，他們的董事會批准了這項交易，我們在十二月份完成了它。Benjamin Moore 製造油漆已有117年歷史，擁有數千家獨立經銷商，這些經銷商是其業務的重要資產。確保你下次油漆工作時指定我們的產品。
最後，在十二月底，我們同意以約18億美元收購 Johns Manville Corp.。這家公司過去幾十年令人難以置信的歷程——過於複雜，無法在此詳述——是由其作為石棉產品製造商的悠久歷史所塑造的。廣為人知的健康問題影響了許多接觸石棉的人，導致 JM 在1982年宣布破產。
隨後，破產法院為受害者設立了一個信託基金，其主要資產是 JM 的控股權。該信託基金明智地希望分散其資產，於去年六月同意將該業務出售給一家 LBO（槓桿收購）買家。然而，最終 LBO 集團未能獲得融資。
因此，交易在12月8日星期五被取消。接下來的星期一，Charlie 和我打電話給信託基金主席 Bob Felise，提出了一個全現金、無融資條件的報價。第二天，受託人初步投票接受了我們的報價，一周後我們簽訂了合同。
JM 是全國領先的商業和工業絕緣材料生產商，在屋頂系統和各種工程產品方面也佔有重要地位。該公司的銷售額超過20億美元，業務雖然有周期性，但回報良好。JM 的 CEO Jerry Henry 一年前宣布了他的退休計劃，但我很高興地報告，Charlie 和我已經說服他留任。
去年我們經歷的收購活動熱潮可能有兩個經濟因素促成。首先，許多管理者和所有者預見到他們業務的近期放緩——事實上，我們收購了幾家其收益幾乎肯定會從1999年或2000年達到的峰值下滑的公司。考慮到我們預計我們所有的業務都會時不時地有起有伏，這種下滑對我們來說無關緊要。（只有在投資銀行的銷售演示中，收益才會永遠向上。）我們不在乎這些顛簸；重要的是整體結果。但其他人的決定有時會受到近期前景的影響，這既可能刺激賣家，也可能抑制可能與我們競爭的購買者的熱情。
第二個在2000年幫助我們的因素是，隨著時間的推移，垃圾債券市場枯竭了。在前兩年，垃圾債券購買者放寬了他們的標準，以不合適的價格購買了越來越弱的發行人的債務。這種鬆懈的影響在去年以違約激增的形式顯現出來。在這種環境下，企業的「金融」買家——那些希望僅使用少量股權進行購買的人——變得無法借到他們認為需要的所有資金。此外，他們仍然能夠借到的資金價格高昂。因此，去年當企業出售時，LBO 運營商在競標中變得不那麼積極。由於我們在全股權基礎上分析購買，我們的評估沒有改變，這意味著我們變得更具競爭力。
除了對我們有利的經濟因素外，我們現在在進行收購方面享有一個主要且不斷增長的優勢，即我們通常是賣方的首選買家。當然，這個事實並不能保證達成交易——賣方必須喜歡我們的價格，我們也必須喜歡他們的業務和管理層——但它確實有幫助。
當所有者關心他把公司賣給誰時，我們認為這很有意義。我們喜歡與熱愛自己公司的人做生意，而不僅僅是熱愛出售將帶來的金錢（儘管我們當然理解他為什麼也喜歡錢）。當這種情感依戀存在時，它表明在企業內部很可能找到重要的品質：誠實的會計、對產品的自豪感、對客戶的尊重，以及一群擁有強烈方向感的忠誠員工。反之亦然。當所有者拍賣他的企業，表現出對後續發展完全不感興趣時，你會經常發現它被精心打扮以供出售，特別是當賣方是「金融所有者」時。如果所有者對他們的企業和員工漠不關心，他們的行為往往會污染整個公司的態度和做法。
當一個商業傑作是由一生——或幾代人——的不懈關懷和卓越才能創造出來時，所有者應該關心哪個公司被託付繼續其歷史。Charlie 和我相信 Berkshire 提供了一個幾乎獨一無二的歸宿。我們非常認真地對待我們對創造企業的人們的義務，而 Berkshire 的所有權結構確保了我們可以履行我們的承諾。當我們告訴 John Justin 他的企業將繼續以 Fort Worth 為總部，或者向 Bridge 家族保證其業務不會與另一家珠寶商合併時，這些賣家可以將這些承諾視為金科玉律。
對於一個商業倫勃朗的「畫家」來說，親自選擇其永久歸宿，比讓信託官員或不感興趣的繼承人拍賣掉它要好得多。多年來，我們與那些認識到這個真理並將其應用到他們的商業創造中的人有著極好的經歷。我們會把拍賣留給別人。
物業/意外險的經濟學
我們的主要業務——儘管我們還有其他非常重要的業務——是保險。因此，要了解 Berkshire，您必須了解如何評估一家保險公司。關鍵的決定因素是：(1) 業務產生的浮存金數量；(2) 其成本；以及 (3) 最重要的是，這兩個因素的長期前景。
首先，浮存金是我們持有但不擁有的資金。在保險業務中，浮存金的產生是因為保費在賠付損失之前收取，這個間隔有時會持續很多年。在此期間，保險公司將這筆錢進行投資。通常，這種愉快的活動伴隨著一個不利因素：保險公司收取的保費通常不足以支付其最終必須支付的損失和費用。這使其產生「承保虧損」，這就是浮存金的成本。如果保險業務的浮存金成本隨著時間的推移低於該公司原本為獲取資金而產生的成本，那麼該業務就有價值。但是，如果其浮存金成本高於市場資金利率，則該業務就是一個累贅。
這裡需要提醒一下：由於損失成本必須估算，保險公司在計算其承保結果方面有巨大的自由度，這使得投資者很難計算出一家公司浮存金的真實成本。估計的錯誤，通常是無意的，但有時並非如此，可能是巨大的。這些錯誤計算的後果直接流入收益。經驗豐富的觀察者通常可以發現準備金計提中的大規模錯誤，但普通公眾通常只能接受所呈現的內容，有時我對知名審計師默認認可的數字感到驚訝。保險公司的損益表和資產負債表都可能充滿陷阱。
在 Berkshire，我們努力在準備金計提方面保持一致和保守。但我們會犯錯誤。我們警告您，保險業務中的意外毫無對稱性可言：它們幾乎總是令人不快的。
下表顯示了自我們34年前收購 National Indemnity Company（其傳統業務線包含在「其他直接保險」部分）進入該行業以來，Berkshire 保險業務各部分產生的浮存金（按間隔列出）。對於該表，我們計算了我們的浮存金——相對於我們的保費量，我們產生的浮存金數量很大——方法是加上淨損失準備金、損失調整準備金、持有在分入再保險項下的資金和未到期保費準備金，然後減去與保險相關的應收賬款、預付購置成本、預付稅款和適用於分入再保險的遞延費用。（別慌，不會有測驗。）
年底浮存金（百萬美元）
| 年度 | GEICO | General Re | 其他再保險 | 其他直接保險 | 總計 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1967 | 20 | 20 | |||
| 1977 | 40 | 131 | 171 | ||
| 1987 | 701 | 807 | 1,508 | ||
| 1997 | 2,917 | 4,014 | 455 | 7,386 | |
| 1998 | 3,125 | 14,909 | 4,305 | 415 | 22,754 |
| 1999 | 3,444 | 15,166 | 6,285 | 403 | 25,298 |
| 2000 | 3,943 | 15,525 | 7,805 | 598 | 27,871 |
我們對2000年浮存金的增長感到高興，但對其成本不滿意。多年來，我們的浮存金成本一直非常接近於零，大多數年份實現的承保利潤抵消了偶爾出現的可怕年份，例如1984年，當時我們的成本高達驚人的19%。然而，在2000年，我們出現了16億美元的承保虧損，這使我們的浮存金成本達到6%。除非發生特大巨災，我們預計我們的浮存金成本將在2001年下降——可能大幅下降——這在很大程度上是因為 General Re 的定價修正，其影響應隨著時間的推移越來越明顯。在較小的範圍內，GEICO 可能會經歷同樣的改善趨勢。
有兩個影響我們浮存金成本的因素在其他保險公司非常罕見，但現在在 Berkshire 卻很重要。首先，一些目前正在經歷巨額虧損的保險公司將這些損失的很大一部分轉嫁給了我們，其方式雖然懲罰了我們當前的收益，但卻給了我們可以長期使用的浮存金。在保單第一年我們承擔損失之後，這項業務就沒有進一步的成本了。
當這些保單定價合理時，我們歡迎它們帶來的「今日痛苦，明日收穫」的影響。1999年，我們承保虧損中的4億美元（約佔總額的27.8%）來自此類業務，而在2000年，這個數字是4.82億美元（佔我們虧損的34.4%）。我們無法預測未來我們會承保多少類似的業務，但我們得到的通常會是大塊的。由於這些交易可能嚴重扭曲我們的數據，我們會在它們發生時告知您。
其他再保險公司對這種保險興趣不大。他們根本無法忍受巨額承保虧損對其報告業績的影響，即使這些虧損是由總體經濟效益肯定是有利的保單產生的。因此，在將我們的承保結果與其他保險公司進行比較時，您應該小心。
我們數據中一個更重要的項目——同樣，您在其他地方不會發現很多——來自於我們承擔一家希望擺脫困境的公司過去損失的交易。舉例來說，XYZ 保險公司去年可能購買了一份保單，要求我們支付因1995年及更早年份發生的事件而產生的首筆10億美元損失和損失理賠費用。這些合同可能非常龐大，儘管我們總是要求對我們的風險敞口設定上限。我們在2000年簽訂了許多此類交易，並預計在2001年再完成幾筆。
根據 GAAP 會計準則，這種「追溯性」保險既不會增加也不會減少我們當前的收益。相反，我們設立一項名為「適用於分入再保險的遞延費用」的資產，其金額反映了我們收到的保費與我們預計支付的（更高的）損失（為此立即計提準備金）之間的差額。然後，我們通過每年向收益計提費用來攤銷這項資產，這些費用產生等額的承保虧損。您可以在我們的季度和年度管理層討論中找到我們因此類交易而產生的損失金額。就其性質而言，這些損失將持續多年，常常延續數十年。不過，作為抵銷，我們可以使用浮存金——大量的浮存金。
顯然，帶有這種年度成本的浮存金不如我們從預計會產生承保利潤的保單（我們有很多這樣的保單）中產生的浮存金那麼理想。儘管如此，這種追溯性保險對我們來說應該是不錯的業務。
這一切的結果是：a) 我預計我們未來的浮存金成本將非常有吸引力，但 b) 由於追溯性再保險將給我們帶來的年度費用，很少會回到「零成本」模式。此外——顯然——我們從浮存金中獲得的最終利益不僅取決於其成本，而且同樣重要的是，我們如何有效地部署它。
我們的追溯業務幾乎完全是 Ajit Jain 的傑作，我每年都讚揚他。Ajit 對 Berkshire 的價值怎麼強調都不為過。別擔心我的健康；擔心他的吧。
去年，Ajit 從一份追溯性覆蓋一家英國主要公司的保單中帶回了24億美元的再保險費，這可能是歷史上最大的一筆。隨後，他簽訂了一份大額保單，保護 Texas Rangers 免受 Alex Rodriguez 永久殘疾的可能性。正如體育迷所知，「A-Rod」以創紀錄的2.52億美元簽約，我們認為我們的保單可能也創下了殘疾保險的記錄。我們也為許多其他體育人物提供保險。
在他多才多藝的另一個例子中，Ajit 去年秋天與 Grab.com 達成了一項非常有趣的交易，這是一家互聯網公司，其目標是吸引數百萬人訪問其網站，並在那裡提取對營銷人員有用的信息。為了吸引這些人，Grab.com 提供了贏得10億美元獎金（現值1.7億美元）的可能性，我們為其支付提供了保險。網站上的一條信息解釋說，任何人贏得獎金的機率很低，事實上沒有人贏得。但獲勝的可能性遠非零。
簽訂這樣的保單，我們收到適度的保費，面臨巨額損失的可能性，並獲得良好的賠率。很少有保險公司喜歡這個等式。而且他們無法通過再保險來消除他們的不快。由於每份保單都具有不尋常——有時是獨特——的特徵，保險公司無法通過其標準的再保險安排來分攤偶爾的衝擊損失。因此，任何從事此類業務的保險公司 CEO 都必須承擔一個小的、但真實的風險，即出現可怕的季度收益數字，他不會樂於向他的董事會或股東解釋。然而，Charlie 和我喜歡任何具有令人信服的數學意義的提議，無論其對報告收益的影響如何。
在 General Re，消息已經變得相當好：Ron Ferguson，以及 Joe Brandon、Tad Montross 和一支才華橫溢的支持團隊，在2000年採取了許多行動，以使該公司的盈利能力恢復到過去的標準。儘管我們的定價尚未完全糾正，但我們已經對嚴重虧損的業務進行了大幅重新定價，或者完全放棄了它。如果在2001年沒有特大巨災，General Re 的浮存金成本應該會大幅下降。
過去幾年對 Ron 和他的團隊來說並不好過。但他們已經勇敢地面對了艱難的決定，Charlie 和我為此向他們表示讚賞。General Re 擁有幾個重要且持久的業務優勢。更好的是，它擁有能夠充分利用這些優勢的管理者。
總體而言，我們較小的保險業務在2000年產生了優異的承保利潤，同時產生了大量的浮存金——就像它們十多年來一直做的那樣。如果這些公司是一個單獨的獨立運營機構，人們會認為它是一家傑出的保險公司。由於這些公司反而隸屬於像 Berkshire 這樣龐大的企業，世界可能不會欣賞它們的成就——但我肯定會。去年我感謝了 Rod Eldred、John Kizer、Don Towle 和 Don Wurster，我再次這樣做。此外，我們現在還要感謝 U.S. Liability 的 Tom Nerney 和 Cypress 的新負責人 Michael Stearns。
您可能注意到，我過去曾讚揚過的 Cypress 前 CEO Brad Kinstler 不再在上面的名單中。那是因為我們需要一位新的經理來負責我們位於 Cincinnati 的制服公司 Fechheimer Bros.，我們找到了 Brad。我們很少將 Berkshire 的經理從一個企業調到另一個企業，但也許我們應該更頻繁地嘗試這樣做：Brad 在他的新工作中打出了全壘打，就像他總是在 Cypress 做的那樣。
GEICO (1-800-847-7536 or GEICO.com)
下面我們展示了詳細說明 GEICO 增長的常用表格。去年我熱情地告訴你們，我們將在2000年增加廣告支出，增加的資金是 GEICO 能做的最好投資。我錯了：我們額外花費的錢並沒有帶來相應的詢問量增加。此外，我們將詢問轉化為銷售的百分比多年來首次下降。這些負面發展共同導致了我們每保單購置成本的急劇增加。
| 年度 | 新汽車保單(1) | 有效汽車保單(1) |
|---|---|---|
| 1993 | 346,882 | 2,011,055 |
| 1994 | 384,217 | 2,147,549 |
| 1995 | 443,539 | 2,310,037 |
| 1996 | 592,300 | 2,543,699 |
| 1997 | 868,430 | 2,949,439 |
| 1998 | 1,249,875 | 3,562,644 |
| 1999 | 1,648,095 | 4,328,900 |
| 2000 | 1,472,853 | 4,696,842 |
(1) 僅限「自願」保單；不包括指定風險等。
為錯誤痛苦是錯誤的。但承認和分析它們可能是有用的，儘管這種做法在公司董事會中很少見。在那裡，Charlie 和我幾乎從未見過對失敗決策的坦誠事後分析，特別是涉及收購的決策。一個值得注意的例外是 The Washington Post Company，該公司總是在收購三年後毫不含糊且客觀地審查其收購。在其他地方，成功被大肆宣揚，但愚蠢的決定要么沒有後續跟進，要么被合理化。
這些失誤的財務後果經常被傾倒入大規模的重組費用或沖銷中，並被隨意地揮手稱為「非經常性」。管理層就是喜歡這些。事實上，近年來似乎沒有哪個收益報表沒有它們是不完整的。然而，這些費用的起源從未被探討。當涉及到公司失誤時，CEO 們援引了處女誕生的概念。
回到我們對 GEICO 的審查：至少有四個因素可以解釋我們去年獲取新業務成本增加的原因，所有因素可能都以某種方式產生了影響。
首先，在我們的廣告中，我們非常強調「頻率」，我們可能在某些媒體上過度了。我們一直知道通過任何媒介增加信息數量最終會產生遞減的回報。在給定有線頻道上一個小時內的第三個廣告根本不會像第一個廣告那樣有效。
其次，我們可能已經摘取了大部分低垂的果實。顯然，與保險直銷商做生意的意願因人而異：事實上，一定比例的美國人——特別是年長者——不願意進行任何形式的直接購買。然而，隨著時間的推移，這種不情願會減弱。具有新習慣的新一代會發現通過直接購買汽車保險所節省的費用太具吸引力而無法忽視。
另一個肯定降低了詢問轉化為銷售的因素是 GEICO 更嚴格的承保。年內損失的頻率和嚴重程度都有所增加，某些地區的費率變得不足，在某些情況下甚至嚴重不足。在這些情況下，我們必然收緊了我們的承保標準。這種收緊，以及我們年內進行的多次費率上調，使得我們的報價對一些潛在客戶吸引力降低。
需要強調的是，很高比例的來電者仍然可以通過向我們投保來省錢。然而，可以理解的是，一些潛在客戶會為了每年節省200美元而轉換，但不會為了節省50美元而轉換。因此，即使我們繼續提供最優惠的交易，使我們的價格更接近競爭對手的費率上調也會損害我們的接受率。
最後，競爭格局至少在一個重要方面發生了變化：State Farm——迄今為止最大的個人汽車保險公司，市場份額約為19%——在提價方面一直非常緩慢。然而，其成本顯然與行業其他公司一樣在增加。因此，State Farm 去年汽車保險的承保虧損（包括給保單持有人的回扣）佔保費的18%，而 GEICO 為4%。我們的虧損給我們帶來了6.1%的浮存金成本，這是一個不令人滿意的結果。（事實上，在 GEICO，我們期望浮存金隨著時間的推移是免費的。）但我們估計 State Farm 在2000年的浮存金成本約為23%。行業最大參與者願意容忍如此高的成本，使得其他參與者的經濟狀況變得困難。
這並不能否定 State Farm 是美國最偉大的商業故事之一的事實。我曾敦促商學院研究這家公司，因為它在取得巨大成功的同時，其遵循的道路在許多方面都違背了這些機構的教條。研究反證是一種非常有用的活動，儘管在學術殿堂中並不總是受到熱情歡迎。
State Farm 由一位45歲、半退休的伊利諾伊州農民於1922年創立，旨在與那些擁有資本、聲譽和分銷方面壓倒性優勢的歷史悠久的保險公司——紐約、費城和 Hartford 的傲慢機構——競爭。由於 State Farm 是一家互助公司，其董事會成員和管理者不能成為所有者，在其快速增長的歲月裡，它無法進入資本市場。同樣，該企業從未擁有許多人認為美國企業要吸引有能力的管理者並蓬勃發展所必需的股票期權或豐厚薪水。
然而，最終，State Farm 超越了所有競爭對手。事實上，到1999年，該公司積累的有形淨值超過了除四家美國企業外的所有企業。如果你想了解這是如何發生的，請從 Merna 獲取《The Farmer》一書。
然而，儘管 State Farm 實力雄厚，GEICO 擁有更好的商業模式，該模式體現了顯著降低的運營成本。而且，當一家公司銷售具有類似商品經濟特徵的產品時，成為低成本生產者至關重要。GEICO 這一持久的競爭優勢——它在1951年我作為一名20歲的學生首次迷上其股票時就已擁有——是它隨著時間推移不可避免地會顯著增加其市場份額，同時實現優異利潤的原因。然而，如果 State Farm 選擇繼續承受其目前正在遭受的承保虧損，我們的增長將會緩慢。
GEICO 的 CEO Tony Nicely 仍然是所有者的夢想。他所做的一切都合情合理。他從不進行一廂情願的思考或以其他方式扭曲現實，就像許多管理者在意外發生時所做的那樣。隨著2000年的展開，Tony 削減了不具成本效益的廣告，如果需要削減，他將在2001年繼續這樣做（儘管我們將始終保持巨大的媒體影響力）。Tony 還在我們需要的地方積極申請提價。他每天都查看損失報告，從不落後於形勢。借用一位競爭對手的話說，有 Tony 在，我們很放心。
我已經告訴過您我們在 GEICO 的利潤分享安排，該安排只針對兩個變量——保單增長和成熟業務的承保結果。儘管2000年遭遇逆風，我們的表現仍然產生了8.8%的利潤分享支付，總額達4070萬美元。
GEICO 將是 Berkshire 未來的一個巨大組成部分。由於其極低的運營成本，它為許多美國人提供了購買他們必須購買的高價產品的最便宜方式。該公司隨後將這種便宜與在獨立調查中始終排名靠前的服務結合起來。這種組合不可避免地會產生增長和盈利能力。
就在過去幾年裡，更多的司機已經學會將 GEICO 品牌與節省保險費用聯繫起來。我們將不懈地強調這一主題，直到所有美國人都意識到我們提供的價值。
投資
下面我們列出了我們的普通股投資。那些在2000年底市值超過10億美元的項目已逐項列出。
| 股份數量 | 公司 | 成本 (百萬美元) | 市值 (百萬美元) |
|---|---|---|---|
| 151,610,700 | American Express Company | $1,470 | $ 8,329 |
| 200,000,000 | The Coca-Cola Company | 1,299 | 12,188 |
| 96,000,000 | The Gillette Company | 600 | 3,468 |
| 1,727,765 | The Washington Post Company | 11 | 1,066 |
| 55,071,380 | Wells Fargo & Company | 319 | 3,067 |
| 其他 | 6,703 | 9,501 | |
| 總計普通股 | $10,402 | $37,619 |
在2000年，我們賣掉了幾乎所有的 Freddie Mac 和 Fannie Mae 股票，在幾家中型公司建立了15%的頭寸，購買了少數幾家發行人的高收益債券（非常少——這個類別被稱為垃圾債券不是沒有原因的），並增加了我們持有的高級別抵押貸款支持證券。我們目前的持股中沒有「便宜貨」：我們對所擁有的感到滿意，但遠未感到興奮。
許多人認為有價證券是 Berkshire 分配資本時的首選，但這是不對的：自從我們1983年首次發布我們的經濟原則以來，我們一直聲明我們寧願購買企業而不是股票。（見第60頁第4條。）這種偏好的一個原因是個人的，因為我熱愛與我們的經理們一起工作。他們素質高、有才華且忠誠。而且，坦率地說，我發現他們的商業行為比許多上市公司普遍存在的行為更理性、更以所有者為導向。
但這種偏好背後還有一個強大的財務原因，這與稅收有關。稅法使得 Berkshire 擁有企業80%或更多的股份對我們來說，按比例計算，比我們擁有較小份額更有利可圖。當我們全資擁有的公司稅後賺取100萬美元時，全部金額都歸我們所有。如果這100萬美元上繳給 Berkshire，我們無需為股息繳稅。而且，如果收益被留存，而我們出售該子公司——這在 Berkshire 不太可能發生！——的價格比我們購買時高出100萬美元，我們也無需繳納資本利得稅。這是因為我們出售時的「稅收成本」將包括我們購買該企業的價格以及其隨後留存的所有收益。
將這種情況與我們通過有價證券投資擁有一部分企業時的情況進行對比。在那裡，如果我們擁有一家稅後收益1000萬美元企業10%的股份，我們100萬美元的收益份額需要額外繳納州和聯邦稅：(1) 如果分配給我們，約為14萬美元（我們對大多數股息的稅率是14%）；或者 (2) 如果這100萬美元被留存，並隨後以資本利得的形式被我們獲得（我們對此的稅率通常約為35%，儘管有時接近40%），則不少於35萬美元。我們可以通過不立即實現我們的收益來推遲支付35萬美元，但最終我們必須支付稅款。實際上，當我們通過股票投資擁有一部分企業時，政府是我們的「合夥人」兩次，但當我們擁有至少80%時，只有一次。
撇開稅收因素不談，我們用來評估股票和企業的公式是相同的。事實上，評估所有為獲取財務收益而購買的資產的公式自公元前約600年由一位非常聰明的人首次提出以來就沒有改變過（儘管他還不夠聰明，不知道那是公元前600年）。
這位先知是 Aesop（伊索），他經久不衰但有些不完整的投資見解是「一鳥在手勝過雙鳥在林」。要充實這一原則，你只需回答三個問題。你有多確定灌木叢中確實有鳥？它們何時會出現，會有多少隻？無風險利率是多少（我們認為這是長期美國國債的收益率）？如果你能回答這三個問題，你就會知道灌木叢的最大價值——以及你現在擁有的、應該為其付出的最大鳥的數量。當然，不要從字面上理解鳥。想想美元。
Aesop 的投資公理，經過如此擴展並轉換為美元後，是不可改變的。它適用於農場、石油版稅、債券、股票、彩票和製造廠的支出。蒸汽機的出現、電力的利用或汽車的創造都沒有絲毫改變這個公式——互聯網也不會。只需插入正確的數字，你就可以對宇宙中所有可能的資本用途的吸引力進行排序。
諸如股息收益率、市盈率或市淨率，甚至增長率等常用衡量標準，與估值毫無關係，除非它們為企業現金流入和流出的數量和時間提供了線索。事實上，如果一個項目或企業在其早期需要投入的現金超過了這些資產未來產生的現金的貼現價值，那麼增長可能會摧毀價值。那些輕率地將「成長」和「價值」風格稱為對比投資方法的市場評論員和投資經理，是在展示他們的無知，而不是他們的精明。增長僅僅是價值方程中的一個組成部分——通常是加分項，有時是減分項。
唉，儘管 Aesop 的命題和第三個變量——即利率——很簡單，但為另外兩個變量填入數字卻是一項艱鉅的任務。事實上，使用精確的數字是愚蠢的；採用一系列可能性是更好的方法。
通常，這個範圍必須非常寬，以至於無法得出有用的結論。然而，有時，即使是對未來鳥兒出現的非常保守的估計也顯示，報價相對於價值來說低得驚人。（讓我們稱這種現象為 IBT——灌木叢低效理論。）誠然，投資者需要對商業經濟學有一些普遍的理解，以及獨立思考的能力，才能得出一個有充分根據的積極結論。但投資者不需要才華橫溢或驚人的洞察力。
在另一個極端，很多時候，即使是最聰明的投資者也無法對將要出現的鳥兒產生信心，即使採用了非常廣泛的估計範圍。當審查新興企業和快速變化的行業時，這種不確定性經常發生。在這種情況下，任何資本投入都必須被標記為投機。
現在，投機——其焦點不在於資產將產生什麼，而在於下一個人會為其支付什麼——既不非法，也不不道德，更不是非美國的。但這不是 Charlie 和我希望參與的遊戲。我們沒有為派對帶來任何東西，那麼我們為什麼期望能帶走任何東西呢？
投資與投機之間的界限從來都不是明亮清晰的，當大多數市場參與者最近都享受了勝利時，這條界限變得更加模糊。沒有什麼比大劑量的毫不費力的金錢更能麻醉理性了。在經歷了那樣令人興奮的體驗之後，通常明智的人會陷入類似於灰姑娘在舞會上的行為。他們知道在慶祝活動中逗留過久——也就是說，繼續投機那些相對於它們未來可能產生的現金而言估值巨大的公司——最終會帶來南瓜和老鼠。但他們仍然不願錯過這場盛大派對的任何一分鐘。因此，這些興高采烈的參與者都計劃在午夜前幾秒鐘離開。然而，有一個問題：他們在一個沒有指針的時鐘的房間裡跳舞。
去年，我們評論了當時普遍存在的興奮——是的，那是非理性的——指出投資者的預期已經增長到可能回報的數倍之多。一個證據來自 Paine Webber-Gallup 在1999年12月進行的一項投資者調查，其中參與者被問及他們對未來十年投資者可以預期實現的年回報率的看法。他們的答案平均為19%。那肯定是一個非理性的預期：對於整個美國企業來說，2009年的灌木叢中不可能有足夠的鳥來實現如此的回報。
更為非理性的是市場參與者當時對那些幾乎肯定最終價值不大或毫無價值的企業給予的巨大估值。然而，投資者被飆升的股價迷住，無視其他一切，紛紛湧入這些企業。就好像某種病毒在投資專業人士和業餘愛好者中瘋狂傳播，誘發了幻覺，使得某些行業股票的價值與其基礎業務的價值脫鉤。
這種超現實的景象伴隨著許多關於「價值創造」的空談。我們欣然承認，過去十年中，新的或年輕的企業創造了大量的真實價值，而且未來還會有更多。但是，任何在其生命週期內虧損的企業，無論其間估值有多高，都是在摧毀價值，而不是創造價值。
在這些情況下實際發生的是財富轉移，通常規模巨大。通過無恥地推銷沒有鳥的灌木叢，推銷者近年來將數十億美元從公眾的口袋轉移到了他們自己的錢包（以及他們朋友和同事的錢包）。事實是，泡沫市場允許了泡沫公司的創建，這些實體更多地著眼於從投資者身上賺錢，而不是為他們賺錢。很多時候，IPO，而不是利潤，是公司推銷者的主要目標。歸根結底，這些公司的「商業模式」是老式的連鎖信，許多渴望費用的投資銀行家充當了熱心的郵遞員。
但每顆泡沫都有一根針在等待著它。當兩者最終相遇時，新一波的投資者學會了一些非常古老的教訓：首先，華爾街的許多人——在這個質量控制不受重視的社區——會向投資者出售任何他們願意購買的東西。其次，投機在看起來最容易的時候最危險。
在 Berkshire，我們不試圖從一片未經證實的企業海洋中挑選出少數的贏家。我們不夠聰明，無法做到這一點，而且我們知道這一點。相反，我們試圖將 Aesop 2600年前的等式應用於那些我們對灌木叢中有多少鳥以及它們何時會出現有合理信心的機會（我孫子們可能會將這個公式更新為「敞篷車裡的女孩勝過電話簿裡的五個。」）。顯然，我們永遠無法精確預測企業現金流入和流出的時間或確切金額。因此，我們努力保持我們的估計保守，並專注於那些商業意外不太可能對所有者造成嚴重破壞的行業。即便如此，我們還是犯了很多錯誤：記住，我就是那個認為自己了解交易郵票、紡織品、鞋子和二線百貨商店未來經濟狀況的人。
最近，最有希望的「灌木叢」是通過談判達成的整個企業的交易，這讓我們很高興。然而，您應該清楚地理解，這些收購充其量只會給我們帶來合理的回報。只有當資本市場受到嚴重限制且整個商業世界都充滿悲觀情緒時，才能預期通過談判達成的交易會帶來真正豐厚的回報。我們現在的情況與那種情況相差180度。
報告收益來源
下表顯示了 Berkshire 報告收益的主要來源。在此呈現中，購買法會計調整並未分配給它們適用的具體業務，而是匯總並單獨顯示。此程序讓您可以將我們業務的收益視為如果我們沒有購買它們時會報告的樣子。基於第65頁討論的原因，這種呈現形式對我們來說，似乎比使用要求逐個業務沖銷購買溢價的一般公認會計原則（GAAP）的形式對投資者和管理者更有用。我們在表格中顯示的總淨收益，當然與我們經審計的財務報表中的 GAAP 總額相同。
(單位：百萬美元)
| 稅前收益 | Berkshire 應佔淨收益（稅後及少數股東權益後） | |
|---|---|---|
| 2000 | 1999 | |
| 營運收益: | ||
| 保險集團: | ||
| 承保 -- 再保險 | $(1,399) | $(1,440) |
| 承保 -- GEICO | (224) | 24 |
| 承保 -- 其他直接保險 | 38 | 22 |
| 淨投資收益 | 2,747 | 2,482 |
| 金融及金融產品業務 | 556 | 125 |
| 飛行服務 | 213 | 225 |
| MidAmerican Energy (76% owned) | 197 | -- |
| 零售業務 | 175 | 130 |
| Scott Fetzer (不含金融業務) | 122 | 147 |
| 其他業務 | 225 | 210 |
| 購買法會計調整 | (881) | (739) |
| 公司利息費用 | (92) | (109) |
| 股東指定捐款 | (17) | (17) |
| 其他 | 39 | 25 |
| 營運收益 | 1,699 | 1,085 |
| 投資的資本利得 | 3,955 | 1,365 |
| 總收益 ¾ 所有實體 | $5,654 | $2,450 |
我們大部分的製造、零售和服務業務去年至少表現得相當不錯。
例外的是鞋業，特別是 Dexter。總體而言，在我們的鞋業業務中，我們試圖將大部分生產保留在國內工廠的做法讓我們付出了沉重的代價。在2001年，我們也面臨著另一個非常艱難的一年，因為我們正在對我們的經營方式進行重大變革。
我顯然在1993年為 Dexter 支付的價格上犯了錯誤。此外，我通過使用 Berkshire 股票支付，極大地加劇了這個錯誤。去年，為了承認我的錯誤，我們沖銷了所有歸屬於 Dexter 交易的剩餘會計商譽。我們未來可能會在 Dexter 重新獲得一些經濟商譽，但目前顯然沒有。
我們鞋業業務的經理們，無論是從商業角度還是從人的角度來看，都是一流的。他們在一份艱難——而且常常是極其痛苦——的工作上非常努力，儘管他們個人的財務狀況並不要求他們這樣做。我欽佩並感謝他們。
飛機服務業務
更令人愉快的是，我們繼續在飛機服務的兩個分支領域保持無可爭議的領導地位——FlightSafety (FSI) 的飛行員培訓和 Executive Jet (EJA) 的公務機部分所有權。這兩家公司都由其卓越的創始人經營。
FSI 的 Al Ueltschi 現在83歲，仍然全速運轉。儘管我不是股票分割的粉絲，但我計劃在 Al 滿100歲時將他的年齡進行2拆1。（如果這招有效，猜猜下一個是誰。）
我們在2000年花費了2.72億美元購買飛行模擬器，今年我們將花費類似的金額。任何認為年度折舊費用不反映真實成本——與工資或原材料一樣真實——的人，都應該去模擬器公司實習。每年我們花費相當於折舊費用的金額只是為了維持現狀——然後再花費額外的資金來實現增長。而 FSI 的增長前景遠至目力所及。
更快的增長等待著 EJA（其部分所有權計劃稱為 NetJets®）。Rich Santulli 是這項業務背後的動力。
去年我告訴過你們，EJA 來自月度管理費和小時使用費的經常性收入在1999年增長了46%。2000年增長了49%。我也告訴過你們這是一個低利潤的業務，倖存者將寥寥無幾。去年 EJA 的利潤率確實很薄，部分原因是我們在發展歐洲業務方面產生了重大成本。
無論成本如何，您可以確信 EJA 在安全方面的支出將是任何必要的數額。顯然，我們在任何情況下都會遵循這一政策，但這裡也有一些自身利益：我、我的妻子、我的孩子、我的姐妹、我94歲的姑媽，除了我們一位董事之外的所有董事，以及至少九位 Berkshire 經理都經常乘坐 NetJets 計劃的飛機。考慮到這些乘客，我讚賞 Rich 堅持要求異常高水平的飛行員培訓（平均每年23天）。此外，我們的飛行員通過每年飛行約800小時來鞏固他們的技能。最後，每位飛行員只飛一種機型，這意味著我們的機組人員不會在具有不同駕駛艙和飛行特性的飛機之間切換。
EJA 的業務繼續受到新飛機供應的限制。儘管如此，我們的客戶將在2001年接收超過50架新噴氣式飛機，佔世界產量的7%。我們有信心在飛機數量、服務質量和安全標準方面繼續保持部分所有權領域的世界領導者地位。
關於我們各項業務的更多信息請參見第42-58頁，在那裡您還可以找到我們按 GAAP 基礎報告的分部收益。此外，在第67-73頁，我們以非 GAAP 基礎將 Berkshire 的財務數據重新整理為四個分部，這種呈現方式對應 Charlie 和我思考公司的方式。
透視盈餘
報告的收益是衡量 Berkshire 經濟進展的一個不充分指標，部分原因是第15頁表格中顯示的數字僅包括我們從被投資公司收到的股息——儘管這些股息通常僅代表歸屬於我們所有權的收益的一小部分。然而，為了描繪比報告收益更接近 Berkshire 經濟現實的情況，我們採用了「透視」盈餘的概念。按照我們的計算，它們包括：(1) 第15頁報告的營運收益；加上；(2) 我們在主要被投資公司保留的營運收益中所佔的份額，根據 GAAP 會計準則，這些收益並未反映在我們的利潤中，減去；(3) 如果被投資公司的這些保留收益轉而分配給我們，Berkshire 將支付的稅款準備金。在這裡列舉「營運收益」時，我們不包括購買法會計調整以及資本利得和其他主要的非經常性項目。
下表列出了我們2000年的透視盈餘，不過我警告您，這些數字充其量只能是近似值，因為它們基於許多判斷性決定。（這些被投資公司支付給我們的股息已包含在第15頁逐項列出的營運收益中，主要在「保險集團：淨投資收益」項下。）
| Berkshire 的主要被投資公司 | Berkshire 年底持股比例約 (1) | Berkshire 未分配營運收益份額 (百萬美元)(2) |
|---|---|---|
| American Express Company | 11.4% | $265 |
| The Coca-Cola Company | 8.1% | 160 |
| Freddie Mac | 0.3% | 106 |
| The Gillette Company | 9.1% | 51 |
| M&T Bank | 7.2% | 23 |
| The Washington Post Co. | 18.3% | 18 |
| Wells Fargo & Company | 3.2% | 117 |
| Berkshire 在主要被投資公司未分配收益中的份額 | 740 | |
| 對這些未分配被投資公司收益的假設稅款(3) | (104) | |
| Berkshire 報告的營運收益 | 1,779 | |
| Berkshire 的總透視盈餘 | $ 2,415 |
(1) 不包括可分配給少數股東權益的股份 (2) 按當年平均持股比例計算 (3) 使用的稅率為14%，這是 Berkshire 就其收到的大多數股息支付的稅率
完整且公平的報告
在 Berkshire，完整報告意味著提供給您的信息，是如果我們的立場互換，我們希望您提供給我們的信息。在這種情況下，Charlie 和我想要的是關於當前運營的所有重要事實以及 CEO 對企業長期經濟特徵的坦誠看法。我們期望既有大量的財務細節，也有對我們解釋所呈現內容所需的任何重要數據的討論。
當 Charlie 和我閱讀報告時，我們對人員、工廠或產品的圖片沒有興趣。提到 EBITDA 讓我們不寒而慄——管理層認為資本支出是由牙仙支付的嗎？我們非常懷疑那些含糊不清的會計方法，因為這往往意味著管理層希望隱藏某些東西。而且我們不想閱讀公共關係部門或顧問炮製出來的信息。相反，我們期望公司的 CEO 用他或她自己的話來解釋正在發生的事情。
對我們來說，公平報告意味著同時，或者盡可能接近同時地，將信息傳達給我們的30萬「合夥人」。因此，我們在周五市場收盤後到第二天早上之間將我們的年度和季度財務數據發佈到互聯網上。通過這樣做，股東和其他感興趣的投資者可以及時獲取這些重要的發布，並且在周一市場開盤前有合理的時間消化其中包含的信息。今年我們的季度信息將在5月12日、8月11日和11月10日的周六提供。2001年年度報告將於3月9日發佈。
我們讚揚直到最近擔任 SEC 主席的 Arthur Levitt, Jr. 在打擊近年來像癌症一樣蔓延的公司「選擇性披露」做法方面所做的工作。事實上，大型公司「指導」分析師或大股東達到預期收益，而這些預期收益旨在正好符合或略低於公司真正預期實現的收益，這幾乎已經成為標準做法。通過公司進行的選擇性暗示、眨眼和點頭，投機性機構和顧問相對於以投資為導向的個人獲得了信息優勢。這是不道德的行為，不幸的是被華爾街和美國企業界所接受。
感謝 Levitt 主席，他代表投資者所做的總體努力既孜孜不倦又卓有成效，現在公司被要求平等對待其所有所有者。這項改革是通過強制而非良知實現的，這一事實應該讓 CEO 及其投資者關係部門感到羞恥。
在我站在講台上時還有一個想法：Charlie 和我認為 CEO 預測他們公司的增長率既具有欺騙性又危險。當然，他們經常受到分析師和他們自己的投資者關係部門的慫恿。然而，他們應該抵制，因為這些預測常常導致麻煩。
CEO 擁有自己的內部目標是好的，在我們看來，如果這些預期伴隨著合理的警告，CEO 公開表達一些對未來的希望甚至是恰當的。但是，對於一家大公司來說，預測其每股收益將長期以每年例如15%的速度增長，就是在自找麻煩。
這是因為如此高的增長率只有極少數大型企業能夠維持。這裡有一個測試：檢查一下例如1970年或1980年收入最高的200家公司的記錄，統計一下自那時以來有多少家公司的每股收益以每年15%的速度增長。你會發現只有少數幾家。我敢跟你打一個非常重要的賭，2000年最賺錢的200家公司中，不到10家能在未來20年內實現15%的年每股收益增長。
高預測帶來的問題不僅僅是它們散布了毫無根據的樂觀情緒。更麻煩的是，它們腐蝕了 CEO 的行為。多年來，Charlie 和我觀察到許多例子，CEO 們為了達到他們宣布的收益目標而進行了不經濟的經營操作。更糟糕的是，在用盡了所有經營雜技之後，他們有時會玩弄各種會計遊戲來「湊數字」。這些會計詭計有滾雪球的趨勢：一旦一家公司將收益從一個時期轉移到另一個時期，之後發生的經營短缺就要求它進行更進一步的、必須更加「英勇」的會計操縱。這些可能將粉飾變成欺詐。（有人指出，用筆尖偷走的錢比用槍口偷走的更多。）
Charlie 和我傾向於對那些用花哨預測來吸引投資者的 CEO 經營的公司持懷疑態度。這些管理者中有一小部分會被證明是有先見之明的——但其他人將被證明是天生的樂觀主義者，甚至是騙子。不幸的是，投資者很難預先知道他們在和哪種類型的人打交道。
媒體報導的準確性
過去我曾警告過你們，不應相信你們讀到或聽到的關於 Berkshire 的一切——即使是由享有盛譽的新聞機構發布或播出的。事實上，當錯誤的報導由備受尊敬的媒體成員傳播時，它們尤其危險，僅僅是因為大多數讀者和聽眾知道這些渠道通常是可信的，因此相信它們所說的。
一個例子是《華爾街日報》12月29日刊登的關於 Berkshire 活動的一個明顯錯誤，這是一份總體上優秀且我一生都覺得有用的報紙。在頭版（而且是在版面上方，正如他們所說），《華爾街日報》刊登了一則新聞簡報，明確無誤地說我們正在購買 Conseco 和 Finova 的債券。這個項目引導讀者閱讀「貨幣與投資」版塊的頭條新聞。在那裡，在故事的第二段，《華爾街日報》再次毫無保留地報導說 Berkshire 正在購買 Conseco 和 Finova 的債券，並補充說 Berkshire 在每家公司都投資了「數億美元」。直到故事的第18段（此時已經跳轉到內頁），該報才略微含糊其辭，稱我們購買 Conseco 的行為是由「熟悉此事的人士」披露的。
嗯，沒那麼熟悉。誠然，我們購買了 Finova 的債券和銀行債務——儘管報導在數量上大錯特錯。但直到今天，Berkshire 和我都從未購買過 Conseco 的一股股票或一張債券。
Berkshire 通常由芝加哥的一位《華爾街日報》記者報導，他既準確又認真。然而，在這種情況下，「獨家新聞」是該報紐約一位記者的產物。事實上，29日對他來說是忙碌的一天：到下午早些時候，他已經在 CNBC 上重複了這個故事。立即，其他受人尊敬的新聞機構，僅僅依賴《華爾街日報》，像旅鼠一樣開始轉述同樣的「事實」。結果是：Conseco 股票當天在異常大的交易量下大幅上漲，使其在紐約證券交易所最活躍股票排行榜上名列第九。
在所有故事的重複傳播中，我從未聽到或讀到「謠言」這個詞。顯然，通常以謹慎用詞而自豪的記者和編輯，就是不肯在他們的報導中加上這個詞。但還有什麼描述比這更精確呢？當然不是通常的「消息人士稱」或「據報導」。
然而，一個名為「今日謠言」的專欄與許多自認為高於此類內容的新聞機構的自我形象不符。這些媒體成員會覺得發表這種公認的無聊內容，類似於《羅馬觀察報》開創一個八卦專欄。但無論他們躲在什麼委婉語後面，這些機構經常發布和播報的就是謠言。至少，讀者應得誠實的術語——一個警告標籤，就像身體健康處於危險中的吸煙者得到警告一樣，保護他們的財務健康。
憲法第一修正案允許媒體印刷或說幾乎任何事情。新聞業的第一原則應該要求媒體在決定那將是什麼時要一絲不苟。
其他事項
在去年的報告中，我們審視了當時關於在合併會計中使用「權益結合法」的激烈爭論。在我們看來，雙方提出的論點在某些方面很強有力，但在其他方面則存在嚴重缺陷。我們很高興財務會計準則委員會此後採用了一種替代方法，我們認為這種方法非常合理。
如果擬議的規則最終確定，我們將不再承擔每年大量的無形資產攤銷費用。因此，我們報告的收益將更緊密地反映經濟現實。（見第65頁。）所有這些都不會對 Berkshire 的內在價值產生影響。然而，你們的主席將個人受益，因為這些信件中需要解釋的項目將減少一個。
我隨函附上一份報告——由 Outstanding Investor Digest 慷慨提供——關於 Charlie 在去年五月 Wesco 年度股東大會上的發言。Charlie 在思考商業經濟學和投資事務方面比我認識的任何人都更出色，多年來我通過聽他講話學到了很多。閱讀他的評論將提高您對 Berkshire 的理解。
1985年，我們收購了 Scott Fetzer，不僅獲得了一家優秀的企業，還得到了 Ralph Schey 的服務，他是一位真正傑出的 CEO。Ralph 當時61歲。大多數公司，只關注日曆而不是能力，本只能從 Ralph 的才能中受益幾年。
相比之下，在 Berkshire，Ralph 經營 Scott Fetzer 長達15年，直到2000年底退休。在他的領導下，該公司向 Berkshire 分配了10.3億美元，而我們的淨購買價格為2.3億美元。我們反過來用這些資金收購了其他企業。總而言之，Ralph 對 Berkshire 現值的貢獻遠達數十億美元。
作為一名經理，Ralph 屬於 Berkshire 的名人堂，Charlie 和我歡迎他加入。
一點懷舊：整整50年前，我進入了 Ben Graham 在哥倫比亞大學的課堂。在那之前的十年裡，我喜歡——應該說是熱愛——分析、購買和出售股票。但我的業績並不比平均水平好。
從1951年開始，我的表現有所改善。不，我沒有改變飲食習慣或開始鍛煉。唯一的新成分是 Ben 的思想。很簡單，在大師腳下度過的幾個小時對我來說，遠比十年所謂的獨立思考更有價值。
除了是一位偉大的老師，Ben 還是一位了不起的朋友。我對他的虧欠是無法估量的。
股東指定捐款
大約97%的合格股份參與了 Berkshire 的2000年股東指定捐款計劃，捐款總額為1690萬美元。關於該計劃的完整說明請參見第74-75頁。
累計來看，在該計劃的20年裡，Berkshire 根據我們股東的指示共捐款1.64億美元。Berkshire 其餘的捐贈由我們的子公司進行，它們堅持在被收購前盛行的慈善模式（除了它們以前的所有者自己承擔個人慈善的責任）。總體而言，我們的子公司在2000年捐款1830萬美元，包括價值300萬美元的實物捐贈。
要參與未來的計劃，您必須擁有以實際所有人的名義登記的 A 級股票，而不是以經紀人、銀行或存管機構的名義登記。未在2001年8月31日如此登記的股份將沒有資格參加2001年的計劃。當您收到我們的捐款表格時，請及時寄回，以免被擱置或遺忘。在截止日期之後收到的指定將不被接受。
年度股東大會
去年的年度股東大會我們搬到了 Civic Auditorium，效果非常好。我們將於4月28日星期六再次在那裡開會。大門將於上午7點敞開，電影將於上午8:30開始，會議本身將於上午9:30開始。中午將有短暫的休息時間用餐，Civic 的特許攤位將提供三明治。除了那段插曲，Charlie 和我將回答問題直到下午3:30。
未來幾年，Civic 是我們唯一的選擇。因此，我們必須在周六或周日舉行會議，以避免工作日可能出現的交通和停車噩夢。然而，不久之後，Omaha 將有一個新的會議中心，配備充足的停車位。假設屆時該中心可供我們使用，我將徵求股東意見，看你們是否希望恢復到周一開會。我們將根據大多數股東而非股份的意願來決定。
本報告隨附的委託材料附件解釋了您如何獲取參加今年會議和其他活動所需的資格證。至於機票、酒店和汽車預訂，我們再次簽約 American Express (800-799-6634) 為您提供特別幫助。按照我們通常的方式，我們將安排巴士從較大的酒店接送您往返會場。會後，巴士將返回酒店並前往 Nebraska Furniture Mart、Borsheim's 和機場。即便如此，您可能會發現有輛車很有用。
今年我們增加了許多新公司到 Berkshire，所以我不會詳細介紹我們將在會議上銷售的所有產品。但請準備好帶回家從磚塊到糖果的各種東西。然而，有一款新產品值得特別注意：Bob Shaw 設計了一款3x5英尺的地毯，上面有 Charlie 非常逼真的肖像。顯然，如果銷量不佳迫使我們大幅降價，對 Charlie 來說會很尷尬——應該說是羞辱——所以請加把勁，盡自己的一份力。
GEICO 將設立一個展位，由來自全國各地的多位頂級顧問負責，隨時準備為您提供汽車保險報價。在大多數情況下，GEICO 都能為您提供特殊的股東折扣（通常是8%）。帶上您現有保險的詳細信息，看看我們是否能為您省些錢。
周六在 Omaha 機場，我們將像往常一樣展示 Executive Jet 的一系列飛機供您參觀。只需向 Civic 的 EJA 代表詢問觀看這些飛機的事宜即可。如果您在週末購買了我們認為適當數量的物品，您很可能需要自己的飛機才能把它們帶回家。
在 Nebraska Furniture Mart，位於道奇街和太平洋街之間72街的75英畝土地上，我們將再次舉行「Berkshire 週末」定價活動，這意味著我們將向股東提供通常只給予員工的折扣。我們四年前在 NFM 開始了這種特殊定價活動，「週末」期間的銷售額從1997年的530萬美元增長到2000年的910萬美元。
要獲得折扣，您必須在4月25日星期三至4月30日星期一之間進行購買，並出示您的會議資格證。該期間的特殊定價甚至適用於幾家通常有嚴格禁止打折規定的知名製造商的產品，但本著我們股東週末的精神，他們為您破例。我們感謝他們的合作。NFM 的營業時間為工作日上午10點至晚上9點，週六和周日上午10點至下午6點。
Borsheim's——全國最大的珠寶店，僅次於 Tiffany's 曼哈頓店——將舉辦兩場僅限股東參加的活動。第一場將是4月27日星期五晚上6點至10點的雞尾酒招待會。第二場，主要的盛會，將於4月29日星期日早上9點至下午5點舉行。股東價格將在周四至週一提供，因此如果您希望避開周五晚上和周日聚集的大量人群，請在其他時間前來並表明您是股東。周六，我們將營業至下午6點。Borsheim's 的毛利率比其主要競爭對手低整整二十個百分點，所以您買得越多，省得越多（至少我的家人總是這麼告訴我）。
在 Borsheim's 外的購物中心，我們將邀請當地橋牌專家在周日與我們的股東一起打牌。通常和我們在一起的 Bob Hamman 今年將在非洲。不過，他已承諾在2002年到場。兩次美國象棋冠軍 Patrick Wolff 也將在購物中心，蒙眼挑戰所有來者！去年，Patrick 同時下了多達六盤棋——蒙眼布牢牢戴著——並擊敗了他的對手。
好像所有這些還不足以考驗您的技能，我們今年的 Borsheim’s 奧林匹亞還將包括 Bill Robertie，他是僅有的兩位兩次贏得雙陸棋世界冠軍的選手之一。雙陸棋可能是一個涉及大筆金錢的遊戲，所以帶上您的股票證書。
Gorat's——我最喜歡的牛排館——將再次在會議前的周日晚上專門為 Berkshire shareholders 開放，並將從下午4點營業到晚上10點。請記住，您在周日沒有預訂的情況下不能來 Gorat's。要進行預訂，請在4月2日（但不能更早）致電402-551-3733。如果周日訂滿了，試試您在城裡的其他晚上光顧 Gorat's。如果您點一份稀有的 T 骨牛排配雙份薯餅，您將證明自己是美食家。
通常的棒球比賽將於周六晚上7點在 Rosenblatt Stadium 舉行。今年 Omaha Golden Spikes 將迎戰 New Orleans Zephyrs。Ernie Banks 將再次到場——勇敢地——面對我的快速球（曾經測速為95 mpm——每月英里）。
我去年的表現並非最佳：我花了五球才投出一個像樣的好球。而且，相信我，當你找不到本壘板時，站在投手丘上會很孤獨。最後，我投進了一個，Ernie 將球猛擊到左外野。在我被換下場後，在場的許多體育記者問我給 Ernie 投了什麼球。我引用了 Warren Spahn 在 Willie Mays 將他的一記投球打成本壘打（Willie 在大聯盟的第一支）後說的話：「對於前六十英尺來說，那是一個絕妙的投球。」
今年情況會有所不同。我不想透露我的底牌，這麼說吧，Ernie 將不得不面對一個他從未見過的投球。
我們的委託說明書包含有關獲取比賽門票的說明，以及大量其他信息，應有助於您享受您在 Omaha 的訪問。鎮上將有很多活動。所以來參加伍德斯托克週末，並在 Civic 加入我們的資本主義慶典吧。
Warren E. Buffett 董事會主席 2001年2月28日