Berkshire 公司績效與 S&P 500 指數比較
| 年份 | Berkshire 每股帳面價值年度百分比變動 (1) | S&P 500 指數（含股息）年度百分比變動 (2) | 相對績效 (1)-(2) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | 11.0 | 8.0 |
| 1969 | 16.2 | (8.4) | 24.6 |
| 1970 | 12.0 | 3.9 | 8.1 |
| 1971 | 16.4 | 14.6 | 1.8 |
| 1972 | 21.7 | 18.9 | 2.8 |
| 1973 | 4.7 | (14.8) | 19.5 |
| 1974 | 5.5 | (26.4) | 31.9 |
| 1975 | 21.9 | 37.2 | (15.3) |
| 1976 | 59.3 | 23.6 | 35.7 |
| 1977 | 31.9 | (7.4) | 39.3 |
| 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 |
| 1979 | 35.7 | 18.2 | 17.5 |
| 1980 | 19.3 | 32.3 | (13.0) |
| 1981 | 31.4 | (5.0) | 36.4 |
| 1982 | 40.0 | 21.4 | 18.6 |
| 1983 | 32.3 | 22.4 | 9.9 |
| 1984 | 13.6 | 6.1 | 7.5 |
| 1985 | 48.2 | 31.6 | 16.6 |
| 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 |
| 1987 | 19.5 | 5.1 | 14.4 |
| 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 |
| 1989 | 44.4 | 31.7 | 12.7 |
| 1990 | 7.4 | (3.1) | 10.5 |
| 1991 | 39.6 | 30.5 | 9.1 |
| 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 |
| 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 |
| 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 |
| 1995 | 43.1 | 37.6 | 5.5 |
| 1996 | 31.8 | 23.0 | 8.8 |
| 1997 | 34.1 | 33.4 | 0.7 |
| 1998 | 48.3 | 28.6 | 19.7 |
| 1999 | 0.5 | 21.0 | (20.5) |
| 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 |
| 2001 | (6.2) | (11.9) | 5.7 |
| 2002 | 10.0 | (22.1) | 32.1 |
| 2003 | 21.0 | 28.7 | (7.7) |
| 2004 | 10.5 | 10.9 | (0.4) |
| 2005 | 6.4 | 4.9 | 1.5 |
| 2006 | 18.4 | 15.8 | 2.6 |
| 2007 | 11.0 | 5.5 | 5.5 |
| 2008 | (9.6) | (37.0) | 27.4 |
| 2009 | 19.8 | 26.5 | (6.7) |
| 2010 | 13.0 | 15.1 | (2.1) |
| 2011 | 4.6 | 2.1 | 2.5 |
| 2012 | 14.4 | 16.0 | (1.6) |
| 2013 | 18.2 | 32.4 | (14.2) |
| 1965-2013 複合年增長率 | 19.7% | 9.8% | 9.9 |
| 1964-2013 總體增長率 | 693,518% | 9,841% |
註：數據為曆年數據，但有以下例外：1965 年和 1966 年為截至 9 月 30 日的年度；1967 年為截至 12 月 31 日的 15 個月。自 1979 年起，會計規則要求保險公司按市價評估其持有的權益證券，而非先前要求的成本與市價孰低法。在此表中，Berkshire 截至 1978 年的績效已根據變更後的規則進行重述。在所有其他方面，績效均使用最初報告的數字計算。S&P 500 指數的數字為稅前數字，而 Berkshire 的數字為稅後數字。如果像 Berkshire 這樣的公司僅僅持有 S&P 500 指數並計提相應的稅款，那麼在該指數呈現正回報的年份，其績效將落後於 S&P 500 指數，但在該指數呈現負回報的年份，其績效將超過 S&P 500 指數。多年下來，稅收成本會導致總體滯後幅度相當大。
BERKSHIRE HATHAWAY INC.
致 Berkshire Hathaway Inc. 的股東：
Berkshire 在 2013 年的淨值增加了 342 億美元。這一增長是在扣除了 18 億美元費用之後計算得出的，這些費用——正如我稍後將解釋的，在經濟上毫無意義——源於我們購買 Marmon 和 Iscar 的少數股權。扣除這些費用後，我們 A 類和 B 類股票的每股帳面價值增加了 18.2%。在過去的 49 年裡（即自現任管理層接管以來），帳面價值從 19 美元增長到 134,973 美元，年複合增長率為 19.7%。*
在對頁，我們展示了我們長期使用的績效衡量標準：Berkshire 每股帳面價值的年度變化與 S&P 500 指數的市場表現對比。當然，重要的是每股內在價值。但這是一個主觀的數字，而帳面價值作為一個粗略的追蹤指標很有用。（關於內在價值的詳細討論包含在我們的《所有者相關經營原則》中，見第 103-108 頁。這些原則已經包含在我們的報告中 30 年了，我們敦促新的和潛在的股東閱讀它們。）
正如我長期以來告訴你們的，Berkshire 的內在價值遠遠超過其帳面價值。而且，近年來這種差距已顯著擴大。這就是為什麼我們 2012 年決定授權以帳面價值的 120% 回購股票是合理的。以這個水平購買有利於持續持有的股東，因為每股內在價值超過該帳面價值百分比的幅度相當可觀。然而，我們在 2013 年沒有購買股票，因為股價沒有跌至 120% 的水平。如果跌到了，我們會積極行動。
Berkshire 的副董事長兼我的合夥人 Charlie Munger 和我相信，在市場下跌或溫和上漲的年份，Berkshire 的帳面價值和內在價值都將跑贏 S&P 指數。但在市場強勁的年份——正如我們在 2013 年所經歷的——我們預計會落後。在我們 49 年的歷史中，我們有 10 年表現不佳，其中除了 1 年以外，所有的落後都發生在 S&P 指數漲幅超過 15% 的時候。
在 2007 年底至 2013 年底的股市週期中，我們的表現超過了 S&P 指數。在未來完整的週期中，我們期望再次做到這一點。如果我們做不到，我們就沒有掙到我們的薪水。畢竟，你總是可以持有一個指數基金，並確保獲得 S&P 指數的結果。
Berkshire 的這一年
在經營方面，去年我們幾乎所有的事情都進展順利——在某些情況下非常順利。讓我細數一下：
Š 我們完成了兩項大型收購，花費近 180 億美元購買了 NV Energy 的全部股權以及 H. J. Heinz 的主要權益。這兩家公司都非常適合我們，並將在一個世紀後繼續繁榮發展。
此外，通過 Heinz 的收購，我們創建了一個合作模板，Berkshire 可能在未來的大型收購中使用。在這裡，我們與 3G Capital 的投資者合作，該公司由我的朋友 Jorge Paulo Lemann 領導。他才華橫溢的同事們——Heinz 的新任 CEO Bernardo Hees 和其董事長 Alex Behring——負責運營。
- 本報告中使用的所有每股數據均適用於 Berkshire 的 A 類股。B 類股的數據為 A 類股所示數據的 1/1500。
Berkshire 是融資夥伴。在這個角色中，我們購買了 80 億美元的 Heinz 優先股，該優先股帶有 9% 的票息，但也具備其他特性，應能將優先股的年回報率提高到 12% 左右。Berkshire 和 3G 各自以 42.5 億美元購買了 Heinz 普通股的一半。
儘管 Heinz 的收購與「私募股權」交易有些相似之處，但有一個關鍵的區別：Berkshire 從不打算出售該公司的任何股份。相反，我們希望購買更多，而且這可能會發生：某些 3G 投資者未來可能會出售部分或全部股份，屆時我們可能會增加我們的所有權。Berkshire 和 3G 在某個時候也可能決定，如果我們將部分優先股換成普通股（以當時適當的股權估值）對雙方都有利。
我們的合作夥伴關係於 6 月份控制了 Heinz，迄今為止的經營業績令人鼓舞。然而，今年我們報告的 Berkshire 盈利中只反映了 Heinz 的少量收益：收購和隨後業務重組中產生的一次性費用總計 13 億美元。2014 年的盈利將是可觀的。
加上 Heinz，Berkshire 現在擁有 8.5 家公司，如果它們是獨立企業，將躋身財富 500 強。只剩下 491.5 家了。
由我們的公用事業子公司 MidAmerican Energy 以 56 億美元收購的 NV Energy，為內華達州約 88% 的人口供應電力。這次收購與我們現有的電力公用事業業務非常契合，並為可再生能源領域的大型投資提供了許多可能性。NV Energy 不會是 MidAmerican 最後一次重大收購。
Š MidAmerican 是我們的「五大發電站」之一——由大型非保險業務組成的集合，這些業務在 2013 年的稅前總利潤達到創紀錄的 108 億美元，比 2012 年增加了 7.58 億美元。這個神聖團體中的其他公司是 BNSF、Iscar、Lubrizol 和 Marmon。
在這五家公司中，只有 MidAmerican（當時稅前利潤為 3.93 億美元）是九年前由 Berkshire 擁有的。隨後，我們以全現金方式收購了另外三家。在收購第五家 BNSF 時，我們用現金支付了大約 70% 的成本，剩餘部分則發行了股票，使流通股數量增加了 6.1%。換句話說，這五家公司在九年跨度內為 Berkshire 帶來的 104 億美元年利潤增長，僅伴隨著輕微的稀釋。這滿足了我們不僅僅是增長，而是要提高每股業績的目標。
如果美國經濟在 2014 年繼續改善，我們可以預期我們的「五大發電站」的盈利也會改善——或許稅前增加約 10 億美元左右。
Š 我們數十家較小的非保險業務去年的稅前利潤為 47 億美元，高於 2012 年的 39 億美元。在這裡，我們也預期 2014 年會有進一步的增長。
Š Berkshire 廣泛的保險業務在 2013 年再次實現了承保利潤——這已是連續第 11 年——並增加了其浮存金。在那 11 年期間，我們的浮存金——不屬於我們但我們可以為 Berkshire 的利益進行投資的資金——已從 410 億美元增長到 770 億美元。
與此同時，我們的承保利潤稅前總額達到 220 億美元，其中包括 2013 年實現的 30 億美元。而這一切都始於我們 1967 年以 860 萬美元收購 National Indemnity。
我們現在擁有多種卓越的保險業務。最著名的是 GEICO，Berkshire 在 1995 年底完全收購的汽車保險公司（此前多年持有部分權益）。1996 年，GEICO 在美國汽車保險公司中排名第七。現在，GEICO 排名第二，最近超過了 Allstate。這種驚人增長的原因很簡單：低廉的價格和可靠的服務。您可以撥打 1-800-847-7536 或查看 Geico.com，看看您是否也能降低您的保險費用，這對您自己有利。用省下的錢購買一些 Berkshire 的其他產品。
Š 儘管 Charlie 和我尋找「大象級」收購，我們的許多子公司定期進行「補強型」收購。去年，我們簽訂了 25 筆此類交易，預計總成本為 31 億美元。這些交易的規模從 190 萬美元到 11 億美元不等。
Charlie 和我鼓勵這些交易。它們將資本部署在與我們現有業務相符的活動中，並將由我們專業的經理團隊管理。結果是我們的工作量沒有增加，而你們的收益卻增加了。未來幾年還會進行更多此類補強型交易。總的來說，它們將具有重要意義。
Š 去年，我們在最可靠的「補強型」投資上投入了 35 億美元：增持了我們已經控制的兩家優秀企業的股份。在一個案例中——Marmon——我們的購買使我們達到了 2008 年簽署協議時約定的 100% 所有權。在另一個案例中——Iscar——Wertheimer 家族選擇行使其持有的賣出期權，將他們在 2006 年我們購買控股權時保留的 20% 業務出售給我們。
這些購買為我們目前的盈利能力增加了約 3 億美元的稅前利潤，並為我們帶來了 8 億美元的現金。與此同時，我在去年信函中描述的同樣荒謬的會計規則要求我們以比支付價格低 18 億美元的價格將這些購買記入帳簿，這個過程降低了 Berkshire 的帳面價值。（這筆費用計入了「資本公積——超過面值」；去搞懂這個吧。）你應該明白，這種奇怪的會計處理方式，立刻使 Berkshire 的內在價值超過帳面價值的差額增加了同樣的 18 億美元。
Š 我們的子公司在 2013 年的廠房和設備支出達到創紀錄的 110 億美元，大約是我們折舊費用的兩倍。這些資金中約有 89% 用於美國。儘管我們也在國外投資，但機會的金礦在美國。
Š 在大多數股權經理發現難以跑贏 S&P 500 指數的一年裡，Todd Combs 和 Ted Weschler 都輕鬆做到了。他們每人現在管理的投資組合超過 70 億美元。他們是應得的。
我必須再次承認，他們的投資表現優於我的。（Charlie 說我應該加上「好很多」。）如果這種令人羞辱的比較繼續下去，我將別無選擇，只能停止談論它們。
Todd 和 Ted 還在與其投資組合活動無關的幾個事務中為您創造了顯著的價值。他們的貢獻才剛剛開始：兩人都血管裡流淌著 Berkshire 的血液。
Š Berkshire 年底的員工總數——包括 Heinz——達到創紀錄的 330,745 人，比去年增加了 42,283 人。我必須承認，增加的人數中包括我們奧馬哈總部的一個人。（別驚慌：總部團隊仍然可以舒適地待在一層樓裡。）
Š Berkshire 去年增加了其在「四大」投資中的每一項的所有權權益——American Express、Coca-Cola、IBM 和 Wells Fargo。我們增持了 Wells Fargo（我們的所有權從 2012 年底的 8.7% 增加到 9.2%）和 IBM（從 6.0% 增加到 6.3%）的股份。與此同時，Coca-Cola 和 American Express 的股票回購提高了我們的持股比例。我們在 Coca-Cola 的股權從 8.9% 增長到 9.1%，我們在 American Express 的權益從 13.7% 增長到 14.2%。而且，如果你認為百分之零點幾不重要，請思考一下這個數學：對於這四家公司的總體而言，我們在其股權中所佔份額每增加十分之一個百分點，Berkshire 在其年利潤中所佔份額就增加 5000 萬美元。
這四家公司擁有卓越的業務，並由既有才華又以股東為導向的經理人經營。在 Berkshire，我們更願意擁有一家優秀公司的非控股但重要的部分股權，而不是擁有 100% 的一家平庸企業；擁有希望鑽石的部分權益比擁有全部人造鑽石要好。
根據我們年底的持股情況，我們在「四大」公司 2013 年盈利中所佔的份額達到 44 億美元。然而，在我們向您報告的盈利中，我們只包括我們收到的股息——去年約為 14 億美元。但請不要誤解：我們未報告的 30 億美元盈利對我們來說，其價值與 Berkshire 記錄的部分一樣寶貴。
這四家公司保留的盈利通常用於回購其自身的股票——此舉提高了我們未來盈利的份額——以及為通常被證明是有利的商業機會提供資金。所有這些都使我們預期這四家被投資公司的每股盈利將隨著時間的推移大幅增長。如果它們做到了，Berkshire 的股息將會增加，更重要的是，我們的未實現資本收益也將增加。（對於這四家公司，年底時未實現收益已達 390 億美元。）
我們在資本配置上的靈活性——我們願意被動地將大筆資金投資於非控股企業——使我們相對於那些僅限於收購自己能夠經營的公司的企業具有顯著優勢。Woody Allen 陳述了這個普遍觀點，他說：「雙性戀的優勢在於它使你在周六晚上約會的機會增加了一倍。」同樣，我們對經營性業務或被動投資的偏好，使我們找到合理利用我們源源不斷現金流的機會增加了一倍。
2009 年底，在大蕭條的陰霾中，我們同意收購 BNSF，這是 Berkshire 歷史上最大的一次收購。當時，我稱這筆交易是「對美國經濟未來的一次全力押注」。
這種承諾對我們來說並非新鮮事：自從 Buffett Partnership Ltd. 於 1965 年收購 Berkshire 的控制權以來，我們一直在進行類似的押注。這是有充分理由的。Charlie 和我一直認為，對美國持續繁榮的「賭注」幾乎是十拿九穩的事情。
事實上，在過去的 237 年裡，有誰通過押注美國失敗而受益呢？如果你將我們國家目前的狀況與 1776 年存在的狀況進行比較，你一定會驚訝得揉揉眼睛。而且，我們市場經濟中蘊含的活力將繼續發揮其魔力。美國最好的日子還在前面。
憑藉這股順風，Charlie 和我希望通過以下方式建立 Berkshire 的每股內在價值：(1) 不斷提高我們眾多子公司的基本盈利能力；(2) 通過補強型收購進一步增加它們的盈利；(3) 受益於我們被投資企業的增長；(4) 在 Berkshire 股票以相對於內在價值的顯著折扣價可獲得時回購股票；以及 (5) 偶爾進行一次大型收購。我們還將努力通過極少（如果有的話）發行 Berkshire 股票來為您最大化回報。
這些基石建立在堅如磐石的基礎之上。一個世紀之後，BNSF 和 MidAmerican Energy 仍將在我們的經濟中扮演重要角色。保險業將同時對企業和個人至關重要——沒有哪家公司能像 Berkshire 那樣為這項業務帶來更強大的人力和財力資源。此外，我們將始終保持最高的財務實力，至少持有 200 億美元的現金等價物，並且絕不承擔大量短期債務。當我們審視這些以及其他優勢時，Charlie 和我對你們公司的前景感到樂觀。我們很幸運被委以其管理重任。
內在商業價值
儘管 Charlie 和我經常談論內在商業價值，但我們無法精確地告訴你 Berkshire 股票的這個數字是多少（事實上，任何其他股票也一樣）。然而，在我們 2010 年的年度報告中，我們列出了三個要素——其中一個是定性的——我們認為這是合理估計 Berkshire 內在價值的關鍵。該討論全文轉載於第 109-110 頁。
以下是兩個量化因素的更新：2013 年，我們的每股投資增加了 13.6%，達到 129,253 美元，而我們除保險和投資以外的業務稅前利潤增加了 12.8%，達到每股 9,116 美元。
自 1970 年以來，我們的每股投資以年均 19.3% 的複合增長率增長，而我們的盈利數字則以 20.6% 的速度增長。Berkshire 股票價格在 43 年期間以與我們兩個價值衡量指標非常相似的速度增長，這絕非巧合。Charlie 和我樂於看到這兩個領域的增長，但我們將最著重於建立經營利潤。
現在，讓我們來審視我們營運的四個主要部門。每個部門的資產負債表和收入特徵都與其他部門大相徑庭。因此，我們將它們作為四個獨立的業務來呈現，這也是 Charlie 和我的看法（儘管將它們置於同一屋簷下具有重要而持久的優勢）。我們的目標是向您提供我們希望在角色互換時獲得的信息，即您是報告經理，而我們是缺席股東。（但別有任何想法！）
保險業務
「我們對保險公司的投資反映了我們為實現更多元化盈利基礎所做的第一個重大步驟。」 ——1967 年年度報告
讓我們先來看看保險，這是 Berkshire 的核心業務，也是自 1967 年那份報告發表以來一直推動我們擴張的引擎。
財產意外險（「P/C」）保險公司預先收取保費，稍後支付索賠。在極端情況下，例如某些工傷事故引起的索賠，支付可能會持續數十年。這種「先收後付」的模式使 P/C 公司持有大量資金——我們稱之為「浮存金」——這些資金最終將歸於他人。同時，保險公司可以為自己的利益投資這些浮存金。儘管個別保單和索賠來來去去，保險公司持有的浮存金金額通常相對於保費量保持相當穩定。因此，隨著我們業務的增長，我們的浮存金也在增長。下表顯示了我們的增長情況：
| 年份 | 浮存金（百萬美元） |
|---|---|
| 1970 | $ 39 |
| 1980 | 237 |
| 1990 | 1,632 |
| 2000 | 27,871 |
| 2010 | 65,832 |
| 2013 | 77,240 |
浮存金的進一步增長將難以實現。好的一面是，GEICO 的浮存金幾乎肯定會增長。然而，在 National Indemnity 的再保險部門，我們有一些終止合約，其浮存金會逐漸減少。如果我們未來某個時候確實經歷浮存金下降，那將是非常緩慢的——最多每年不超過 3%。我們的保險合約的性質決定了我們永遠不會面臨相對於我們現金資源而言巨大的即時資金需求。（在這方面，財產意外險與某些形式的人壽保險有著重要的區別。）
如果我們的保費超過我們的費用和最終損失的總和，我們就會錄得承保利潤，這會增加我們浮存金產生的投資收入。當獲得這種利潤時，我們可以享受使用免費資金的樂趣——甚至更好的是，持有這些資金還能獲得報酬。
不幸的是，所有保險公司都希望實現這一美滿結果，這造成了激烈的競爭，在大多數年份競爭如此激烈，以至於導致整個 P/C 行業出現顯著的承保虧損。這個虧損，實際上，是該行業為持有其浮存金所付出的代價。例如，State Farm，迄今為止是美國最大的保險公司，也是一家管理良好的公司，在截至 2012 年的十二年中有九年出現了承保虧損（這是我撰寫本文時可獲得的最新財務數據）。競爭動態幾乎保證了保險行業——儘管所有公司都享有浮存金收入——將繼續其相對於其他行業而言盈利低於正常水平的 dismal 記錄。
正如本報告第一部分所述，我們現在已經連續十一年實現承保利潤，期間的稅前收益總額為 220 億美元。展望未來，我相信我們將在大多數年份繼續保持承保盈利。這樣做是我們所有保險經理的日常重點，他們知道雖然浮存金很有價值，但它可能被糟糕的承保結果所淹沒。
那麼，我們的浮存金如何影響內在價值呢？在計算 Berkshire 的帳面價值時，我們的浮存金全額作為負債扣除，就好像我們明天必須支付它並且無法補充它一樣。但是將浮存金嚴格視為負債是不正確的；它應該被視為一個循環基金。每天，我們支付舊的索賠——2013 年向超過五百萬索賠人支付了約 170 億美元——這減少了浮存金。同樣肯定的是，我們每天承接新業務，從而產生新的索賠，增加了浮存金。如果我們的循環浮存金既是無成本的又是長期存在的，我相信它會是這樣，那麼這項負債的真實價值遠低於會計負債。
與這個被高估的負債相對應的是歸屬於我們保險公司的 155 億美元「商譽」，該商譽作為資產包含在帳面價值中。在很大程度上，這項商譽代表了我們為保險業務產生浮存金的能力所支付的價格。然而，商譽的成本與其真實價值無關。例如，如果一家保險企業遭受巨大且長期的承保虧損，那麼帳面上記載的任何商譽資產都應被視為毫無價值，無論其原始成本是多少。
幸運的是，這並不能描述 Berkshire。Charlie 和我認為，我們保險商譽的真實經濟價值——我們樂意為購買擁有與我們相似品質浮存金的保險業務所支付的價格——遠遠超過其歷史帳面價值。我們浮存金的價值是我們相信 Berkshire 內在商業價值遠超帳面價值的一個原因——一個巨大的原因。
Berkshire 具有吸引力的保險經濟效益之所以存在，僅僅是因為我們有一些出色的經理人經營著紀律嚴明的業務，這些業務擁有強大、難以複製的商業模式。讓我向您介紹主要的單位。
首先，按浮存金規模計算的是 Berkshire Hathaway Reinsurance Group，由 Ajit Jain 負責管理。Ajit 承保那些沒有其他人有意願或資本承擔的風險。他的業務以獨特的方式結合了能力、速度、決策力和最重要的智慧。然而，他從未讓 Berkshire 暴露在與我們資源不相稱的風險中。事實上，我們在規避風險方面比大多數大型保險公司都要保守得多。例如，如果保險業因某種巨災遭受 2500 億美元的損失——大約是其有史以來所經歷損失的三倍——Berkshire 整體上很可能因為其眾多的收入來源而錄得顯著的利潤。而且我們將仍然現金充裕，如果災難導致市場陷入恐慌，我們會尋找大的機會。與此同時，所有其他主要保險公司和再保險公司都將陷入嚴重虧損，有些甚至面臨破產。
從 1985 年白手起家，Ajit 創建了一個擁有 370 億美元浮存金和巨額累積承保利潤的保險業務，這是其他任何保險 CEO 都無法比擬的壯舉。Ajit 的頭腦是一個創意工廠，總是在尋找可以添加到他現有業務種類中的更多業務線。
去年六月，一個新項目得以實現，他成立了 Berkshire Hathaway Specialty Insurance（「BHSI」）。這一舉措使我們進入了商業保險領域，我們立即得到了美國各地主要保險經紀人和企業風險管理者的接受。這些專業人士認識到，沒有其他保險公司能與 Berkshire 的財務實力相媲美，這保證了未來多年後產生的合法索賠將得到及時和全額支付。
BHSI 由 Peter Eastwood 領導，他是一位經驗豐富的承保人，在保險界廣受尊敬。Peter 組建了一支卓越的團隊，已經與許多財富 500 強公司以及較小的企業簽訂了大量業務。BHSI 將成為 Berkshire 的一項重要資產，幾年內業務量將達到數十億美元。當您在年度股東大會上見到 Peter 時，請向他致以 Berkshire 的問候。
我們還有另一個再保險巨頭 General Re，由 Tad Montross 管理。
歸根結底，一個健全的保險營運需要遵守四項紀律。它必須 (1) 了解可能導致保單發生損失的所有風險暴露；(2) 保守地評估任何風險暴露實際導致損失的可能性以及可能的成本；(3) 設定一個平均而言在扣除預期損失成本和營運費用後能夠實現利潤的保費；(4) 如果無法獲得適當的保費，願意放棄業務。
許多保險公司通過了前三項測試，卻在第四項上失敗了。他們根本無法拒絕競爭對手正在積極承保的業務。那句老話，「別人在做，所以我們也必須做」，在任何行業都意味著麻煩，但在保險業尤其如此。
Tad 遵守了所有四條保險戒律，這在他的業績中得到了體現。在他的領導下，General Re 巨大的浮存金一直優於無成本，我們預計平均而言，這種情況將繼續下去。我們對 General Re 的國際壽險再保險業務尤其充滿熱情，自 1998 年我們收購該公司以來，該業務一直持續穩定且盈利地增長。
可以記得，在我們收購 General Re 後不久，該公司就遇到了問題，導致評論員——以及我本人，短暫地——相信我犯了一個巨大的錯誤。那一天早已過去。General Re 現在是一顆寶石。
最後是 GEICO，這是我 63 年前初涉的保險公司。GEICO 由 Tony Nicely 管理，他 18 歲加入公司，並在 2013 年完成了 52 年的服務。Tony 於 1993 年成為 CEO，從那時起，公司一直在飛速發展。
當我 1951 年 1 月第一次接觸 GEICO 時，我被該公司相對於行業巨頭所承擔的費用所享有的巨大成本優勢所震撼。這種運營效率至今仍在延續，是一項至關重要的資產。沒有人喜歡購買汽車保險。但幾乎每個人都喜歡開車。所需的保險對大多數家庭來說是一項重大開支。節省對他們很重要——只有低成本運營才能實現這一點。
GEICO 的成本優勢是使該公司能夠年復一年地蠶食市場份額的因素。其低成本創造了一道護城河——一道持久的護城河——競爭對手無法跨越。與此同時，我們的小壁虎繼續告訴美國人 GEICO 如何能為他們節省大筆資金。隨著我們最近一次降低運營成本，他的故事變得更加引人入勝。
1995 年，我們收購了我們尚未擁有的 GEICO 的另一半股份，支付的價格比我們獲得的有形淨資產高出 14 億美元。這就是「商譽」，它將永遠不變地記錄在我們的帳簿上。然而，隨著 GEICO 業務的增長，其真實的經濟商譽也在增長。我相信這個數字正接近 200 億美元。
除了我們的三大主要保險業務外，我們還擁有一組較小的公司，其中大多數在保險界的偏僻角落開展業務。總的來說，這些公司是一個不斷增長的業務，持續提供承保利潤。此外，如下表所示，它們也為我們提供了大量的浮存金。Charlie 和我珍視這些公司及其經理人。
| 保險業務 | 承保利潤 (百萬美元) | 年底浮存金 (百萬美元) |
|---|---|---|
| 2013 | 2012 | |
| BH Reinsurance | $1,294 | $ 304 |
| General Re | 283 | 355 |
| GEICO | 1,127 | 680 |
| 其他主要保險 | 385 | 286 |
| 總計 | $3,089 | $1,625 |
簡而言之，保險是出售承諾。「客戶」現在付錢；保險公司承諾如果發生某些事件，將來會付錢。
有時候，這個承諾幾十年都不會受到考驗。（想想 20 多歲的人購買的人壽保險。）因此，保險公司支付的能力和意願——即使在支付時刻經濟混亂盛行——都至關重要。
Berkshire 的承諾是無與倫比的，近年來全球最大、最成熟的保險公司的行動證實了這一點，其中一些公司希望擺脫巨大且異常長期的負債，特別是涉及石棉索賠的負債。也就是說，這些保險公司希望將其負債「轉讓」給再保險公司。然而，選擇錯誤的再保險公司——一家後來證明財務困難或行為不端的公司——將使原始保險公司面臨負債重新回到自己手中的危險。
幾乎毫無例外，尋求援助的最大保險公司都來到了 Berkshire。事實上，在有記錄以來最大的此類交易中，Lloyd's 於 2007 年將 1993 年以前簽發保單產生的數千起已知索賠以及同一時期肯定會在未來出現的數量未知但巨大的索賠都轉讓給了我們。（是的，我們將在幾十年後收到適用於 1993 年以前發生事件的索賠。）
Berkshire 因 Lloyd's 交易而產生的最終支付額今天尚無法知曉。然而，可以肯定的是，Berkshire 將支付所有有效的索賠，直至我們保單 150 億美元的限額。沒有其他保險公司的承諾能給予 Lloyd's 與 Berkshire 協議所提供的那種安心。當時處理 Lloyd's 索賠的實體 CEO 說得最好：「Names [Lloyd's 的原始承保人] 想要晚上睡個安穩覺，我們認為我們剛給他們買了世界上最好的床墊。」
Berkshire 優秀的經理人、卓越的財務實力以及擁有寬闊護城河的各種商業模式，在保險界形成了獨一無二的組合。這種組合對 Berkshire 股東來說是一筆巨大的資產，而且只會隨著時間的推移而變得更有價值。
受監管的資本密集型業務
「儘管公用事業行業存在許多監管限制，但我們仍有可能在該領域做出額外的承諾。如果我們這樣做，涉及的金額可能會很大。」 ——1999 年年度報告
我們有兩項主要業務，BNSF 和 MidAmerican Energy，它們具有重要的共同特徵，使其區別於我們其他業務。因此，我們在這封信中為它們分配了各自的部門，並在我們的 GAAP 資產負債表和損益表中分列了它們合併的財務統計數據。
這兩家公司的一個關鍵特徵是它們在非常長壽命、受監管的資產上進行了巨額投資，這些投資部分由大量不由 Berkshire 擔保的長期債務提供資金。我們的信用實際上並不需要，因為每家公司都擁有即使在惡劣的經濟條件下也遠超其利息要求的盈利能力。例如，去年 BNSF 的利息覆蓋率為 9:1。（我們對覆蓋率的定義是稅前利潤/利息，而不是 EBITDA/利息，後者是一個我們認為存在嚴重缺陷的常用指標。）
與此同時，在 MidAmerican，有兩個因素確保了公司在任何情況下都能償還債務的能力。第一個因素是所有公用事業公司共有的：抗衰退的盈利，這是因為這些公司專門提供基本服務。第二個因素是很少有其他公用事業公司享有的：盈利來源的多樣性，這使我們免受任何單一監管機構的嚴重損害。現在，隨著收購 NV Energy，MidAmerican 的盈利基礎進一步擴大。這種特殊的優勢，加上 Berkshire 的所有權，使得 MidAmerican 及其公用事業子公司能夠顯著降低其債務成本。這種優勢對我們和我們的客戶都有利。
每天，我們的兩個子公司都在以主要方式為美國經濟提供動力：
Š BNSF 承運約 15%（按噸英里計算）的所有城際貨運，無論是通過卡車、鐵路、水路、航空還是管道運輸。事實上，我們運輸的貨物噸英里數比任何其他公司都多，這一事實確立了 BNSF 作為我們經濟循環系統中最重要動脈的地位。其在第一位置的地位在 2013 年得到了加強。
BNSF，像所有鐵路一樣，也以極其節省燃料和環保的方式運輸其貨物，用一加侖柴油燃料可將一噸貨物運輸約 500 英里。承擔相同工作的卡車則消耗大約四倍的燃料。
Š MidAmerican 的公用事業公司為 11 個州的受監管零售客戶提供服務。沒有哪家公用事業公司的業務範圍更廣。此外，我們在可再生能源領域處於領先地位：從九年前的零基礎開始，MidAmerican 現在佔全國風力發電能力的 7%，而且還在增加。我們在太陽能領域的份額——大部分仍在建設中——甚至更大。
MidAmerican 之所以能夠進行這些投資，是因為它保留了其所有收益。這是一個鮮為人知的事實：去年 MidAmerican 保留的收益——遠遠超過——任何其他美國電力公司。我們和我們的監管機構都認為這是一個重要的優勢——幾乎可以肯定在未來五年、十年和二十年都將存在。
當我們目前的項目完成後，MidAmerican 的可再生能源組合將耗資 150 億美元。只要這些承諾能帶來合理的回報，我們就樂於做出。而且，在這方面，我們對未來的監管抱有很大的信任。
我們的信心不僅基於我們過去的經驗，也基於這樣一種認知：社會將永遠需要對交通和能源進行大規模投資。以確保資金持續流向關鍵項目的方式對待資本提供者，符合政府自身的利益。同時，以贏得監管機構及其代表的人民認可的方式開展我們的業務，也符合我們自身的利益。
去年，在一項涵蓋 52 家控股公司及其 101 家營運電力公司的客戶滿意度調查中， tangible 地證明了我們對這一職責的投入。我們的 MidAmerican 集團排名第一，95.3% 的受訪者給予我們「非常滿意」的評價，沒有一位客戶評價我們「不滿意」。順便說一句，調查中的最低得分是令人沮喪的 34.5%。
在被 MidAmerican 收購之前，我們所有三家公司按此標準的排名都遠低於此。我們取得的非凡客戶滿意度在我們擴張時至關重要：我們希望進入的州的監管機構很高興看到我們，知道我們將是負責任的運營商。
我們的鐵路公司在預測客戶需求方面也一直很勤勉。無論你聽說過我們國家基礎設施 crumbling 的什麼說法，都絕不適用於 BNSF 或鐵路行業總體情況。美國的鐵路系統從未像現在這樣好，這是行業巨額投資的結果。然而，我們並沒有停歇：BNSF 在 2013 年在鐵路上花費了 40 億美元，是其折舊費用的兩倍，也是任何鐵路公司單年的紀錄。而且，我們將在 2014 年花費更多。就像 Noah 早早預見到需要可靠交通工具一樣，我們知道提前規劃是我們的工作。
領導我們兩家資本密集型公司的是 MidAmerican 的 Greg Abel，以及 BNSF 的 Matt Rose 和 Carl Ice 團隊。這三位都是非凡的經理人，他們得到了我的感謝，也值得你們的感謝。以下是他們業務的關鍵數據：
MidAmerican（持有 89.8% 股份） 盈利（百萬美元）
| 2013 | 2012 | 2011 | |
|---|---|---|---|
| 英國公用事業 | $ 362 | $ 429 | $ 469 |
| 愛荷華州公用事業 | 230 | 236 | 279 |
| 西部公用事業 | 982 | 737 | 771 |
| 管道 | 385 | 383 | 388 |
| HomeServices | 139 | 82 | 39 |
| 其他（淨額） | 4 | 91 | 36 |
| 公司利息和稅前營業利潤 | 2,102 | 1,958 | 1,982 |
| 利息 | 296 | 314 | 336 |
| 所得稅 | 170 | 172 | 315 |
| 淨利潤 | $ 1,636 | $ 1,472 | $ 1,331 |
| 歸屬於 Berkshire 的利潤 | $ 1,470 | $ 1,323 | $ 1,204 |
BNSF 盈利（百萬美元）
| 2013 | 2012 | 2011 | |
|---|---|---|---|
| 收入 | $22,014 | $20,835 | $19,548 |
| 營運費用 | 15,357 | 14,835 | 14,247 |
| 利息和稅前營業利潤 | 6,657 | 6,000 | 5,301 |
| 利息（淨額） | 729 | 623 | 560 |
| 所得稅 | 2,135 | 2,005 | 1,769 |
| 淨利潤 | $ 3,793 | $ 3,372 | $ 2,972 |
Ron Peltier 繼續建設 MidAmerican 的房地產經紀子公司 HomeServices。去年，他的業務進行了四次收購，其中最重要的是位於費城的 Fox & Roach，該公司是美國最大的單一市場房地產經紀公司。
HomeServices 現在擁有 22,114 名經紀人（按地理位置列於第 112 頁），比 2012 年增加了 38%。HomeServices 還擁有 Prudential 和 Real Living 特許經營業務 67% 的股份，這些業務正在將其特許經營商重新品牌化為 Berkshire Hathaway HomeServices。如果你還沒有看到，你們中的許多人很快就會在「待售」標誌上看到我們的名字。
製造、服務和零售業務
「看到那家商店了嗎，」Warren 指著 Nebraska Furniture Mart 說。「那是一家非常好的企業。」 「你為什麼不買下它呢？」我說。 「它是私人持有的，」Warren 說。 「哦，」我說。 「不管怎樣，我可能會買下它，」Warren 說。「總有一天。」 ——Supermoney by Adam Smith (1972)
我們在 Berkshire 這一部分的活動涵蓋了各個方面。不過，讓我們來看看整個集團的摘要資產負債表和損益表。
資產負債表 2013 年 12 月 31 日（百萬美元）
| 資產 | 負債和權益 | ||
|---|---|---|---|
| 現金及等價物 | $ 6,625 | 應付票據 | $ 1,615 |
| 應收帳款和票據 | 7,749 | 其他流動負債 | 8,965 |
| 庫存 | 9,945 | 流動負債總額 | 10,580 |
| 其他流動資產 | 716 | ||
| 流動資產總額 | 25,035 | 遞延稅款 | 5,184 |
| 商譽及其他無形資產 | 25,617 | 長期債務及其他負債 | 4,405 |
| 固定資產 | 19,389 | 非控制性權益 | 456 |
| 其他資產 | 4,274 | Berkshire 權益 | 53,690 |
| 總資產 | $74,315 | 總負債和權益 | $74,315 |
損益表（百萬美元）
| 2013 | 2012 | 2011 | |
|---|---|---|---|
| 收入 | $95,291 | $83,255 | $72,406 |
| 營運費用 | 88,414 | 76,978 | 67,239 |
| 利息費用 | 135 | 146 | 130 |
| 稅前利潤 | 6,742 | 6,131 | 5,037 |
| 所得稅和非控制性權益 | 2,512 | 2,432 | 1,998 |
| 淨利潤 | $ 4,230 | $ 3,699 | $ 3,039 |
我們符合公認會計原則（「GAAP」）的收入和支出數據在第 29 頁。相比之下，上述營運費用數字是非 GAAP 的，並且排除了某些購買會計項目（主要是某些無形資產的攤銷）。我們以這種方式呈現數據，是因為 Charlie 和我相信，調整後的數字比 GAAP 數字更準確地反映了表中匯總的企業的真實經濟費用和利潤。
我不會解釋所有的調整——有些很小且晦澀難懂——但認真的投資者應該理解無形資產的不同性質：有些確實會隨著時間的推移而耗盡，而另一些則絕不會失去價值。例如，對於軟體，攤銷費用是非常真實的費用。然而，針對其他無形資產（如客戶關係攤銷）的費用是通過購買會計規則產生的，顯然不是真實成本。GAAP 會計對這兩種類型的費用不作區分。也就是說，在計算收益時，兩者都被記錄為費用——儘管從投資者的角度來看，它們再不同不過了。
在我們第 29 頁展示的符合 GAAP 的數字中，本節所含公司的 6.48 億美元攤銷費用被扣除為費用。我們會稱其中約 20% 為「真實」的，其餘則不是。由於我們進行了許多收購，這種差異變得顯著。隨著我們收購更多公司，這種差異幾乎肯定會進一步上升。
當然，最終，當與之相關的資產完全攤銷時，非真實費用就會消失。但這通常需要 15 年，而且——唉——將是我的繼任者在其報告的收益中受益於它們的到期。
然而，我們報告的每一分錢折舊費用都是真實成本。這在幾乎所有其他公司也是如此。當華爾街人士吹捧 EBITDA 作為估值指南時，請捂緊你的錢包。
當然，我們公開報告的收益將繼續符合 GAAP。然而，為了擁抱現實，請記住加回我們報告的大部分攤銷費用。
這一部分的公司群體銷售的產品從棒棒糖到噴射式飛機不等。其中一些業務，以未槓桿化的有形淨資產收益衡量，享有極佳的經濟效益，產生的稅後利潤從 25% 到遠超 100% 不等。其他的則產生 12% 到 20% 左右的良好回報。然而，有少數公司的回報非常差，這是我在資本配置工作中犯下的一些嚴重錯誤的結果。我並非被誤導：我只是錯誤地評估了該公司或其所在行業的經濟動態。
幸運的是，我的失誤通常涉及相對較小的收購。我們的大型收購總體上效果良好，在少數情況下甚至超出了預期。然而，無論是收購企業還是股票，我都還沒有犯下最後一個錯誤。並非所有事情都按計劃進行。
從整體來看，這個群體中的公司是一個優秀的企業。它們在 2013 年平均使用了 250 億美元的有形淨資產，並且在擁有大量超額現金和少量槓桿的情況下，稅後資本回報率達到 16.7%。
當然，如果購買價格過高，一個經濟效益極佳的企業也可能是一項糟糕的投資。我們為我們的大多數企業支付了相對於有形淨資產的大量溢價，這一成本反映在我們為商譽顯示的龐大數字中。然而，總體而言，我們在這一領域部署的資本正在獲得可觀的回報。此外，這些企業的內在價值總體上遠超其帳面價值。即便如此，保險和受監管行業部門的內在價值與帳面價值之間的差異要大得多。真正的巨大贏家就在那裡。
這個群體中的公司太多了，無法一一評論。此外，現有和潛在的競爭對手都會閱讀這份報告。在我們的一些業務中，如果他們知道我們的數字，我們可能會處於不利地位。因此，在我們一些規模不足以對 Berkshire 進行評估的業務中，我們只披露所要求的內容。然而，您可以在第 80-84 頁找到關於我們許多業務的大量詳細信息。
然而，我忍不住要向您更新一下 Nebraska Furniture Mart 在德克薩斯州的擴張情況。我報導此事並非因為它對 Berkshire 的經濟重要性——一家新店不足以撼動 Berkshire 2250 億美元的股本基礎。但我已經與了不起的 Blumkin 家族合作了 30 年，我對他們正在達拉斯大都會區北部 The Colony 建造的非凡商店——真正德州規模的商店——感到興奮。
明年商店完工後，NFM 將在一個屋簷下，佔地 433 英畝，擁有 180 萬平方英尺的零售和配套倉庫空間。請訪問 www.nfm.com/texas 查看項目進展。NFM 已經擁有全國銷量最高的兩家家居用品商店（分別位於奧馬哈和堪薩斯州的堪薩斯城），每家年銷售額約為 4.5 億美元。我預測德克薩斯州的商店將打破這些記錄。如果您住在達拉斯附近，請來看看我們。
我回想起 1983 年 8 月 30 日——我的生日——那天我去看望 Mrs. B（Rose Blumkin），帶著我起草的一份 1.25 頁的 NFM 收購建議書。（該建議書複印件見第 114-115 頁。）Mrs. B 一字未改地接受了我的報價，我們在沒有投資銀行家或律師參與的情況下完成了交易（這種經歷只能用天堂般來形容）。儘管公司的財務報表未經審計，但我毫無擔憂。Mrs. B 只是告訴我情況如何，她的話對我來說就足夠了。
當時 Mrs. B 89 歲，一直工作到 103 歲——絕對是我喜歡的那種女性。看看 NFM 1946 年的財務報表，見第 116-117 頁。NFM 現在擁有的一切都來自 (a) 當時公司擁有的 72,264 美元淨資產和 50 美元——沒有省略零——的現金，以及 (b) Mrs. B、她的兒子 Louie 以及他的兒子 Ron 和 Irv 令人難以置信的才能。
這個故事的關鍵在於 Mrs. B 從未上過一天學。此外，她從俄羅斯移民到美國時一個英語單詞都不認識。但她熱愛她收養的國家：應 Mrs. B 的要求，家人在聚會時總是唱《天佑美國》。
有抱負的商業經理人應該認真審視造就 Mrs. B 令人難以置信成功的那些樸素但罕見的特質。每年有 40 所大學的學生來拜訪我，我讓他們以參觀 NFM 開始一天的行程。如果他們吸收了 Mrs. B 的教訓，他們就不需要我的任何教導了。
金融與金融產品
「Clayton 的貸款組合很可能在不多年內增長到至少 50 億美元，並且在有合理的信貸標準的情況下，應該能帶來可觀的收益。」 ——2003 年年度報告
這個我們最小的部門包括兩家租賃公司，XTRA（拖車）和 CORT（家具），以及 Clayton Homes，美國領先的預製房屋生產商和融資商。除了這些 100% 擁有的子公司外，我們還將一系列金融資產和我們在 Berkadia Commercial Mortgage 的 50% 權益歸入此類別。
Clayton 被歸入本節，因為它擁有並管理著 326,569 筆抵押貸款，總額達 136 億美元。近年來，隨著預製房屋銷量的暴跌，Clayton 的大部分收益來自這項抵押貸款業務。
然而，在 2013 年，新房銷售開始回升，製造和零售的收益再次變得顯著。Clayton 仍然是美國第一大房屋建築商：其 2013 年 29,547 套房屋的產量約佔全國建造的所有單戶住宅的 4.7%。Clayton 的 CEO Kevin Clayton 在引導公司度過嚴峻的房地產蕭條方面做得非常出色。現在，他的工作——這些天肯定更有趣了——包括 2014 年再次實現盈利增長的前景。
CORT 和 XTRA 在各自的行業中也是領導者。Jeff Pederson 和 Bill Franz 將使它們保持領先地位。我們通過購買設備來支持他們的計劃，這些設備擴大了他們的租賃潛力。
以下是該部門的稅前盈利回顧：
| (百萬美元) | 2013 | 2012 | 2011 |
|---|---|---|---|
| Berkadia | $ 80 | $ 35 | $ 25 |
| Clayton | 416 | 255 | 154 |
| CORT | 40 | 42 | 29 |
| XTRA | 125 | 106 | 126 |
| 淨金融收入* | 324 | 410 | 440 |
| 總計 | $985 | $848 | $ 774 |
- 不包括資本利得或損失
投資
「我們的股票投資組合……其價值比其帳面價值（成本）低約 1700 萬美元……我們相信，經過若干年後，整個投資組合將被證明價值超過其成本。」 ——1974 年年度報告
下面我們列出了截至年底市值最大的十五項普通股投資。
| 股份** (百萬) | 公司 | 公司持股比例 | 成本* (百萬美元) | 市值 (百萬美元) |
|---|---|---|---|---|
| 151,610,700 | American Express Company | 14.2 | $ 1,287 | $ 13,756 |
| 400,000,000 | The Coca-Cola Company | 9.1 | 1,299 | 16,524 |
| 22,238,900 | DIRECTV | 4.2 | 1,017 | 1,536 |
| 41,129,643 | Exxon Mobil Corp. | 0.9 | 3,737 | 4,162 |
| 13,062,594 | The Goldman Sachs Group, Inc. | 2.8 | 750 | 2,315 |
| 68,121,984 | International Business Machines Corp. | 6.3 | 11,681 | 12,778 |
| 24,669,778 | Moody’s Corporation | 11.5 | 248 | 1,936 |
| 20,060,390 | Munich Re | 11.2 | 2,990 | 4,415 |
| 20,668,118 | Phillips 66 | 3.4 | 660 | 1,594 |
| 52,477,678 | The Procter & Gamble Company | 1.9 | 336 | 4,272 |
| 22,169,930 | Sanofi | 1.7 | 1,747 | 2,354 |
| 301,046,076 | Tesco plc | 3.7 | 1,699 | 1,666 |
| 96,117,069 | U.S. Bancorp | 5.3 | 3,002 | 3,883 |
| 56,805,984 | Wal-Mart Stores, Inc. | 1.8 | 2,976 | 4,470 |
| 483,470,853 | Wells Fargo & Company | 9.2 | 11,871 | 21,950 |
| 其他 | 11,281 | 19,894 | ||
| 總計按市值計價的普通股 | $56,581 | $117,505 |
*這是我們的實際購買價格，也是我們的稅基；在少數情況下，GAAP「成本」有所不同，因為其規則要求進行增記或減記。 **不包括 Berkshire 子公司養老基金持有的股份。
Berkshire 有一個未包含在表格中的主要股權部位：我們可以在 2021 年 9 月之前隨時以 50 億美元的價格購買 7 億股 Bank of America 的股票。年底時，這些股票價值 109 億美元。我們很可能會在期權到期前購買這些股票。同時，重要的是你要意識到，Bank of America 實際上是我們的第五大股權投資，也是我們高度重視的一項投資。
除了我們的股權持有外，我們還在債券上投入了大量資金。通常情況下，我們在這些方面做得很好。但並非總是如此。
你們中的大多數人從未聽說過 Energy Future Holdings。算你們幸運；我當然希望我沒有聽說過。該公司成立於 2007 年，旨在對德克薩斯州的電力公用事業資產進行一次巨額槓桿收購。股權所有者投入了 80 億美元，此外還借入了巨額資金。其中約 20 億美元的債務由 Berkshire 購買，這是根據我未與 Charlie 商量而做出的決定。那是一個巨大的錯誤。
除非天然氣價格飆升，否則 EFH 幾乎肯定會在 2014 年申請破產。去年，我們以 2.59 億美元的價格出售了我們的持股。在持有這些債券期間，我們收到了 8.37 億美元的現金利息。因此，總體而言，我們遭受了 8.73 億美元的稅前損失。下次我會打電話給 Charlie。
我們的一些子公司——主要是電力和天然氣公用事業公司——在其運營中使用衍生品。除此之外，我們多年來沒有簽訂任何新的衍生品合約，我們現有的部位繼續減少。已到期的合約帶來了巨額利潤以及數十億美元的中期浮存金。儘管沒有保證，但我們預計我們帳面上剩餘的合約也會有類似的結果。
關於投資的一些思考
投資在其最像經營業務時最為明智。 ——《智慧型投資人》by Benjamin Graham
以 Ben Graham 的引言開啟這段討論是恰當的，因為我對投資的了解很大程度上歸功於他。稍後我會更多地談論 Ben，我甚至會更早地談論普通股。但首先讓我告訴你我很久以前進行的兩項小型非股票投資。儘管兩者都沒有對我的淨資產產生太大影響，但它們具有啟發性。
這個故事始於內布拉斯加州。從 1973 年到 1981 年，中西部經歷了農場價格的爆炸式增長，這是由於普遍認為失控的通脹即將到來，並受到小型農村銀行貸款政策的推動。然後泡沫破裂，帶來了 50% 或更多的價格下跌，摧毀了槓桿化的農民和他們的貸款人。在那次泡沫破滅之後，愛荷華州和內布拉斯加州倒閉的銀行數量是我們最近這次大蕭條的五倍。
1986 年，我從 FDIC 購買了一個 400 英畝的農場，位於奧馬哈以北 50 英里處。它花了我 280,000 美元，遠低於幾年前一家倒閉的銀行對該農場的貸款額。我對經營農場一無所知。但我有一個熱愛農業的兒子，我從他那裡了解到這個農場能生產多少蒲式耳的玉米和大豆，以及運營費用會是多少。根據這些估算，我計算出當時農場的正常化回報率約為 10%。我還認為生產力很可能會隨著時間的推移而提高，農作物價格也會上漲。這兩個預期都得到了證實。
我不需要任何不尋常的知識或智慧就能得出結論，這項投資沒有下行風險，並且潛在地有巨大的上行空間。當然，偶爾會有收成不好的情況，價格有時也會令人失望。但那又怎樣？也會有一些異常豐收的年份，而且我永遠不會有任何壓力要出售這處房產。現在，28 年過去了，這個農場的收益翻了三倍，其價值是我支付價格的五倍或更多。我仍然對農業一無所知，最近才第二次訪問了這個農場。
1993 年，我進行了另一筆小額投資。當我擔任 Salomon 的 CEO 時，該公司的房東 Larry Silverstein 告訴我，美國聯邦存款保險公司 (RTC) 正在出售紐約大學 (NYU) 附近的一處紐約零售物業。同樣，一個泡沫破滅了——這次是商業地產泡沫——而 RTC 的成立就是為了處置那些因樂觀的貸款行為助長了這場瘋狂而倒閉的儲蓄機構的資產。
在這裡，分析也很簡單。就像農場一樣，該物業的未槓桿化當期收益率約為 10%。但該物業被 RTC 管理不善，當幾個空置的店鋪出租後，其收入將會增加。更重要的是，最大的租戶——佔據了項目約 20% 的空間——支付的租金約為每平方英尺 5 美元，而其他租戶的平均租金為 70 美元。這個廉價租約在九年後到期，肯定會大幅提升收益。該物業的位置也非常優越：NYU 不會搬走。
我加入了一個小團體，包括 Larry 和我的朋友 Fred Rose，購買了這塊地。Fred 是一位經驗豐富、高水準的房地產投資者，他和他的家人將負責管理這處房產。他們確實進行了管理。隨著舊租約的到期，收益增加了兩倍。現在的年度分配額超過了我們最初股權投資的 35%。此外，我們最初的抵押貸款在 1996 年和 1999 年再次進行了再融資，這些舉措允許了幾次特別分配，總額超過了我們投資額的 150%。我至今還沒有去看過這處房產。
農場和 NYU 房地產的收入在未來幾十年很可能會增加。儘管增長不會是戲劇性的，但這兩項投資將在我有生之年，以及隨後我的子孫後代，成為穩健而令人滿意的持有。
我講述這些故事是為了說明投資的某些基本原理：
Š 你不需要成為專家就能獲得令人滿意的投資回報。但如果你不是專家，你必須認識到自己的局限性，並遵循一條肯定行之有效的路線。保持簡單，不要追求全壘打。當有人承諾快速獲利時，迅速回應「不」。
Š 關注你正在考慮的資產的未來生產力。如果你對粗略估計資產未來收益感到不自在，就忘了它，繼續前進。沒有人有能力評估每一個投資可能性。但無所不知並非必要；你只需要理解你所採取的行動。
Š 如果你轉而關注預期購買的價格變化，你就是在投機。這本身沒有任何不妥。然而，我知道我無法成功地投機，我對那些聲稱持續成功做到這一點的人表示懷疑。所有擲硬幣的人中有一半會贏得第一次投擲；這些贏家中沒有人有期望在繼續玩下去時獲利。而且，某項資產在近期升值絕不是購買它的理由。
Š 對於我的兩項小額投資，我只考慮了這些房產會產生什麼，完全不在乎它們的日常估值。比賽是靠專注於賽場的選手贏得的——而不是靠那些眼睛緊盯記分牌的人。如果你能在周六和周日不看股票價格而享受生活，那麼在工作日也試試看。
Š 形成宏觀觀點或聽取他人的宏觀或市場預測是浪費時間。事實上，這很危險，因為它可能會模糊你對真正重要事實的看法。（當我聽到電視評論員滔滔不絕地評論市場下一步會怎麼走時，我想起了 Mickey Mantle 尖刻的評論：「在你進入那個廣播間之前，你不知道這個遊戲有多容易。」）
我的兩次購買分別是在 1986 年和 1993 年。經濟、利率或股市在緊隨其後的幾年——1987 年和 1994 年——可能會如何表現，對我進行這些投資來說並不重要。我不記得當時的頭條新聞或專家們在說些什麼。無論當時的喋喋不休如何，內布拉斯加州的玉米會繼續生長，學生們會湧向紐約大學。
我的兩項小額投資與股票投資之間有一個主要區別。股票為你的持股提供分鐘級的估值，而我至今還沒有看到我的農場或紐約房地產的報價。
對於股票投資者來說，持有這些劇烈波動的估值應該是一個巨大的優勢——對某些投資者來說，確實如此。畢竟，如果一個情緒化的傢伙，他的農場與我的相鄰，每天向我喊出一個價格，他要麼買我的農場，要麼賣給我他的農場——而這些價格在短時間內根據他的精神狀態而大幅波動——我怎麼可能不從他反覆無常的行為中受益呢？如果他每天的喊價低得離譜，而我有一些閒錢，我會買下他的農場。如果他喊出的數字高得荒謬，我可以賣給他，或者就繼續耕種。
然而，股票所有者往往讓他們同伴所有者的反复無常且往往非理性的行為導致他們自己也非理性地行事。因為關於市場、經濟、利率、股票價格行為等的喋喋不休太多了，一些投資者認為聽取專家意見很重要——更糟糕的是，認為根據他們的評論採取行動很重要。
那些在擁有一塊農田或一棟公寓樓時能夠安靜地坐幾十年的人，在接觸到一連串股票報價和伴隨的評論員傳達的「不要只是坐在那裡，做點什麼」的潛在信息時，往往變得狂躁不安。對於這些投資者來說，流動性從本應是絕對的好處轉變為詛咒。
一次「閃電崩盤」或其他極端的市場波動對投資者的傷害，不會比一個反覆無常、喋喋不休的鄰居對我的農場投資的傷害更大。事實上，下跌的市場對真正的投資者可能是有幫助的，如果當價格遠遠偏離價值時他手頭有現金的話。恐懼的氣氛是你投資時的朋友；一個興高采烈的世界是你的敵人。
在 2008 年底發生的非同尋常的金融恐慌期間，我從未想過要出售我的農場或紐約房地產，儘管一場嚴重的衰退顯然正在醞釀之中。而且，如果我擁有 100% 的一家具有良好長期前景的穩健企業，那麼考慮拋售它對我來說都是愚蠢的。那麼，為什麼我要出售我在優秀企業中的小部分股權呢？誠然，它們中的任何一個最終都可能令人失望，但作為一個整體，它們肯定會表現良好。難道有人真的相信地球會吞噬掉美國存在的令人難以置信的生產性資產和無限的人類智慧嗎？
當 Charlie 和我購買股票——我們將其視為企業的一小部分——時，我們的分析與我們購買整個企業時使用的分析非常相似。我們首先必須決定我們是否能夠合理地估計未來五年或更長時間的盈利範圍。如果答案是肯定的，如果股票（或企業）的售價相對於我們估計的下限是合理的，我們就會購買。然而，如果我們缺乏估計未來盈利的能力——這通常是情況——我們就簡單地轉向其他機會。在我們共事的 54 年裡，我們從未因為宏觀或政治環境，或者其他人的觀點而放棄過一次有吸引力的購買。事實上，當我們做決策時，這些話題從未出現過。
然而，至關重要的是，我們要認識到我們「能力圈」的邊界，並很好地待在裡面。即便如此，我們也會犯一些錯誤，無論是在股票還是企業方面。但它們不會是災難性的錯誤，例如，當一個長期上漲的市場誘發了基於預期價格行為和渴望置身於行動中心的購買時發生的那種錯誤。
當然，大多數投資者並沒有將研究企業前景作為他們生活的優先事項。如果明智的話，他們會得出結論，他們對具體企業了解不夠，無法預測其未來的盈利能力。
我對這些非專業人士有個好消息：典型的投資者不需要這種技能。總體而言，美國企業隨著時間的推移表現出色，並將繼續如此（儘管，可以肯定的是，是以不可預測的斷斷續續的方式）。在 20 世紀，道瓊斯工業平均指數從 66 點上漲到 11,497 點，同時還支付了不斷增長的股息流。21 世紀將見證進一步的增長，幾乎可以肯定是巨大的增長。非專業人士的目標不應該是挑選贏家——他或他的「幫手」都做不到這一點——而應該是擁有一系列總體上必定會表現良好的企業。一個低成本的 S&P 500 指數基金將實現這一目標。
這就是非專業人士投資的「做什麼」。投資的「何時」也很重要。主要的危險是，膽小或初級的投資者會在極度興奮的時期進入市場，然後在賬面虧損發生時變得幻想破滅。（記住已故的 Barton Biggs 的觀察：「牛市就像性愛。在結束前感覺最好。」）應對這種錯誤時機的解藥是，投資者在長期內積累股票，並且永遠不要在消息糟糕、股票遠離高點時賣出。遵循這些規則，「一無所知」的投資者，只要既分散投資又保持最低成本，幾乎肯定會獲得令人滿意的結果。事實上，對自己缺點有現實認識的不成熟投資者，其長期結果很可能比那些對哪怕一個弱點都視而不見的知識淵博的專業人士更好。
如果「投資者」狂熱地相互買賣農田，他們的作物的產量和價格都不會增加。這種行為的唯一後果是農田擁有者群體實現的總體收益減少，因為他們在尋求建議和更換財產時會產生大量成本。
然而，那些從提供建議或執行交易中獲利的人會不斷敦促個人和機構保持活躍。由此產生的摩擦成本可能是巨大的，並且對於總體投資者來說，沒有任何好處。所以忽略那些喋喋不休，將你的成本保持在最低限度，像投資農場一樣投資股票。
我應該補充一點，我的錢放在我說的地方：我在這裡建議的內容，與我在遺囑中列出的某些指示基本相同。一項遺贈規定將現金交付給受託人，以使我的妻子受益。（我必須使用現金進行個人遺贈，因為我所有的 Berkshire 股票將在我遺產結算後的十年內全部分配給某些慈善組織。）我給受託人的建議再簡單不過了：將 10% 的現金投入短期政府債券，90% 投入一個成本非常低的 S&P 500 指數基金。（我建議 Vanguard 的基金。）我相信，該信託基金根據這一政策獲得的長期結果將優於大多數聘用高收費經理的投資者——無論是養老基金、機構還是個人——所獲得的結果。
現在回到 Ben Graham。我在這次投資討論中的大部分想法都是從 Ben 的書《智慧型投資人》中學到的，那本書是我在 1949 年買的。我的金融生活因那次購買而改變。
在讀 Ben 的書之前，我在投資領域四處遊蕩，吞噬了所有關於這個主題的著作。我讀到的很多東西都讓我著迷：我嘗試過圖表分析，並使用市場指標來預測股票走勢。我坐在經紀公司的辦公室裡看著行情顯示帶滾動，我聽著評論員的評論。這一切都很有趣，但我無法擺脫一種感覺，那就是我沒有取得任何進展。
相比之下，Ben 的思想是用優雅、易於理解的散文（沒有希臘字母或複雜的公式）邏輯地解釋的。對我來說，關鍵點在後來版本標註為第 8 章和第 20 章中闡述。（最初的 1949 年版本章節編號不同。）這些觀點至今仍在指導我的投資決策。
關於這本書有幾個有趣的旁注：後來的版本包含一篇後記，描述了一項未具名的投資，對 Ben 來說是一筆橫財。Ben 是在 1948 年撰寫第一版時進行這次購買的——準備好——這個神秘的公司就是 GEICO。如果 Ben 在 GEICO 還處於萌芽階段時沒有認識到它的特殊品質，我的未來和 Berkshire 的未來將會大不相同。
1949 年版的書還推薦了一隻當時售價 17 美元、每股盈利約 10 美元的鐵路股票。（我欽佩 Ben 的原因之一是他有勇氣使用當前的例子，如果他失誤了，就會讓自己受到嘲笑。）在一定程度上，這種低估值是由於當時的一項會計規則，該規則要求鐵路公司在其報告的盈利中排除附屬公司的大量留存收益。
被推薦的股票是 Northern Pacific，其最重要的附屬公司是 Chicago, Burlington and Quincy。這些鐵路現在是 BNSF（Burlington Northern Santa Fe）的重要組成部分，BNSF 今天由 Berkshire 全資擁有。當我讀這本書時，Northern Pacific 的市值約為 4000 萬美元。現在它的繼承者（當然，增加了許多財產）每四天就能賺到那個數額。
我不記得我為那第一本《智慧型投資人》付了多少錢。無論成本是多少，它都印證了 Ben 的格言的真理：價格是你支付的，價值是你得到的。在我所做的所有投資中，購買 Ben 的書是最好的（除了我購買的兩張結婚證）。
地方和州的財政問題正在加速惡化，很大程度上是因為公共實體承諾了他們負擔不起的養老金。公民和公職人員通常低估了當承諾與為其提供資金的意願相衝突時所產生的巨大金融絛蟲。不幸的是，養老金數學對大多數美國人來說至今仍然是個謎。
投資政策在這些問題中也扮演著重要角色。1975 年，我給當時擔任 The Washington Post Company 董事長的 Katharine Graham 寫了一份備忘錄，內容涉及養老金承諾的陷阱以及投資政策的重要性。該備忘錄轉載於第 118-136 頁。
在接下來的十年裡，你會讀到很多關於公共養老金計劃的新聞——壞消息。我希望我的備忘錄能幫助你理解在存在問題的地方及時採取補救措施的必要性。
年度股東大會
年度股東大會將於 5 月 3 日星期六在 CenturyLink 中心舉行。我們才華橫溢的主持人 Carrie Sova 將負責，我們所有的總部團隊都將齊心協力幫助她。我們的團隊不僅比專業活動策劃者做得更好，而且——是的——還為我們省錢。
CenturyLink 中心的大門將於早上 7 點開放，早上 7:30 我們將舉行第三屆國際扔報紙挑戰賽。我們的目標是 Clayton Home 的門廊，距離投擲線正好 35 英尺。我青少年時期扔了大約 50 萬份報紙，所以我認為我相當不錯。挑戰我：任何投擲點比我更靠近門階的人，我會為他買一個 Dilly Bar。報紙將有 36 到 42 頁，你必須自己折疊（不允許使用橡皮筋）。
早上 8:30，將放映一部新的 Berkshire 電影。一小時後，我們將開始問答環節，該環節（中間在 CenturyLink 中心的攤位午餐休息）將持續到下午 3:30。短暫休息後，Charlie 和我將於下午 3:45 召開年度股東大會。如果您決定在白天的問答環節離開，請在 Charlie 講話時離開。
當然，離開的最佳理由是購物。我們將協助您，在鄰近會議區的 194,300 平方英尺大廳裡擺滿來自數十家 Berkshire 子公司的產品。去年，你們盡了自己的一份力，大多數地點都創下了銷售記錄。在九個小時內，我們售出了 1,062 雙 Justin 靴子（相當於每 32 秒一雙）、12,792 磅 See's 糖果、11,162 把 Quikut 刀具（每分鐘 21 把）和 6,344 雙 Wells Lamont 手套，這一直是一個熱銷商品。今年，Charlie 和我將有競爭性的番茄醬瓶出售。當然，帶有 Charlie 照片的那個將會大幅折扣。但是，如果大家幫忙，我的瓶子會賣得比他的好。這很重要，所以不要讓我失望。
我們的跑鞋公司 Brooks 將再次在會議上提供特別紀念版鞋款。購買一雙後，第二天在我們的第二屆年度「Berkshire 5K」比賽中穿上它，這是一場早上 8 點從 CenturyLink 中心開始的比賽。參與的全部細節將包含在您隨會議門票一起收到的訪客指南中。參賽者會發現自己與許多 Berkshire 的經理、董事和同事一起跑步。
GEICO 將在購物區設立一個展位，由來自全國各地的一些頂級顧問組成。停下來獲取報價。在大多數情況下，GEICO 將能夠為您提供股東折扣（通常為 8%）。這項特殊優惠在我們經營的 51 個司法管轄區中的 44 個是允許的。（補充一點：如果您有資格享受其他折扣，例如給予某些團體的折扣，則此折扣不可疊加。）帶上您現有保險的詳細信息，看看我們是否能為您省錢。我相信，對於至少一半的人來說，我們可以。
請務必參觀 Bookworm 書店。它將銷售約 35 種書籍和 DVD，其中包括幾種新書。其中一本是 Max Olson 編纂的 Berkshire 信件彙編，追溯至 1965 年。該書包含一個我認為特別有用的索引，標明了個人、公司和主題的頁碼。我還推薦我兒子 Howard 寫的《Forty Chances》。你會喜歡它的。
如果您是大手筆消費者——或者渴望成為這樣的人——請在周六中午 12 點至下午 5 點之間參觀奧馬哈機場東側的 Signature Flight Support。在那裡，我們將有一支 NetJets 機隊，肯定會讓您心跳加速。乘巴士來；乘私人飛機離開。享受一下生活吧。
隨本報告附上的股東委託書材料附件解釋了您如何獲得參加會議和其他活動所需的憑證。航空公司有時會在 Berkshire 週末抬高價格。如果您從遠方來，請比較飛往堪薩斯城和奧馬哈的費用。兩個城市之間的車程約為 2.5 小時，堪薩斯城可能會為您節省大量資金，特別是如果您原計劃在奧馬哈租車的話。把省下的錢花在我們這裡。
位於道奇街和太平洋街之間的 72 街佔地 77 英畝的 Nebraska Furniture Mart，我們將再次提供「Berkshire 週末」折扣價。去年，在會議前後的一周內，該店的銷售額達到 4020 萬美元，打破了之前的記錄 12%。它還在周六創下了 820 萬美元的單日銷售記錄，僅床墊就銷售了近 100 萬美元。
要在 NFM 獲得 Berkshire 折扣，您必須在 4 月 29 日星期二至 5 月 5 日星期一（含）期間購物，並出示您的會議憑證。該期間的特殊定價甚至適用於幾家通常有鐵定禁止打折規定的著名製造商的產品，但本著我們股東週末的精神，他們為您破例了。我們感謝他們的合作。NFM 的營業時間為周一至週六上午 10 點至晚上 9 點，週日上午 10 點至下午 6 點。今年週六下午 5:30 至晚上 8 點，NFM 將舉辦一場野餐會，邀請大家參加。
在 Borsheims，我們將再次舉辦兩場僅限股東參加的活動。第一場是 5 月 2 日星期五下午 6 點至 9 點的雞尾酒會。第二場，主要的盛會，將於 5 月 4 日星期日上午 9 點至下午 4 點舉行。週六，我們將營業至下午 6 點。近年來，我們三天的銷售額遠超通常是珠寶商最佳月份的整個 12 月份的銷售額。
週日下午 1:15 左右，我將開始在 Borsheims 做店員。詢問您選擇的商品的「瘋狂沃倫」報價。隨著我年齡的增長，我的定價變得越來越離譜。來佔我的便宜吧。
整個週末，Borsheims 都會人山人海。因此，為了您的方便，股東價格將從 4 月 28 日星期一至 5 月 10 日星期六有效。在此期間，請出示您的會議憑證或顯示您是 Berkshire 持有者的經紀對帳單來表明您的股東身份。
週日，在 Borsheims 外的購物中心，兩屆美國西洋棋冠軍、蒙眼的 Patrick Wolff 將迎戰所有睜大眼睛的挑戰者，分組進行，每組六人。附近，來自達拉斯的出色魔術師 Norman Beck 將讓旁觀者眼花繚亂。此外，我們將邀請世界頂級橋牌專家 Bob Hamman 和 Sharon Osberg 在周日下午與我們的股東打橋牌。不要和他們賭錢。
我的朋友 Ariel Hsing 也將於週日在購物中心，接受乒乓球挑戰者。去年，她在奧運會上的表現讓美國人——尤其是我——感到驕傲。 我認識 Ariel 時她才九歲，即使那時我也無法在她身上得一分。現在，她是普林斯頓大學的新生，也是美國女子冠軍。如果你不介意讓自己難堪，從下午 1 點開始和她較量一下你的技巧。Bill Gates 和我將率先上場，試圖讓她放鬆一下。
Gorat's 和 Piccolo's 將於 5 月 4 日星期日再次專門為 Berkshire 股東開放。兩家餐廳都將營業至晚上 10 點，Gorat's 從下午 1 點開始營業，Piccolo's 從下午 4 點開始營業。這兩家餐廳是我的最愛，我將在周日晚上去這兩家餐廳用餐。記住：要在 Gorat's 預訂，請在 4 月 1 日（但不能提前）致電 402-551-3733；要在 Piccolo's 預訂，請致電 402-342-9038。在 Piccolo's 點一份巨大的根汁汽水浮冰作為甜點。只有膽小鬼才點小份的。
我們將再次由同樣的三位財經記者主持會議的問答環節，向 Charlie 和我提出股東通過電子郵件提交給他們的問題。這些記者及其電子郵件地址是：《財富》雜誌的 Carol Loomis，可發送電子郵件至 cloomis@fortunemail.com；CNBC 的 Becky Quick，發送至 BerkshireQuestions@cnbc.com；《紐約時報》的 Andrew Ross Sorkin，發送至 arsorkin@nytimes.com。
每位記者將從提交的問題中選出他或她認為最有趣和最重要的六個問題。記者們告訴我，如果您的問題簡潔明了、避免在最後一刻發送、與 Berkshire 相關並且在任何一封電子郵件中不超過兩個問題，那麼您的問題被選中的機會最大。（在您的電子郵件中，告知記者如果您的問題被選中，您是否希望提及您的姓名。）
我們還將有一個由三位關注 Berkshire 的分析師組成的小組。今年的保險專家將是 Barclays 的 Jay Gelb。涉及我們非保險業務的問題將來自 Ruane, Cunniff & Goldfarb 的 Jonathan Brandt。
我們還將再次邀請一位看空 Berkshire 的特邀分析師。我們希望聽到做空 Berkshire 的申請者（請附上您的倉位證明）。這三位分析師將提出他們自己針對 Berkshire 的問題，並與記者和聽眾輪流提問。
Charlie 和我都認為，所有股東都應同時獲得新的 Berkshire 信息，並應有足夠的時間來分析這些信息。這就是為什麼我們嘗試在周五晚些時候或周六早些時候發布財務信息，以及為什麼我們的年度股東大會安排在周六。我們不與大型機構投資者或分析師進行一對一的交談，而是平等對待所有股東。我們希望記者和分析師能夠提出問題，進一步教育我們的所有者了解他們的投資。
Charlie 和我都絲毫不會提前知道將要被問到的問題。我們知道記者和分析師會提出一些棘手的問題，而這正是我們喜歡的方式。總的來說，我們預計至少有 54 個問題，這將允許每位分析師和記者提出 6 個問題，以及來自聽眾的 18 個問題。如果還有一些額外的時間，我們將接受更多來自聽眾的提問。聽眾提問者將通過抽籤決定，抽籤將於上午 8:15 在主會場和主要分會場的 15 個麥克風處進行。
致謝
有充分的理由，我經常讚揚我們營運經理的成就。他們是真正的全明星，他們經營自己的業務，就像那是他們家族擁有的唯一資產一樣。我相信我們經理的心態是大型上市公司中最具股東導向性的。大多數人在經濟上沒有工作的必要；打出商業「全壘打」的喜悅對他們來說和他們的薪水一樣重要。
同樣重要的是，與我在我們公司總部工作的 24 位男女同事。這個團隊高效地處理著無數的 SEC 和其他監管要求，提交了 23,000 頁的聯邦所得稅申報表以及州和外國的申報表，回應無數的股東和媒體詢問，製作年度報告，為全國最大的年度股東大會做準備，協調董事會的活動——等等等等。
他們愉快而高效得令人難以置信地處理所有這些業務任務，讓我的生活輕鬆愉快。他們的努力超出了嚴格與 Berkshire 相關的活動：去年他們與 40 所大學（從 200 名申請者中選出）打交道，這些大學派學生來奧馬哈參加與我的問答日。他們還處理我收到的各種請求，安排我的旅行，甚至為我買午餐的漢堡包和炸薯條（當然，上面塗滿了番茄醬）。沒有哪個 CEO 比我更幸運了；我真的每天都感覺像踏著舞步去上班。
最後，我認為現在是時候忽略我們的「禁止拍照」政策，讓大家看看我們卓越的總部團隊了。下面是我們聖誕午餐時的照片。有兩個人沒能來；否則你看到的就是所有 Berkshire 總部的工作人員。他們真是創造奇蹟的人。
（照片：伯克希爾式權力午餐）
明年的信將回顧我們在 Berkshire 的 50 年，並對下一個 50 年進行一些推測。在此期間，請於 5 月 3 日來奧馬哈，享受我們的資本家的伍茲塔克。
2014 年 2 月 28 日 Warren E. Buffett 董事會主席