2012
開場歡迎
WARREN BUFFETT：早安。我是 Warren，這位過動的夥伴是 Charlie。
我們將大致上會和過去一樣進行。我們會接受各位的提問，輪流接受媒體和現場分析師的提問，直到下午 3:30，中午左右會休息一小時。
屆時我們將召開正式的股東大會。歡迎隨意離開去隔壁房間購物。我們在那裡為您準備了很多東西。
See's Candy 棒棒糖團體照
WARREN BUFFETT：這次會議只有一個預先安排好的環節，See's Candy 在所有座位上都放了一個小包裝。
我們想請各位做的是，我們想要——我們想同時錄下大家吃棒棒糖的畫面，以便發佈到 Facebook 上，並供今天會議的媒體使用。
所以，請各位現在打開棒棒糖。
好的，首先，你們都打開了。我們想請你們把棒棒糖舉到頭頂上。我們要拍一張 18,000 人的照片。Dennis，我們來了。我們會拍幾張這個畫面。
都拍到了嗎，Mele？
好的。現在你們可以撕開包裝紙，好戲登場了，Charlie 和我——我們這裡有軟糖和花生糖。
我說過會議會進行到 3:30。如果我們每人攝取了 10,000 卡路里，到那時我們有時就得提早結束了。（笑聲）
第一季財報
WARREN BUFFETT：我們目前只有一張投影片，就是我們昨天公佈了我們的盈餘——第一季的盈餘。
總體而言，我們所有的公司——除了那些從事住宅建築業務的公司，去年是這樣，今年也是這樣——除了該領域的公司之外，幾乎所有公司的盈餘都表現良好。
就規模較大的公司而言，五家最大的非再保險公司去年都創下了歷史新高的盈餘，這五家公司的稅前總盈餘合計超過 90 億美元。
我在年報中說過，我認為他們——如果今年的業務沒有急轉直下——他們今年的稅前盈餘將超過 100 億美元。當然，到目前為止，我們所看到的一切都不會讓我收回這個預測。
保險方面——如果你閱讀我們的 10-Q 報告並翻到保險部分，你會看到所有產物意外險公司都有一項強制要求的會計變更——相當技術性，我就不深入細節了——它改變了一項稱為遞延保單取得成本（Deferred Policy Acquisition Cost）的東西，簡稱 DPAC。
這對營運、對現金完全沒有影響，但它確實使 GEICO 第一季的稅前盈餘向下調整了約 2.5 億美元。這取決於你是否遞延了部分廣告費用。
GEICO 的第一季表現非常出色，實際利潤率接近 9 個百分點，浮存金也成長了，第一季 GEICO 各方面都很好。我們有良好的成長。
但我們確實做了那項會計變更。那項會計變更也對第二季產生了較小程度的影響，甚至可能稍微影響到第三季。
但基礎數字比我們在那裡呈現的數字要好一些。
所以，總體而言，我們對第一季感到滿意。我們對今年感到滿意。
介紹 Berkshire 董事
WARREN BUFFETT：或許我們應該——儘管我們在正式會議上會再做一次——但我們或許應該介紹一下董事們。我不知道觀眾是否能看到這裡的人，但如果可以把燈光調亮或做些什麼讓他們能看到。
我們當然從 Charlie 開始，Charlie Munger。然後按字母順序——如果董事們願意——（掌聲）
我本想建議你們把掌聲留到最後，但我知道他實在是魅力難擋，所以我們就為他破例吧。（笑聲）
至於其餘的董事，如果他們站起來並保持站立，那麼你們可以在最後為他們鼓掌，如果你們願意的話。
我們有 Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、Bill Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Don Keough、Tom Murphy、Ron Olson 和 Walter Scott, Jr.。
現在你們可以瘋狂鼓掌了。（掌聲）
問答環節開始
WARREN BUFFETT：現在我們開始提問。我們的做法是，我們先從這邊的媒體開始——其中一位——然後移到一位分析師，再移到一位股東，我們會按照股東的提問站進行。
如果我們收到——有時候我們收到的問題多達 60 或 62 個。
如果我們達到 54 個問題，屆時這裡的每位提問者都已經有機會問 6 個問題，那麼從那時起，我們將只接受——只接受股東的提問，從第 54 個問題開始。
所以我們看看情況如何。
巴菲特：我的繼任者也將是「首席風險長」
WARREN BUFFETT：那麼，我們就從 Fortune Magazine 的 Carol Loomis 開始。
CAROL LOOMIS：早安。我會做個簡短的開場白，最重要的一點是 Warren 和 Charlie 都不知道我們要問什麼。
另一點是，我們收到了數百甚至數千個問題。我們不知道確切的數量，所以我們肯定無法使用每一個問題。如果我們沒有用到你的問題，我們很抱歉。
那麼第一個問題，Warren，有兩位股東寫信給我，關於將落在您繼任者肩上的沉重責任，以及他或她應對這些責任的能力。所以我將這設定為一個兩部分的問題。
來自 Chris Inge（音譯），「Buffett 先生，您曾表示您認為任何大型金融機構的 CEO 也必須是首席風險長。」
「那麼，在 Berkshire，主要的 CEO 繼任人選，以及備選人選，是否具備成為首席風險長的必要知識、經驗和氣質？」
相關的問題是關於您談判達成的 Goldman Sachs、GE 和 Bank of America 的交易，這些交易都給予 Berkshire 認股權證。
股東 Jacques Cartier——Catere（音譯），抱歉——問道，如果沒有您的參與，這些特定的交易是否能夠以類似的條款完成？
如果不能，這對 Berkshire 未來的回報有何影響？
WARREN BUFFETT：是的。我確實相信任何大型，特別是與金融相關的公司——實際上應該不僅限於此，但對於金融相關公司來說肯定如此——的 CEO 應該是首席風險長。
這不是可以委派的事情。事實上，Charlie 和我看到過在非常重要的機構中，這個職能被委派出去，風險委員會每週、每月進來報告，他們向董事會報告，他們會列出一大堆漂亮的數字，能夠用多少個標準差之類術語來談論，但那地方實際上已經為真正的麻煩做好了準備。
所以我確實——我是 Berkshire 的首席風險長。我有責任了解任何可能以災難性方式打擊我們的事情。
我的繼任者將承擔同樣的責任，我們不會選擇任何我們認為不具備這種能力的人來擔任這個職位。
這是一項非常重要的能力。它與資本配置和營運單位經理人的選擇同等重要。
這不是一份不可能完成的工作。我的意思是，基本的風險可能涉及過度的槓桿，然後——它們可能涉及過度的保險風險。
現在，我們有負責保險業務的人，他們自己非常擔心自己單位的風險，因此，最高層的人必須真正了解那三、四位經營大型保險單位的人是否正確評估了他們的風險，然後還必須能夠匯總並思考這些風險如何在各單位間累積。
這才是真正的風險所在，除非你在你的財務結構中使用了大量槓桿，而這是不會發生的。在我回答第二個問題之前，Charlie，你想對此發表評論嗎？
CHARLIE MUNGER：嗯，在美國，這個風險決策不僅經常被委派出去，而且還被委派給那些使用非常愚蠢的方法來判斷風險的人，這些方法是他們在一些我們頂尖的商學院學來的。（笑聲）
所以這個人提出的是一個非常嚴重的問題。所謂的「風險價值」（Value at Risk）以及金融市場結果總是遵循高斯分佈曲線的理論。這是提出過的最愚蠢的想法之一。（笑聲）
WARREN BUFFETT：他也不是在開玩笑。我們親眼見過它的實際應用。
有趣的是，我們看到過一些明明知道更好的人，智商非常高，學過很多數學的人，也在實際應用中這樣做。但是使用那條曲線工作要容易得多，因為每個人都知道那條曲線的特性，並且可以使用那條曲線計算到小數點後八位。
但唯一的問題是，那條曲線不適用於市場行為，人們會週期性地發現這一點。
第二個問題：Carol，我們完全有能力回答這個問題。我們不會有任何人——我們不會讓一個學藝術的人來掌管 Berkshire。（笑聲）
關於談判交易的問題，毫無疑問，部分是因為年齡，部分是因為我們積累了大量資本，部分是因為我認識的人比以前多得多，部分是因為 Berkshire 能夠以在美國大型企業中相當罕見的速度和決斷力採取行動，我們確實偶爾有機會進行大型交易。
但這需要另一方的意願。去年當我們聯繫 Bank of America 的 Brian Moynihan 時，我想出了一個我認為對我們有意義，並且我認為在當時情況下對 Bank of America 也有意義的交易。
但我一生中從未與 Brian Moynihan 交談過。我與 Bank of America 沒有真正的聯繫。
但當我和他談話時，他知道我們言出必行，所以如果我說我們會做 50 億，並且——我列出了認股權證的條款——我說我們會做。
他知道這是可靠的，而且我們有錢。
這種承諾的能力，並且讓對方知道你的承諾對於非常大的金額，也許還有複雜的工具，是可靠的，這是一個巨大的優勢。
在我卸任後，Berkshire 仍將擁有這種能力。我不認為我所做的每一筆交易都必然能由繼任者完成，但他們也會帶來其他的才能。
我的意思是，我可以告訴你，董事會已經同意的繼任者，能夠在很多方面做得比我好得多。
所以，如果你在談判金融交易方面有所放棄，你可能會在其他方面獲得巨大的收益，比如在更積極地走出去進行交易方面。
而且那些交易對 Berkshire 並不是關鍵。如果你看看我們在 2008 年與 General Electric 和 Goldman Sachs 的交易，例如，它們還不錯，但它們遠沒有，你知道，比如說購買 Coca-Cola 股票那麼重要，那是在市場上花了六到八個月完成的。
去年我們在市場上花了六到八個月購買了 IBM。我們透過談判收購了所有這些業務。
因此，Berkshire 透過一些特殊證券交易所積累的價值，與透過收購像 GEICO 或 ISCAR 或 BNSF 等業務所創造的價值相比，實在是微不足道。
這不是 Berkshire 未來的關鍵，但使我們能夠做到這一點的要素仍然可用，並且在某種程度上，在大型交易方面，是 Berkshire 所特有的。
如果有人接到大多數人的電話，說，你知道，我們明天早上給你 100 億美元，我們會讓律師連夜處理，這是條款，不會有任何意外，他們很可能會認為這是惡作劇電話之類的。但如果是 Berkshire，他們相信這能辦到。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，此外，許多 Berkshire 的董事在風險分析方面也非常出色。
想想 Kiewit Company 的成功，幾十年來，在石油鑽井平台、隧道和偏遠地區等地進行投標建設工作。
這並不容易做到。大多數人最終會在這方面失敗，而 Walter Scott 一生都在主持這方面的風險控制，而且非常駕輕就熟。
而 Sandy Gottesman 創造了我最喜歡的風險控制案例之一。有一天他解雇了一位合夥人，那人說：「我是一個如此重要的生產者，你怎麼能解雇我？」
Sandy 說：「是的，」他說。「但我是一個有錢的老頭，而你讓我緊張。」（笑聲）
WARREN BUFFETT：是的。我們 Berkshire 周圍沒有任何讓我們緊張的人。
我們在保險業務上「保守提列準備金」
WARREN BUFFETT：好的。現在我們轉到我們的新提問組。
KBW 的 Cliff Gallant，我們從這裡的一位分析師那裡得到第一個問題。
我不認為那個麥克風開著。
CLIFF GALLANT：哦，你能聽到我嗎？
BUFFETT：是的。
CLIFF GALLANT：好的，抱歉。再次感謝給我這個機會。主題，總的來說，仍然是死亡率。
在您 2011 年的年報中，Berkshire 披露 Berkshire Hathaway Reinsurance Group 更改了其死亡風險假設，導致了一筆費用，特別指出在 Swiss Re 合約中，死亡率超出了假設。
相反地，在 Gen Re 的壽險/健康險部門，他們報告的死亡率低於預期，我相信這些趨勢延續到了我們昨晚報告中看到的第一季。
Swiss Re 合約中的意外之處是什麼？Berkshire 的不同業務之間，對於像死亡率這樣的事情的基本假設和趨勢是否存在差異？
例如，在產物意外險業務中，是否在全公司範圍內應用相同的假設和準備金提列理念？
WARREN BUFFETT：從 Swiss Re 的例子開始，我們與 Swiss Re 簽訂了一份非常非常大的再保險合約——我想說，不知道，大概一年半前吧——它適用於他們承保的業務，我認為是 2004 年及更早的。他們有很多業務。是美國的業務。
我們開始看到——我們每季收到報告——我們開始看到每季進來的死亡率數字遠高於我們的預期，也高於根據他們早期數字來看應該是的情況。
所以在去年年底——我們對此有一個停損安排——所以我們設立了一筆準備金，實際上是為最壞情況提列準備金，只是我們對其進行了現值計算。
但在我們得到——在我們弄清楚能對那份合約做些什麼之前——我們在這方面有一些可能性——我們將保持這個最壞情況的準備金。所以我們為此計提了一筆費用。
我們確實——我們正在為 Swiss Re 提供再保險，然後他們又為一群美國壽險公司提供再保險，隨著時間的推移，我們有能力對該業務重新定價，但我們和 Swiss Re 可能想要重新定價的程度可能會成為爭議的主題，我們拭目以待，所以我們決定以最壞情況為基礎來提列準備金。
談到 GEICO 如何提列準備金，Gen Re 如何提列準備金的問題，我想說——這在我們的年報中有一定程度的描述——但我想說，一個壓倒一切的原則是，我們希望，並且我們的計畫是，保守地提列準備金。
我的意思是，在汽車保險業務中提列準備金是很不一樣的，對於短尾業務和物理損壞及財產損壞，你知道，你會很快發現你的表現如何。
如果你看看 GEICO 的數字，你知道，我們年復一年都有冗餘準備金。
Gen Re 在我們收購時準備金不足，在那些 1999/1998 年，那些業務發展得非常糟糕。現在它們已經發展得非常有利一段時間了。我認為有了 Tad Montross，我們有了一位——我對他提列準備金的方式感到非常放心。
但他不是——他與 GEICO 的 Tony [Nicely]，以及 Berkshire Hathaway Reinsurance 的 Ajit [Jain] 之間沒有任何協調。我認為他們都有相同的心態，但他們——他們是三個非常不同的業務。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：總會有某些合約的結果比我們預期的要差。如果不是這樣，誰會買我們的保險呢？（零星笑聲）
WARREN BUFFETT：這很有趣——我的意思是，就拿 9/11 來說。你知道，在像 9/11 這樣的事情發生後，提列準備金非常困難，因為業務中斷保險在多大程度上適用——當你關閉證券交易所幾天，你能否獲得保險理賠？
而且，你知道，當你關閉 2000 英里外機場的餐廳，因為機場關閉了幾天，那是業務中斷保險嗎？會出現很多問題。
事實證明，我們對 9/11 的準備金提列得有些過多。
你在泰國和日本也遇到了同樣的情況，因為，如你所知，許多美國公司的供應鏈因日本的海嘯和泰國的洪水而中斷。
如果你是美國的汽車製造商，你拿不到零件，你知道，你的業務中斷保險是否涵蓋了你在泰國的供應商遭遇洪水或日本發生海嘯的事實？有時候這些事情需要很多年才能解決。
總的來說，我認為你會發現我們的準備金通常會朝有利的方向發展。
「我們幾乎沒有產生什麼影響力，這點很驚人」
WARREN BUFFETT：好的。我們現在去觀眾席的第一站，他在那裡。
觀眾：他在那裡。主席先生、副主席先生，早安。我叫 Andy Peake（音譯），來自康乃狄克州的 Weston。
過去，您在中國進行了一些投資：PetroChina 和 BYD，僅舉兩例。
鑑於中國在世界上的重要性日益增長，您會給中國新領導層和企業 CEO 們什麼建議，以便您會在中國進行更多投資？謝謝。
WARREN BUFFETT：嗯，Charlie 最近在中國進行了投資，所以我讓他來處理這個問題。
CHARLIE MUNGER：是的，我們沒花多少時間給中國提建議。（笑聲）
WARREN BUFFETT：這不是因為他們不渴望我們的建議。（笑）
CHARLIE MUNGER：如果你停下來想一想，中國從一個非常艱難的起點開始，一直表現得非常非常好。在某種程度上，我們應該向他們尋求建議，而不是給予建議。
WARREN BUFFETT：我們——我想說，在 60 年的投資生涯中，我們發現給商界的任何人提建議幾乎都是徒勞的。
CHARLIE MUNGER：我們發現我們擁有很多控制權——這有點像用推麵條來控制事務。
當我們擁有 20% 的股份時，我們幾乎沒有產生什麼影響力，這點很驚人。
人們對總部的集中控制抱有幻想。Berkshire 的美妙之處在於，我們創建了一個不需要總部太多控制的系統。
WARREN BUFFETT：但是我們——如果你看看我們最大的四筆投資，它們今天大概值——肯定值 500 億美元。
其中一些我們持有了 25 年——其中一個——另一個持有了 20 年。
我們與這些公司 CEO 交談的次數——除非我們在董事會，就像我在 Coca-Cola 那樣——但我們與這些擁有 500 億美元資產的公司 CEO 交談的次數，我認為平均每年不超過兩次，而且我們不是在給他們提建議。
如果我們認為我們投資的成功取決於他們聽從我們的建議，那我們就會轉向其他事情。（笑聲）
不會在 Berkshire 股價過高時發出警告
WARREN BUFFETT：Becky？
BECKY QUICK：這個問題來自一位名叫 Ben Noll（音譯）的股東，我收到了幾封與此非常相似的電子郵件，但我選擇了 Ben 的問題。
他寫道，雖然對您宣布以賬面價值的 110% 回購股票感到高興，但他感覺自己有點像個傻瓜，因為在過去幾年裡有時支付了接近賬面價值 200% 的價格。
既然您一再表示，估值過高和估值過低一樣糟糕，為什麼您以前在價格與賬面價值關係非常不同時沒有警告我們，或者您是否不認為 Berkshire 在過去十年中交易價格高於內在價值？
WARREN BUFFETT：是的，我們在報告的後面寫過我們如何傾向於——不希望我們的股票以最高可能價格出售。
我的意思是，我們對此的看法與許多經理人完全不同。
如果我們能如願以償，我們會讓股票每年交易一次，Charlie 和我會試圖得出一個公允的內在商業價值，然後股票會以該價格交易。
順便說一句，這是一些私人公司的做法，但在公開市場上你沒有那種奢侈，公開市場會做非常奇怪的事情。
如果 Charlie 和我認為 Berkshire 被高估了，那麼讓我們在某天市場開盤前半小時宣布，我們倆都說，哎呀，我們認為你們的股票定價過高，這將是一個非常有趣的主張。
我的意思是，我們必須同時對每一位股東這樣做，而他們會——誰知道他們會作何反應。我們從未——我想——當然從未有意識地做任何事情來鼓勵人們以我們認為高於內在價值的價格購買我們的股票。
有一次我們出售股票，是在 1990 年代中期，當時面臨一些壓力，有人打算對股票做一些我們認為對人們有害的事情，我們創建了一種股票，當時我們認為這種股票有點偏高，我們在招股說明書的封面上寫了一些我認為從未見過的東西，我們說 Charlie 和我都不會以那個價格購買該股票，我們也不會建議我們的家人這樣做。（零星笑聲）
如果你想要一份具有收藏價值的委託書材料——發行材料——就去拿那份，因為我認為你不會再看到那樣的東西了。
我們認為，如果我們要從人們手中回購股票，我們應該讓他們知道——我們認為我們買得太便宜了。
我的意思是，我們不會買斷——如果我們有兩三個合夥人，有人想退出——但我們可能會試圖達成一個公平的價格——但如果是由市場確定的價格，而他們要賣得太便宜，我們會告訴他們我們認為他們賣得太便宜了。
我們不是在出售它。我們不是說 111%——我們用的是賬面價值的 110%——111% 或 112% 是內在商業價值——我們知道它顯著高於 110%。
而且我認為我們永遠不會宣布——因為我不知道我們該如何做——我認為我們永遠不會宣布我們認為股票的售價遠高於內在商業價值，但如果出現這種情況，我們肯定不會做任何事情來表明我們認為股票的價格具有吸引力。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：我沒有什麼要補充的。（笑聲）
我們會在 Berkshire 股價「顯著」低估時買入
WARREN BUFFETT：Barclays 的 Jay Gelb。
JAY GELB：謝謝。我的問題也是關於股票回購。
Warren，在去年的年度信函中，您說過去 40 年裡，Berkshire 沒有一分錢現金用於股息或股票回購。
2011 年，Berkshire 改變了方向，宣布了一項股票回購授權。
我想關注的是，基於持續強勁的盈利能力，Berkshire 的股票回購能力如何？與收購相比，即使高於 1.1 倍賬面價值，將過剩資本用於股票回購的吸引力如何？以及您對設立股東股息的最新想法是什麼？
WARREN BUFFETT：1.1 這個數字是我們感到非常舒服的。所以，我們可能對一個比這稍高的數字也感到舒服，但我們希望在進行回購時，股價是大幅——或者非常顯著地——被低估的，而且我們非常確定，每一個賣給我們的股東都知道，當我們這樣做的時候，我們認為股價是大幅——或者顯著地——被低估的。
但是我們擁有一組非常棒的企業。
我們擁有的有價證券，我們認為未來會更有價值，但我們是以它們今天的售價來入賬的。所以它們不是——在資產負債表上，那不是一個被低估的項目。
但是我們擁有的一些企業的價值遠遠超過我們的賬面價值，而且我們沒有任何重要的企業的價值顯著低於其賬面價值。
所以，從純粹賺錢的角度來看——我們非常樂意以——我們會把這個數字提高到數百億——以賬面價值的 110% 購買數十億、數十億、數十億美元的股票。
你知道，我不認為這會發生，但它可能會發生。你永遠不知道你會遇到什麼樣的市場。
如果我們有機會這樣做，只要我們不讓我們的現金部位低於 200 億美元，我們就會——我們會以那個價格非常積極地購買。我們知道我們在為留存的股東賺取可觀的利潤。
當我們以賬面價值的 110% 購買時，每股價值就會上升，因此——而且這對我們來說是如此顯而易見，如果有機會，我們會大規模地這樣做，只要這不會讓我們的現金部位降至讓我們感到不安的水平以下。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，有些人不論價格如何都會回購自己的股票。那不是我們的體系。
WARREN BUFFETT：嗯，我們認為——我們認為很多股票回購是愚蠢的。
CHARLIE MUNGER：我試著說得更委婉一些。
WARREN BUFFETT：你以前從沒這樣做過。（笑聲）
這——這是——我的意思是，這是為了自尊。我參加過很多董事會會議，會上投票通過了股票回購授權，我可以向你保證，這根本不是因為 CEO 的想法和我們一樣。
他們更喜歡在較高價格買入自己的股票，他們喜歡在較低價格發行期權。你知道，這與我們的想法正好相反。
我們只會出於一個原因這樣做，那就是在我們完成回購後的第二天提高每股價值。
如果我們有機會大規模地這樣做，我們倆都會，你知道，大規模地去做。
我不是——純粹作為一個金融人士，我希望我們有機會做很多這樣的事情。作為數十萬人的受託人，我不希望看到他們出售——
CHARLIE MUNGER：我們希望這個機會永遠不會來臨。
WARREN BUFFETT：是的。但如果它來了，我們會抓住它。
美國銀行的狀況優於歐洲銀行
WARREN BUFFETT：好的。第二站，股東？
觀眾：你好，先生——嗨，Buffett 先生。我叫 Bernard Fura（音譯），來自奧地利維也納。
我的問題是關於銀行的。您對歐洲銀行有何看法？您對美國銀行有何看法？需要發生什麼，您才會投資歐洲銀行？謝謝。
WARREN BUFFETT：嗯，我對歐洲銀行和美國銀行的看法截然不同。
美國銀行的狀況比三四年前好得多得多得多。他們已經消化了大部分異常損失，這些損失存在於或者將會顯現於他們三四年半前的投資組合中。
他們已經大大地鞏固了資本。大型銀行的流動性多得不得了。美國的銀行體系狀況良好。
幾個月前，歐洲銀行體系還在苟延殘喘，這就是為什麼歐洲央行的 Draghi 先生打開錢包，為那些銀行提供了大約一萬億歐元的流動性。
現在一萬億歐元大約是 1.3 萬億美元，而 1.3 萬億美元大約是美國所有銀行存款的六分之一。
我的意思是，這是歐洲央行的一項巨大舉措，旨在取代從歐洲銀行流失的資金。平均而言，歐洲銀行的批發融資比美國銀行更多。
如果你看看 Bank of America 或 Wells Fargo，他們從自然的客戶基礎中獲得了大量的資金。歐洲銀行傾向於更多地以批發方式獲得資金，而這種資金流失得很快。
所以在很多情況下，歐洲銀行需要更多資本。他們在這方面做得很少。
三四個月前，一家意大利銀行進行了配股發行，但基本上他們一直不願意籌集資本，可能是因為他們不喜歡必須這樣做的價格，而且他們正在失去他們的融資基礎。
融資基礎的問題已經由歐洲央行解決，因為歐洲央行以 1% 的利率給了他們三年期的這筆錢。
我很想以 1% 的利率擁有三年期的大量資金，但我沒有遇到麻煩，所以我得不到。（笑聲）
但是，如果你看看我們的銀行體系，所取得的成就確實非同凡響。
當時我認為，財政部和聯準會可能有點反應過度了，當他們把那些銀行家帶到華盛頓，敲打他們的腦袋，說不管你喜不喜歡，你都得拿這筆錢。
但總的來說，我認為這項政策對這個國家的經濟非常有利。如果一些銀行被迫籌集他們並不需要的資本，你知道，作為其中一家銀行的股東，我可能不喜歡這樣，但總體而言，我認為我們的社會受益匪淺。
而且我認為聯準會和財政部在一個如果他們處理不得當，我們今天的世界將會大不相同的時期，處理得相當明智。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的。歐洲有很多我們沒有的問題。我們有這個完整的聯邦聯盟，而且管理中央銀行的國家可以印自己的錢，償還自己的債務等等。
而在歐洲，他們沒有一個完整的聯邦聯盟，這使得處理這些壓力非常非常困難。所以我們對美國的風險狀況更感安心。
WARREN BUFFETT：簡直是天壤之別。我的意思是，在 2008 年秋天，當 Bernanke 和 Paulson，以及含蓄地說，美國總統，說我們會不惜一切代價時，你知道他們有能力，也有意願，去做任何需要做的事情。
但是當你有 17 個國家放棄了他們在貨幣方面的主權時，你知道，你就會遇到這個問題。Henry Kissinger 很久以前就說過。他說：「如果我想打電話給歐洲，我該撥哪個號碼？」
你知道，當你有 17 個國家，而且——試想一下，如果 2008 年我們有 17 個州，我們必須讓這些州的州長都去華盛頓，就貨幣市場基金出現恐慌、商業票據市場出現恐慌等情況達成一致行動方案——結果會大不相同。
所以我會把歐洲銀行和美國銀行歸為兩個截然不同的類別。
Munger：「用天然氣取代煤炭是『愚蠢的』」
WARREN BUFFETT：Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：謝謝 Warren。這個問題來自一位在煤礦公司工作的股東，他問了以下問題：
「Burlington Northern 和 MidAmerican 是一個關鍵供應鏈中的兩個重要環節。您能否描述一下您對煤炭和天然氣投資的看法，能否討論一下當前低價環境對這兩種業務前景的影響？」
「您似乎創造了一個巧妙的對沖。隨著 Burlington Northern 因煤炭業務下滑而受損，MidAmerican 可能會因其燃料來源的廉價拋售而受益。」
WARREN BUFFETT：是的。嗯，MidAmerican 永遠不會真正因為煤炭價格而受益或受損太多，因為如果煤炭便宜，利益將轉嫁給客戶，如果煤炭昂貴，成本將轉嫁出去。
你知道，MidAmerican 實際上是一個——它是一個受監管的公用事業公司。它有幾個——我們有兩個 MidAmerican。我們有一個 MidAmerican Holding 和一個在愛荷華州運營的 MidAmerican，然後我們在西海岸也有公用事業公司。
但這些公用事業公司是傳遞型組織。它們需要高效運營以達到其回報率，但如果它們高效運營且符合公共利益，那麼無論煤炭、勞動力或其他任何東西的價格上漲或下跌，實際上都不會影響它們，儘管會影響它們的客戶。
煤炭運輸對美國所有鐵路公司都很重要，今年煤炭運輸量下降了。
這可能會讓你感興趣。今年第一季度，美國使用的千瓦時數下降了 4%——4.7%。這是電力使用量驚人的下降，4.7%，這當然影響了對煤炭的需求。
但正如你提到的，另一件正在發生的事情是，天然氣價格跌破了 2 美元——現在略高一些——但在石油價格為 100 美元的同時，它跌破了 2 美元。
如果你五年前告訴 Charlie 或我，石油和天然氣之間會有 50 比 1 的比率，我想我們會問你在喝什麼。
你覺得那可能嗎，Charlie？
CHARLIE MUNGER：不。而且我認為現在發生的事情，用你的話說，是愚蠢的。
我們正在耗盡一種寶貴的資源，我們需要用它來製造化肥等等，卻在節省一種雖然寶貴但不如天然氣那麼寶貴的資源，那就是火力發電用煤。
如果是我管理美國，我會用盡每一盎司的火力發電用煤，然後才會動用一滴天然氣。但那是——傳統觀點恰恰相反。我認為我們剛剛發現的那些天然氣儲備是我們可以留給後代最寶貴的東西。
我一點也不急著用完它，而且天然氣比煤炭更有價值。
WARREN BUFFETT：儘管我們看到了價格上的瘋狂現象，特別是天然氣價格與石油價格的這個比率，但你無法改變——我的意思是，當你進入發電領域時，已安裝的基礎設施是如此龐大——你無法真正改變百分比太多，儘管最近幾個月出現了一些轉變。
在天然氣發電可行的地方，它已經取代了一些燃煤發電。當然，未來你會看到這個國家燃煤發電的比例會減少。
但這不會是戲劇性的，因為它不可能戲劇性。你就是不能——涉及的兆瓦數實在太大了，不可能發生大規模的改變。
看看這個天然氣-石油比率將如何演變將會非常有趣，因為它改變了每個人的想法，而且是在非常短的時間內改變的。我的意思是，三年前，人們不會說這是可能的。
CHARLIE MUNGER：是的。經濟學教授的傳統智慧是，如果它發生在自由市場中，那一定沒問題。最終會達到最佳效果。
我認為這並不完全準確。我認為這個想法有例外。而且我認為以這些價格耗盡天然氣是瘋狂的。
GEICO 尚無計畫使用駕駛行為追踪技術
WARREN BUFFETT：好的。Dowling 的 Gary Ransom。
GARY RANSOM：Telematics 是汽車保險業務中最新的定價技術，即在您的汽車中安裝一個小裝置，您可以根據實際駕駛行為獲得折扣或其他定價決定。
GEICO 正在做些什麼來跟上這種變化的步伐？GEICO 是否還有其他措施來維持其在定價方面的競爭優勢？
WARREN BUFFETT：是的。如你所知，Progressive 可能在你剛才描述的方面一直處於領先地位。我們在 GEICO 沒有這樣做，但是——如果我們認為出現了一種更優越的方法來評估任何人發生事故的可能性，你知道，我想我們有 50 個——我想你必須回答 51 個問題——這比我希望的要多，如果你去我們的網站獲取報價的話。
而每一個問題都是為了評估你發生事故的傾向。
顯然，如果你能和某人一起在車裡待上六個月，你可能會對其傾向了解很多，特別是如果他們不知道你在那裡，你知道，就像和你 16 歲的兒子在一起一樣。
但我認為這不會是一個重大的改變，但如果它變成了能夠為你提供關於任何特定個體發生事故傾向的更好預測價值，我們會採納它，你知道，我們會嘗試擺脫那些並不能真正告訴我們那麼多的東西。
但我們總是在尋找更多能夠告訴我們的事情，如果我們環顧這個房間裡的每個人，一個接一個地看，你知道——什麼能告訴我們他們在明年發生事故的可能性。
例如，我們知道年輕是其中一個因素。我的意思是，毫無疑問，一個 16 歲的男性比像我這樣每年開 3500 英里，而且開車時不是為了給女孩留下深刻印象的人，發生事故的可能性要大得多，你知道。（笑聲）
所以，你知道，那個是很明顯的。其他一些——有些事情是非常好的預測指標，而你未必會預料到它們是。信用評分就是，但是——它們並非在所有地方都被允許使用——但它們會告訴你很多關於駕駛習慣的信息。
我們會繼續關注任何事情，但我沒有看到任何——我在這個新的實驗中沒有看到任何對 GEICO 構成威脅的東西。GEICO，在今年第一季——現在第一季是我們最好的季度——但我們增加了非常可觀的保單數量。
我忘了具體的數字是多少，但二月份由於某些原因結果是最好的月份。我們那時接近增加了 30 萬份保單。
所以我們的行銷運作得非常好，我們的風險選擇運作得非常好，我們的客戶保留率也運作得很好。所以 GEICO 真的是一部運轉良好的機器。
那是其中之一——那是我過去提到的，我們賬面上記載的業務——我想我們的賬面價值比其有形賬面價值高出大約十億美元。你知道，它的價值遠不止於此。
我的意思是，根據我們支付的價格，這個數字如今會達到，你知道，肯定比賬面價值多出 150 億美元左右。
我們不會在那裡出售它。我們根本不會出售它，但那一點也不會誘惑我們。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：沒有補充。
商學院有所改進，但仍在教授「胡說八道」
WARREN BUFFETT：好的。第三站。
觀眾：嗨，Charlie 和 Warren。我叫 Chris Reese。我和一群來自夏洛茨維爾維吉尼亞大學的 MBA 學生一起來的。
近年來，商學院為近期經濟狀況承擔了很多指責。
您建議如何改變我國商業領袖的培訓方式？
WARREN BUFFETT：嗯，我不會——我不知道。Charlie，我不會特別把大部分弊病歸咎於商學院——你會嗎？
我認為他們在投資方面教給學生很多胡說八道，但我不認為那是造成重大社會問題的原因。你怎麼看？
CHARLIE MUNGER：不，但那是一個相當大的罪過。（笑聲）
WARREN BUFFETT：嗯，你想詳細說明哪個罪過更大嗎——
CHARLIE MUNGER：不，不。我認為商學院的教育正在改進。（笑聲）
WARREN BUFFETT：這是否意味著是從一個低基數開始改進，或者——
CHARLIE MUNGER：是的。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我同意這一點。（笑聲）
不，在投資方面，我想說，可能我們在主要商學院看到的最愚蠢的教學內容大概是——也許是因為這是我們經營的領域——但在投資領域。
我的意思是，令我驚訝的是，學校如何專注於金融理論中一個又一個的時尚潮流，而且通常都基於非常複雜的數學。
當它變得非常流行時，如果你——如果你希望在教職員晉升方面取得進展，幾乎不可能抵制。
在主要商學院，反對長輩們揭示的智慧可能對你的職業道路非常危險。
而且你知道，說真的，投資並沒有那麼複雜。我會——你知道，開幾門課。我會開一門關於如何評估企業價值的課，還會開一門關於如何思考市場的課。
我認為如果人們掌握了這兩門課的基本原則，他們的情況會比接觸現代投資組合理論或期權定價之類的東西好得多。誰需要期權定價才能從事投資業務？
你知道，當人們——你知道，當 Ray Kroc 創辦 McDonald's 時，我的意思是，他並沒有考慮 McDonald's 股票可能的期權價值之類的東西。他在考慮人們是否會買漢堡，你知道，是什麼會讓他們進來，以及如何讓那些薯條與眾不同，諸如此類的事情。
投資教學完全偏離了方向。
我有時看看使用的書籍，裡面真的沒有任何關於評估企業價值的內容，而這正是投資的全部意義所在。
如果你以低於其價值的價格購買企業，你就會賺錢。
如果你知道你可以估值的企業和你無法估值的企業之間的區別，你知道，這是關鍵，你就會賺錢。
但他們試圖讓它變得更加困難，當然，這就是任何特定領域的高級祭司所做的事情。他們必須說服俗人必須聽從祭司的話。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：這種愚蠢也滲透到了會計中。對於你了解的大型企業的非常長期的期權——你了解的大型企業的股票——甚至是一個股票市場指數——最佳的定價方式不應該是使用 Black Scholes 模型，然而會計行業卻這樣做。
他們想要某種標準化的解決方案，使他們不必思考太多，而他們確實有這樣一個方案。（笑聲）
WARREN BUFFETT：還有誰是我們忘了得罪的嗎？（笑聲）
如果你願意，請遞個紙條上來。（笑）
巴菲特規則：「極高收入者」的最低稅負
WARREN BUFFETT：Carol？
CAROL LOOMIS：嗯，說到不得罪人，「關於『巴菲特規則』的討論遍布報紙和電視。」
「但我相信您對於極高收入者稅收應該如何處理的概念，與現在被宣傳為『巴菲特規則』的內容有所不同。」
「您能為我們澄清一下嗎？」這是來自堪薩斯城大都會區的 Leo Slazeman（音譯）的問題。
WARREN BUFFETT：是的。我想說的是：它被以不同的方式使用。
我認為，在某些情況下是故意的，因為攻擊一些我沒有說過的話比試圖攻擊我說過的話更有趣。
基本上，這個提議是讓收入非常高的人支付與人們認為那些收入的人所支付的稅率相稱的稅率。
我的意思是，我認為大多數人相信，當他們看到稅率等等時，如果你一年賺 3000 萬、4000 萬或 5000 萬美元，你可能至少要支付 30% 左右的稅率。許多人確實如此。
但數字顯示，如果你看最近的一年，並且匯總工資稅和所得稅，因為它們都代表你繳納給聯邦政府，如果你取美國收入最高的 400 人，他們平均每人收入 2.7 億美元。
那是每人 2.7 億美元。這 400 人中有 131 人支付的稅率低於 15%。現在——也包括工資稅。
換句話說，他們支付的稅率低於標準工資稅——直到我們最近有了這個減稅措施——但在過去十年的大部分時間裡，工資稅是 15.3%。
所以，根據「巴菲特規則」，我們將設立一個最低稅——僅針對這些收入非常非常高的人——基本上，將他們的稅率恢復到 1992 年的水平。
當時前 400 名的平均收入只有 4500 萬美元，400 人中只有 16 人的稅率在 15% 或以下。但現在有 131 人。
仍然有很多人支付 30% 多的稅率。我不會動他們。
但我想說，當我們要求美國公眾共同犧牲時，當我們告訴那些我們正式告知——被給予社會保障和醫療保險等各種承諾的人——我們告訴他們我們很抱歉，但我們有點過度承諾了，所以我們將不得不削減一點，我至少會確保那些擁有巨額收入的人以與他們不久前被徵稅的方式相稱的稅率納稅，並且可能——也與該領域三分之二的人以更高稅率納稅的方式相稱。
所以它被歪曲了一點，但它只會影響極少數、極少數人。它會籌集很多錢。（掌聲）
CHARLIE MUNGER：Warren，這個建議是不是說你可以把 30% 的稅款中的大約一半捐給慈善機構而不是政府？
WARREN BUFFETT：嗯，但是稅率，即使在慈善捐款扣除之後，你仍然需要付出——如果你要捐贈 50% 並獲得扣除——它必須全部是現金。如果你開始捐贈增值證券——
然後如果你捐給私人基金會，你就降到了 20%。是的。但是——
CHARLIE MUNGER：但是現在這個提案中有一些例外，不是嗎——奧巴馬的提案——慈善捐款對你有幫助？
WARREN BUFFETT：嗯，有一個——實際上有一項法案，由羅德島州的參議員 [Sheldon] Whitehouse 提出。我的意思是，那是唯一實際的法案。它進行了投票，但沒有獲得通過。它在參議院獲得了 51 票，需要 60 票。我無法告訴你它具體包含了什麼。
我沒有任何——你知道，可以有各種其他方式來達成同樣的主張。我只是認為像我這樣收入巨大的人——而且我沒有任何稅務規劃，我沒有任何花招，我沒有瑞士銀行賬戶，我沒有任何那類東西。
但是當我全部完成後，你知道，我已經計算了四次不同的——三次不同的時間——2004 年、2006 年和 2010 年——在這三年中，當我的收入在 2500 萬到 6500 萬左右時，我的稅率都是我們辦公室裡最低的。我們辦公室在不同時期大概有 15 到 22 人左右，辦公室裡的每個人都很驚訝。
他們都在 30% 多。而我，好幾次，你知道，都在 17% 這個區域，這是因為多年來稅法已經被修改，偏向於那些賺取巨額資金的人。
想像一下擁有 2.7 億美元的收入，而其中——我相信有——400 人中有 31 人的稅率低於 10%，而且這也計算了工資稅。
就像我說的，你知道，我的清潔女工——順便說一句，有人要求我解釋——我一直在談論我的清潔女工。
嗯，我妻子想說清楚，她沒有清潔女工。這是在辦公室的清潔女工，Mary，我——（笑聲）——我妻子已經很——她沒有廚師，她沒有清潔女工，她有點厭倦我暗示她有一個。
所以是我們辦公室的清潔女工一直在支付 15.3% 的社會保障稅，與此同時，相當一部分年收入數億美元的人支付的稅率低於 10%。
我認為是時候審視一下這個問題了。好的——（掌聲）
巨災保險：「沒有人確切知道正確的費率是多少」
WARREN BUFFETT：Cliff。
CLIFF GALLANT：過去兩年，世界目睹了數次由重大災難造成的驚人巨額財務損失，包括智利、日本、紐西蘭的地震，以及泰國的洪水。
短期內，您預計這對巨災風險的再保險定價會有何影響？長期來看，這種重大災難頻率增加的趨勢是否會影響 Berkshire 對全球再保險業務的看法？
WARREN BUFFETT：由於地震、颶風等此類事件的隨機性，很難知道何時真正出現了趨勢。
我們在全球暖化方面也遇到過這種情況。我的意思是，過去幾個月這裡的天氣異常溫暖。幾年前，天氣又異常寒冷。
任何像影響我們地球的事物一樣緩慢變化的東西，要將隨機性與新趨勢區分開來，確實——並不容易。
我們傾向於有點假設最壞的情況。我的意思是，如果我們看到紐西蘭過去幾年發生的地震比過去 100 年發生的要多，我們不會說我們會推斷過去幾年的情況並說這將是常態，這種地震的大規模爆發。但我們也不再採用 100 年的數字。
過去幾個月，我們承保了——在亞洲，我指的是紐西蘭、澳洲、日本和泰國，我們承保了遠多於一年前、兩年前或三年前的業務，因為他們遭受了一些巨大的損失，他們發現他們之前使用的費率確實不夠。在某些情況下，他們正在尋找大量的承保能力，如果我們認為費率合適，我們就在那裡提供。
但沒有人確切知道正確的費率是多少。
我的意思是，我們可以告訴你過去一百年在加州發生了多少次 6.0 級或以上的地震，以及有多少次 3 級颶風襲擊了佛羅里達州的兩岸，等等。
關於這方面有各種各樣的數據，但問題是，這對未來 50 年有多大的參考價值？
所以我們——如果我們認為我們得到的費率——如果一個相當負面的假設會表明——那麼我們就推進，我們在太平洋地區就是這樣做的。
我不知道你是否知道，但是如果你——去年，我們在紐西蘭基督城發生了兩三次地震，但我相信是——第二次造成了大約 120 億美元的保險損失。
如果你考慮到一個擁有 400 或 500 萬人口的國家，並將其與我們在美國遭遇的巨災類型進行比較，那相當於十次卡特里娜颶風。你知道，那裡發生了一些非常嚴重的——
泰國的洪水也是如此。
損失——相對於該國的全部保費收入而言，損失是巨大的。
所以當這種情況發生時，每個人都會重新評估形勢，如果我們認為我們得到了合適的價格，我們完全願意承擔非常大的限額。
我們有承保額高達 100 億美元的提案，你知道。現在，我們不希望那 100 億美元與其他任何事情相關聯，我們希望確保我們得到合適的價格。但是——我們可能會在某個時候承保一些。
當然——世界某些地區的巨災業務市場，從我們的角度來看，明顯好於一兩年前，但並非每個地方都是如此。
沒有補貼，風力發電「沒有意義」
WARREN BUFFETT：好的。第四站。
觀眾：早安，Buffett 先生，Munger 先生。我叫 Verne Fishenberry（音譯），我代表一群從堪薩斯州歐弗蘭帕克遠道而來的投資者提出這個問題。
MidAmerican 在風力和太陽能方面有大量投資。補貼和激勵措施對該業務有何影響？您能否分享您對可持續能源政策的看法？
我推測我們應該節約我們的天然氣。該資源最合適的用途是什麼？
WARREN BUFFETT：是的。嗯，我相信——關於風能——我們在風能方面的規模遠大於太陽能，儘管我們在過去六個月左右進入了太陽能領域。我們有兩個太陽能項目，我們各擁有大約一半。
但我們從事風能已經有一段時間了，我認為補貼是每千瓦時 2.2 美分，為期十年，這是聯邦補貼。
毫無疑問，這使得風能項目——在風力相當頻繁的地區——使得風能項目能夠運作，而沒有那項補貼，它們是無法運作的。數學計算根本行不通。
所以政府透過投入那 2.2 美分的補貼，鼓勵了大量的風能發展。我認為如果沒有補貼，我的猜測是根本不會有風能發展。我認為如果沒有那項補貼，我們的任何項目都沒有意義。
就太陽能而言，我們的項目得到了 Pacific Gas and Electric 的非常長期的購買承諾。
這與他們的特定義務或其他任何事情如何關聯，我的意思是，他們希望以他們向我們購買的價格購買，這其中可能涉及一些補貼。我確定有；我不知道具體細節。
但這兩個項目，無論是太陽能還是風能——如果 Greg Abel 在這裡，想去麥克風前糾正我，那也沒關係——但我認為如果沒有補貼，任何太陽能或風能項目都無法運作。
當然，你不能指望風能作為你的基本負載。我的意思是，它能用，而且清潔，但如果風不吹，你知道，這並不意味著每個人都想關燈。
所以它是一種補充性的發電方式，但它不能成為你基本發電的一部分。
Charlie，你對此有何看法？還有 Greg，Greg 在這裡嗎？繼續，Charlie。
CHARLIE MUNGER：嗯，我認為，當然，它——最終我們將不得不從這些可再生能源中獲取大量電力，當然，我們將不得不透過補貼來推動這個過程。
你知道，我認為各國政府這樣做是非常明智的。
WARREN BUFFETT：是的，你可以說未來在某種意義上是在補貼石油和天然氣。
Greg 在那裡嗎？
CHARLIE MUNGER：他需要一個麥克風。
WARREN BUFFETT：他需要一個麥克風。
GREG ABEL：第七區。是的。
WARREN BUFFETT：是的。
GREG ABEL：稍微談談——風能和太陽能項目，Warren，你說得完全正確。顯然，與風能相關的補貼使我們能夠在我們的兩個公用事業公司中建造了現在的 3,000 兆瓦。
你絕對是正確的，沒有那種補貼，我們是不會推進的。
在太陽能方面，實際上還有一些其他的激勵措施。在建造資產時，你會獲得非常大的激勵。
我們獲得——在建造過程中，我們收回了 30% 的建造成本。
相對於 Berkshire 是一個全額納稅人而言，這是一個顯著的優勢，而美國許多其他實體則不然——或者與我們競爭這些項目的企業實體通常對這類資產沒有稅收胃納。
所以我們確實從現行的稅收結構中受益，毫無疑問，無論是在風能還是在太陽能方面。
WARREN BUFFETT：Greg 提到了一點，人們通常——通常不——了解 Berkshire 的這一點。
我們擁有明顯的競爭優勢。這並非獨一無二，但這是一個明顯的競爭優勢，因為 Berkshire 繳納大量的聯邦所得稅。
因此，當能源領域有涉及稅收抵免的項目時，例如，我們可以使用它們，因為我們有很多將要繳納的稅款，因此，我們可以獲得一美元對一美元的利益。
我沒有具體數字，但我猜測美國大約 80% 的公用事業公司無法從我們剛才談到的那些事情中獲得全部的稅收利益，甚至可能沒有任何稅收利益，因為他們不繳納任何聯邦所得稅。
他們使用了去年頒布的獎勵折舊法，即第一年可以獲得 100% 的沖銷。他們消除了應稅收入。
如果他們透過諸如獎勵折舊之類的方式消除了應稅收入，他們就沒有——他們不可能——對獲得稅收抵免的風能項目或太陽能安排有任何興趣。
因此，作為 Berkshire Hathaway 的一部分，這家公司是一個巨大的納稅人，MidAmerican 擁有額外的能力去開展大量項目，而不必擔心他們是否耗盡了稅收能力。這是我們擁有的一個優勢。
政治觀點不應影響投資決策
WARREN BUFFETT：Becky？
BECKY QUICK：這個問題來自喬治亞州 Brunswick 的 John。
他說：「作為個人，您顯然有權就任何及所有主題發表意見，但最近圍繞巴菲特稅的宣傳變得相當響亮。」
「作為股東，我擔心這在某種程度上，出於原則，限制了一些人對 Berkshire 股票的興趣。」
「例如，我 84 歲的父親因為反對這項稅收立場而對投資 Berkshire 不感興趣，否則他很可能會投資。」
「作為一家上市公司的 CEO，是否應該為了公司及其股價的利益而稍微緩和一些政治對話？」
WARREN BUFFETT：是的。這是一個經常被提出的問題。（掌聲）
但我真的——最終，我不認為 Berkshire 的任何員工，我不認為我們持有股份的任何公司的 CEO，應該以任何方式限制他們的公民身份。
我們沒有——（掌聲）
當 Charlie 和我接受這份工作時，我們沒有決定將我們的公民身份置於盲目信託中。人們完全願意——如果他們不同意我們的觀點，那也沒關係。我認為這有點傻。
我不一定知道 [American Express CEO] Ken Chenault 或 [Coca-Cola CEO] Muhtar Kent 或 [Wells Fargo CEO] John Stumpf 的政治立場。我對 [銀行家 Richard] Kovacevich 曾經的立場有個大概的了解。（笑）
但他們經營著我們擁有十——[IBM CEO] Ginni Rometty，我的意思是，我們在她那裡有 110 或 120 億美元的投資。我不知道她的政治立場是什麼，而且，你知道，我不知道她的宗教信仰是什麼。
我敢肯定，她有各種各樣的個人觀點，可能比我的更好，但這沒有任何區別。我只想知道她如何經營這家企業。
我真的認為，那個 84 歲的老人根據他與誰的政治觀點一致來決定投資什麼，在我聽來，你好像應該去買 FOX 的股票。（笑聲和掌聲）
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我想報告一下，Warren 對富人稅收的看法降低了我在我某個鄉村俱樂部的受歡迎程度。（笑聲）
WARREN BUFFETT：如果這能讓他少去鄉村俱樂部，我完全贊成。
CHARLIE MUNGER：為了參與這項事業，我願意承受這種不利。（笑聲）
WARREN BUFFETT：Charlie 和我，我們在很多事情上的分歧並不像你想像的那麼多，但在 53 年裡，我們肯定在某些事情上存在分歧。我們從未——在 53 年裡從未吵過架。如果你努力一下，也許你能在這裡挑起一場爭論。（笑聲）
但這——這只是——這無關緊要。我的意思是，你知道，今年十一月，大約一半的國家會有一種感覺，另一半會有不同的感覺。
如果你開始根據試圖找到與你完全意見一致的人來選擇你的投資、你的朋友或你的鄰居，我認為你會過上一種相當奇特的生活。
因承諾不使用股票，潛在交易規模受限
WARREN BUFFETT：好的。Jay。
JAY GELB：Warren，這個問題是關於收購的。您會考慮超過 200 億美元的收購嗎？
如果是這樣，資金來源會是現有現金，以及發行債務和股權，或者甚至出售現有投資嗎？
WARREN BUFFETT：是的。就在一兩個月前，我們考慮過一個我們本來希望——我希望我們能完成的交易。大概是 220 億美元左右。
我的意思是，超過 200 億美元，就越來越困難了，特別是因為我們根本不會使用我們的股票。
我們在 Burlington Northern 收購中使用了股票，我們當時覺得那是一個錯誤，但我們用它來支付大約交易額的 30%，我們覺得用現金支付的部分做得足夠好，所以總體來說，這個組合還可以。
但我們現在不會使用我們的股票了，我們甚至不會用它來支付某筆交易的 30% 或 40%。很難想像。所以我們真的——
CHARLIE MUNGER：很難想像，但可以想像它可能會發生。
WARREN BUFFETT：可能會發生，可能會發生。
但我不認為它會發生。（笑）
CHARLIE MUNGER：我也不這麼認為。
WARREN BUFFETT：所以，我們看了這個 220 或 230 億美元的交易，如果我們能達成交易，我們會做的。
但這會讓我們捉襟見肘，但我們不會把它推到讓我們的現金低於 200 億美元的地步。
我們會出售證券，我們會做任何必要的事情，以確保在完成交易後擁有 200 億美元的現金餘額。
但我將不得不出售一些我不想出售的證券。我非常喜歡那筆交易，所以我會這樣做。
現在，如果是 400 億美元，我不認為我們，你知道，無論我多麼喜歡它，我不認為我會想剝離 250 億美元左右的有價證券來試圖完成它，我當然不想處於不確定資金確切來源的困境中，從而受到世界上、市場上某些可怕衝擊的影響。
不過，如果你有一筆 200 億美元的交易，我有一個 800 電話號碼，所以——（笑聲）
但你實際上已經觸及了我們開始有點為難的點，關於我們從哪裡籌集資金。
另一方面，資金逐月累積，所以我——我們將——如果我們能達成合適的 200 億美元交易，我們會做。明年，如果我們沒有達成交易，我可能會說，如果我們能找到合適的 300 億美元交易，我們會做。
我們無法將工作帶回美國，因為它們從未離開
WARREN BUFFETT：好的。第五站。
觀眾：Glenn Mollenhour（音譯），俄亥俄州 Westlake。首先，我要感謝您今天邀請我們來這裡。非常好。現在 Warren，我想明天晚上在 Gorat's 和您共進晚餐。
WARREN BUFFETT：他們將在六月份在 Glide 這裡舉行拍賣。去年拍出了 260 萬美元。（笑聲）
觀眾：我的問題是關於工作回流美國。我注意到一些公司已經開始將工作帶回這裡。
Berkshire Hathaway 是否考慮將其運往美國境外的任何工作崗位遷回？
WARREN BUFFETT：嗯，我得先吃完我的軟糖——這個——我想說的是，在 200——我們擁有的工作崗位數量列在報告的後面——我想大約是 27 萬——年底是 270,858 個。
我只是在想。
我們可能——我不認為在美國境外——在這 27 萬個中——有超過 15,000 個。
所以正如我在年報中所說，我們投資於廠房設備——不是股票，而是廠房設備，也不是收購——去年超過 80 億美元，其中大約 95% 是在美國。
所以我們在世界各地並沒有很多。（掌聲）
我並不反對。我的意思是，我們設在以色列的 ISCAR 公司，業務遍及全球。
我的意思是，他們——我去過他們在日本的工廠，我去過他們在韓國的工廠，我去過他們在印度的工廠。
他們銷售的產品將銷往世界各地。美國對他們來說是一個重要的市場，但並不是他們業務的大部分或類似的情況。
所以那家公司大約有 11,000 名員工，其中相對較少的員工會在美國。
我們希望在美國做更多的生意，但我們也希望在韓國、日本、印度以及你能想到的任何地方做更多的生意。
我們在英國有公用事業業務，但除此之外——我們有——我們最近剛在澳洲的 Marmon 收購了一家企業。
嗯，我們買了——就在過去一兩天宣布的——我們正在為 CTB 收購一家——我們與 CTB 有著非常好的合作歷史。Vic Mancinelli 一直是管理企業的偉人。
就在過去一兩天，我們收購了一家總部位於荷蘭的企業 [家禽加工設備製造商 Meyn Holding]，儘管他們在這裡也有僱員。
但我想說的是，十年後，當你看到我們員工的構成時，極有可能我們會有更多更多的員工，你知道，也許會多出數十萬員工。其中一些會在國外，但大部分會在國內。
我們發現——美國有很多機會。機會並不匱乏。
在那 82 億美元中，或者去年無論是多少，我們很樂意投入那筆錢，今年我們會投入更多。
而這——我的意思是，這是一個充滿機會的真正土地。這並不是要貶低其他地方的機會。但我們發現在這個國家有很多我們認為——非常有意義的事情可以做。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：如果從未離開，你就無法帶回很多東西。（笑聲）
WARREN BUFFETT：這是我答案的長版本。（笑聲）
巴菲特：前列腺癌治療是「小事一樁」
WARREN BUFFETT：Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：嗯，Warren，我應該說我本來不打算問你這個問題，但在過去一個小時裡，我收到了大概二十幾封來自這個房間裡股東的電子郵件，他們希望這個問題被提出來，所以我就問了，這是一個非常簡單的問題。你感覺怎麼樣？
WARREN BUFFETT：我感覺好極了。而且——順便說一句，我總是感覺好極了。那不是新聞。（掌聲）
我熱愛我所做的事情。我和我愛的人一起工作。每天都更有趣。
而且它——基本上，我似乎有一個良好的免疫系統。你知道，我的意思是，我的飲食，你知道，任何傻瓜都能清楚地看到，我吃得很健康。（笑聲）
我只能說它有效。
我有四位醫生，其中至少有幾位，我想，擁有 Berkshire Hathaway 的股票。
這不是我對每個人都進行的篩選，但是——
大約兩週前，我和我的妻子、我的女兒聽了他們四個人講了一個半小時。
他們描述了各種替代方案，其中沒有一個——嗯，不是那樣——他們推薦的那些方案，你知道，不涉及任何一天的住院治療。
它們不需要我請一天假。存活率非常高。我讀到一個說 10 年存活率是 99.5%。
所以，你知道，也許我會被一個嫉妒的丈夫槍殺，但是——（笑聲）——這不是——這真的是一件小事，Charlie 會告訴你這有多小。
CHARLIE MUNGER：嗯，事實上，我對 Warren 得到的這所有關注和同情頗有微詞。（笑聲）
我的前列腺癌可能比他的還多。（笑聲）
WARREN BUFFETT：他在吹牛。
CHARLIE MUNGER：我不知道，因為我不讓他們檢測。（笑聲和掌聲）
WARREN BUFFETT：他不是在開玩笑。（笑）
CHARLIE MUNGER：無論如何，我想要同情。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我的秘書得到了太多的關注，所以我決定必須把聚光燈重新投向我自己。（笑聲）
說真的，這是一件無關緊要的小事，是的。
醫療中心離辦公室大約兩分鐘路程，接下來兩個月，我每天下午都得去那裡一趟，只需要幾分鐘。我的精力可能會 थोड़ा कम हो जाए，但這可能意味著我會少做些蠢事，誰知道呢？（笑聲）
我們會在合適的價格下承擔終止年金負債
WARREN BUFFETT：好的。Gary？
GARY RANSOM：是的。您的保險業務已經承接了相當一部分終止的產物意外險業務。
還有另一種業務，其終止業務量日益增長，那就是年金業務，例如 Hartford、ING、Cigna 等等。
是否有某個時機，或者在什麼條件下，您可能會考慮承接其中一些負債？
WARREN BUFFETT：當然。實際上，在我們的一些業務中，我們正在承擔一些年金，但不像——我的意思是，它通常被歸類為產物意外險。
但我們會承接年金業務。問題在於，我們在為這類業務出價時，不會假設回報率比無風險利率好多少。
我的意思是，我們不喜歡承擔長期負債，並為此支付比美國國債高出 150 個基點左右的代價。
而且有人願意這樣做。他們未來履行這些承諾的可能性可能不如我們。
但我們希望以有吸引力的利率在負債端獲得資金。現在，最具吸引力的是，如果我們能以承保盈利的方式經營產物意外險業務，並且免費獲得資金。
但我們願意為年金型負債支付代價，而且我認為你看到我們做一點這方面的事情並非不可能。
我們在英國做了一些。我們實際上承擔了一點，但規模不大。但我們開始承擔更多。
巴菲特會做哪些不同的事
WARREN BUFFETT：好的。第六站。
觀眾：早安，Warren 和 Charlie。很高興你們身體健康。
我叫 Ryan Boyle，今年 26 歲，在芝加哥一家私募股權公司工作。
如果你是我，有機會重新來過，你會考慮進入哪些領域？
你認為我這一代人會擁有和你那一代人一樣多的機會嗎？如果沒有，你會考慮專注於新興市場嗎？
WARREN BUFFETT：哦，我認為你擁有很多機會。
我可能會做和我一生中所做的非常相似的事情，只是我會——我會嘗試早一點做，而且當我經營合夥企業時，我會嘗試在更快地聚集資金方面做得更好一點。
我過去常常處理合夥人 5000 美元的出資，而且，你知道，我會盡可能早地建立起經過審計的業績記錄。
我會嘗試吸引一些資金，然後當我透過投資積累了相當數量的資金後，我會嘗試進入更有趣的事情，那就是購買企業並持有。
你提到了私募股權，這通常是購買企業以便出售。我不想買賣企業。我的意思是，如果我與那些帶著他們的企業來找我的人建立關係，他們想加入 Berkshire，我希望這是永久的。
這讓我非常滿足。但要進入那個行業需要一些資本，而我剛開始時沒有任何資本，所以我透過為自己和他人管理資金來積累資本，兩者結合。
就像我說的，我會盡快完成那個過程，然後進入一個我可以購買對我來說具有重要意義和興趣的企業的遊戲。然後我會用餘生來做這件事，就像我一直做的那樣。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，對此我沒有什麼可補充的。
WARREN BUFFETT：順便說一句，我會和 Charlie 一起做。（笑）
當「市場先生」表現得像「精神病醉漢」時抓住機會
WARREN BUFFETT：Carol。
CAROL LOOMIS：這來自——這個問題來自一位認為股票——Berkshire 股票——因為您談論巴菲特規則而受到一些壓制的人。
我知道您說您懷疑這一點，但他懷疑這個場館裡至少 95% 的人認為 Berkshire Hathaway 的股票被低估了。
如果您不認為是巴菲特規則的原因，您們能否各自給出您們的意見，說明為什麼股票一直停留在這些水平？
WARREN BUFFETT：是的。我們經營 Berkshire 已經 47 年了。有好幾次——哦，四五次——我們認為它被嚴重低估了。
我們看到股價至少下跌了一半四次——或者大約一半——在相當短的時間內。
我想說的是：如果你長期經營任何企業，總會有估值過高的時候，有時也會有估值過低的時候。
Tom Murphy 經營著世界上最成功的公司之一 [Capital Cities]，在 1970 年代初期，他的股票售價大約是你可以出售其資產價格的三分之一。
而且，你知道，Berkshire，早在 2000/2001 年，無論是哪一年，我在年報中寫道我們也將回購股票，當時的售價我認為非常低，但我們沒有得到任何回購。
但是——股票——股票的美妙之處在於它們確實會時不時地以愚蠢的價格出售。這就是 Charlie 和我致富的方式。你知道，Ben Graham 在《智慧型投資人》的第八章中談到了這一點。
你知道，僅次於——嗯，第八章和第二十章實際上就是你在這個世界上致富所需要知道的全部。
第八章說，在市場上，你將有一個名叫「市場先生」的夥伴，他作為你的夥伴的美妙之處在於他有點像一個精神病醉漢——（笑聲）——而且他會隨著時間的推移做出非常奇怪的事情，你的工作是記住他在那裡是為你服務，而不是給你建議。
如果你能保持這種心態，那麼市場先生每天為世界上幾乎所有主要企業提供的成千上萬個價格，他會犯很多錯誤，而且他犯錯的原因千奇百怪。
你所要做的只是偶爾在他提出在任何特定的一天，以相同的價格向你買入或賣出任何特定證券時，遷就他一下。
所以，股票被錯誤定價是內建在系統中的，Berkshire 也不例外。
我認為 Berkshire，總的來說，在過去 47 年左右的時間裡，比大多數大型公司更接近於圍繞其內在價值交易。
如果你看看我們某一年從最高點到最低點的範圍，並將其與其他一百隻股票的最高點和最低點範圍進行比較，我認為你會發現我們的股票波動比大多數股票要小一些，這是一個好兆頭。
但我會告訴你，在未來 20 年裡，Berkshire 有一天會被嚴重高估，在某些時候會被嚴重低估。
這對於 Coca-Cola、Wells Fargo、IBM 以及所有其他證券來說都是如此——我不知道——我只是不知道順序和時間。
但重要的是，你根據你認為企業的價值來做決定。
如果你根據你認為企業的價值來做買賣決定，並且你堅持持有那些你認為——你有充分理由認為——你可以估值的企業，你在股票市場上就一定會做得很好。
股票市場是世界上最樂於助人、最賺錢的地方，因為你什麼都不用做。
你知道，你坐在那裡，成千上萬的企業以相同的價格向買方和賣方定價，而你不用——而且它每天都在變化，你擁有關於大多數這些企業的大量信息，而你什麼都不用做。
將其與你擁有的任何其他投資選擇進行比較。我的意思是，你不能對農場這樣做。
如果你擁有一塊農場，而旁邊有塊農場的人，你有點想買下他的農場之類的，他不會每天報一個價格，說他會買你的農場或把他的農場賣給你，但你可以對 Berkshire Hathaway 或 IBM 這樣做。
這是一個奇妙的遊戲。規則對你有利，只要你不把這些規則顛倒過來，開始表現得像那個醉醺醺的精神病患者，而不是那個準備利用它的人。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，這個地方有趣的是，我認為我們獲得了更多的樂趣，而且我們變得足夠富有，所以我們購買企業和股票是為了持有而不是轉售。
這是一種更有建設性得多的生活方式。所以你越快讓自己處於我們的位置，你的狀況就會越好。（笑聲）
WARREN BUFFETT：你應該為他只有 88 歲而我只有 81 歲這個事實感到非常鼓舞。想想看，這可能需要你一些時間。（笑）
我們忽略頭條新聞和宏觀因素
WARREN BUFFETT：Cliff？
CLIFF GALLANT：我想就這個方向而言，你談到醉酒的市場，系統性風險的恐懼——系統性風險的恐懼——是否曾讓你猶豫過購買股票的熱情？
你知道，回到 2008/2009 年，你知道，為什麼你當時沒有更積極一些？
WARREN BUFFETT：你可能會覺得這很有趣。Charlie 和我，據我記憶所及，在 53 年裡，我認為我們從未有過關於購買股票或企業，或出售股票或企業的討論——在討論中我們談論過宏觀事務。
我的意思是，如果我們找到一個我們認為自己了解並且喜歡其報價的企業，我們就買入。頭條新聞是什麼沒有任何區別，聯準會在做什麼沒有任何區別，歐洲發生了什麼沒有任何區別。我們買入。
你知道，總會有好消息和壞消息，哪個被強調得最多，你知道，取決於人們的情緒或報紙編輯或其他任何人。
而且——你知道，有很多壞——我買了我的第一支股票，你知道，在 42 年 6 月——在 42 年 6 月，發生了什麼？
你知道，直到中途島海戰之前，我們一直在輸掉戰爭。我的意思是，所以這是一個國家——你知道，我所有年長的朋友都走了，你知道，消失了。
我們不會製造任何種類的——人們想要的商品。我們要建造戰艦和扔進海裡的東西，而我們正在輸掉戰爭。
但是股票很便宜。
我在 2008 年 10 月在《紐約時報》上寫了那篇文章。我本應該晚幾個月寫，但最後我說，我們剛剛經歷了一場金融恐慌，它將蔓延到經濟中，你知道，你會讀到各種壞消息，但那又怎樣，你知道？
美國不會消失。股票很便宜。
你必須——我們看重價值，我們根本不看頭條新聞。我們真的不——每個人都認為我們坐在一起談論宏觀因素。我們沒有任何關於宏觀因素的討論。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，但是我們確實在恐慌最嚴重的時候保留了流動性儲備，如果我們知道情況不會變得更糟，我們會把它花掉，但我們不知道。
WARREN BUFFETT：是的。我們知道我們不知道什麼。
我們都——我們知道我們不想破產。我的意思是，我們從這一點開始。
我們知道，如果你有相當數量的流動性儲備在手，並且你沒有任何近期債務等等，你就不會破產。
所以我們的第一條規則始終是明天還能繼續玩下去，無論發生什麼。但是如果我們已經涵蓋了這一點，並且我們能找到有吸引力的東西，我們就買入。
嗯，Charlie 有一家叫做 Daily Journal Company 的小公司，他坐擁大量現金。當 2008 年來臨時，他出去買了幾隻股票。他不會告訴我它們的名字，但是——
你知道，那時候是該用錢的時候，而不是坐擁現金。
那是那隻股票的名字嗎，Charlie？（笑聲）
你從他那裡什麼也問不出來。（笑聲）
Berkshire 的大型子公司過去五年「表現良好」
WARREN BUFFETT：第七站。
觀眾：Buffett 先生、Munger 先生，感謝您的啟發和見解。
當您審視 Berkshire 擁有的企業組合時，哪家企業在過去五年中極大地提高了其競爭地位，原因是什麼？
反過來，也許您可以舉出一家運氣沒那麼好的企業。
WARREN BUFFETT：是的。我們不喜歡貶低那些做得不——做得不那麼好的公司。但毫無疑問——幸運的是，大公司都做得很好。
毫無疑問，儘管我們沒有——嗯，我們沒有擁有它的全部，但實際上在過去五年裡，我們一直擁有 Burlington Northern 的重要部分。
但是鐵路業務由於非常根本的原因，我本應該早點弄明白，在過去，實際上是 15 或 20 年裡，其地位得到了顯著提高，並且這種趨勢一直持續到今天。
我的意思是，這是一種極其高效且環保的方式，可以運輸大量必須運輸的物品。
而且它是一項無法複製的資產，無論你說多少倍，三倍、四倍、五倍、六倍，你知道，都遠超它的售價。所以它比五年前或十年前好得多的業務。
現在，GEICO 比五年前或十年前好得多的業務，儘管我認為你可以預測到這種情況發生的機率很大。
但是，你知道，我們——我們現在接近市場佔有率的 10%。你回到 1995 年，我們只有 2% 的市場佔有率。
我們具備了變得更大的要素，然後幸運的是，我們有 [CEO] Tony Nicely，他絕對最大化了可以做到的事情。
GEICO 的價值比我們收購時多了數十億、數十億、數十億美元。
Burlington 的價值比我們收購時多了相當可觀的數十億美元，儘管那是最近的事情。
MidAmerican 做得非常出色。我們在 1999 年以每股 34 美元左右的價格購買了那隻股票，我想我們現在對它的估值大約是每股 250 美元，而這是在公用事業領域。
所以 ISCAR 自從我們收購以來一直很棒。那是六年前我們收購的。他們就是不停歇。你知道，他們每件事都做得很好。我可不想和他們競爭。
所以我們——有很多這樣的例子。而且——
CHARLIE MUNGER：按價值計算，我們大約 80% 的業務，至少，都增強了它們的市場實力。
WARREN BUFFETT：是的。按價值計算，我會說超過 80%。
CHARLIE MUNGER：超過，是的。
WARREN BUFFETT：但不是按數量，而是按價值。
CHARLIE MUNGER：按價值。我們一點也沒有受苦。我們永遠無法達到 100% 的比率。
WARREN BUFFETT：錯誤都發生在購買環節。我的意思是，這是我錯誤判斷了企業的競爭地位。
這不是因為管理的過錯。而是因為我只是——要麼是因為我手頭有太多錢，要麼是因為我——喝了太多櫻桃可樂，或者其他什麼原因——我對未來的競爭地位做出了確實不恰當的評估。
但這並不是因為它真的在我身上發生了那麼大的變化。而且，你知道，我們確實做了一些那樣的事情。
但是那些大公司——那些大公司都發展得非常好。
Gen Re，曾經經歷了多年的真正問題。我的意思是，Tad [Montross] 在那裡經營著一個非常棒的業務。
Ajit [Jain] 從無到有創造了一些價值數百億美元的東西。你知道，他是 1985 年走進辦公室，第一次進入保險行業，就創造了這一切，但他只是為某件事帶來了智慧、精力和品格，我們用一些資金支持了他，他創造了一個我從未見過的企業。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我們一直非常幸運。有趣的是，好運不會僅僅因為 Warren 碰巧去世而消失。（笑聲）
這對他沒幫助，但是——（笑聲）
WARREN BUFFETT：下半場你會聽到對此的解釋。（笑聲）
衍生性金融商品「不會成為 Berkshire 的重要因素」
WARREN BUFFETT：Becky？
BECKY QUICK：這個問題來自德克薩斯州達拉斯的 Joel Bannister（音譯），他說：「Warren，您親自管理衍生性金融商品部位。」
「在您任期結束後，誰將管理這些大規模殺傷性武器？我們不想在別人的監管下變成像 AIG 那樣。」
他還補充說：「附註：我戴著您去年在 Borsheims 年度股東大會上賣給我妻子的結婚戒指。」
WARREN BUFFETT：嗯，顯然是個聰明人。（笑聲）
是的，我認為在我之後，衍生性金融商品的部位不會太多。事實上，我在的時候，衍生性金融商品的部位也不會太多。我的意思是，這不是什麼大不了的事。
但是會有——很可能會有——嗯，我還是回到會有的說法，因為在我們某些公用事業營運中，幾乎是必須的，他們要從事某些類型的衍生性金融商品活動。他們所回應的公用事業委員會希望他們對某些類型的活動進行避險。
然後他們從事發電交換。還有一些活動，有一些衍生性金融商品適合用於此，但規模不大。
鐵路以前曾對柴油進行避險，例如。他們未來可能會這樣做，也可能不會。我的意思是——所以有一些營運業務會有少量部位。
我不認為——我認為跟隨我的人不太可能——嗯，他們會——將會有幾個投資人員跟隨我，至少兩個，他們現在已經在職了，Todd Combs 和 Ted Weschler。
我們在他們兩人身上都打了全壘打。我們得到的比我們應得的還要好，但 Charlie 和我喜歡這樣。
他們——他們不太可能做任何事情——非常不可能做任何事情——在衍生性金融商品方面，儘管我不會限制他們這樣做，因為他們是聰明人，有時衍生性金融商品會被錯誤定價。
但在 Berkshire，這不會是一個巨大的因素。我認為我們現有的衍生性金融商品部位會做得相當不錯。到目前為止，那些已經到期的部位我們做得很好，而且我喜歡這些部位。
但是關於抵押擔保的規則已經改變了，我從不喜歡讓我們暴露在任何會讓我擔心 Berkshire 財務狀況的事情中，如果聯準會明天被核彈擊中，或任何類似的事情，或者歐洲，你知道，發生了可怕的事情。
我們只是——在 Berkshire，我們總是考慮最壞的情況。Charlie 和我可能比你見過的任何兩位經理人更常考慮最壞的情況，我們永遠不會讓自己暴露在最壞的情況下。
而要求對事物進行抵押擔保意味著你把自己置於明天早上可能需要拿出一些現金的境地，我們永遠不會大規模地這樣做，因為我們不知道明天早上會帶來什麼。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：我們不會——衍生性金融商品讓一些人感到困擾。如果我們必須簽署正常合約，我們根本不會進入。
我們的信用比任何人都好，我們得到了更好的條款。我認為到這一切結束時，我們至少會賺到 100 億美元，甚至可能更多。
換句話說，我們簽訂那些合約是非常幸運的。
不同公司採用不同的估值方法
WARREN BUFFETT：Jay？
JAY GELB：Warren，當您討論 Berkshire 的內在價值時，為什麼您僅以每股現金加投資來評估保險業務？
對於非保險業務的稅前盈餘，應用什麼樣的合理倍數？
WARREN BUFFETT：我會——我評估保險業務的方式和你說的不太一樣。例如，我會以不同於評估 Gen Re 的方式來評估 GEICO，我甚至會以不同的方式評估我們一些較小的公司。
但基本上，我想說 GEICO 的價值——有一個內在價值——大於——顯著大於——其淨值和浮存金的總和。現在，對於我們其他一些保險業務，我不會這麼說。
但這是出於兩個原因。一是，我認為在未來十年或二十年內，假設 GEICO 會有顯著的承保利潤是相當合理的，而且我認為它很可能會實現顯著的增長。
這兩者都是價值——具有巨大價值的項目。所以這增加了目前的浮存金價值，但我不能對其他一些業務這麼說。
但無論如何，一旦你對此有了自己的估值，就營運業務而言，顯然不同的業務有不同的特性。
但我很樂意購買一批新的、具有類似競爭地位等等的營運業務。
在今天的條件下，我肯定很樂意以稅前盈餘的 9 倍，也許是稅前盈餘的 10 倍來購買它們。我不是在談論 EBITDA 或類似的東西，那是胡說八道。我說的是常規的稅前盈餘。
如果它們具有相似的特性，我們可能會支付比那稍高一點的價格，因為我們對它們的了解比我們可能了解的其他一些業務要多得多。
你怎麼說，Charlie？
CHARLIE MUNGER：當你用到 EBITDA 這個詞的時候，我心想，我連聽都不想聽到這個詞。（笑聲）
涉及 EBITDA 的瘋狂想法太多了。扣除真正重要的成本之前的收益。（笑聲）
WARREN BUFFETT：是的。我們更喜歡 EBE，也就是扣除一切之前的收益。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：對。
WARREN BUFFETT：這是胡說八道。我的意思是，如果你比較一個，你知道，出租鉛筆之類的業務，它們都在兩年內折舊完畢，然後將其與一些幾乎不使用資本的業務進行比較，你知道，就像 See's Candies，這簡直是胡說八道。但這對那些出售企業的人來說很管用。
就像 Charlie 的朋友過去賣釣魚擬餌一樣，Charlie，對吧？
CHARLIE MUNGER：對。他們不是把這些誘餌賣給魚。（Buffett 笑）
巴菲特對黃金的負面看法「激起情緒」
WARREN BUFFETT：第八站。
觀眾：哦，嗨，謝謝。來自鳳凰城的 Neil Steinhoff（音譯）。感謝今天舉辦會議。
您剛才提到您擔心您和 Charlie 會暴露自己。嗯，至少我很高興你們沒有這樣做。（笑聲）
自 1999 年以來，Berkshire Hathaway 的股票——我們並沒有明顯上漲，而黃金卻上漲了好幾倍。我持有您的股票不是為了虛榮。我是為了賺錢。發生了什麼事？
WARREN BUFFETT：嗯，我想說的是：當我們接管 Berkshire 時，黃金價格是 20 美元，Berkshire 是 15 美元，所以——黃金現在是 1600 美元，Berkshire 是 12 萬美元。所以你可以選擇不同的起始時期。（掌聲）
顯然，你可以選擇任何在過去，你知道，一個月或一年內漲了很多的東西。我的意思是，它會擊敗 90%——或者 95%——的其他投資。
但我敢用生命打賭的一件事，基本上，是在 50 年的時間裡，不僅 Berkshire 的表現會遠超黃金，而且普通股作為一個整體也會比黃金表現更好，可能農田也會比黃金表現更好。
我的意思是，如果你現在擁有一盎司黃金，而且，你知道，你在未來一百年裡撫摸它，一百年後你還會有一盎司黃金。
如果你擁有一百英畝農田，一百年後你也會擁有一百英畝農田，而且你將會收穫一百年的作物並把它們賣掉，並且大概在這個過程中購買了更多的農田。
一個非生產性投資很難在任何長時期內擊敗生產性投資，我認識到——
這非常有趣。我可以說債券不好，[聯準會主席 Ben] Bernanke 仍然對我微笑。你知道，我可以說某些股票不好，人們——
但是如果你對黃金說任何負面的話，我的意思是，這會激起人們的激情，這有點令人著迷，因為通常如果你是透過理智思考某件事情，人們說什麼真的不應該有太大影響。應該是，嗯，你知道，問題在於你的事實是否正確，你的推理是否正確。
但是當你遇到那些對黃金真正興奮的人時——我來自一個我父親熱愛黃金的家庭。
而且他很寬容。他可以接受對此的討論。我發現很多人對此有困難。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我從來沒有絲毫興趣擁有黃金。與企業和從事商業的人一起工作是好得多的生活。我無法想像比一群黃金信徒更糟糕的人群打交道了。（笑聲）
巴菲特：「我最好的點子都在 Berkshire」
WARREN BUFFETT：Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：我們收到了幾個關於這個主題的問題。
「您在 CNBC 的一次採訪中說，您為您的個人帳戶購買了 J.P. Morgan 的股票。」
「您能否解釋一下，您如何決定進行個人投資，而不是以我們作為 Berkshire 股東的受託人身份進行投資？」
「順便問一下，您能否分享一些您最近為自己帳戶購買的股票名稱？」（掌聲）
WARREN BUFFETT：事實是，我更喜歡 Wells Fargo 而不是 J.P. Morgan，但是——但是我也是——我們購買了，並且正在購買 Wells Fargo 的股票，這讓我無法再購買 Wells Fargo。因此，我轉而投資一些我沒那麼喜歡但仍然非常喜歡的東西。
這是我遇到的問題之一，就是我不能購買 Berkshire 正在購買的東西，而我手頭有一些錢，因此，我轉向我的第二選擇，或者像我對韓國公司那樣投資一些非常小的公司。
但我最好的點子都在 Berkshire。這一點我可以向你保證。
Charlie？Charlie 也買了房地產，還有其他不同的東西來避免這個問題。
CHARLIE MUNGER：是的。但基本上 Munger 家族只投資兩三樣東西。
多元化是我的想法——我幾乎對此沒有任何興趣，除非它在像 Berkshire 這樣的大地方自動發生。
我為擺脫報價——你知道，股票報價機的那一天感到高興。
我喜歡這種買入並持有的投資方式。這是一種美好的生活方式，你可以與更好階層的人打交道，而且對我們所有人都很有效。
我不認為你需要擔心 Warren 的副業投資。他在 Berkshire 的投資是如此巨大，而那些相對來說是如此之小，如果這是你生活中的主要問題，那麼你的生活非常幸運。
WARREN BUFFETT：嗯，如果你 98.5% 的錢都在 Berkshire，而你真的在試圖思考什麼對那 1.5% 最好，那你就有點瘋了。（笑）
你應該考慮 Berkshire，我可以向你保證我會這樣做。但是，可能有——
CHARLIE MUNGER：而且他確實更喜歡 Wells Fargo 而不是 J.P. Morgan。
WARREN BUFFETT：是的，我確實是，是的。我們在 Berkshire 持有 4 億多股 Wells Fargo 的股票。
我對 J.P. Morgan 也很滿意，顯然，但我更了解 Wells。它更容易理解。
所以，你知道，我們——嗯，我們在第一季度購買了 Wells Fargo。我們去年購買了 Wells Fargo。我們很多年都在買它。
如果我不是在管理 Berkshire，你知道，而是用我自己的錢，我會在 Wells Fargo 投入很多錢，而且我可能也會在 J.P. Morgan 投入一些錢。
為何 BNSF 是 National Indemnity 的子公司？
WARREN BUFFETT：Gary？
GARY RANSOM：當 Berkshire 收購 BNSF 時，它將產物意外險行業的盈餘提高了約 4%。一家產物意外險公司擁有一家如此龐大的非營運公司是不尋常的。
我也會將您的整個組織結構圖描述為具有挑戰性，其中包含許多不同的部分，這引發了資本效率的問題。
我只是想知道，您的組織結構中是否有任何部分存在任何阻礙，無論是監管方面的還是其他方面的，阻礙了以最佳方式利用資本，總體而言，以及特別是對於 BNSF？
WARREN BUFFETT：是的。嗯，我想說我們壽險公司的資金對我們的效用較小——我寧願在我們的產物意外險公司擁有 1 億美元，也不願在我們的壽險公司擁有 1 億美元，因為我們在壽險公司資金的使用上受到更多限制。
所以——我們在壽險公司有很多錢，在我看來，這些錢在幾年內無法像我們在產物意外險業務中的錢那樣有效地使用。這是從事壽險業務相對於產物意外險業務的一個劣勢。
顯然，最好的地方——我們最喜歡持有資金的地方是控股公司。我們現在在控股公司大約有 100 億美元。有了這些資金，你就擁有了最終的靈活性。
我們大多數的營運業務持有的現金都超過了它們的需要，但它們就在那裡。只要我在某個地方有 200 億美元，我就感到安心。只要我從 200 億美元開始，我們就永遠不會遇到任何可能讓我失眠的事情，即使是遠程的。
這可能遠超我們的需要，但它只是讓我們感到安心，讓我們覺得只要我們知道下行風險得到了保護，我們就可以積極地做其他事情。
把鐵路放在 National Indemnity 裡，只是我們認為把這樣一個巨大的資產放在那裡是件好事，這應該讓評級機構和所有人都感到安心，而且對我們沒有任何不利之處。
非常有趣的是，評級機構——至少有一家評級機構——說他們不想因為那裡的資產給我們任何信用，儘管如果我們像之前那樣擁有 20%，他們會給我們市場價值的全部信用。我沒有在這方面過於逼迫他們。
但我認為，資產放置的位置有相當的邏權輯性。如果我們要進行大規模收購，可能需要將一些資金從一個地方轉移到另一個地方，但我們總會讓每個地方都保持綽綽有餘的資本。
如果你能想出一個方法，讓我可以像使用產物意外險資金那樣使用壽險資金，打電話給我。我有一個 800 電話號碼。（笑）
CHARLIE MUNGER：嗯，那家意外險業務有兩點特殊之處。一是相對於保費收入，它的資本比其他任何公司都多得多。另一點是，在其巨大的資本盈餘中的資產中，有像 Burlington Northern Railroad 這樣的東西，這使得它從保單持有人的角度來看 immensely 更強大。
你談論的是巨大的優勢，而不是劣勢。
WARREN BUFFETT：是的。這是一家產物意外險公司，其內部擁有一項與保險無關的資產，可能產生 50 億美元或更多的稅前利潤。
所以如果我們承保——嗯，在那個實體中，我們承保的金額少於此——但假設我們承保 250 億美元的保費。這意味著我們可以以 120 的綜合成本率承保，而僅僅我們的鐵路業務就能使我們達到承保中性。我的意思是，這非常棒——就像擁有版稅或其他什麼一樣。
CHARLIE MUNGER：這是我們擁有的絕佳地位。
WARREN BUFFETT：而且沒有其他人擁有。
CHARLIE MUNGER：而且沒有其他人擁有。如果我們不夠強大，他們是不會讓我們這樣做的。
我們不希望 Berkshire 的股價過高或過低
WARREN BUFFETT：第九站。
觀眾：是的。John Horton，Water Street Capital，佛羅里達州傑克遜維爾。
由於 Berkshire 可能需要為像 Burlington Northern 這樣非常大的收購提供股票部分，Berkshire 是否可以透過將其股價提高到接近公允價值來降低其現金支出，也許可以提供 2% 到 3% 的股息或承諾的現金收益百分比？
這是否可能實際降低此類收購所需的現金支出？作為持有近 10 億美元風險敞口的 30 年股東，我們喜歡這種方法。謝謝。
WARREN BUFFETT：是的。我們顯然更希望我們的股票以完全等於內在商業價值的價格出售，即使我們不知道那個精確的數字，但 Charlie 和我的估值範圍不會相差太大。
如果它高於內在商業價值，而我們可以將其用作購買其他內在商業價值相等東西的部分對價，然後用現金支付餘額，你知道，我們會喜歡這種情況。
而且那——那在未來很有可能發生。過去也發生過。Berkshire，在不支付股息的情況下，在過去 35 年左右的時間裡，可能以等於或高於內在價值的價格出售的時間和低於內在價值的時間一樣多。
我的意思是，它會上下波動。而且我不認為股息會有助於讓它在大多數時間以內在價值出售。我認為可能正好相反。
我的意思是，在這裡，我們願意為內部的東西支付，你知道，一美元價值的 110 美分。
所以，把我們認為在內部至少值 110 美分的錢支付出去，讓它在支付出去時變成 100 美分，這個想法對我們來說並不是很吸引人，除非我們發現未來我們無法做一些有意義的事情。
但我們的目標——我們把它寫在年報裡了。我們的目標是讓股票盡可能地以接近內在商業價值的價格出售。
但是對於市場——你知道，市場運作的方式，大多數時候它會圍繞那個水平上下波動。我們現在已經看到了 40 多年，我們試圖，至少在某種程度上，指出我們認為正在發生的事情。
如果它曾經——如果它——而且它會的。我的意思是，當它以內在商業價值或更高價格交易時，可能會有時候我們會使用它。
不過，我們仍然更喜歡使用現金。現金是我們最喜歡的購買媒介，只是因為我們會產生大量現金。而且我們討厭發行股票。
我們不喜歡把 See's Candies 或 GEICO 或 ISCAR 或 BNSF 的一部分交易出去的想法。因為我們的任何收購野心而讓你們在這些公司中的持股比例降低，這個想法對我們來說是深惡痛絕的。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，他建議的是一種非常傳統的方法，我們認為按照我們的方式做對股東更好。（掌聲）
WARREN BUFFETT：我應該指出，我處於這樣的位置——從現在到我去世後 10 年我的遺產結算完畢之間，捐出我所有的股票——但我每年都在捐贈。
你知道，如果股價更高而不是更低，它在慈善方面的影響會更大。我的意思是，這裡沒有人比我更關心股票以我稱之為公允價值而不是折扣價出售。
我知道我不是賣家，但我正在處置這些股票，我寧願它能買到，你知道，X 數量的疫苗，而不是 X 的 80%。
所以這並不像我們有什麼強烈的願望希望股票便宜賣。如果它確實便宜賣了，我們會，你知道，我們會買回來，但我們的興趣實際上是讓它以或多或少的公允價值出售。
我們認為，如果我們在經營業務方面表現合理，如果我們說出業務的真相，並向一群對投資那方面感興趣的特定股東解釋，那麼隨著時間的推移，它會平均達到那個水平。
多年來情況就是這樣，但並非每年都如此。如果人們對互聯網股票足夠興奮，他們就會忘記 Berkshire。當他們對互聯網股票感到幻滅時，那麼——我指的是 10 或 12 年前。
但有時候人們對 Berkshire 非常興奮，也有時候他們非常沮喪。
Charlie，有什麼想法嗎？
巴菲特看到當地報紙的價值
WARREN BUFFETT：好的。Carol。
CAROL LOOMIS：這個問題來自內布拉斯加州 Yutan 的 Kevin Getnowski（音譯）。對此，我在結尾添加了一個問題，該問題來自另一位就同一主題寫信的股東。
「您過去曾將報業描述為砍伐樹木、購買昂貴的印刷機、擁有一支送貨卡車隊，所有這些都是為了將紙張送到人們手中，讓他們閱讀昨天發生的事情。」
「您不斷提到未來內在價值在評估企業或公司時的重要性。考慮到當今社交媒體提供的所有新選擇以及對報業媒體消亡的猜測，為什麼要收購 Omaha World-Herald？」
「這其中是否有」——這是另一個問題——「是否有某些自我放縱的成分？」
WARREN BUFFETT：不，關於報紙我想說的是。這真的很有趣，因為她讀到的都是真的，而且情況甚至更糟。（笑聲）
報紙有三個問題，其中兩個非常難以克服，還有一個，如果他們不——第三個——如果他們不克服它，他們將會遇到更糟糕的問題，但也許可以克服。
報紙——你知道，新聞是你不知道但想知道的事情。我的意思是，這個房間裡的每個人都有一大堆他們想要持續了解的事情。
如果你回到 50 年前，報紙包含了數十個甚至上百個人們感興趣的領域，而報紙是主要來源。如果你想租公寓，看報紙比去其他任何地方都能了解到更多關於租賃公寓的信息。
如果你想找工作，你可以從中了解到更多關於那份工作的信息。如果你想知道這個週末哪裡的香蕉賣得最便宜，你可以找到答案。如果你想知道——Stan Musial 昨晚是四打數兩安打，還是四打數三安打，你會去看報紙。
如果你想看看你的股票售價是多少，你會去看報紙。
現在，所有這些對許多許多人都感興趣的事情，現在已經找到了其他途徑——它們找到了其他場所——那裡的信息可以更及時、通常是免費地獲得。
因此，報紙必須在對其發行區域內相當一部分居民感興趣的某個領域保持主要地位。
而且——在三四十年前，它們在如此多的領域都是主要來源，以至於你可以買一份報紙，只使用其中的一小部分，它對你來說仍然很有價值。
但是現在你不用報紙來查找股票價格了。你可以立即從電腦上獲取。在許多情況下，你不用報紙來尋找要出租的公寓、要找的工作、香蕉的價格，或者昨天 NFL 發生了什麼。
所以它們在所有這些曾經很重要的領域都失去了首要地位。
它們在許多領域仍然是主要的。World-Herald 每天告訴我很多我想知道但在其他地方找不到的事情。
它們告訴我的我想知道的事情不如 20 年、30 年或 40 年前那麼多，但它們仍然告訴我一些我在別處找不到的事情。
這些項目中的大多數——絕大多數——將是本地的。你知道，它們不會告訴我很多關於阿富汗之類我想知道但不知道的事情。我會透過其他媒介獲取那些信息。
但它們確實告訴我很多關於我的城市、關於當地體育、關於我的鄰居、關於很多我想知道的事情。只要它們在那個領域保持主要地位，它們對我來說就具有吸引力。
現在，它們面臨的問題是，正如提問者提到的，它們的發行成本很高。然後第二個問題是，在這個國家，我們曾經有 1700 家日報。我們現在大約有 1400 家。
在很多情況下，它們正在上網並免費提供與它們收費發行的相同內容。現在，我不知道有哪個商業計劃能夠長期維持下去，也許你能想到——也許 Charlie 能想到一個——但在一個版本中收取高額費用，卻向人們免費提供相同版本，並且擁有一個能夠長期運作的商業模式。
最近，甚至在去年，許多報紙已經嘗試，並且在一定程度上成功了，在那些實驗中，為他們在網上免費提供的、而原本試圖透過發行收費的內容收費。
我認為，對於存在於一個有社區感的地區、人們真正關心他們的學校、關心特定地理區域正在發生什麼的報紙來說，是有未來的。我認為那裡有一個市場。
它遠不像過去那種你有 50 個不同理由訂閱報紙的舊模式那樣堅不可摧。
但我認為，如果你在一個大多數人都有社區感的社區，並且你不免費贈送產品，並且你涵蓋了那個本地區域，告訴人們他們關心的事情，並且比其他人做得更好，無論是高中體育，你知道。
我一直用訃聞的例子。我的意思是，人們仍然從報紙上獲取訃聞。去網上獲取訃聞非常困難。
但我對奧馬哈感興趣，想知道誰結婚了、去世了、生孩子了、離婚了，或者其他任何事情。
當我住在紐約州懷特普萊恩斯時，我對此並不是那麼感興趣。我在那裡沒有社區感。
所以我們購買了——我們在布法羅擁有一家報紙，那裡有強烈的社區感，我們在布法羅賺取合理的利潤。它有所下降，我們必須在那裡建立一個互聯網存在，人們必須付費才能訪問。我們必須發展這一點。
但我認為，基於我們支付的價格——我們可能會購買更多的報紙——我認為經濟效益會不錯。它不像過去那樣，但它仍然履行著重要的功能。
它不會回來告訴你你的——在星期三告訴你星期二股票收盤價，讓你衝去看報紙。
當你去了 ESPN.com 了解情況後，它不會告訴你昨晚籃球比賽發生了什麼。但如果你對你當地的機構感興趣，它會告訴你很多正在發生的事情。我們在人們有強烈地方興趣的城鎮擁有報紙。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，多年前我們遇到過類似的情況，當時 World Book 的百科全書業務大約 80% 被 Bill Gates 摧毀了。（笑聲）
他為每一份軟體都附贈了一台免費電腦。
WARREN BUFFETT：我想他收了 5 美元，Charlie——
CHARLIE MUNGER：嗯，不管是多少。但我們仍然在銷售百科全書，我們仍然獲得合理的利潤，但遠不如過去那麼多。
WARREN BUFFETT：對。
CHARLIE MUNGER：我們希望其中一些報紙也能成為類似的投資。它們不會成為我們偉大的意外之財。
WARREN BUFFETT：價格是——嗯，我們實際上可能會在報業方面做更多的事情，我們會去那些有強烈社區感的地方。
但是如果你住在內布拉斯加州的格蘭德島，我們在那裡有一份報紙，或者北普拉特，你的孩子住在那裡，你的父母可能也住在那裡，你的教會在那里，你會對北普拉特和內布拉斯加州發生的很多事情非常感興趣，而這些事情你在電視或互聯網上不容易找到。
你會願意為此支付一些費用，廣告商會發現這是一個與你溝通的好方法，但它不會像過去那樣。
巴菲特：Amazon 不會影響 Nebraska Furniture Mart
WARREN BUFFETT：Cliff？
CLIFF GALLANT：謝謝。就這個一般性話題而言，確實，過去您的一些投資受到了技術的相當大的影響，例如報紙或 World Book。
是否有其他您擔心技術會影響的業務，例如，你知道，Amazon 或線上雜貨店？它們是否會間接影響像 McLane 這樣的業務？
WARREN BUFFETT：Amazon 是一個難以捉摸的公司。我的意思是，Amazon——它可能會影響許多今天在零售領域認為自己不會受到影響的企業。它規模巨大。它是一個強大的力量。
我不認為它會影響 Nebraska Furniture Mart，但我認為它可能會影響我們擁有的一些其他零售業務。它不會影響 Nebraska Furniture Mart。
我應該向你們報告，在本週的前四天：星期二、星期三、星期四和星期五，我們在 Furniture Mart 的業務比去年增長了大約 11%，所以你們這些人都在盡自己的一份力。
我們——星期二我們的營業額超過了 600 萬美元。現在，對於那些從事零售業的人來說，考慮到一個星期二和超過 600 萬美元的銷售額，我們今天可能會做得更多，但這些都是非常非常巨大的銷售額。
我們將在幾年後去達拉斯。我們在那裡有一塊 433 英畝的土地，我認為我們將會開設一家商店，它將使我們過去創下的任何記錄都相形見絀。
不過，回到 Amazon，就——GEICO 受到了互聯網的很大影響，起初，我們錯過了這一點。
我的意思是，我們——GEICO 有一段有趣的歷史。如果你回到 30 年代末和 40 年代初，它最初是郵寄的，而且非常成功。然後它轉向——並沒有完全放棄郵寄——但它大規模轉向電視。
然後互聯網出現了，我最初認為，只有年輕人才會在互聯網上查找報價，而且——你知道，我的意思是，我永遠不會那樣做。我會用轉盤電話打電話，你知道，說——當他們先說請報號碼時，我得先拿到我在 GEICO 的報價——永遠。
但它只是戲劇性地改變了，你知道，轉向了互聯網。
所以，事情確實會發生非常重大的變化，如果消費者發現他們喜歡用某種新方式做某事——而 Amazon 取得了令人難以置信的成功。很難找到與 Amazon 做過生意但不滿意交易的人。他們擁有快樂的客戶。
一個擁有數百萬快樂客戶的企業可以向他們介紹新商品，然後，你知道，它將成為一個強大的力量，我認為它可能會影響很多企業。我很難弄清楚。
CHARLIE MUNGER：我認為它幾乎肯定會對許多企業造成很大損害。
WARREN BUFFETT：你認為它會對哪些企業損害最大，Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，任何可以輕易透過家用電腦或 iPad 購買的東西。
WARREN BUFFETT：你認為它會損害我們的哪些業務？
CHARLIE MUNGER：我不會買那些東西，因為我習慣成自然。此外，我幾乎從不買任何東西。（笑聲）
但我認為這會對很多人產生巨大影響。我認為這對大多數零售商來說是可怕的。不是稍微可怕，是真的可怕。
WARREN BUFFETT：嗯，帶著這個愉快的評估，我們去第十站。（笑聲）
「幾乎不可能」複製 Berkshire
觀眾：嗨。我是來自中國（聽不清）行業基金管理公司的 Hector。
我的問題是，您提到以零成本甚至負成本獲取保險浮存金是 Berkshire Hathaway 的關鍵競爭優勢之一。我們也發現 Berkshire 的平均槓桿率總是在 100% 左右。
我猜測如果不使用那種槓桿，淨資產增長將會顯著下降。
因此，如果（聽不清）想要複製 Berkshire 的商業模式，擁有一家獲取保險浮存金的保險公司將是一個重要的策略。您能給點評論嗎？
WARREN BUFFETT：Charlie，我沒完全聽清楚，所以你——
CHARLIE MUNGER：我也沒完全聽清楚。（笑聲）
但是，我們有一個非常特殊的模式，它對我們非常有效。我認為其他人很難達到同樣的結果。
WARREN BUFFETT：是的，我認為這幾乎是不可能的。此外，我的意思是，到達這裡花了很長很長的時間。這需要極大的持續性，而這種持續性之所以能夠實現，基本上是因為我們在那段時間裡有一個控股股東。
所以我們不必屈服於華爾街的任何敦促，或者，你知道，當時可能是任何時尚潮流。但我們擁有一種文化——我們能夠在 30 多年前寫出 13 或 14 條原則，並且我們能夠堅持下去。
這對於大多數美國公司來說非常困難，我認為當經理人來來去去並且持股很少時，這也很難做到。我認為這需要一個非常不尋常的結構才能做到。
而且，你知道，要達到讓這個國家擁有大型私人企業的人真正關心這些企業在他們放棄管理權後的歸屬，花了很長時間。要達到讓很多這樣的人首先想到 Berkshire，花了很長時間。
好處是，如果他們首先想到 Berkshire，他們就不會想到第二個人，所以我們接到了電話。
我們在拍賣會上購買企業方面做得不好。我的意思是，如果某人唯一的興趣是為他們的企業獲得最高價格，你知道，我們很少會得到一個。
我們確實透過拍賣買了一個，我的意思是，但那是一個附加收購。我們昨天買的荷蘭公司，我們是透過拍賣買的。但這有時會發生在我們較小的收購中。
但大型的私人收購會來找 Berkshire，因為他們想來 Berkshire。這是一個顯著的競爭優勢，我看不到任何人能在這方面真正挑戰我們。
CHARLIE MUNGER：嗯，不僅我認為其他人很難有效地複製它，我認為如果 Warren 回到 30 歲，只有適度的資本和不多其他東西，他再次做到這一點也會非常困難。
WARREN BUFFETT：我想試試。（笑聲）
好的。Becky？
很少試圖改變我們股票投資組合中的公司
BECKY QUICK：這個問題來自科羅拉多州 Boulder 的 David Schermerhorn（音譯）。
他寫道：「Berkshire Hathaway 在其他上市公司中擁有幾項重大投資。」
「作為股東，Berkshire 有權每年就諸如董事選舉、高管薪酬諮詢投票、股票期權計劃批准等事項進行投票。」
「那麼，您能否告訴我們，在就如何在這些公司中投票我們的股份方面，您的思考和決策過程是怎樣的？」
WARREN BUFFETT：是的。我們幾乎從未投票反對管理層，但我們做過幾次。有過一——
CHARLIE MUNGER：是的，在 50 年裡。
WARREN BUFFETT：是的。有幾次我們認為——在股票期權費用化問題被提上議程時。
如果我們——可能有一個特別過分的期權授予或其他什麼，我們可能會投反對票，但我們總體的感覺是，當我們是一家公司的大股東時，我們當然通常喜歡這家公司，我們通常喜歡管理層。
我們意識到他們不會 100% 贊同我們的觀點，很多情況下是 90% 或 80%。這並不意味著我們認為他們是壞人或其他什麼。他們只是——他們有不同的——他們有點像是根據其他地方的行為來判斷。他們是完全正派的人，但他們的想法與我們不完全相同。
但這並不排除擁有一大部分業務。我們不是在試圖改變別人。我們在收購整個企業時也不試圖改變別人。我們認為這就像為了改變某人而與之結婚一樣。效果並不好。
CHARLIE MUNGER：對孩子也不太奏效。（笑聲）
WARREN BUFFETT：不。我們知道我們不希望任何人為了改變我們而與我們結婚。
所以我的意思是，我們不會這樣做——我們基本上接受人們本來的樣子。這並不意味著我們看——我們決定我們會與任何人交往，但我們不期望每個人都成為我們的克隆。
如果我們看到一個特別愚蠢的合併，一個特別過分的股票期權計劃，我們可能會投反對票。反正它也會通過。我們不會發起反對運動。
但我們確實看到過我們的一些公司從事了一些——我們認為是真正愚蠢的交易，我們通常是對的，但我們無法阻止它們。
但我們有——我想我們可能投票反對過其中一兩個。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我想你都說完了。
好的商業保險公司很難找到
WARREN BUFFETT：好的。Jay。
JAY GELB：這個問題是關於 Berkshire 的商業保險業務。與其規模大得多的再保險和汽車保險業務相比，Berkshire 在主要商業保險領域的份額較小。
在什麼情況下，Berkshire 會考慮擴大其主要商業保險業務的規模，包括收購？
WARREN BUFFETT：是的，如果我們認為我們可以透過內部擴張（這會很困難），或者收購一家商業領域的優秀公司（這會是更可能的方式）——你知道，我們會這樣做。
現在，我們有機會，不知道，六七年前，進入醫療事故保險領域，當時 GE 想退出，我們買下了它，然後我們去年透過收購 Princeton Insurance 增加了這部分業務。
所以我們確實有機會在六七年前與一流的經理人 Tim Kenesey 一起進入一家一流的公司，我們抓住了這個機會。而 GE 當時正在退出保險業務。
所以很難想到有哪家商業保險公司會讓我感到興奮，非常少。可能有一兩家，我們會喜歡這個業務。我的意思是，你知道，我們喜歡的個人保險公司也很少，但顯然很喜歡 GEICO。
我們喜歡的再保險公司也很少，但我們喜歡我們擁有的那些。如果我們能在商業保險領域找到一家優質公司，而且我們——想必它會有優質的管理層——我們會立即收購它。我們對那個業務沒有任何意見。
更具彈性的回購門檻？
WARREN BUFFETT：第十一站。
觀眾：Munger 先生和 Buffett 先生，我是 Whitney Tilson。我是來自紐約的股東。我有一個問題想問 Debbie。
開玩笑的。我讚賞你們設定了一個價格，高於該價格你們就不會回購股票，但是基於該公告後股票的交易情況，這道牆似乎給股票設定了一個底線。它似乎也給股票設定了一個略高於 1.1 倍賬面價值的上限。
如果是這樣，這顯然與您希望股票交易價格接近內在價值的願望相悖，而您說過內在價值遠高於 1.1 倍賬面價值。
您是否考慮過根據業務表現以及其他可用機會，在回購股票的價格上稍微靈活一些？
例如，我更希望你們上個季度以 1.15 倍賬面價值的價格回購 34 億美元的自家股票，而不是你們購買的其他公司的股票。
WARREN BUFFETT：是的，我也是。但是——恐怕——我不認為它設定了上限，但我確實認為它肯定對底線有影響。它並沒有設定一個底線。我的意思是，你和我已經見過足夠多的市場，知道如果情況變得混亂或類似情況，底線就會消失。
所以，我認為可能會有我們大量回購股票的情況，但我認為這種可能性，你知道，根本不大。
我認為如果我們在 115——相信我 115 不會是一個瘋狂的價格——我認為我們可能不會再買很多股票。它可能會導致股票以，你知道，略高於那個價格甚至遠高於那個價格出售，就像 110 可以做同樣的事情一樣。
我確實認為它向很多人發出了信號，如果他們以略高於我們指定價格的價格購買，他們損失不大，也許他們可以獲利很多。但我認為它沒有設定上限，Whitney。
當人們在市場上有不同的感覺時，它可以以非常不同的價格出售。
如果我認為我們會在稍高的價格購買更多股票，我可能會調整價格，但我認為情況並非如此。我認為這只會讓每個人都認為，你知道，我可以用這個稍高的價格購買，而且幾乎沒有損失，就像他們現在很可能認為的那樣。
但是你進入任何一種混亂的市場——未來我們會遇到混亂的市場——我們可能會大量回購股票。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：哦，對此我也沒有什麼可補充的。
Walmart 不會因墨西哥賄賂醜聞而遭受永久性損害
WARREN BUFFETT：好的。我們再問一兩個問題，然後休息。Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：好的。這個問題來自馬里蘭州的股東 David Cass（音譯）。
他說：「近年來 Berkshire 最大的投資之一是 Walmart。您對這家公司的看法是否因墨西哥賄賂醜聞而改變？」
WARREN BUFFETT：沒有。我認為——看起來——如果你讀了《紐約時報》的報導，總會有另一面。但看起來他們很可能在處理方式上犯了錯誤，但我認為這不會——而且很可能會導致巨額罰款，你知道。
但我認為這不會改變基本的動態。我的意思是，Walmart 以低毛利率運營，這意味著它提供低價。這在零售業行得通，他們做的很多其他事情在零售業也行得通。
所以我沒看到——我的意思是，這對管理層來說是一個巨大的精力分散，而且成本高昂，還有很多其他事情，但我認為 Walmart 五年後的盈利能力不會因為這件事的結果而受到實質性影響。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，這些都是有趣的問題。
我不知道 Berkshire 在這方面有任何疏漏，但我們有如此多的員工，我們在某個地方出現一些疏漏並非不可想像。
當你規模像 Walmart 那麼大時，偶爾會出現小差錯。我不認為 Walmart 在根本上是不光彩的。
WARREN BUFFETT：當你擁有像 Berkshire 這樣龐大的企業時，你偶爾會遇到小差錯。我的意思是，我們今天有 27 萬人與客戶、政府官員、供應商和各種各樣的人互動。我向你保證有人正在做錯事。
事實上，我敢保證至少有，你知道，可能 20 個人正在做錯事。你不可能有一個 27 萬人口的城市而沒有任何事情發生。
我們可以喋喋不休地談論人們應該做什麼和不應該做什麼，但人們有時不會像你給他們信息那樣接收信息，而且你知道，我們與操作人員和其他人隔了好幾層。很多人就是會做瘋狂的事情。
所以這是一個——我的意思是，如果你經營像這樣的企業，這是一個真正的擔憂——你不用擔心有人做錯事的事實，因為總會有人做錯事。你擔心的是事情很嚴重卻沒有採取任何措施，以及當你聽說某事時要迅速採取行動。
而且，你知道，我們有熱線電話，我們有所有的溝通渠道等等，但這並不能阻止這樣一個事實：現在，Berkshire 就有人在做錯事。
如果有一天我們的規模擴大一倍，我們會有更多的人。我們試圖向經理們傳達，當他們發現某事時，你知道，立即採取行動，立即讓我們知道。只要我們及時得到壞消息，我們就能處理。
但我非常同情任何管理著數十萬人的領導者，他們面臨的問題是，有些人——有時，你知道，他們甚至不認為自己做錯了什麼。我的意思是，如果你把 27 萬人聚集在一起，甚至可能像這麼大的群體，你會發現其中有一些非常古怪的人。（笑聲）
巴菲特對賭避險基金的進展更新
WARREN BUFFETT：好的，現在差不多中午了。
四年前，我與 Protege Partners 的一群人打了這個賭，關於 S&P 指數對比——或者一個指數基金——對比五個基金中的基金。我當時告訴他們，我會每年公佈結果。
正如你可以看到的——我從這裡看不到，但第一年他們——那是一個巨大的下跌年份。正如你可能預料到的，就像我們一樣，我們在下跌年份大幅跑贏 S&P 指數，而在過去三年裡，S&P 指數跑贏了他們，但在四年結束時，我們仍然略微落後於避險基金。
還有六年時間。你可能會覺得有趣，我們各自購買了一張零息 10 年期債券，這樣就會有 100 萬美元捐給——由他們或我選定的——慈善機構，取決於誰贏得賭注——而那張零息債券表現非常出色，遠超 Berkshire。（笑聲）
我們本應該只買零息債券。但是那張零息債券，因為利率如此之低，你知道，幾乎以面值出售，所以我們已經向本案的利益相關者請求——我認為我們還沒有收到回覆——但是讓我們出售零息債券並將資金投入 Berkshire。我向他們保證，到 10 年結束時，它的價值將超過一百萬美元。
但到目前為止，你能做的最好的事情就是忽略我們倆，只看我們把錢投向了哪裡。
我會隨時向你們通報這個賭注的最新進展，我們玩得很開心。
我們一個小時後回來，然後我們會一直進行到 3:30，然後我們將進行會議的業務部分。