開場白
WARREN BUFFETT：早安。我是 Warren，他是 Charlie。
他聽得見，我看得見。這就是我們合作的原因。（笑聲）
我想對影片做一個更正。我的快速球是用慢動作拍攝的。他們試過正常速度，但你根本看不到，所以——（笑聲）
我們今天的流程是宣布幾件事，我們的盈餘，並向各位介紹董事。但一旦結束，我們就會進入提問環節。提問時間將持續到中午。
我們將休息一小時，下午一點回來。在分會場的各位可能會發現屆時可以進入主會場。
提問將持續到下午三點半，然後我們將召開年度會議，也就是業務會議，為那些還在場的各位舉行。屆時，我們將進行董事選舉。
介紹董事會成員
WARREN BUFFETT：但因為並非所有人都會在那時在場，我想向各位介紹董事會成員，我會請他們起立。
如果各位能在他們全部起立後再鼓掌，或者甚至在那之後再鼓掌——（笑聲）——這樣會讓——這樣會讓會議非常有秩序。
那麼，讓我們從 Howard Buffett 開始。按字母順序我是下一個。我們的新董事，Steve Burke。
他們沒聽到要一直站著的部分，不過沒關係。他們通常相當聽話，但是——（笑聲）
Susan Decker。Bill Gates。David Gottesman，Sandy Gottesman。Charlotte Guyman。
Don Keough 今天無法出席。他剛動了一個大手術，但恢復得很好。他在觀眾席裡有很多朋友，明年他會和我們在一起。
Charlie，我們已經介紹過了。Tom Murphy。Ron Olson，我們影片中的經理。以及 Walter Scott。
現在你們可以為這個團隊瘋狂鼓掌了。（掌聲）
經濟「蹣跚」復甦略有起色
WARREN BUFFETT：現在，在我們開始提問之前，我們有第一季度的初步盈餘數字。
我想請放映師放上幻燈片 A。這些數字並沒有什麼特別令人驚訝的地方，但我們想提供給各位。放上去了嗎？好的。如果你們稍後對這些有任何問題。
我們在業務中看到的是，幾個月前那種蹣跚的復甦，似乎在三月和四月加速了。
我們那些服務廣泛行業的業務，例如鐵路公司、Marmon 或 ISCAR，我們看到了相當不錯的增長。雖然離幾年前的水平還有很長的路要走，但幾個月前復甦中非常零星的趨勢，在過去幾個月裡似乎明顯增強了不少。
我們總是鼓勵大家關注營運盈餘。我們那裡有我們投資和衍生性金融商品業務的數字。
我們真的不認為它們在季度基礎上有任何意義。顯然，它們在多年期間是有意義的。我的意思是，多年來我們透過資本利得累積了大量的淨資產。但在任何一個季度，它們絕對沒有任何意義。
你會注意到我們報告的另一件事。我們甚至沒有列出——當我們普遍發布時必須列出——但我們甚至沒有列出每股盈餘。我們在任何季度或任何年份都不關注那個數字。
我們關注的是價值的累積。我們真的認為，過度關注季度盈餘，不僅對投資者來說可能是個壞主意，我們認為對管理者來說更是個糟糕的主意。
如果我告訴我們的經理，我們本季度將賺取 3 元 1 角 7 分半，你知道，他們可能會做點手腳，以確保我們最終真的達到那個數字。
幾個月前發表了一項非常有趣的研究，檢查了數千份盈餘報告。
他們沒有像通常報告那樣精確到分，而是多計算了一位小數。當然，如果你多計算一位小數，如果是 4 或更少，你就向下取整，如果是 5 或更多，你就向上取整。
他們發現，出現了統計上不可能的少量——非常小的數量——的 4，因為如果他們達到 0.4 分，會計部門的某個人總能設法找到另外的 0.1 分，這樣他們就可以向上取整。這不是偶然的。
而且，你不想——在我們看來，我們認為考慮試圖報告你前幾個月向華爾街分析師低聲透露的某個美分數字，是一種糟糕的做法。
在 Berkshire，我們可能把這一點推向了極致。但我們總是將企業視為一個整體。我們考慮的是隨著時間的推移建立價值。
我們不擔心每股盈餘，也不擔心投資收益或損失。
Charlie 可能想在這方面發表一些看法。Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我同意你的看法。（笑聲）
WARREN BUFFETT：是的。他是完美的副董事長。（笑聲）沒有比他更好的了。好的。
有了這個開場白——我們其實可能應該就此打住。（笑聲）
介紹記者小組
WARREN BUFFETT：我們將輪流向這裡的三位記者組成的專家小組提問。我們有《Fortune》雜誌的 Carol Loomis 在——在最右邊。（掌聲）
我們沒有完全按字母順序排列。我們有來自《The New York Times》的 Andrew Ross Sorkin。（掌聲）
還有 CNBC 的 Becky Quick。（掌聲）
Andrew 顯然是為了在提問順序中排得更靠前而爭取到那個座位的，但我可能會堅持按字母順序來。
我們將在我們的記者之間輪流提問，然後我們將繞著這裡的禮堂走，那裡的人們是隨機選出來提問的。
我們也會去，我想只有一個分會場；我們有很多分會場，但我們不會去所有的分會場。
高盛辯護
CAROL LOOMIS：然而，Warren 和 Charlie 可能足夠聰明，猜到第一個問題將會是關於主題 A，也就是 Goldman Sachs。
我收到了幾封關於 SEC 對 Goldman 提起訴訟的電子郵件，每一封都提出了關於這個問題的不同疑問。
我綜合了這些問題中的幾個想法，並感謝 Greg Firman (PH)、Morgan Stanley 的 Kai Pan (PH)、Brian Chan (PH) 和 Vic Timono (PH)，問題如下：
Warren，每年在 Berkshire 的影片中，今天你又這樣做了，你使用了 Salomon 危機中的片段，在其中你告訴國會，你警告過 Salomon 的員工，如果他們讓公司聲譽受到一絲損害，你的反應將是無情的。
顯然，由於 SEC 的行動，Goldman Sachs 已經損失了聲譽。你能告訴我們你對這起訴訟的反應嗎？鑑於此，你對 Berkshire 在 Goldman 的大筆投資有何反思？
鑑於你自己的 Salomon 經驗，你會給 Goldman 的董事會和管理層什麼建議？
WARREN BUFFETT：好的。每次你問我這些多重問題，我可能需要回頭找你確認所有部分。
但是，嗯，讓我們從交易開始，因為那才是重要的。
幾週前的一個星期五，一項名為 ABACUS 的交易成為了 SEC 訴狀的主題。我想訴狀大約有 22 頁。而且我認為，關於那筆交易的性質，至少——可能在我讀到的大部分報導中，存在一些報導失實，當然不是故意的，但報導失實。
所以，我想——這會花一點時間，但我認為這是一個重要的主題。我想先仔細說明一下那筆交易。然後我們會進一步討論那些給 Carol 發電子郵件的人提出的問題。
這筆交易，ABACUS 交易，有四個輸家，但我們將關注其中兩個。
Goldman 本身就是一個輸家。我相信他們並不想成為輸家。他們未能賣出交易的一部分——一部分交易——於是他們自己保留了，我想他們因此損失了 9000 萬或 1 億美元。
但主要的輸家，就實際現金支出而言，是歐洲一家非常大的銀行，名為 ABN AMRO，後來成為 Royal Bank of Scotland 的一部分。
那麼，ABN AMRO 做了什麼——他們為什麼會虧損？他們虧損是因為他們實際上擔保了另一家公司 ACA 的信用。
ABN AMRO 的業務是判斷信用，決定他們自己接受哪些信用，擔保哪些信用。
實際上，他們做了保險界稱為「代出單」(fronting) 的交易，這實際上意味著擔保另一方的信用。
我們在 Berkshire 做過很多次。我們因此獲得報酬。人們不想要 XYZ 保險公司的信用，但他們說如果我們擔保，他們就會接受 XYZ 的保單。Berkshire 多年來透過擔保賺了很多錢。
Charlie 可能還記得 1970 年代初，我們遇到了一些非常不誠實的人，我們虧了錢，當時虧了不少錢，因為我們擔保了一個後來證明不太好的人的信用。
碰巧是 Lloyd's 的一些辛迪加，說來也怪。但他們找到了方法，在我們名字在上面時不付款。
所以 ABN AMRO 同意擔保一家名為 ACA 的公司約 9 億美元的信用。他們為此獲得了報酬，這在 SEC 的訴狀中有記載。雖然不常被提及，但他們獲得了報酬，大約是 17 個基點，也就是 1% 的 17/100。
所以他們承擔了 9 億美元的信用擔保風險。他們得到了大約 160 萬美元的報酬。而被他們擔保信用的公司破產了，所以他們不得不支付 9 億美元。我很難對一家銀行做了一筆愚蠢的信用交易感到非常同情。
但是讓我們看看 ACA，因為他們算是交易的核心。
ACA，你從大多數新聞報導中可能不太了解這一點，ACA 是一家債券保險公司。現在，他們最初是一家市政債券保險公司。他們擔保各種信用，他們像 Ambac，像 MBIA，像 FGIC，像 FSA。
所有這些公司——我們幾年前在報告中寫過這個——所有這些公司最初都是承保市政債券。其中一些始於 30 年前。承保市政債券曾是一項大業務。
然後市政債券業務的利潤率開始受到擠壓。那麼他們做了什麼呢？他們沒有堅持自己了解的業務並接受較低的利潤，而是走出去，進入了承保結構性信貸和各種其他交易的業務。
幾年前我在年度報告中將他們的活動描述得有點像 Mae West 所說的：「我曾經是白雪公主，但我墮落了。」（笑聲）
這些債券保險公司——幾乎所有公司都這樣做了——這些債券保險公司涉足了承保他們不太了解但可以賺更多錢的東西。
ACA 這樣做了，MBIA 這樣做了，AMBAC 這樣做了，FGIC 這樣做了，FSA 這樣做了，他們都陷入了困境，每一個都是。
那麼，債券保險公司承保結構性信貸或其他非市政債券有什麼問題嗎？沒有。但你最好知道你在做什麼。
有趣的是，Berkshire Hathaway，當這些其他公司陷入困境時，進入了市政債券保險業務。
我們承保的東西幾乎與 ACA 或其他人承保的東西相同，不同之處在於我們認為我們更了解我們在做什麼。我們得到的報酬比他們好，而且我們避開了我們不了解的事情。
我們從未承保過 CDO；我們從未承保過任何類型的 RMBS 交易或類似的東西。
但我想給你們一個我們確實承保過的例子，因為我認為這有助於你們更好地理解這個 ABACUS 交易。所以如果——如果放映師能放上幻燈片 1，我將向你們描述一筆交易。
當你——當你看這個——它在那裡了嗎？是的。幾年前有人來找我們。我稍後會告訴你名字。但是一家大型投資銀行幾年前來找我們。
當時，我們定期承保債券。我們在這裡承保了 Omaha Public Power District 的債券，你們很多人都熟悉。我們承保了 Nebraska——Methodist Hospital 的債券，就在離這裡六七英里的地方。
我們告訴人們，如果 Nebraska Methodist Hospital 不支付其債券，Berkshire Hathaway 將會支付。在他們的情況下，我們這樣做的金額約為 1 億美元。所以我們從事的是承保債券的業務。
幾年前，有人來找我們，一家大型投資銀行，他們說：「看看這個投資組合。」
正如你所看到的，上面有一大堆州的名稱。是的，它在那裡。金額差異很大。佛羅里達州有 11 億美元；加利福尼亞州只有 2 億美元。
他們對我們說：「你們願意為這些州的債券提供保險嗎？保證這些州的債券在未來 10 年內會支付？如果任何一個州不支付，你們作為保險人就必須支付。」
我看了看清單，Ajit Jain 也看了看清單，我們必須決定，A）我們是否足夠了解來承保它們，以及 B）我們應該收取多少保費，因為這就是我們從事的業務。
我們不必承保它們。我們可以說：「算了。我們不夠了解，無法做決定。」但我們做了決定，我們提出以大約 1.6 億美元的價格為這些債券提供 10 年的保險。
所以我們收取了略高於 1.6 億美元的保費，而另一方，他們稱之為交易對手，另一方，在 10 年內，得到一個保證，如果這些州不支付，我們將像他們支付了一樣支付。
這就觸及了 SEC 針對 Goldman 案——或訴狀——的核心。有人帶著這份清單來找我們；我們沒有憑空想出這份清單。是另一方來找我們的。
現在，大約有四種可能性。我現在告訴你兩年前來找我們的那一方是誰：是 Lehman Brothers。所以 Lehman Brothers，大致有四種可能性。
Lehman Brothers 可能擁有這些債券，並希望獲得信用保護。他們可能只是看空債券市場，實際上是在做空這些債券，並利用這種方法作為做空的方式。
他們可能有一個擁有這些債券的客戶，想要購買信用保護。
或者他們可能有一個看空這些債券的客戶，只是想做空。
我們不在乎存在哪種情況。評估債券風險並確定適當的保費是我們的工作。
如果他們告訴我 Ben Bernanke 是交易的另一方，對我來說也沒有任何區別。
如果我必須關心交易的另一方是誰，我就不應該承保債券。他們本可以告訴我 Charlie 是交易的另一方。（笑）
所以，實際上，我們對待這些債券的方式與 ACA 對待提交給他們的債券完全相同。
現在，ACA 說，對於提交給他們的 120 支債券清單，他們說：「其中大約有 50 支我們願意承保。」
然後他們回去進行了協商，又承擔了其中的 30 支。
我們大概可以說：「我們不太喜歡德克薩斯州的 11.5 億，我們寧願你多給我們一些佛羅里達州的」，或者類似的話。
我們沒有這樣做。我們只是接受了提交的清單。所以我們承保的完全是對方提供的清單。
在 ABACUS 交易中，這有點像相互——協商——決定哪些債券被包括在內。
最後，ABACUS 交易中包含的債券很快就全都下跌了。
在 2007 年初，它們會這樣做並不是那麼明顯，正如你可以透過研究一個叫做 ABX 指數的東西看到的那樣。
但是房地產泡沫——實際上是狂熱——在 2007 年開始破裂。
現在，我們承保的這些州也可能出現問題。你可以說他們有巨額的養老金義務，也許做空它們的另一方比我們更了解這一點，但是，你知道，那是我們的問題。
我的意思是，如果我們想承保債券，就 ACA 的情況而言，就 MBIA 的情況而言，他們有專門的團隊來做。我們在 Berkshire 只用了幾個人。
但我完全看不出——我的意思是，如果我們在這些債券上損失了很多錢，我不會去找交易的另一方說：「天哪，你佔了我的便宜。」
我不在乎 John Paulson 是否在向我做空這些債券。他不用擔心我會聲稱他對這些州的財政狀況有更優越的了解或類似的事情。
所以這基本上就是 ABACUS 交易。我認為爭論的核心是 Paulson 比債券保險公司更了解這些債券。
我猜債券保險公司僱傭的人比 John Paulson 的公司還多，他們只是做出了——事後看來是——一個愚蠢的保險決定。
而且，在我看來，交易的另一方是 John Paulson，還是 Goldman Sachs，還是 Berkshire Hathaway，根本沒有任何區別。
假設我們在 2007 年初決定以某種方式做空房地產市場。如果我們這樣做了，我認為任何人都不應該責怪我們持有我們的頭寸。我們沒有這樣做。或者如果我們持有多頭頭寸。
我想在我們討論 Carol 問題的其他部分之前，我會請 Charlie 就此發表評論，因為 Charlie 有法律學位，並且在其他方面優於我，所以我們會聽聽他的看法。
CHARLIE MUNGER：嗯，我的態度很簡單。這是 SEC 委員們以三比二做出的決定，而通常情況下他們是一致行動的。
如果我當時在 SEC，我會投票支持少數的兩位委員，而不是支持授權提起訴訟的三位委員。
WARREN BUFFETT：Carol，你能提一下我們可能還沒回答的那三個部分嗎？然後我會處理這個。
但我真的覺得理解這筆交易很重要。我還沒有看到——我看到 ACA 被稱為投資者。ACA 確實有一個管理公司，但它是由 ACA 100% 擁有的。
ACA 就是一家債券保險公司，純粹而簡單。他們有這個——事實證明非常簡單——他們組織的一部分做這個那個。但 ACA 虧損是因為他們是一家債券保險公司。
是的，Carol？
CAROL LOOMIS：嗯，我假設你已經涵蓋了「你能告訴我們你對這起訴訟的反應嗎」這部分。所以下一部分是你的反思，鑑於此，關於 Berkshire 在 Goldman 的大筆投資。
然後第三部分是，鑑於你的 Salomon 經驗和你所植入的聲譽線索，你所植入的那些話，你會給出什麼建議。這是最後兩個部分。
WARREN BUFFETT：諷刺的是，非常諷刺的是，這可能在某種程度上幫助了我們在 Goldman 的投資，因為我們有 50 億美元的優先股，每年付給我們 5 億美元。
Goldman 有權利，法律權利，以面值的 110% 回購。所以只要他們想，他們就可以給 Berkshire 55 億美元，擺脫掉這個每年耗費他們 5 億美元的優先股。
如果我們拿到那 55 億美元，我們會立即將其投入非常短期的證券，在今天的情況下，可能每年產生 2000 萬美元左右的收益。
所以 Goldman 每過一天不贖回我們的優先股，就是銀行裡的錢。有人指出，我們的優先股每秒付給我們 15 美元。所以當我們坐在這裡，滴答——（笑聲）——滴答，滴答，滴答，每一聲滴答就是 15 美元。（掌聲）
我不想讓那些滴答聲消失。（笑）
我就是喜歡它們。它們在我睡覺的時候繼續響——（笑聲）——週末也響。
坦白說，Goldman 很想擺脫那筆優先股。我的意思是，他們之所以同意賣給我們那筆優先股，只是因為那時正處於危機的頂峰。
美國，我不確定是政府的哪個部門，可能是聯準會，但他們一直在告訴那些接受了 TARP 資金的公司，是否可以增加股息，是否可以贖回優先股，諸如此類。
到目前為止，可能聯邦政府一直在幫我們一個大忙，告訴——甚至在這件事發生之前——他們可能一直在告訴 Goldman，「在我們告訴你可以之前，你不能贖回那筆優先股。而且你不能增加股息。」
他們對所有 TARP 公司都相當強硬。這一點沒有被過多宣傳，但請相信我，情況就是如此。
所以我只是坐在這裡希望——基本上，希望聯準會，或者無論是誰——會——繼續——相當強硬，在讓 Goldman 贖回我們的優先股方面。但這不會永遠持續下去。
我認為——我認為最近的發展可能已經將我們優先股的贖回推遲了一段時間，所以滴答，滴答，滴答——（笑聲）——將會繼續，我們每年將獲得 5 億美元，而不是 2000 萬美元。
我們喜歡這項投資，我預計——關於失去聲譽的問題。
毫無疑問，僅僅是這項指控就導致公司失去聲譽，顯然過去幾週的媒體報導，它們造成了傷害。它們傷害了一家公司。它們可能損害士氣，很多事情。沒有——這遠非致命或類似的事情，但它造成了傷害。
順便說一句，Goldman Sachs 在 Penn Central 事件中遇到過情況，那是 30——40 年前了。那時也造成了傷害。
他們在 Boesky 事件中與一個人有關聯，那時也造成了傷害。這對當時執掌 Goldman 的 John Weinberg 來說是巨大的痛苦來源。
但我認為，對某事的指控並不屬於我所說的失去聲譽的範疇。如果某事被證實，那麼你必須審視它。
我的建議是，在某種緊急情況下——當發現或指控某種違規行為時，你知道，基本上，你在我們的影片中看到了 Ron Olson，他是團隊的經理。
當我們在 Salomon 一起處理類似情況時，我們的座右銘是：「做對。做快。公佈。了結。」（Get it right. Get it fast. Get it out. Get it over.）
但是，「做對」是第一位的。我的意思是，你必須掌握正確的事實，因為如果你公佈了錯誤的事實，你會被扼殺，而且事後無法彌補。
但這確實意味著有時需要一些延遲。你必須從自己的組織內部收集資訊，而且你處於守勢。
我不會——我完全不因為 SEC 提出指控而對 Goldman 持有偏見。如果這導致了更嚴重的事情，你知道，到那時我們會審視情況。
但就我所看到的 ABACUS 活動而言，我只是不——我看不出這與我幾年前抱怨提交給我承保的市政債券清單有任何不同。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我完全同意。但我也認為，每個企業都應該拒絕很多完全合法和正當可以接受的業務。
換句話說，商業的標準不應該是合法的和方便的。標準應該有所不同。
而且我認為美國沒有哪家有影響力的投資銀行沒有接納太多卑劣的客戶，交易太多卑劣的證券。
WARREN BUFFETT：我同意這一點。但是，Charlie——（掌聲）——你認為我們當時應該做我們的市政債券交易嗎？
CHARLIE MUNGER：我認為這比你想像的更接近臨界點。
WARREN BUFFETT：（笑）好的。
我們現在可能承保了 400 億美元左右的市政債券。在過去一年裡我們做得很少，不是因為 Charlie 剛才表達的觀點，而是基本上因為價格不對，保費不對。
而其他人對保費不對的反應是承擔更多風險。而我們對保費不對的反應只是去打高爾夫球或做點別的，告訴別人等保費對了再給我們打電話。
我確實想——Charlie 和我會就華爾街發生的許多活動發表我們的看法，我們確實認為很多事情是錯誤的。
不過，我確實想指出，我們與 Goldman 的經驗可以追溯到 44 年前。在那些年裡，我們透過他們購買的企業比透過任何其他華爾街投資銀行都多。我們可能做了更多的融資。
他們幫助建立了 Berkshire Hathaway。我們也和他們進行交易。
我們不聘請他們擔任投資顧問。他們有龐大的投資顧問業務，你知道，我們對此的反應是：「不用了，謝謝。」你知道，我們從事的是自己做決定的業務。
但是當我們和他們交易時，他們很可能向我們賣空我們正在購買的股票。你知道，他們可能為自己的帳戶購買一些我們正在出售的股票。
他們沒有義務向我們透露他們的頭寸，就像我們不需要向他們解釋我們的理由或我們在我們的頭寸中所做的事情一樣。
我們在那裡是以非信託關係行事，而在我看來，當他們與我們交易時，他們也是以非信託關係運作。
現在，如果他們代表我們進行收購或融資，那就是另一回事了。
但我會說，我們與 Goldman Sachs 進行了很多非常令人滿意的交易。
我不想延長這個話題。我不會在更多問題上這樣做。但我想——這裡有些人會記得這個——我想帶你們回到 Charlie 和我做的第一個債券發行。
那是我們的處女航，大概在 1967 年。是的。如果我們可以放上幻燈片 2，我會請你們注意——
這是 1967 年的一次發行。我們剛買了一家百貨公司，我們有一家名為 Diversified Retailing 的公司。現在，Diversified Retailing 只擁有一家零售業務，但那時候我們有點想像力，所以我們稱之為 Diversified Retailing。（笑聲）
我們出去籌集 550 萬美元。來自 Omaha 的 Charlie Heider，你們很多人都認識他，幫助我進行了融資。
你會注意到我們那裡的墓碑廣告頂部兩行寫著「New York Securities」和「First Nebraska Securities」。
他們是主承銷商。按照墓碑廣告的慣例，下面列出了一組承銷商，他們通常按照參與程度排列。
換句話說，他們參與得越多，在名單上的位置就越靠前，主承銷商在最上面。除了這一個，我見過的每個墓碑廣告都是如此。
而在這一次發生的是，我們在籌集 550 萬美元時遇到了困難。我打電話給 Goldman Sachs 的 Gus Levy，我打電話給 Kidder Peabody 的 Al Gordon。那時候他們是華爾街最負盛名的兩家公司。
我說：「你們能幫幫我嗎？我們試圖籌集 550 萬美元，但沒有人願意給 Charlie 和我 550 萬美元。我們找來的承銷商很難完成任務。」Gus Levy 和 Al Gordon 都對我說：「Warren，我們會認購很大一部分。」
如果你放——如果你放上幻燈片 3，你會看到承銷商名單，突出顯示的 Goldman Sachs 和突出顯示的 Kidder Peabody 實際上是第二大承銷商。但他們太羞於與我們這個微不足道的小公司聯繫在一起，以至於他們要求我們把他們的名字去掉。（笑聲）
他們想用化名給我們錢。（笑聲）
但他們確實——他們確實幫助了我們。他們確實幫助了我們。相信我，當時很多人並沒有幫助我們。我對那些長期以來一直很好地照顧 Berkshire 的人記憶猶新。
Al Gordon 去年去世了，享年 107 歲。他工作到 104 歲。他是一個了不起的人。Gus Levy 是一個了不起的人。我感謝他們的參與，儘管他們確實想用化名來做。（笑聲）
蒙格：「我會讓 Paul Volcker 看起來像個娘娘腔」
WARREN BUFFETT：好的，我們去——我們去 1 區，我們會縮短回答時間。（笑）
觀眾：早安，Buffett 先生和 Munger 先生。我的名字是 Guy Pope，來自俄勒岡州波特蘭市。
我對國會目前正在制定的金融改革有何看法感到好奇。具體來說，您認為有哪些好主意應該納入法案，又有哪些壞主意您認為應該排除在外？
WARREN BUFFETT：Charlie，這有 1550 頁，你負責前 1500 頁，我負責最後 50 頁。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：嗯，我認為現在美國沒有人，包括國會裡的人，知道會發生什麼。我的猜測是，他們大多數人也沒有讀過這個法案。
所以我認為我們都處於懷疑之中——（掌聲）——關於將會發生什麼。
對我來說，有一件事非常清楚，那就是我們的政府體系，監管大型投資銀行的體系，是如此寬鬆，而且投資銀行文化具有一種特性，兩者共同導致，在壓力下，除了 Goldman Sachs 之外的每家大型投資銀行都會崩潰。
一個如此可能崩潰，對國家如此重要的體系，應該被改變，使其在允許銀行和投資銀行做的事情上不那麼寬鬆。人們現在正在思考這個問題。
銀行和投資銀行非常討厭失去投資靈活性的想法。例如，在 JPMorgan Chase 維持世界上最大的衍生性金融商品帳簿。
他們討厭放棄那些東西。但這並不意味著允許他們繼續像過去那樣做對國家有利。
WARREN BUFFETT：根據你對該法案的了解，我知道你沒有讀完所有 1550 頁，但你今天會投票支持它嗎？
CHARLIE MUNGER：我對它了解得實在不夠多。我知道如果我是美國的仁慈獨裁者我會做什麼。我會讓 Paul Volcker 看起來像個娘娘腔。（笑聲和掌聲）
WARREN BUFFETT：你想說得更具體一點嗎？這幅畫面很有衝擊力。（笑）
想說得更具體一點嗎，Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我會減少允許的活動。如果你實際上在利用政府的信用來幫助你的企業運營，你不應該有一堆數万億的財務報表，即使你是企業的合夥人也無法真正理解。
這太瘋狂了。系統中引入的複雜性相當適得其反。當然，事實證明人們無法真正控制它。
所以我認為我們需要一個新版本的 Glass-Steagall 法案，大幅限制——（掌聲）——商業銀行和投資銀行被允許做的事情。
他們應該有更簡單、更安全的經營模式。
當我們擁有一家儲蓄貸款協會時，它能使用的業務範圍非常有限。當然，它的存款有政府信用擔保。
總的來說，只要業務範圍相當有限，儲蓄貸款協會就能避免麻煩。但是你給予人類靈活性，讓他們在回購協議系統和其他系統下，利用絕對無限的信貸，隨心所欲地做任何事情，他們就會完全瘋掉。當然，他們確實這樣做了。
我們不應該為先前的交易提供抵押品
WARREN BUFFETT：好的。在那個愉快的註腳下，我們轉向 Becky。（笑聲）
BECKY QUICK：我們收到了很多關於即將出台的金融監管立法的問題。這個問題來自 Jay Gelb，他想跟進 Pope 先生剛才提出的觀點。
「即將出台的金融改革立法對 Berkshire 的預期影響是什麼？特別是，Berkshire 現有的 630 億美元衍生性商品合約可能需要追加多少額外抵押品？Berkshire 是否會因此而過於接近其 200 億美元現金的最低要求？」
WARREN BUFFETT：是的。據我目前對該法案的理解，幾天前提出的那個版本——我可能錯了，但我認為我理解它並且讀了相關章節——要求將是零。
如果我們被發現——Berkshire 被發現——是——我不知道法案中的確切術語——但基本上，對系統構成危險，由財政部長，或者我相信是某個委員會，那麼我們可能被要求為追溯性合約——為過去簽訂的合約——提供抵押品。
我認為，當我們有 250 份合約而其他公司有 100 萬份合約時，我們被視為對系統構成危險的可能性——《華爾街日報》不久前將我們的頭寸描述為「巨大」。
你知道，我們的頭寸，無論是以名目價值、負債還是許多衡量方式來看，都只有其他幾個非常大型機構的 1%。
所以我——我真的想知道，如果你用「巨大」這個詞來形容我們的頭寸，你會用什麼詞來形容那個頭寸的 100 倍？
那一定是某個潛藏在某處的形容詞，用來形容那些其他的頭寸。
十年前我們收購 Gen Re 時，我們有 23,000 個頭寸。我們隨即迅速處理掉了所有頭寸，只剩下不到一百個。
所以我們絕對，在我看來，我們沒有任何問題。
不過，如果出於任何原因，財政部或這個委員會回過頭來，也許在某個更具掃蕩性的聲明中決定，他們希望所有過去的合約都得到抵押，我們顯然會遵守。
我們也會覺得我們應該得到可觀的補償，因為在談判那些合約時，有抵押合約有一個價格，無抵押合約有另一個價格。
所以，如果我以 10 萬美元的價格把我的房子賣給你，如果帶家具的話想要 12 萬美元，但你說：「我以 10 萬美元買不帶家具的」，然後國會後來通過法案說：「所有房子都必須帶家具出售，順便說一句，這具有追溯效力」，如果我現在把家具給你，我想要一些補償。也許有點不合理。
我們確實認為——嗯，就在一週前，一家非常大的投資銀行向我們提供了一份股票賣權合約，基本上是相同的，是一份 10 年期合約。
他們願意支付給我們的價格是，無抵押 750 萬美元，有抵押 1100 萬美元。所以有非常大的不同——有抵押合約是需要付出代價的。
我們選擇放棄了過去可能因為同意抵押而能額外收到的約 10 億美元保費。
除少數例外，我們拒絕了。我們會覺得，如果我們不得不為它們提供抵押，我們將有權獲得公平的補償，我們希望法案中有這樣的措辭。
順便說一句，財政部長 Geithner——我們放上幻燈片 7。我們有他 12 月 2 日在參議院農業委員會的證詞。如你所見，他在過去合約的神聖性方面作證非常有力。
但如果法案明天通過，按照它對我們和我們的律師的解讀，我們將不必投入一分錢。
而且我認為，在 Berkshire Hathaway 之前，可能會有其他一些公司被確定為對系統構成危險。
所以我真的——我看不出任何——我看不出任何後果，除非有某種全面的聲明，規定任何達到一定規模且擁有衍生性金融商品的公司都必須提供抵押品。
如果需要這樣做，我們會的，而且不會有問題。這會——這會對我們產生機會成本，但當然，到時候我們會爭論什麼樣的抵押品是合適的等等。
如果我們可以用我們的 Coca-Cola 股票，你知道，我們反正都會持有我們的 Coca-Cola 股票。所以這真的什麼也沒改變。如果它被用作抵押品，我們仍然可以從 Coca-Cola 股票中獲得股息，如果它上漲，我們也能獲利。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，是的。如果政府通過命令將抵押要求強加於現有合約，這就像簽訂了一份以一百萬美元購買房屋的合約，而政府通過一項法律說：「不，你必須支付兩百萬美元。」
我的意思是，這在憲法上是有疑問的，而且既不公平又愚蠢。我不認為政府那麼瘋狂。（笑聲）
WARREN BUFFETT：另外，我認為他們會看到——有一整串名單，事實上我想我甚至為此準備了一頁。是的，讓我們放上幻燈片 8。
這只是一個反對提供抵押品——被要求提供抵押品——的範例頁面，是針對未來的。你會看到 IBM，你會看到 Ford Motor，你會看到 3M，你會看到 HCA。
我的意思是，有各種各樣的公司不想在未來這樣做。我們不在乎未來我們做什麼，只要我們能得到報酬。
所以這根本不是 Berkshire 特有的。事實上，在這方面，我們碰巧與 IBM、3M 以及世界上那些公司處於不同的位置。只要我們得到報酬，我們對未來的規則是無所謂的。
但是考慮到我們過去接受了較低的保費，我們不希望任何具有追溯效力的東西從我們的口袋裡拿走錢。
但是請記住，Burlington Northern，當我們收購它時，它有一些燃料合約。MidAmerican 有能源合約。
幾週前《Businessweek》有一篇關於 Anheuser-Busch 的報導。而且，你知道，他們說：「我們不想從我們的業務中拿出錢，把它作為抵押品的存款寄給華爾街。」
而且我認為當——如果他們真的看到這樣做的最終效果是將大量原本用於營運業務的資金送到華爾街持有，國會的熱情可能會減弱一些。
希臘債務危機：「我不知道這部電影如何收場」
WARREN BUFFETT：好的，我們去二號區。
觀眾：早安，各位。轉換話題，Charlie 和 Warren，我是來自德國波昂的 Norman Rentrop。我想先向你們表達衷心的感謝，然後提出一個問題。
「搭火車來吧」，您在股東信中寫道，這就是我 1997 年第一次來 Omaha 的方式。
我特意從丹佛搭火車，想體驗 Omaha 這座鐵路城市，我立刻就非常喜歡 Omaha。但火車旅程，我看到了改進的空間。所以非常感謝您將美國鐵路的未來掌握在您們天才的手中。（掌聲）
WARREN BUFFETT：這是我聽過的最好的問題之一。（笑聲）
觀眾：哦，這裡有個問題。
WARREN BUFFETT：哦，好的。（笑聲）
觀眾：這是關於希臘、歐元的未來、以及全世界的財政紀律，以及作為投資者我們需要為什麼做準備。
過去，您曾警告我們美元的結構性弱點。現在我們看到希臘，以及可能其他歐洲國家，陷入危機。
Berkshire 在歐元區有重大投資，大的像 Cologne Re、Munich Re，甚至小的像 ISCAR 在漢堡的（聽不清楚）。
您如何為 Berkshire Hathaway 準備應對潛在的貨幣崩潰？您對歐元的可持續性有何看法？您對我們作為投資者有何建議？
WARREN BUFFETT：是的。我將——Charlie 和我最近實際上沒有談論過希臘，所以我會非常感興趣聽聽他對此的看法。我會——我會先回答你問題的最後一部分。
我們在各個國家都有大量的資產和負債曝險。換句話說，我們確實持有 Munich Re 的股票，他們有很多資產，可能大部分是以歐元計價。
我們有 General Re 的子公司 Cologne Re，其淨資產相當可觀，基本上與歐元掛鉤。
另一方面，我們在全球範圍內有非常可觀的以其他貨幣計價的負債，包括在歐元區相當大的規模。
例如，當我們三四年前，也許是三年前，再保了 Equitas 時，我們承擔了全球數十億計的負債。我們實際上是由 Lloyd's 支付的。我們拿了那些錢，投資於美元。
所以我們保留著那些來自 Equitas 的各種舊保險索賠的外幣負債。
如果歐元對美元貶值，我們在那方面受益，但正如你指出的，我們在其他方面會虧損。
我無法告訴你，這也不是我關心的事情，我們在歐元、英鎊、日元或其他貨幣上的淨餘額是多少。我無法告訴你任何一天的具體數字。其中一部分涉及到我們的股票賣權期權等等。
但我們在任何其他貨幣上都沒有巨大的曝險。這並不意味著其他貨幣對我們不重要，因為希臘局勢以及由此可能產生的後果，對世界經濟可能非常重要。
Charlie 將向你確切解釋那可能是什麼。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：是的。嗯，總的來說，除了極少數例外，當然，我們對貨幣持不可知論態度。我們只是做我們的生意，我們接受那些波動，隨遇而安，你同意嗎？
WARREN BUFFETT：是的。我們在相對價值方面是不可知論者，對於——
CHARLIE MUNGER：是的。是的。
WARREN BUFFETT：——當然。是的，我們對於所有貨幣總體走向的看法並非不可知。
CHARLIE MUNGER：不，不。
WARREN BUFFETT：但是相對價值——
CHARLIE MUNGER：但是——
WARREN BUFFETT：——不可知論者。
CHARLIE MUNGER：——希臘當然提出了一個有趣的問題。發生的情況是，像美國這樣過去的保守主義給了它極好的信用，是成功和保守主義的結合。
我們利用這種信用贏得了第二次世界大戰，並幫助德國和日本復興，這是世界歷史上最具建設性和智慧的外交政策決定之一。
我們利用這種信用幫助確保了 Berkshire 蓬勃發展的這幾十年的繁榮。
當然，現在政府的信用不像它開始大量使用之前那麼好了。這種情況幾乎在全世界都發生了。
所以希臘只是一個非常有趣時期的開始，當然，當政府如此用力地推動他們的信用時，對文明來說更危險。
因為如果你需要信用來幫助文明運轉，而你過去因為自己的侵略性使用而把它搞砸了，那不是一件好事。
我認為在這個國家，以及其他國家也是，負責任的聲音現在意識到，我們比以往任何時候都更接近因政府信用缺乏而引發的麻煩，嗯，在我有生之年是這樣。
WARREN BUFFETT：你讀到的關於國家信用、貨幣的一切，你總是想做一個——你總是想區分那些幾乎完全以本國貨幣借款的國家，比如日本或美國，以及那些因為世界不信任它們而被迫以其他國家貨幣借款的國家。
我的意思是，在過去，你知道，如果你是某個南美國家，你用本國貨幣借款，你永遠不會違約，你只需要買一台新的印鈔機或者更努力地工作它。
但是世界不喜歡這種事情。所以對於信用較弱、聲譽較差的國家，他們迫使這些國家以其他貨幣借款，通常是美元。
這真的會讓你很快破產，因為，你不能——如果你是某個南美國家，你不能印美元，儘管你可以印你自己的貨幣。這就是導致國家失敗的原因。
歐洲貨幣聯盟，這是一個非常有趣的情況，因為希臘，就他們自己的預算而言，他們是一個主權國家。但他們不能印自己的貨幣，你知道，他們有歐元。
這是——你知道，歐元在 20 年前或更早，或者沒那麼早的時候，被認為是一個相當大的實驗。但你可能正在這裡看到一個測試案例的發展，一個國家實際上不使用自己的貨幣，或者使用共同貨幣，但在對其公民做出自己的承諾方面卻是主權的。
我不知道這部電影如何收場。這並不意味著我預測災難或任何事情，我真的只是不知道這部電影如何收場。如果可以的話，我盡量不去看那樣的電影。（笑聲）
但我會關注。真的，在我看來，這裡發生的事情將是高度戲劇性的。
有一件事，Charlie 說我們對貨幣持不可知論態度，我們不做大的貨幣賭注。幾年前我們確實做過一次，我們做得還不錯。但我們很少會對一種貨幣相對於另一種貨幣形成強烈的看法。
不過，我會這樣說，過去幾年世界上的事件會讓我對所有貨幣的未來——隨著時間的推移保持其價值——比以前更加看空。但這並非美國獨有，也非英國獨有。
如果你真的能夠以 GDP 的 10% 運行預算赤字，並且能夠長期這樣做，相信我，世界早就這樣做了。我的意思是，那是——如果你能持續下去，那會很有趣。
我認為過去沒有這樣做的原因，可能在於大多數人都明白這是無法持續的。
世界如何戒除一個又一個國家的大規模赤字融資——這將是容易的——我的意思是，這將是有趣的——值得關注。
你不需要擔心；只要美國政府以美元借款，就沒有任何違約的可能性，一點也沒有。如果世界不接受我們以美元計價的債務，那麼我們——那麼你就有真正的問題了。
但是當你可以印自己的貨幣時，你不會違約。
CHARLIE MUNGER：嗯，是的。當然，公佈的統計數據相當具有誤導性，因為貨幣的債務——國家的債務——通常是以流通中的政府債券來表示的，而各國政府未撥備資金的承諾遠大於流通中的政府債券。
所以，無論你從統計數據中認為這個問題有多大，它實際上要大得多。
如果你的人均 GDP 每年增長 2% 或 3% 或類似水平，那些未撥備資金的承諾就沒有約束力。你可以負擔得起那些未撥備資金的承諾。
但是如果你到了增長停止的地步，那麼你將面臨巨大的社會壓力。天知道這會對政府政策和貨幣產生什麼影響。
Goldman 是否需要揭露 SEC 的通知？
WARREN BUFFETT：Andrew，你很有耐心。
ANDREW ROSS SORKIN：我收到了超過 300 個僅與 Goldman Sachs 相關的問題，我知道我們已經討論過了，但還有幾個懸而未決的問題，有一個人發了三個具體問題，我想我會問一下。
首先，由於 Berkshire 是 Goldman 的股東，如果不是 Lloyd Blankfein，您希望看到誰來管理 Goldman Sachs？
在案件被提起之前，您是否被告知 Goldman 的 Wells 通知，或任何有關該案件的事情？
您認為 Wells 通知構成重大資訊並應予以披露嗎？您會披露嗎？
最後，您是否因 Galleon 調查以及有關 Goldman Sachs 董事會成員在 2008 年危機最嚴重時將您即將對 Goldman 進行投資的內幕消息傳遞給 Galleon 的指控而被聯繫過？
我知道這裡面有很多部分，但我想我們可以現在就把 Goldman 的問題解決掉——
WARREN BUFFETT：好的，很好。
ANDREW ROSS SORKIN：——現在。
WARREN BUFFETT：好的。是的。嗯，讓我們先回答第三個問題。
我們沒有以任何方式被聯繫到關於 Galleon 的事情。我在報紙上讀到那個消息以及顯然是關於 Goldman 董事和 Galleon 之間聯繫的指控。
我想在其中一篇報導中，我讀到一些關於，大概是，Galleon 利用這個消息進行交易。但答案是沒有任何人的聯繫。而且我不會念那個經營 Galleon 的人的名字。（笑聲）
關於 Wells 通知，我和一些律師談過這個。我認為——當我們收到——我們沒有收到 Wells 通知，但是當 Gen Re 的高階主管收到 Wells 通知時，我很確定我們把它放進了隨後發布的 10-K 或 10-Q 中。
也許我們提交了一份 8-K 來宣布它。那不是我們自己收到的，而是某些高階主管收到的。
在過去 40 年裡，我至少在一家知名公司的董事會任職過，我不會再縮小範圍了。
但在那之前，他們收到了一份 Wells 通知，但沒有公開，事實上，那根本不算什麼。所以律師告訴我，如果你認為它是重大的，你就報告它。
我不認為如果我收到了與 ABACUS 交易相關的東西，基於我對它的了解，我會認為它對一家每年賺取數十億美元的公司來說是重大的。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我也不會認為它是重大的。
如果每家公司都報告每一件可能發生、他們認為機率很小的小事，我們只會得到無限的、令人困惑的報告。
必須有一個重要性標準。而且你不想給那些對你生氣並提出索賠的人敲詐勒索的潛力。我不是說 SEC 就是這樣做的，但是——
WARREN BUFFETT：不，但這可能發生在很多——（笑聲）這可能發生在個人身上——
CHARLIE MUNGER：這可能發生在其他人身上，是的。
WARREN BUFFETT：我知道 Wells 通知中有多少百分比最終導致對公司而言是重大的。但我的猜測是，有很多並非如此。
當然，公司越大，它成為重大事件的可能性就越小。
然後你另一個問題是，如果 Lloyd 不再經營，我希望誰來經營？
我想如果 Lloyd 有個雙胞胎兄弟，我會選他。但我從未想過這個問題。
我們會考慮誰來經營 Berkshire——（笑）——但真的沒有理由考慮那個。
在我看來，早在 1970 年，當他們遇到 Penn Central 問題時，也沒有理由考慮是否應該由 Gus Levy 以外的人來經營 Penn Central——來經營 Goldman。
當 Boskey 事件發生時，當時是 John Weinberg 在經營。我認為 John Weinberg 是 Goldman 一位了不起的經理。
所以我只是不認為這反映了 Lloyd 的問題。
我認為，正如 Charlie——我們有強烈的感受。華爾街發生了很多我們不喜歡的事情。但我們不認為這是特定的——我們知道這不是特定的——針對 Goldman。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，在美國有很多 CEO 我希望看到他們離開。（笑聲）
但 Lloyd Blankfein 不是其中之一。
WARREN BUFFETT：好的，三號。（笑聲）
我怕他會開始點名。（笑聲）
駕駛員回饋技術
觀眾：您好。我的名字是 David Clayman (PH)，來自伊利諾州芝加哥。這個問題主要是給 Buffett 先生和 Gates 先生的，作為 Berkshire 的股東，但也作為 Bill and Melinda Gates 基金會的受託人。
對我這個年齡的美國人來說，主要的死因是機動車事故。每年發生超過 600 萬起，而你們為其中相當數量的事故提供了保險。
世界衛生組織將機動車事故列為全球第 11 大死因。
一類新技術正在進入市場。這些技術不僅能減少駕駛員分心，還能向駕駛員提供積極的回饋，幫助駕駛員意識到他們開得有多好，或者他們可以做得更好多少。
GEICO 或 Gates 基金會是否會對駕駛員回饋技術進行積極且明顯的投入，以促進道路專注，挽救生命、自由、財產和保險費？
我這裡有一張給 Gates 先生和 Buffett 先生的便條。如果我能設法把它們交給您，我會很高興。
WARREN BUFFETT：好的，我想我們知道你的立場了。（笑聲）
Gates 基金會，我認為，有一個相當重要的倡議，與市長 Bloomberg 一起，是關於吸菸問題的。我認為你會發現受此影響的人比車禍多得多。
每英里行駛的車禍死亡人數已經減少了。我好像聽到一個數字是六——我以為實際數字更接近 30,000 到 40,000 的範圍，但多年來一直在減少。
你知道，已經做了很多事情讓汽車更安全。我不確定手機和黑莓手機是否在此之列。（笑聲）
而且我認為它們實際上是——因為手機和各種其他儀器的發明，死於車禍的人數會比沒有它們的情況下更多。我不知道這個因素會有多重要。
但是每個人都對降低死亡人數感興趣。GEICO 有一個非常活躍的安全計畫，測試汽車，做各種各樣的事情，通常與其他保險公司合作。
我不認為——Gates 基金會，在我看來，有相當具體和明智的指導方針來決定他們活動的方向，他們相信專注，所以他們不會試圖解決世界上所有的問題。
但我可以向你保證，保險業以及汽車公司總體上，都在不斷努力使汽車更安全。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：我沒有什麼要補充的。（笑聲）
WARREN BUFFETT：好的。
波克夏股票不受巴菲特捐贈影響
WARREN BUFFETT：Carol？
CAROL LOOMIS：這個問題也與 Gates 基金會有關，但完全不同。
「您的一項與所有者相關的經營原則是，您將嘗試透過您的政策和溝通，使 Berkshire 的股價保持理性。」
「然而，每年您都將大量的 Berkshire 股票捐贈給 Gates 基金會。我的理解是，當您去世時，還會有更多股票流向該基金會。」
順便說一句，我忘了說這是來自 Omaha 的 Michael McLaughlin (PH)，他繼續說道：「我們已經看到該基金會定期出售 Berkshire 股票，而且它將出售更多，因為它的目的是將資金捐贈給慈善機構，而不是永遠持有股票。」
「基金會的出售難道不會對股價造成下行壓力嗎？因為多達 25% 的股票將被轉手？」
WARREN BUFFETT：是的。基本上，我每年，每年七月，都會向五個基金會捐款。
我現在捐贈的金額，是以 5% 的遞減餘額計算，我現在捐贈的金額大約相當於每年流通股的 1.5% 左右，類似這樣。
所以如果他們出售，而且他們會的，在收到股票後相當迅速地出售，以便進行慈善捐贈，你基本上每年有 1.5% 的股份被出售。
現在，如果你將其與紐約證券交易所的交易量相比，後者平均遠超流通股數量的 100%，這在銷售方面根本算不上什麼異常。
而且這是一個自由的國家。我的意思是，如果我想，我可以賣掉公司 10% 的股份。我一生從未賣過一股，也從未計劃賣過一股。而且我死後大概也不會賣掉他媽的很多股份。（笑聲）
如果 Berkshire 每年 1.5% 的流通股讓股價下跌，那它可能就活該下跌。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，當然，我認為那種程度的股票分配用於慈善幾乎是微不足道的事件，而且它實際上可能是一個建設性的事件，就讓 Berkshire 進入 Standard and Poor's 指數等方面而言。
WARREN BUFFETT：對不起。
CHARLIE MUNGER：我認為你有更重要的事情需要擔心。（笑）
WARREN BUFFETT：如果我擁有 Berkshire 100% 的股份，它肯定不會進入 S&P 500 指數。一直存在集中的問題。
所以如果通過減持增強了——而且在某種程度上確實增強了——Berkshire 進入 S&P 500 指數的機會，那可能佔了資本總額的大約 7% 左右，類似這樣的數字。
所以那是非同尋常的，你可以稱之為，買盤的進入，在某種程度上是因為我自己持股的減少。
正如 Charlie 所說，我會說如果在過去四年裡沒有捐贈任何股票，我不知道——我完全不知道——股價會稍微高一點還是稍微低一點。我認為這有點像均等的賭注。
巴菲特：「我不會逃離美國」
WARREN BUFFETT：好的，四號區。
觀眾：您好，Buffett 先生。您好，Munger 先生。我的名字是 Vern Cushenbery。我來自堪薩斯州 Overland Park。
您認為相對於其他國家，美國經濟面臨的最大挑戰是什麼？這對未來十年在全球投資方面有何影響？
WARREN BUFFETT：Charlie？（笑聲）
CHARLIE MUNGER：謝謝你把這個簡單的問題交給我。（笑聲）
我認為答案是，總的來說，我們並非依靠偉大的全球配置系統來謀生。
Berkshire 的態度，總的來說，是尋找對我們來說似乎合理的事情，並在一定程度上集中於這些事情。然後讓世界經濟和世界貨幣波動隨其自然。
我確實認為我們更喜歡某些國家勝過其他國家，國家看起來越負責任，我們就越感到舒適。你同意嗎？
WARREN BUFFETT：是的。但是我們——
CHARLIE MUNGER：但除此之外，我們幫不了你太多，因為我們在 Berkshire 真的沒有全球配置系統，除非 Warren 對我保密。（笑聲）
WARREN BUFFETT：不是那個。（笑聲）
我們購買 Burlington Northern 並不是打算把它搬到中國、印度或巴西——（笑聲）——我們喜歡這樣。我們喜歡 Burlington Northern 在美國的事實。
我們面臨的最大威脅是某種大規模的核、化學或生物攻擊。
如果你要說在 50 年內發生的機率有多大，那是相當高的。在一年內發生的機率非常低。
但是如果你談論的是，導致過去 220 年令人難以置信的進步的那些品質，期間有很多波折，但取得了令人難以置信的進步，你知道，與歷史上任何你想挑選的兩個世紀相比，這兩個世紀人類的狀況，這個國家是了不起的，它的體系是了不起的。
它確實以前所未有的方式釋放了人類的潛力。
這裡的這群人並不比 200 年前類似的人群更聰明，他們也不更努力工作。
但是，天哪，他們的生活方式截然不同。他們的生活方式不同，是因為這個體系使得相當普通的人，經過一段時間，能夠做出非凡的事情。而這場遊戲還沒有結束。
在我看來，沒有任何跡象表明我們已經接近人類所能達到的極限。
我們可能甚至不知道自己的潛力，就像 1790 年的人們不知道自己的潛力一樣。我的意思是，他們認為如果有人最終發明了某種農具，讓他們每天工作 10 小時而不是 12 小時，那就太好了。
所以我——沒有理由——你知道，我希望世界其他地方也做得好，我認為他們會做得好。這不是零和遊戲。如果中國和印度做得好，那並不意味著我們做得更差；這可能意味著我們做得更好。
所以我們不是——不是他們得到的東西是從我們這裡拿走的。但是如果 Berkshire Hathaway 被迫以某種方式將其投資限制在美國可用的機會上，我會完全滿足。
我們將有大量的機會。顯然，就機會而言，我更願意擁有整個世界，但在這個國家將會有充足的機會。我不會逃離美國。好的。（掌聲）
尋找新的投資長並不急迫
WARREN BUFFETT：Becky？
BECKY QUICK：這個問題與 Berkshire 的接班計畫有關。它來自 Sprucegrove 的 Craig Merrigan，他問：「Berkshire 的四位潛在首席投資長（CIO）候選人在 2008 年和 2009 年的表現如何？」
「這四位中有任何人使用了槓桿嗎？現在是否有任何一位被排除在考慮範圍之外？」
WARREN BUFFETT：是的，對此的答案是，在 2008 年，我去年向各位報告過，他們表現平平，我想我們去年收到過類似的問題，他們沒有脫穎而出。2009 年，他們表現相當不錯。
這不是——我會說這四位——不是同樣的四位。我會說他們中沒有人，Charlie，我相信你根本不使用槓桿。你認為呢？
CHARLIE MUNGER：嗯，我最熟悉的那位，在零槓桿的情況下，獲利超過了 200%。
WARREN BUFFETT：嗯，這就縮小範圍了。（笑聲）
潛在的投資人員，那個名單的變動性可能比 CEO 接班計畫更大。
而且這遠沒有那麼緊迫。如果我今晚去世，24 小時內 Berkshire 就會有新的 CEO 上任，所有董事都知道會是誰，而且他們都對此感到滿意。
而且應該在 24 小時內有人到位。
投資方面，下週不需要做任何事情。我可以去休假處理投資。我們可以等——我們不會這樣做，或者董事們不會這樣做，我將不在場——但他們可以等一個月，他們可以等兩個月。
我的意思是，Coca-Cola 不會消失，Procter & Gamble 不會消失，American Express。沒有必要每天都做事情。我們也不是每天都做事情。
所以他們可以相當從容地，可能與新任 CEO 合作，決定他們想引進誰，他們想如何補償他們，人數可能是多少。
那根本不是一成不變的。我可以告訴你的一件事是，有一些非常有能力的人，我認為，非常想為 Berkshire 管理資金，並且會做得很好，而且至少有一些董事對他們很熟悉。那個問題會得到解決。
CEO 問題——這不是問題——但是 CEO 問題，你現在就需要答案，並且你需要準備好實施它，你知道，第二天，儘管我剛剛做了一次體檢。（笑）結果很好。（笑聲）
Charlie？（掌聲）
我的醫生今天不在這裡，所以我告訴你們，這讓他抓狂，因為我這樣吃東西，他卻找不到任何問題——（笑）——而且相信我，他想找到。（笑聲）
有了這個——
CHARLIE MUNGER：嗯，我是——（笑聲）
我不是這裡兩個人中比較樂觀的那個。而且——（笑聲）——然而，我對 Berkshire 的文化將持續很長很長時間，並將大大超過創始人的壽命感到相當樂觀。我認為這會行得通。
WARREN BUFFETT：我真的認為——我的意思是，我們不應該使用最高級——但我認為我們擁有，就管理者、所有權、整體而言，是全國任何真正大型公司中最强大的文化之一，也是最獨特的文化之一。
它花了很長時間才發展起來，但在某個點之後它變得自我強化。我們熱愛它，我認為在我離開後他們也會熱愛它。（掌聲）
別在那裡鼓掌。（笑聲）
需要資本的業務回報不錯，但並非卓越
WARREN BUFFETT：好的，五號區。
觀眾：嗨，我是來自肯塔基州路易維爾的 Steve Fulton (PH)。再一次，我放棄了肯塔基賽馬會的包廂座位來問您一個問題。（笑聲）
我很感激這個機會。
我的問題集中在轉向投資資本密集型業務以及對內在價值的相關影響。
您在年度報告中再次指出，對所有者來說最好的業務是那些資本回報率高且只需要少量增量資本的業務。
我意識到這個決定在某種程度上是由於當前營運公司產生的巨額現金所驅動的，但我想請您將這種資本需求與內在價值的定義進行對比，內在價值是指被取出的現金的折現值。
只是為了讓我們都意識到，您提到過您認為這些業務在未來幾十年將需要數百億美元，僅僅是這些資金的時間價值，我想更深入地了解您對此的見解。
WARREN BUFFETT：好的。儘管很明顯你非常了解情況，而且這——幾乎可以說，是你在 Berkshire 能問到的最重要的問題之一。
我們正在將資金投入——大筆資金——投入到從經濟角度看是好的業務中。但它們不如我們在處理較小金額資金時能夠購買的一些業務那麼好。
如果你以 See’s Candy 為例，它業務中需要的資本大約是 4000 萬美元，你知道，它的收益遠高於此。
現在，如果我們能將資本翻倍，如果我們能以接近我們從最初 4000 萬美元獲得的回報率投入另外 4000 萬美元，我的意思是，我們今天下午就會帶著錢去那裡。
不幸的是，優秀的企業並不吸收資本。這也是它們之所以優秀的原因之一。
以我們現在的規模，我們的營運盈餘，第一季度是 22 億美元左右，我們不分紅，我們的工作是盡可能明智地將其投入出去。
我們找不到能夠吸收那麼多資金的 See’s Candies。當我們找到它們時，我們會買下它們，但它們無法吸收我們將產生的那種資金量。
接下來的問題是，我們能否明智地，即使不是出色地，將其投入使用？到目前為止，我們認為答案是肯定的。
我們認為進入我們擁有的資本密集型業務是有意義的。順便說一句，到目前為止，這是有意義的。我的意思是，它運作得相當好。但它不可能運作得出色。
世界的設定並不是讓你能夠再投資數百億美元，而且隨著時間的推移是數百億美元，並獲得巨大的回報。這種情況不會發生。
我們試圖盡可能仔細地闡述這一點，以便股東能夠理解我們的局限性。
現在，你可以說：「那麼，把錢分出去不是更好嗎？」
只要我們能夠轉換，正如你提到的，未來現金產生的折現價值，只要我們能將其轉換為略高於一美元的現值，我們就不會把錢分出去，我們會繼續尋找這樣做的方法。
根據我們的判斷，我們透過 BNSF 做到了這一點，但其成績單將在 10 或 20 年後書寫。
我們透過 MidAmerican Energy 做到了這一點。我們進入了一個非常資本密集型的行業，到目前為止，我們在複合股權方面做得非常好。
但它不可能成為像 Coca-Cola 那樣的基礎業務，你真的不需要太多資本，如果有的話，幾乎沒有。如果你幸運的話，如果你的業務在增長，你可以持續增長業務。
See’s 不是一個增長型業務。它是一個很棒的業務，但它不像 Coca-Cola 那樣能在全球範圍內自我複製。
所以我想說你抓住了正確的要點。我認為你和我們一樣理解它。我希望我們在將資金投入到體面的回報、好的回報方面不會讓你失望。
但是如果有人期望從 Berkshire 這個基礎上獲得輝煌的回報，你知道，我們不知道如何做到。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我在不知道這方面和你一樣擅長。（笑聲）
在信貸危機中進行放款與購買股票的比較
WARREN BUFFETT：好的，Andrew？（笑聲）
ANDREW ROSS SORKIN：這個問題來自加州聖塔莫尼卡的股東 Victor 和 Amy Liu (PH)。
他們問：「當您在 2009 年 2 月金融危機期間進行投資時，為什麼您傾向於債務工具而不是股權？」
「例如，為什麼您以 15% 的利息向 Harley-Davidson 投資 3 億美元，而不是在股價為 12 美元時購買股權？如今，股價為 33 美元。」
WARREN BUFFETT：嗯，我想說的是，如果我現在寫那個問題，我可能會寫同樣的問題。但我不太確定你在二月份是否會寫同樣的問題。
當然，投資中存在不同的風險狀況。事實是，我不知道 Harley-Davidson 的股權價值是 33 美元、20 美元還是 45 美元。我對此毫無看法。
你知道，我有點喜歡那種顧客會把你的名字紋在胸前的生意。但是——（笑聲）——要弄清楚它的經濟價值，你知道。我不確定即使去問那些傢伙我能從他們那裡學到多少。（笑聲）
但我確實知道，或者我以為我知道，而且我認為我是對的，那就是，A）Harley-Davidson 不會倒閉。B）15% 的利率看起來會相當有吸引力。
事實是，我們大概可以賣掉那些債券，我不知道，可能在 135 左右。所以我們可以獲得非常可觀的資本利得，還有很多利息收入。
我知道足以借錢給他們；我不知道足以購買他們的股權。這種情況經常發生。而且，你知道，我們喜歡購買股權，但我們也喜歡以 10% 的利率購買 Goldman 的優先股。
現在，假設 Goldman 沒有給我 10% 的優先股和認股權證，而是說：「你可以擁有 12% 的優先股，不可贖回」，我可能反而會接受那個。我的意思是，可贖回的——所以在所有這些證券中都存在權衡。
顯然，如果我認為我可以賺到非常好的錢，就像我們在 Harley-Davidson 上做的那樣，只需要做一個非常簡單的決定，就是一個問題：「他們會破產還是不會？」而不是一個更艱難的決定：「摩托車市場會大幅萎縮嗎？而且，你知道，利潤率會受到擠壓嗎？」等等。我會選擇簡單的決定。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，當然你的一個好答案是，你只是不夠了解來買股票，但你確實足夠了解來買債券，這是一個非常好的回應。
另一方面是，畢竟，我們是許多人的受託人，包括那些有永久性傷害的人等等。在某種程度上，我們受到我們購買股票相對於其他東西的積極程度的限制。你把這些混合在一起，那麼，你就得到了我們的投資政策。
我認為，總的來說，你提出了一個非常好的問題。我認為很多時候，當你審視一個困境並購買債券時，你本應該購買股票。所以我認為你在一個有希望的領域裡尋找。
WARREN BUFFETT：是的。Ben Graham 實際上在 1934 年的《證券分析》中寫過這個，關於在分析優先證券時，次級證券通常表現更好，但持有優先證券可能會讓你睡得更安穩。
正如 Charlie 指出的，我們在保險業務中對人們有 600 億美元的負債，在某些情況下，這些負債會持續 50 年或更長時間。
我們永遠不會把所有的錢都投入股票。我的意思是，我們可能有非常可觀的金額，但我們經營這個地方的方式是讓它能夠承受任何事情。
幾年前，我們對這種理念給我們帶來的處境感到非常滿意。
我的意思是，我們實際上可以在大多數人癱瘓的時候做一些事情，我們將繼續這樣經營下去。
創造良好的企業文化比改變糟糕的文化更容易
WARREN BUFFETT：六號區。
觀眾：Munger 先生和 Buffett 先生，感謝您邀請我們來這裡。
我最近加入了一個新的組織，為了讓我在那裡成功，這個組織的文化需要改變。
所以我很想聽聽您關於如何改變一個組織的文化的想法？如果您正在建立一個新的組織，那麼您如何確保擁有一個強大而獨特的文化？
WARREN BUFFETT：嗯，我認為圍繞一種文化建立一個新組織比改變現有組織的文化要容易得多。這真的非常困難。從 Berkshire 的角度來看，我喜歡這個事實。
我的意思是，要改變 Berkshire 的文化將非常困難。它已經深深植根於我們所有的經理、我們的所有者之中。這個地方的一切，實際上，都是為了強化一種文化而設計的。
對於任何想進來並試圖做出很大改變的人來說，我認為這種文化基本上會排斥它。
而你描述的問題，如果你想走進，你知道，任何你想點名的組織——我得小心點說——改變文化是很困難的。
Charlie 和我曾幾次遇到這種情況。我想說的是，如果你有任何選擇的餘地，我寧願從零開始，圍繞它建立起來。
但那是——我在 Berkshire 有時間的奢侈。我的意思是，這可以追溯到 1965 年，那裡真的沒什麼東西，你知道，除了一些紡織廠，所以我不需要對抗任何東西。
隨著我們增加公司，它們變得互補，它們認同了一些它們感覺良好的東西，但這花了幾十年的時間。
而且，你知道，在 Salomon，我試圖在某些方面改變文化，就結果而言，我不會給自己打 A+。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我很榮幸有位先生說他到了一個新地方，除非改變文化否則無法成功，而他希望我們告訴他如何改變文化。
在你的情況下，我的失敗率是 100%。（笑聲）而且——
WARREN BUFFETT：是的，Charlie 創辦了一家律師事務所。回到，大概是 1962 年，Charlie，是嗎？
CHARLIE MUNGER：是的。我可以搬出去，但我改變不了文化。（笑）
WARREN BUFFETT：我們可以講一些關於那家舊律師事務所的有趣故事，但我們現在繼續找 Carol。
Ajit Jain 無法被取代
CAROL LOOMIS：這個問題來自紐約市 Ruane, Cunniff 的 Jon Brandt。
「您多次強調 Ajit Jain 對 Berkshire 和 National Indemnity 再保險業務的重要性。所以我很好奇，您是否期望 National Indemnity 的浮存金在他退休後繼續增長，還是會減少？」
嗯，當然我們不認為——
WARREN BUFFETT：不。
CAROL LOOMIS：——Ajit 會退休。
「換種方式問，National Indemnity 是否擁有超越 Ajit 的競爭優勢？或者說，其所有高於帳面價值的價值，是否都與 Ajit 以及他已經承保的業務的決算利潤有關？」
WARREN BUFFETT：他的營運確實擁有超越 Ajit 的競爭優勢，但這些優勢是由 Ajit 發展起來的，他將其最大化，並且他知道如何以一種，在我看來，遠勝於世界上任何其他人的方式來運用它們。
但它們並非全部消失。我的意思是，他有一個大約 30 人的核心團隊，他們在這方面受過訓練，你知道，其方式會讓耶穌會士在允許其成員做什麼方面顯得相當自由。
Ajit——你無法想像比 Ajit 的營運更有紀律的了。但是 Ajit 是無法被取代的。另一方面——嗯，我會絕對、明確地這樣說——如果 Ajit 發生任何事情，對 Berkshire 來說將是巨大的損失。
但這並不意味著 Berkshire Hathaway 再保險業務不會繼續是一個極其特殊的地方，能夠做其他人無法做的大型交易，能夠以幾乎沒有其他保險組織能做到的方式快速思考和行動。
我們在這個單位擁有非常特別的東西，然後我們擁有了 Ajit 這位最特別的領導者。
至於我們的浮存金，每年我都認為我們的浮存金已經達到頂峰。我從來看不到我們如何能增加它。現在已經超過 600 億美元了。我們還有像 Equitas 交易那樣正在決算的業務。
在保險業，每天都有一部分浮存金會流失，只是我們會增加額外的金額。就像我說的，我當時準備在 200 億美元時就放棄了，認為，你知道，我們已經達到了頂峰。
但現在已經超過 600 億美元了。事情總是在發生。
在我看來，Berkshire 已經成為世界頂級的保險組織，我們從中獲得了很多好處。
我看不到，擁有 600 多億美元的浮存金，我看不到我們如何能顯著增加它，除非我們會進行一些非常重大的收購。我並不排除這種可能性，但目前沒有任何迫在眉睫的事情。
但是我們不會從現在開始快速有機地增長 Berkshire 的浮存金。這是做不到的。我們可能需要努力維持現狀。
但我們可能會突然想出一些辦法。我的意思是，誰會知道三年前 Equitas 會出現呢？可能會發生各種積極的事情。
但是當我告訴你 Ajit 為 Berkshire 增加的價值時，相信我，如果有的話，我已經低估了它。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我同意你的看法，我沒有什麼要補充的。
WARREN BUFFETT：嗯。（笑聲）
印度的機會，但政府癱瘓是阻礙
WARREN BUFFETT：好的，七號區。我們到了。
觀眾：早安，Warren 和 Uncle Charlie。我必須叫您叔叔，因為我的父母來自印度，我們稱呼比我們年長的人為叔叔或阿姨。
WARREN BUFFETT：你可能得叫我們大叔公了。（笑聲）
SABRINA CHOOG：我是來自洛杉磯的 Sabrina Choog (PH)，我 12 歲。
我媽媽擁有很多波克夏股票，顯然有一天我會得到它們。（笑聲）
我的問題是，世界上 17% 的人口是印度人。也就是說世界上每六個人中就有一個是印度人。
印度經濟一直以每年 7-8% 的速度增長。按照這個速度，它將在 2043 年超過美國的總 GDP。
您能告訴我為什麼您不在印度投資嗎？
WARREN BUFFETT：嗯，這是個好問題——（掌聲）——我們顯然在那裡有聯繫。
但在保險領域，對於非印度公司——非印度人擁有的公司——能做什麼一直有非常明顯的限制。
我們做了很多考察，主要是透過 Ajit。我們對在那裡從事保險業務的可能性做了很多考察。
事實上，截至昨天，我同意明年三月去印度，因為我們的 ISCAR 業務——（掌聲）——在那裡做得非常好。
但是，我不知道他們認為我還能做些什麼，但無論如何他們說：「三月份來印度看看，看我們是否能大幅擴展業務。」
印度將會戲劇性地增長，而 ISCAR 屬於世界上每一個工業國家。我的意思是，我們對工業來說是非常基礎的，我們為世界各地的客戶創造了奇蹟。
我們在印度有相當規模的業務。但是 ISCAR 管理層希望如果我們三月份去那裡一趟，我們可能會爭取到更多客戶。
相信我，在考慮直接投資或有價證券時，我們不會排除印度。
事實上，POSCO，Charlie 比我更能描述 POSCO 的情況，但他們對印度有宏偉的計畫。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，印度帶來的一個麻煩是，它的政府往往有相當程度的癱瘓，無休止的正當程序，無休止的反對。土地規劃很難，規劃許可很難，等等。
這導致了現代新加坡那位非常明智的創始人說，中國的增長速度將遠超印度，因為他們的政府造成的癱瘓較少。
所以這些國家在它們提供的機會方面是不同的。
但我們當然喜歡印度，我們——有點欽佩造成癱瘓的民主制度，但我們仍然不喜歡癱瘓。
WARREN BUFFETT：然而，這並非命中註定。你知道，如果你看看 40 年前的中國，你根本不會想到會發生什麼。
所以國家之間確實互相學習，我的意思是，而且他們應該這樣做。我的意思是，我認為他們從美國學到了很多東西，他們會加以調整——我不是特指印度，我指的是其他國家總體而言。
他們不會全盤接受我們擁有的一切。但是如果你看看一個像這個國家一樣在幾百年裡如此成功的國家，你可能會認為可以竊取一些好主意。
我認為你正在世界各地看到這種情況，也許他們可以改進我們。
所以我不認為我會覺得現在存在的任何增長障礙必然是永久性的。印度——我們應該想出很多在那些國家做生意的方法。
我的偏好顯然是在像保險這樣我理解的領域，而且我們有非常優秀的人才。中國和印度現在都對我們可以擁有一家公司的多少股份有相當大的限制。
我真的討厭把我們的一些管理人才投入到我們只擁有 25% 的東西上。我寧願讓他們為我們擁有 100% 的東西工作。
所以這將取決於法律。但是印度的人們 20 年後的生活會比現在好得多，就像在中國一樣，也像在美國一樣。
「顯著通膨的前景已經增加」
WARREN BUFFETT：好的，Becky。
BECKY QUICK：這個問題來自澳洲雪梨的 Jonathan Marsh (PH)。
他說：「許多 1970 年代和 1980 年代的股東信函討論了通貨膨脹的各個方面及其對投資潛在的破壞性影響。」
「2008 年的信函提到，當前聯準會的量化寬鬆可能再次引發通貨膨脹，然而 2009 年的信函並未提及這一威脅。」
「您目前對美國較高通貨膨脹的風險水平有何看法？」
WARREN BUFFETT：嗯，我可能在這方面有點偏見，因為我一直很擔心通貨膨脹，而且確實發生了很多通貨膨脹。
你知道，Charlie 指出過，你知道，自從我 1930 年出生以來，美元已經貶值了超過 90%。但正如他也指出的，我們做得還不錯。所以這未必是世界末日。
我認為，顯著通貨膨脹的前景已經增加，你知道，不僅在這裡，而且在世界範圍內，由於政府被迫或選擇採取的處境。
這些反應很可能是正確的，但我們可能會發現，戒除藥物比解決最初的疾病更困難。而藥物，你知道，一直是 massive dosages of debt（巨額債務）。而且，就像我說的，不僅在這裡，而且在其他地方。
我看不到任何國家在赤字相對於 GDP 非常高的情況下，其貨幣價值隨著時間的推移不會顯著減少。
現在，這可以持續一段時間。我的意思是，我們經歷了戰爭和其他一切，也許我們會糾正這種情況。
但如果我們不這樣做，我大約一年前在《紐約時報》上寫了一篇關於這個問題的專欄文章。
我確實認為，如果你想賭通貨膨脹會更高還是更低，用你的生命去賭，我會賭更高，而且可能是高很多。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，再次，我同意。（笑聲）
蒙格：麥當勞比大學是更好的教育者
WARREN BUFFETT：好的，八號區。
觀眾：我的名字是 Lucas Rineswell (PH)，我來自 Whangerei。如果你不知道 Whangarei 在哪裡，它在紐西蘭。
此刻，紐西蘭是凌晨四點一刻，所以我可以肯定地說我的妻子會睡得很熟。
所以我是一個理想主義者。可以做些什麼來教育孩子們關於奧馬哈聖人成功的資金管理哲學，並防止我們在 2007 年和 2008 年都看到和經歷過的金融混亂再次發生？
WARREN BUFFETT：我們會時不時地看到你所說的金融混亂。我希望我們能減少它，我希望我們能降低其嚴重程度，等等。
但是人們會做瘋狂的事情，這與智商無關，有時也與教育無關。
事實上，我會認為一些問題，以及過去 30 年發生的事情中不小的一部分，是因為主流商學院中成為普遍傳統智慧的東西。
所以，對於時不時地修正人類的瘋狂行為，我並不是特別樂觀。
不過，第一部分，是我們電影中的那種東西。我真的相信養成良好的財務習慣——其他種類的習慣也是，但我這裡主要考慮的是財務習慣——在生命的早期養成這些習慣是極其重要的。
我的意思是，Charlie 和我可能很幸運，我們在成長過程中所在的家庭，我們甚至得到了各種潛移默化的教導，關於如何處理我們的生活，特別是如何處理財務。
並不是每個人都能得到這些。而 Andy Heyward，他在三四年前透過《Liberty's Kids》教導美國歷史方面做得非常出色，提出了這個「秘密百萬富翁俱樂部」(The Secret Millionaires Club) 的想法。
如果我們能接觸到 2% 或 3% 或 5% 或無論多少的孩子，給他們一些他們原本可能沒有的想法，並且他們圍繞這些想法養成一些習慣，你知道，這不會改變世界，但可能對他們的生活是一個加分項。
養成財務習慣非常重要。真的，Charlie 是 Ben Franklin 的忠實粉絲，我也是。他在幾百年前就在教導那些習慣。所以我們只是試圖把 Ben Franklin 的想法，實際上，變成有趣的兒童故事。
我認為這大概就是你應該做的。我不認為——我認為在基礎教育階段有好的學習，坦白說，比在高等學位和研究所階段更重要。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，美國還有其他偉大的教育機構來幫助處理這個問題。我最欣賞的其中之一是 McDonald's。
有一次我在一所主要大學開玩笑說，我認為 McDonald's 作為教育者的成功超過了大學裡的人。
我的意思是 McDonald's 雇用了許多在職業生涯初期相當邊緣化的人。他們學會準時上班並遵守紀律。
他們中的許多人繼續就業，擔任更高的職位。他們在教育許多面臨失敗威脅的人承擔責任方面產生了巨大的建設性影響。
所以我認為我們都欠 McDonald's 的就業文化很多。這一點沒有得到足夠的認識。
WARREN BUFFETT：我從《The Washington Times-Herald》的一位名叫 John Daley (PH) 的報紙經理那裡學到了很多。
CHARLIE MUNGER：是的。
WARREN BUFFETT：大概是 13 或 14 歲的時候，我很幸運遇到了他。
基本上，如果我沒有從一個以非常愉快的方式教導我的人那裡學到那些教訓，我的生活會有所不同。他不是在向我說教，他只是告訴我如果我這樣那樣做會做得更好，而且確實有效。
所以如果你有父母教你這些，你很幸運。但是任何能將其帶入更廣泛的教學環境的事情，我都支持。
就像我說的，我真的認為 Andy 在這個項目上做得非常出色，我們會看看結果如何。
把所有東西都捐出去是「絕佳的避稅手段」
WARREN BUFFETT：說到 Andrews 或 Andys，Andrew？（笑）
ANDREW ROSS SORKIN：那麼，我們收到了大約十幾個問題，至少我收到了，是關於您的稅收問題，Buffett 先生，而且還是來自股東。我選擇了我希望是這個問題最禮貌的版本。
WARREN BUFFETT：我也希望如此。（笑聲）
ANDREW ROSS SORKIN：這個問題來自 Tom Cornfeld (PH)。
他說：「Buffett 先生經常被引述說他的助理比他繳納更高的稅率，這是由於長期資本利得和普通所得稅率之間的差異造成的。」
「言下之意是，像他這樣的人的稅收應該高得多。」
「然而，我注意到 Buffett 先生已將其幾乎 100% 的遺產捐贈給了慈善組織。由於他持有 Berkshire 股票多年且沒有股息分配，幾乎可以肯定他的大部分遺產將因此永遠不會被美國政府徵稅。」
「我的問題是，如果 Buffett 先生覺得他應該繳納更多稅款，稅收制度應該如何改變？」
WARREN BUFFETT：嗯，你可以徵收財富稅，這是一種方法。我的意思是，你可以對——我不知道現在有多少國家這樣做，Charlie。
實際上，你在某些方面透過財產稅來實現這一點，但你可以徵收財富稅。我會這樣說：他絕對是對的。如果你想把你所有的錢都捐出去，這是一個絕佳的避稅手段。（笑）
不過，我也會這樣說。在我剛提交的納稅申報表中，「慈善捐款」一欄，我有一個超過 70 億美元的未使用結轉額，我還沒有得到扣除。（笑聲）
但我歡迎提問者或任何其他人效仿我的避稅榜樣，把他們的錢捐出去。他們會因此節省很多稅款，而且這些錢可能會做很多好事。（笑）（掌聲）
稅收——如果我們作為一個國家，繼續支出 GDP 的 25% 或 26%，並且我們透過我們的代表做出了這些選擇，我們將無法將稅收保持在 GDP 的 15%。
現在，我們有一個赤字委員會。你找不到比 Erskine Bowles 和 Alan Simpson 更好的人來領導它了。你有兩位一流的人物在那裡。他們聰明，他們正派。人們喜歡和他們一起工作。我的意思是，總統選擇這兩個人是一個偉大的選擇。
但最終，他們要麼——他們將不得不建議，這將是稅收大幅提高和支出大幅降低的某種組合，然後他們就不會像今天這樣受歡迎了。
而且我非常懷疑你是否能夠顯著提高稅收佔 GDP 的百分比，並且透過向低收入人群徵收更高額的稅款來實現這一點。所以這將是一個有趣的等式需要解決，我祝他們一切順利。他們是兩位了不起的人物。
Charlie，你對稅收有什麼看法？
CHARLIE MUNGER：嗯，我認為那些擔心你稅負不公的人應該感到安慰，因為最終你支付了 100%。當你去世時，他們問：「老 Warren 留下了多少？」答案將是：「我相信他留下了全部。」
WARREN BUFFETT：我希望他們強調「老」。（笑聲）
不，這有點有趣。我的意思是，就拿 Berkshire 來說。你知道，基本上，我永遠不會賣掉一股 Berkshire 的股票。
但我很久很久以前就知道這一點了。所以基本上，這沒關係。
如果我是一些信託的受託人，而他們擁有 Berkshire，實際上，我就是，你知道，經營起來很有趣等等。我生活中可能需要的一切都擁有了，而且我將永遠擁有。
而且，你知道，最終，因為 Berkshire 做得很好，我們可以把剩下的捐出去。
現在，如果你願意，你可以爭辯說，如果我把所有的錢都給聯邦政府而不是給慈善機構，社會會更好，但我認為你們中沒有多少人會持有這種立場。（笑聲）
對抗通膨的最佳防禦
WARREN BUFFETT：九號區。（掌聲）
觀眾：您好。
WARREN BUFFETT：嗨。
觀眾：Buffett 先生，我的名字是 Jeff Chen (PH)，來自舊金山。
我想請教您更多關於通貨膨脹問題的細節，想知道您在評估未來通貨膨脹和您的估值方法時關注哪些關鍵指標？
以及未來導致通貨膨脹上升的催化劑是什麼？
WARREN BUFFETT：你給我的腦力評價比我實際投入這個問題的要高。
我不認為你可以觀察任何特定月份的任何特定指標，就能準確判斷這會對通膨率產生什麼影響，因為，很大程度上——如果它真的開始了，它會產生自己的動態。
你知道，我們在 1970 年代末和 1980 年代初看到了這一點，直到 Volcker 用大錘敲打經濟。
但當時我們看到人們逃離貨幣，當然，我們看到最優惠利率上升到 21% 多一點，我們看到政府債券利率非常接近 15%。
所以我們 30 年前在這個國家進行了一個小小的示範項目，展示了當人們對貨幣感到恐懼時會發生什麼。
如果我們繼續執行我們現在的政策，我會認為類似的事情——那種情況的重演，你知道，很可能發生。
但是，你知道，趨勢並非宿命。我們有能力做事，國會有能力。這就是我一年前寫那篇專欄文章的原因，有點像亮黃燈。
我們有能力掌控我們的未來，我們透過民選代表來做到這一點。
我只想回到那個結論，基於我所看到的情況，美國人民，世界各地的政府，我認為貨幣是比一段時間以來更糟糕的賭注。但我不知道這在通膨率方面意味著什麼。我希望我錯了。
我想說，如果通貨膨脹真的佔據了主導地位，那麼它加速的速度以及對機構信心的崩潰將變得非常不可預測。很多事情——很多壞事可能隨之發生。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的。當然，最好的防禦就是盡你所能為文明做出貢獻，並期望透過你自己的優點來抵消通貨膨脹的影響。
這是最安全的解藥。那種僅僅透過智勝他人就能以某種方式從通貨膨脹中獲利的想法，是一種危險得多的行動方針。
WARREN BUFFETT：是的。你的錢可能會被通膨侵蝕掉，但你的才能不會被通膨侵蝕掉。如果你是 Omaha 最好的腦外科醫生，或者最好的畫家，或者其他任何領域的佼佼者，你將永遠能夠支配你周圍資源中屬於你的那一份，你知道，無論貨幣是貝殼還是 1000 萬美元的鈔票，或者其他任何東西。
才能是應對任何貨幣狀況的絕佳資產。但 Charlie 和我不得不依賴金錢。
WARREN BUFFETT：Carol？（笑聲）
CHARLIE MUNGER：才能已經太晚了。
WARREN BUFFETT：是的。
NetJets 的問題
CAROL LOOMIS：這個問題來自亞特蘭大 Banyan Capital Management 的 Douglas Ott。
「在您最近給股東的信中，您寫道，很明顯，您讓我們失望了，讓 NetJets 陷入如此境地，以至於在我們擁有該公司的 11 年裡，累計錄得稅前虧損。」
「您和前任 CEO 具體犯了哪些錯誤？您學到了什麼？未來您將如何防止我們任何其他業務發生類似情況？」
WARREN BUFFETT：嗯，我可能不會。（笑）
我們會時不時地犯錯誤，我們的一些經理也可能犯錯誤。有時候你會遇到確實非常特殊的情況。
但是 NetJets 犯的最大錯誤，基本上是我們持續——我們以虛假的價格購買飛機，就我們稍後能夠出售它們的價格而言。購買部分所有權涉及一定的時間滯後。
對此有很多解釋。但最終，我們沒有為明顯正在發生的事情做好適當的準備。我們損失了很多錢，其中很大一部分歸因於飛機的減記，你可以稱之為我們的庫存，我們以 X 的價格購買它們，但我們無法以 X 或 X 的 90% 出售它們。
其中一些是我們不應該接收的新飛機，還有許多是從所有者那裡退回的飛機。
我們還讓我們的營運成本超出了經常性收入的範圍。
但是，你知道，我犯過很多錯誤。我在紡織業待了 20 年。我知道那是一個糟糕的行業。Charlie 第一年、第二年就告訴我那是一個糟糕的行業。
20 年後，我醒悟了。我就像李伯大夢（Rip Van Winkle）。我的意思是，想想都有點沮喪。（笑聲）
但有一件事我們可以保證，我們會犯一些錯誤。NetJets 是一個大錯誤，數字是 7.11 億美元。
我們現在在 NetJets 的營運利潤相當可觀。你在屏幕上看到的那些數字反映了第一季度超過 5000 萬美元的稅前利潤，這並不是因為飛機銷售或其他任何事情的大幅增長。這只是因為一個商業計畫，其中沒有一絲一毫的安全或服務的減少，只是把需要到位的東西都到位了。
我給予 Dave Sokol 極大的讚譽。我的意思是，他以無人能及的方式扭轉了那個地方的局面，這裡所有的股東都欠他一個大大的感謝。
Charlie？（掌聲）
CHARLIE MUNGER：是的，但我相信這一事件應該放在背景中來審視。
如果我們收購了 30 家大公司，並且通常讓那些之前成功經營它們的人在很少受到總部干預的情況下經營它們，並且 95% 的時間都運作得非常好，而我們遇到一次事件，基本特許經營權得到了保護，但我們暫時損失了利潤機會，這並不是一個大的失敗記錄。
這也不表明我們應該停止對那些帶著他們的公司加入我們的傑出人士相當寬容。
WARREN BUFFETT：不，這完全沒有改變我們的管理方法。我認為我們從經理那裡得到的整體表現，超出了我最初組建這家公司時的夢想。
所以，這一直是一個——我們讓經理們做他們的事情。而且我認為——
CHARLIE MUNGER：總的來說，這對我們有效。
WARREN BUFFETT：哦，這對我們來說——總的來說，這對我們非常有效。我們將繼續這樣做。
比亞迪（BYD）的投資顯示「老傢伙們」仍在學習
WARREN BUFFETT：十號區。
觀眾：Buffett 先生和 Munger 先生。我是來自中國北京的 Eric Chang。
首先，感謝您給我們這樣與您交流的機會，也感謝您激勵年輕人學習。Munger 先生曾形容您在學習新領域和擴展能力圈方面是一個令人難以置信的學習機器。
所以我想了解的是，您能否更具體地說明，最近您投資了比亞迪（BYD），一家在中國生產電池和電動汽車的公司，可以說是一家科技公司。
那麼您能否透過這個例子，說明您是如何分析這個案例並提出問題，幫助您做出投資這家公司的決定的？謝謝。
WARREN BUFFETT：BYD 的功勞 100% 歸功於 Charlie，所以我會讓他來回答。
CHARLIE MUNGER：嗯，這是一個有趣的例子，因為如果機會在五到十年前出現，Berkshire 是不會投資 BYD 的。這表明老傢伙們仍在繼續學習，這絕對是至關重要的。
如果我們一直保持原樣，Berkshire 的潛力會比現在低。而且——所以你指出這一事件是完全正確的。
再次，Dave Sokol 幫了忙。我當時完全不確定我能獨自讓 Warren 做這件事，所以我誘使 Dave 去中國，我們兩個人幫助了學習過程。（笑聲）
WARREN BUFFETT：說得好。說得好。
為何我們永遠不會聘請薪酬顧問
WARREN BUFFETT：Becky？
BECKY QUICK：這個問題來自 Mark Wares (PH)，與 Berkshire 的薪酬有關。
他說：「Berkshire 如何設計其子公司 CEO 的績效薪酬結構？請盡可能具體地說明您最關注的指標，以及這些指標的達成程度如何轉化為薪酬。」
WARREN BUFFETT：是的，嗯，我們做的第一件事就是，我們從不聘請薪酬顧問。（掌聲）
我們有，無論是多少，70 多家或無論我們有多少家企業。
它們有非常不同的經濟特性。試圖設定某種 Berkshire 標準來應用於像保險這樣的業務，保險業務以資本作為支柱，但我們可以將其投資於我們無論如何都會投資的其他東西，所以涉及到負資本，再到像 BNSF 或我們的公用事業業務那樣涉及大量資本的業務，或者介於兩者之間的像 See's 那樣只涉及很少資本的業務。
我們還有一些業務基本上太好了，以至於，你知道，一隻黑猩猩都能經營它們，而我們還有一些業務有時非常艱難，以至於，你知道，即使我們請回 Alfred P. Sloan，你知道，我們也無法做得很好。
所以我們的業務在經濟特性上有巨大的差異。
我試圖弄清楚——如果我擁有整個業務——考慮到業務的經濟特性，什麼是僱用某人並補償他們的明智方式。所以我們有各種不同的計畫。
這每年花不了我幾個小時的時間。我們的經理們和我們在一起，所以他們一定對計畫相當滿意。
而且，你知道，這不是火箭科學，但它確實需要——它需要區分的能力。
如果我們有人力資源部，那將是一場災難。他們會參加各種會議，人們會告訴他們把所有這些不同的東西放進方程式等等。這只需要一定程度的常識。
順便說一句，這需要與經理們的互動，你知道，我聽取他們的意見，他們聽取我的意見，我們有點就他們實際為公司增加的價值的衡量標準達成一致。
而且——你怎麼——你對此有什麼看法，Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我認為美國陸軍和 General Electric 擁有集中化的人事政策，這可能對他們最有效，而我們恰恰相反，我認為這顯然對我們最有效。
幾乎沒有其他人完全像我們一樣，這讓我們非常獨特。我喜歡這樣，你不覺得嗎？
WARREN BUFFETT：是的，我們真的很喜歡這樣。當人們同意我們的觀點時，我們會擔心。（笑聲）
我們付錢——我們付一些非常高的薪水。我們有些經理每年賺取並將賺取數千萬美元，我們也有一些經理，你知道，當我們遭受損失時，他們也遭受損失。
但是你必須公平對待人們。即使他們不需要錢，每個人都希望被公平對待。
所以你這樣做的理由應該被理解，但是根本沒有跨 Berkshire 的理由。我的意思是，如果你經營 See's Candy，加入資本成本因素或類似的東西，就像顧問會告訴你的那樣，那是胡說八道。
業務中有 4000 萬、4300 萬還是 3700 萬的資本，這不會產生任何區別。
主要的事情是，就市場地位等等而言，我真正想付錢給經理的是，隨著時間的推移，擴大我們業務與競爭對手業務之間的護城河。現在，這變得非常主觀，所以我沒有任何完美的方法來做到這一點。但在設計薪酬體系時，這一點始終在我的腦海中。
到目前為止，就像我說的，我不認為——我記不起——你能回憶起有任何經理因為薪酬而離開我們嗎，Charlie？
CHARLIE MUNGER：我認為令人驚訝的是，它一直如此簡單，花了這麼少的時間，而且效果如此之好。
認為總部能做這些了不起的事情的想法。在一個集團型的公司裡，總部常常在基層受到憎恨。我們不想在基層受到憎恨。我們不想要一個有著高昂成本、強加於各處的帝國式總部。
平均來看，這對我們來說效果非常好。
WARREN BUFFETT：是的，我們不收取總部費用。我們對幾家公司收取我們的信貸費用，但是——大多數公司可能會將銷售額的百分之幾分配給它們所有不同的營運部門。通常在基層會引起不滿。而且——
CHARLIE MUNGER：確實如此。
WARREN BUFFETT：是的。所以我們不這樣做。
「我們不會為了錢而出賣聲譽」
WARREN BUFFETT：十一號區。
觀眾：謝謝。我的名字是 Joe Bob Hitchcock。我是來自加州 Napa Valley 的釀酒師。
我想建議下次您和 Charlie 在 Gorat's 吃牛排時，搭配一種新的健康食品，Napa Valley 紅酒。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我們剛進入了葡萄酒分銷業務，你可能知道。（笑）
觀眾：太好了。
CHARLIE MUNGER：Warren 無能為力，但我支持你。
觀眾：好的。（笑聲）
我會寄給你一瓶。
Berkshire 成功的關鍵之一是您允許 Berkshire Hathaway 各家公司的經理在極少受到 Omaha 干預的情況下營運的政策。
但是，如果您意識到 Berkshire Hathaway 旗下公司存在不道德或非法活動，您會直接親自干預嗎？
WARREN BUFFETT：當然。我們必須介入。
我們有一個熱線電話，我認為這是——這不是一項發明，而是 Sarbanes-Oxley 法案體現的一項良好政策。而且，你知道，這對我們來說是一個加分項。我有時會直接收到信件。
所以我希望聽到問題。我希望其他人先聽說了這些問題並已經解決了它們，但如果它們在其他地方沒有得到解決，我希望聽到它們。
我們有一個內部審計職能，這在 Berkshire 很重要。任何進來的東西，你知道，當有人打投訴熱線說：「我旁邊工作的人口氣不好」，我傾向於跳過這些。
但如果任何涉及指控不良行為的事情進來，Berkshire 都會進行調查。而且確實如此。
偶爾，確實有一些重要的違規行為透過給我的信件、熱線電話，或者可能給審計委員會的信件等方式傳達給我們。我們鼓勵這樣做。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的。我們對此的關心程度遠超商業錯誤，遠遠超過。
WARREN BUFFETT：我們大約每兩年發出一封信；這是唯一的溝通。我可能應該找個時間把它放進年度報告裡，讓股東們看到。
但它只有一頁半長。它要求經理告訴我，如果他們當晚發生了什麼事，第二天我應該考慮讓誰來負責這個地方。
這並不意味著我會聽從他們的建議，但我想知道他們的理由以及優缺點。
但它基本上是這樣開頭的，它說：「聽著，我們擁有所需的所有資金。」我們想賺更多的錢。我們熱愛賺錢。
但我們的聲譽一點也不能少，我們不會為了錢而出賣聲譽。
我們希望這個訊息傳達出去。這就是我們每年都在電影裡放那個 Salomon 片段的原因。我的意思是，你們中的一些人可能現在都能背誦了，但我認為不斷重複那個故事沒有壞處。
我們告訴——我們告訴他們這個訊息，然後我在這裡面加了一句新話。我說，如果你做某件事的原因，你能想出的最好的理由，是別人也在做，那是不夠好的。
必須有——必須有除了「別人也在做」之外的其他原因，否則你就麻煩了。我告訴他們：「如果有任何可疑之處，給我打電話。如果你覺得它接近底線，給我打電話。」
說了這句話之後，就沒有人給我打電話了，因為他們——（笑）——他們知道，他們認為事情如此接近底線這一事實本身，可能就告訴他們已經越過底線了。
但我希望聽到事情。如果我們及早聽到並及早採取行動，我們可以解決任何問題。但如果它被允許在某處惡化並且人們掩蓋它——有時他們確實這樣做——那麼我們就有問題了。
未來我們還會遇到更多這樣的事情，這是無法避免的，你知道。如果你有 26 萬名員工，可能會發生一些事情。我只希望我們能快點聽到。
我希望他們的經理能更快地聽到，並在事情傳到我們這裡之前就採取行動。但我們非常希望保護 Berkshire 的聲譽。這是正確的做法。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，這絕對是至關重要的。而且 Berkshire，平均來看，聲譽非常好，你可以從主要媒體和調查的評級中看出來。
這對我們來說絕對是寶貴的。從某種意義上說，你們這些人也是文化的一部分。
理想狀態不僅僅是合法地賺取所有能賺到的錢而不引起太多法律麻煩。理想狀態比那更大。那就是我們只慶祝那些公平贏得並明智使用的財富。
如果這個理念瀰漫在一個地方的文化中，包括股東，我們認為這對我們非常有幫助。（掌聲）
伯靈頓北方聖塔菲鐵路（BNSF）受益於良好的監管
WARREN BUFFETT：Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：這個問題與您對 Burlington Northern 的投資有關，來自 Josh Sanbules (PH)，我相信他在紐約市。
他問：「您在年度信函中提到，鐵路行業的監管機構需要提供，引述，『關於允許回報的確定性』，引述結束，以便進行巨額投資。如果您要幫助監管機構計算，引述，『允許的回報』，您會建議他們如何做？」
WARREN BUFFETT：嗯，我認為地面運輸委員會（Service Transportation Board）——也許 Matt Rose 可以提供更多細節——但我認為他們採用了類似 10.5% 左右的投資資本回報率。
如果你遇到利率或其他方面的重大變化，你可以爭辯說可能應該在某個方向上進行一些調整。
通常，在受監管的公用事業案例中，他們談論的是股權回報率。你在不同的州有不同的數額，但有些州可能是 11%，有些州可能是 12% 或類似的數字。通常在那個範圍內。
對於鐵路公司，他們傾向於採用這種投資資本回報率，其中包括作為調整後數字的債務。
而且我認為這不是一個瘋狂的、瘋狂的標準。我的意思是，鐵路公司，與電力公用事業不同，當你在電力公用事業中獲得允許的回報時，你幾乎肯定能賺到它，我的意思是，如果你行為規矩的話。而且你的需求可能永遠不會下降那麼多，以至於你會遠低於你的回報率。
如果遇到嚴重的工業衰退，鐵路的下行風險更大，所以你在下行方面沒有那麼受保護。
但是應該有一些數字，我會認為 10.5% 左右，或者無論是多少投資資本回報率，這是四大鐵路公司近年來達到的水平，接近或就在那個數字附近。
你希望鐵路公司投資遠超折舊，我會認為那會是——對我來說，投資於改善運輸系統肯定是一種誘因。
另一方面，如果那個回報遠低於此，那麼投入資金就是瘋狂的，因為你無法改變那個鐵路系統並用它做其他事情。
所以我認為國家和鐵路系統在不賺取過高利潤或類似事情方面有著非常共同的利益，但在未來 10 年、20 年、30 年肯定需要的投資上獲得體面的回報。
我會同意——如果地面運輸委員會說 10.5% 或類似的數字，我認為那不是一個瘋狂的數字。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，是的，鐵路在受監管業務方面是一個非常成功的系統。如果你停下來想一想，美國的鐵路在過去 30 或 40 年裡基本上完全重建了。
他們改善了軌道，改變了隧道的大小，改善了橋樑。平均列車的長度和重量可以超過原來的兩倍。
你很難想像有哪個行業在適應我們其他人的需求方面做得比美國鐵路行業更好。這在很大程度上是明智的監管與明智的管理相結合的體系。而情況並非總是如此。
如果你追溯到很久以前，管理和監管都不那麼明智。但現有的體系對我們所有人都非常有效。
「起伏不定」的盈餘是一種競爭優勢
WARREN BUFFETT：好的，十二號區。
觀眾：您好，我的名字是 Ashish Texali (PH)。我來自印度新德里。
首先，我要感謝 Kelly Bruce (PH) 和來自 American Express 的 Carol，感謝他們為促成這次活動所提供的幫助。
問題是關於 General Re 和再保險業務的。
由於保險業務使用複雜的模型，Berkshire 如何更確信保險業務模型沒有像華爾街的模型那樣讓您面臨重大風險？
另外，如果這不是機密的話，是否存在風險集中？也就是說，有哪些少數事件可能導致保險業務遭受重大損失？
WARREN BUFFETT：我不確定我是否完全理解了，但我們確實承擔著來自地震的重大風險。在智利地震中——我不知道第一季度會佔多少。當你閱讀我們的 10-Q 報告時，裡面會有一個數字。但我們承保了 Swiss Re 20% 的業務。我們將承擔他們因此損失的 20%。
我們在類似事件中還有各種其他曝險。我們在之前公佈的數字中包含了我們最好的估計。
我們現在在地震或颶風方面的峰值風險——這是就頻率和嚴重性而言最大的兩種自然災害——可能比幾年前大幅下降，並非因為對風險的偏好降低。只是我們覺得那些領域的費率沒有那麼有吸引力。
但是如果我們認為費率有吸引力，我們完全願意承擔一組風險，如果發生非常接近最壞情況的事情，你知道，我們會損失 50 億美元左右。
我們在卡特里娜颶風中損失了超過 30 億美元。我們在 9/11 事件中損失了遠超 20 億美元，我認為實際上遠不止於此。
未來還會發生類似的事情。但沒有任何事情會接近讓我們感到不安的程度，就水平而言。我不知道我是否完全理解了他的問題，Charlie，但是你——
CHARLIE MUNGER：嗯，差不多。我想說，我們的做法與大多數其他人的主要區別在於，我們刻意尋求一種營運方法，這種方法會讓我們偶爾在單一年份出現巨額虧損，巨大的總體虧損。
而其他人都在試圖避免這種情況。我們只是想足夠富有，以至於單一年份的巨額虧損只是一個小插曲。
這是一種競爭優勢，那種承受年度業績波動的意願。巨大的優勢，你不覺得嗎？
WARREN BUFFETT：這是一個巨大的優勢。這是一個巨大的優勢。而且這是沒有其他人會跟進的優勢。我的意思是，他們知道我們做什麼，他們只是不想做，或者他們在財務資源方面無法做到。
所以，我會說這非常接近 Berkshire 的一個永久且實質性的優勢。
我不會——忘掉——你不應該忘掉它，但是忘掉人類的苦難等等。僅僅是卡特里娜颶風的財務後果，你知道，當我們在那次事件中損失 30 億美元時，我第二天和前一天的感覺沒有任何不同，財務上。我的意思是，這根本沒有任何區別，因為我們就在那個特定的遊戲中。
只要我們隨著時間的推移，在我們獲得的保費方面做出正確的決定，只要我們永遠不讓自己暴露在會真正動搖我們資本結構或任何事情的損失中，你知道，那是一個我們擁有巨大競爭優勢的遊戲。而且它每年都在擴大。
所以，你知道，風險——我們從事的是——在保險業，我們從事的是利用其他人平滑收益的願望，作為交換，獲得我們認為隨著時間的推移更大、更不穩定的收益。我們喜歡這個業務。
Carol？哦，請講，Charlie。
CHARLIE MUNGER：我想說 Warren 的處境與保險業許多其他人不同。在 Berkshire 遭受巨額虧損的一年之後，他可以看著剃須鏡說：「你的股東仍然愛你。」（笑聲）
WARREN BUFFETT：沒錯。
CHARLIE MUNGER：其他人則沒有這種處境。
WARREN BUFFETT：Charlie 和我認識一個來自 Omaha 的人，四五十年前，他是美國最富有的人之一，名叫 Howard Ahmanson。Howard 有一個怪癖，就是想擁有他接觸到的所有東西的 100%。
所以他說，當被問及原因時，他說：「我喜歡看著鏡子說：『我所有的股東都愛我。』」（笑聲）
我沒有那麼極端，但我喜歡看著鏡子說：「足夠多的股東愛我。」（笑聲）
「賭博」性質的衍生性金融商品
WARREN BUFFETT：Carol。
CAROL LOOMIS：這個問題是關於衍生性金融商品的。
「衍生性金融商品在我們的經濟中扮演什麼有用的功能？我們多年來沒有它們也過得很好。如果它們沒有任何有用的目的，而且事實上已經證明它們會對經濟造成相當大的損害，為什麼它們不被定為非法，特別是裸賣空（naked ones）？這是有先例的。」
「我相信賣空自己不擁有或設法借來的股票是非法的。」
WARREN BUFFETT：Charlie 對這個話題比我更容易激動，所以我讓他來回答。（笑）
CHARLIE MUNGER：嗯，我認為衍生性金融商品的用處一直被高估了。如果我們根本沒有任何衍生性金融商品，包括在交易所交易的買賣穀物合約，我們仍然會有足夠的燕麥和小麥。
我的意思是，我認為人們能夠透過使用衍生性商品市場和大宗商品來對沖他們的農業風險，稍微方便一些。
而檢驗標準不是「衍生性金融商品是否有任何好處？」問題是，衍生性金融商品帶來的淨利弊是否有用？或者沒有它我們會更好嗎？
我個人的觀點是，如果我們回到只有在大宗商品、金屬、貨幣方面進行衍生性商品交易，在負責任的規則下安全進行，而所有其他衍生性商品合約都從地球上消失，那將是一個更好的地方。（掌聲）
WARREN BUFFETT：我們舉個目前的例子。Burlington Northern 多年來一直對沖柴油，他們用量很大。然後他們在很多運輸合約中也有燃料調整條款。
和 Matt Rose 一起，他經營 Burlington 的工作做得非常出色，我基本上是說：「聽著。如果是我經營這個地方，我根本不會費心去對沖它們，」因為如果你對沖它——如果你對沖它一百萬年，你知道，你可能會付出這樣做的摩擦成本，除非你在柴油方面普遍比市場更聰明。如果你在柴油方面普遍比市場更聰明，我們就會進入投機柴油的業務。
我的意思是，如果我們真的有優勢，你知道，何必費心去開火車呢？讓我們就投機柴油吧。
但我同時也說，你知道，他們有——如果你有一個負責這項活動的組織，它就會發生。
另一方面，Matt Rose 和他的管理團隊在經營 Burlington Northern 方面做得非常出色。如果他們在定價合約或任何方面，覺得對沖更舒服，或者發現它有用，那對我來說也沒關係。
我的意思是，這是他的公司，他可以想出經營它的最佳方式。我會對它隨著時間的推移的表現負責。而且，你知道，我會用一種方式做，別人會用另一種方式做。我不認為那是——
我不會譴責任何經營鐵路公司的人對沖柴油，也不會譴責任何經營能源公司的人，就像我們在 MidAmerican 那樣，以某些方式對沖能源成本。
但我確實認為，如果我們能放上一個演示文稿，屏幕上的 4 號，請。
我認為 1935 年說得非常好。事實上，凱因斯《通論》的第 8 章——第 12 章，對不起——凱因斯《通論》的第 12 章，在我看來，可能也是 Charlie 的看法，是迄今為止對資本市場如何運作、人們真實運作方式的最佳描述。它既是規範性的，也是描述性的。
每個人都應該讀第 12 章。開頭幾頁有點——有點慢。
但是凱因斯——我將讀這個，因為我不認為 Charlie 面前有。
它的第一部分對人們來說非常熟悉。我的意思是，這段引文被大量使用。但對我來說，這裡的每一個字都是切中要害的。
「投機者可能無害，如同穩定企業流上的泡沫。但當企業成為投機漩渦上的泡沫時，情況就嚴重了。」
如果你願意，你可以把它改成「賭博」。
「當一個國家的資本發展成為賭場活動的副產品時，這項工作很可能做得不好。」這是引文著名的部分。
凱因斯接著說：「華爾街作為一個機構所取得的成功程度，其適當的社會目的是將新的投資引導到未來收益最有利可圖的渠道，不能被聲稱是自由放任資本主義的傑出勝利之一——如果我認為華爾街最優秀的大腦實際上一直致力於不同的目標是正確的話，這並不奇怪。」
這是 1935 年寫的。我不認為有比這更好的關於政府、公民應該如何看待華爾街及其所作所為的文字了。
它總是混合了賭場運營和非常重要的社會功能。
當衍生性金融商品變得流行時，學術界 100% 支持它們。他們教導如何評估期權比教導如何評估企業還多。我目睹了這一點，這讓我抓狂。
但是在 1982 年，國會正在考慮，真正地，將一種衍生性合約以大規模、公開的方式擴展到普通公眾。那就是 S&P 500 合約。那改變了整個衍生性金融商品遊戲。
在那時，基本上，華爾街只是說：「進來吧，每個人都可以在一個指數上投機。不是任何真正的公司，只是一個指數。你可以在早上 10 點買入，10 點 01 分賣出，你這樣做是在為這個美好的社會做出貢獻。」
我給國會議員 Dingle 寫了一封信，我們會放上展品 5。我只是摘錄了我在那裡提出的一些陳述。這是在他們引入 S&P 500 交易前一個月，四月。他們在 1982 年 4 月在芝加哥引入；先在堪薩斯城做了一點。
我用了四頁紙講了一些事情，我只是挑出了一些。但我認為，在某種程度上，我當時預測的事情已經變成了現實。
然後它被平方化等等，因為華爾街的人們不斷地想出新的、新的方式讓人們賭博。
正如我所說，學術界一路都在鼓掌，並被聘為各種交易所的顧問，告訴他們他們在社會目的方面有多麼了不起。
我認為——嗯，它就在那裡供你閱讀。我很樂意——整封信，我相信，曾在《Fortune》雜誌上轉載過一次，Carol。是嗎？
CHARLIE MUNGER：順便說一句，如果我沒記錯的話，這好像是唯一一封反對這個被一致稱讚的、關於證券相關事物更好賭博的新世界的信。Warren 寫了那封信——
WARREN BUFFETT：而且這是一個——
CHARLIE MUNGER：——多年前，那是唯一一封信——
WARREN BUFFETT：順便說一句——
CHARLIE MUNGER：他基本上說這個想法是瘋狂的。它弊大於利。那時和現在一樣，人們並沒有太在意他。
WARREN BUFFETT：我敢打賭，這個房間裡很少有人知道——你們都知道如果你買了一支股票，你必須持有很長一段時間才能獲得特殊的資本利得待遇。
如果你在 11 點買入一份 S&P 500 合約，在 11 點 01 分賣出並獲利，其中 60% 按長期資本利得徵稅，40% 按短期資本利得徵稅。
所以如果你在芝加哥賭博 S&P 500 衍生品（實際上就是這樣），你得到的稅收待遇真的比你投資某個證券四五個月然後因為某種原因不得不賣掉它要好。
這是一個相當小的群體遊說力量的勝利，這個群體從這項特定活動中獲利頗豐。
Charlie，你能想到任何理由為什麼持有某樣東西 30 秒就能獲得 60% 的長期收益嗎？（笑）
CHARLIE MUNGER：嗯，當然這很瘋狂。這既不公平也不合理。
但是如果一個擁有大量資金和影響力的小團體對某件事非常關心，而我們其他人漠不關心，那麼，他們往往會在我們的立法機構面前獲勝。
事情就是這樣。我一直很喜歡俾斯麥的評論，你不應該看兩樣東西：香腸的製作和立法的制定。（笑聲）
巴菲特在對沖基金的賭注中落後
WARREN BUFFETT：好的，帶著這些充滿希望的話語——（笑聲）——我們要休息吃午飯了。在我們休息吃午飯之前，我兩年前與一個團體 Protégé Partners 進行了一場慈善賭注，是關於他們挑選的基金中的基金（funds of funds）、對沖基金以及 S&P 指數基金的表現。
我們賭注的期限是十年，無論哪一方輸了，錢都會捐給——嗯，雙方的錢都會捐給贏家的慈善機構，基本上是這樣。
西海岸有一家有趣的公司，負責監管他們所謂的這些長期賭注。所以如果我們放上展品 6，你可以看到目前我處於落後狀態。
展品放出來了嗎？是的。我們去吃午飯吧。好的。（笑聲）