2018
開場與董事介紹
- Buffett 為 Munger 打開一盒花生糖
WARREN BUFFETT：早安。
聲音：Warren 和 Charlie，我們愛你們！（掌聲）
WARREN BUFFETT：我是 Warren。他是 Charlie。Charlie 在大多數事情上都比我做得好，但是——（笑聲）——你知道，這個有點難。Charlie，也許你可以先嚼一會兒。好的。（笑聲）
在下午 3:45 開始的正式會議上，我們將選舉 14 位董事。Charlie 和我是其中兩位，我想介紹其他 12 位。我會按字母順序來。
當我宣布他們的名字時，請他們起立。請暫緩鼓掌。這可能很難做到，但請盡力。等我們全部介紹完畢，你們就可以盡情鼓掌了，但是——
我們將按字母順序開始，首先是 Greg Abel，請起立並保持站立。Howard Buffett、Steve Burke、Sue Decker、Bill Gates、Sandy Gottesman、Charlotte Guyman、Ajit Jain、Tom Murphy、Ron Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer。（掌聲）
會計規則變動與第一季財報
- 會計規則導致的淨虧損「不具代表性」
WARREN BUFFETT：讓我看看。今天早上，我們公佈了我們的收益和 10-Q 報告。如果我們可以放上第一張投影片，你們可以看看報告的內容。
正如我在年度報告中提醒你們的，今年年初引入了一項新的會計規則。它規定我們的權益證券，無論我們是否出售，每天都要按市值計價。
因此，我們的權益證券投資組合可能會有一天出現幾十億美元的收益或虧損，而根據現在生效的會計原則（這是一項變更），那天將被記錄為賺了幾十億美元或虧損了幾十億美元。
我告訴過你們，這會產生一些非常不尋常的季度間效應。這也進一步解釋了為什麼我喜歡在週六清晨發布我們的收益報告——以及 10-Q 報告——讓人們有機會仔細閱讀解釋。
因為如果你只是在下午 3:30 左右透過電視螢幕看到這個數字，你知道，你會很快地報導淨收益數字，這是可以理解的。但這根本不能代表公司業務的實際情況。
所以，如果你看我們關注的營業利潤數字，我們實際上創下了有史以來任何一個季度的最高紀錄。
這不包括任何已實現的證券收益或虧損，也不包括我們少數剩餘的衍生性金融商品的收益或虧損。
也許你可以讓那張投影片再留一會兒。也許它還在上面——
保險承保業務——GEICO 的盈利能力有了相當大的好轉，收益也不錯，雖然不如去年的增幅大，去年在生效保單數量方面創下了紀錄，而且，我們大部分業務基本上都是這樣。
細節在 10-Q 報告中，現在已經發佈在我們的網站上。
如你所見，鐵路業務大幅增長，而且我們——我們大部分的業務都趨於增長。
現在，這在很大程度上得益於聯邦所得稅率從 35% 降至 21%。我們的業務在稅前基礎上顯著增長，但所得稅率的變化進一步提升了收益。
所以這基本上總結了第一季度的情況。我們可能會收到一些——很可能會在問答環節收到一些關於這個問題的提問。
投資大師課：如何思考投資
- 大師課：如何思考投資
WARREN BUFFETT：我們將收到的問題，這邊是媒體，我的左邊是分析師。當然，我面前是我們的合夥人。我們會在你們之間輪流提問。
在接下來的六個小時左右，我們收到的問題，可以理解地會涉及很多時事。你知道，你會——
我們可能會被問到，我們不知道問題是什麼，但我們可能會被問到，你知道，關於聯準會政策，或者我們是否看到任何通膨，或者業務是在加速還是減緩，或者我們在業務發展過程中可能面臨的競爭威脅。
而且你——問題什麼都可以問，除了我們不會告訴你我們在買什麼或賣什麼。但這有時確實是一個見樹不見林的問題。
我想花幾分鐘時間，給你一點關於如何思考投資的觀點，而不是傾向於關注今天，甚至這一刻發生的事情。
為了幫助我做到這一點，我想回顧一下我個人的一點歷史。
我們將開始——我這裡有一份 1942 年 3 月 12 日的 New York Times。我的閱讀有點落後了。（笑聲）
如果你回到那個時候，那——大概是，什麼？我們捲入一場當時正在失敗的戰爭大約三個月後。
報紙頭條充斥著來自太平洋的壞消息。我摘錄了 3 月 11 日前幾天的幾個頭條，我會解釋那天對我來說是個重大的日子。
所以你可以看到這些頭條。我相信我們已經放上了第二張投影片。我們在太平洋遇到了麻煩，大麻煩。僅僅幾個月後菲律賓就淪陷了，但我們當時收到的都是壞消息。
我們可以看第三張投影片，3 月 9 日的。希望你們至少能讀懂頭條。順便說一下，報紙的價格是三美分。
這個——讓我們看看，我們有 3 月 10 日的投影片——我——當我接觸到先進的投影片技術時，我想確保我給你們看的和我面前看到的是一樣的。
總之，在 3 月 10 日，當時消息同樣糟糕：「敵人正在為通往澳洲開闢道路。」而且股市也反映了這一點。
我一直在關注一支叫做 Cities Service 的優先股，它在前一年曾以 84 美元交易。在年初——兩個月前的 1 月初——它曾以 55 美元交易，而現在，在 3 月 10 日，它跌到了 40 美元。
所以那天晚上，儘管有這些頭條新聞，我對我父親說——我說：「我想我該出手了，我想請你明天幫我買三股 Cities Service 的優先股。」
那就是我所有的錢了。我的意思是，那是我過去五年左右積累的全部資本。所以我父親第二天早上買了三股。
好吧，讓我們看看第二天發生了什麼。請看下一張投影片。那天並不好。股市，道瓊工業指數，跌破了 100 點。
正如你所見，它們下跌了 2.28%，但這相當於現在大約 500 點的跌幅。所以我當時在學校裡，當然想知道發生了什麼事。
順便說一下，你會在圖表的左側看到，New York Times 把道瓊工業平均指數放在他們計算的所有平均指數之下。他們——他們有自己的平均指數，後來消失了，但道瓊指數一直存在。
所以第二天——我們可以看下一張投影片——你會看到發生了什麼。股價在 39 美元——我父親早上立刻幫我買了股票，因為我要求他這樣做，我的三股。所以我支付了當天的最高價。
那個 38 1/4 美元是我的成交價，也是當天的最高價。到收盤時，它跌到了 37 美元，這真有點像我未來幾年股票交易時機的典型特徵。（笑）
但它是在當時被稱為 New York Curb Exchange，後來成為 American Stock Exchange 的交易所交易的。
但是情況，即使戰爭在中途島海戰之前看起來非常糟糕——如果你翻到下一張投影片，拜託——你會看到股票表現相當不錯。我的意思是，你可以看到我在 38 1/4 美元買入。
然後這支股票實際上繼續上漲，最終被 Cities Service Company 以每股超過 200 美元的價格贖回。但這不是一個快樂的故事，因為如果你翻到下一頁，你會看到我——（笑聲）
嗯，就像他們常說的，「當時看來是個好主意」，你知道。（笑聲）
所以我賣掉了——我賺了 5 美元。這又是典型的——（笑）——我的行為。但是當你看著它跌到 27 美元，你知道，能獲得那點利潤看起來相當不錯。
那麼，這一切的重點是什麼？好吧，我們可以拋開 Cities Service 的故事，我想請你再次想像自己回到 1942 年 3 月 11 日。
正如我所說，歐洲戰場的情況看起來很糟糕，太平洋戰場也是如此。但是這個國家的每個人都知道美國將會贏得戰爭。我的意思是，你知道，我們雖然遭到了突襲，但我們終將贏得戰爭。我們知道美國的體系自 1776 年以來一直運作良好。
所以，如果你翻到下一張投影片，我想請你想像一下，在那個時候你投資了 10,000 美元。你把那些錢投入了一個指數基金——當時我們沒有指數基金——但你實際上買入了 S&P 500 指數。
現在我想請你思考一下，暫時不要——不要換這張投影片。
我想請你思考一下，如果你只有一個基本前提，就像買農場一樣，你買下它是為了持有終生，並依賴——你關注農場的產出來判斷你是否做出了明智的投資。
如果你買下一棟小型公寓樓並打算持有終生，你會關注公寓樓的產出來決定你是否做出了明智的投資。
假設，你決定投入 10,000 美元並持有一部分美國企業，再也不看任何股票報價，再也不聽任何人給你建議或諸如此類的事情。
我想讓你思考一下你現在可能擁有多少錢。現在你腦中有了一個數字，讓我們看下一張投影片，我們會得到答案。
你會有 5100 萬美元。而且你什麼都不用做。你不需要懂會計。你不需要像我第一天那樣每天看你的報價——（笑）——當我放學回家時，我已經虧了 3.75 美元。
你只需要想明白美國會隨著時間的推移而發展良好，我們會克服目前的困難，如果美國發展得好，美國的企業也會發展得好。
你不需要挑選出成功的股票。你不需要挑選出一個成功的時機或任何類似的事情。你基本上只需要在你的一生中做出一個投資決定。
而且那不是唯一可以這樣做的時機。我的意思是，我可以回顧過去，挑選出其他能帶來更大收益的時機。
但是，當你聽我們今天給出的問答時，請記住，最重要的問題是：「在你的投資生涯中，美國企業將會如何發展？」
我想再做一個評論，因為這有點有趣。假設你拿著那 10,000 美元，聽信了你周圍那些末日預言者的話，而你一生中會不斷聽到這些。相反，你用那 10,000 美元買了黃金。
現在，用你的 10,000 美元，你大概能買到 300 盎司黃金。當企業們再投資於更多的工廠，新發明不斷湧現時，你每年都會去你的——查看你的保險箱——你會擁有你的 300 盎司黃金。
你可以看著它，你可以撫摸它，你可以——我的意思是，你想對它做什麼都行。（笑聲）
但它不產生任何東西。它永遠不會產生任何東西。
那你今天會擁有什麼？你會擁有和你 1942 年 3 月時一樣的 300 盎司黃金，它的價值大約是 40 萬美元。
所以，如果你決定選擇非生產性資產——黃金——而不是生產性資產，後者實際上能賺更多錢並進行再投資、支付股息、或許還購買股票——無論是什麼——你現在擁有的價值將會是你擁有非生產性資產時價值的一百多倍。
換句話說，對於你在美國企業中賺到的每一美元，你透過購買這種價值儲存手段——人們在你被頭條新聞或諸如此類的事情嚇到時告訴你去追逐的東西——所獲得的收益不到一美分。
對我來說，這簡直是不可思議，我們在這個國家運營，背後有著你能想像到的最大的順風。這是一個投資者的天堂——我的意思是，你真的不可能失敗，除非你買錯了股票或者在錯誤的時間過於興奮。
但是如果你——如果你擁有一份美國的橫截面資產，並且多年來持續投入你的資金，那簡直是——與擁有一些什麼都不會產生的東西相比，根本沒有可比性。
而且坦白說——與試圖跳進跳出股市並支付投資顧問費用相比，也沒有可比性。
順便說一句，如果你聽從了我的建議——或者這個回顧性的建議——給出這種建議總是那麼容易——（笑）
如果你遵循了那個建議，當然你——有一個問題。你友好的股票經紀人會餓死的。
我的意思是，你知道，你可以去參加他們的葬禮來彌補他們的命運。但事實是，這樣做會比非常非常非常高比例的投資專業人士做得更好，或者比那些活躍的人做得更好——想要成功地頻繁操作並擊敗市場，真的非常困難，而用一種非常放鬆的哲學就能做到。
你不需要——你不需要了解那麼多關於會計或股市術語或其他任何東西，或者聯準會下次會做什麼，是會升息三次、四次還是兩次。
所有這些，在投資的一生中，真的都無關緊要。重要的是擁有一個你堅持的哲學——你理解你為什麼要這樣做，然後你忘掉去做那些你不知道如何做的事情。
職責未變 - Buffett 仍處於「半退休」狀態
- 沒什麼改變 - Buffett 仍然「半退休」
WARREN BUFFETT：那麼，說了這麼多高興的話，我們將繼續開始提問環節，我們從 Carol 開始。
CAROL LOOMIS：早安。每年選擇第一個問題時，我會尋找一個與 Berkshire 明確相關且具有時效性的問題。這個問題似乎符合要求。問題來自奧勒岡州 Salem 的 William Anderson (PH)。
他說：「Buffett 先生，您之前說過您的工作有兩部分：監督經理人和資本配置。現在 Greg Abel 先生和 Ajit Jain 先生負責監督經理人，這讓您只剩下資本配置。
「然而，您與 Ted Weschler 和 Todd Combs 共同負責資本配置。問題是：這是否意味著您處於半退休狀態？如果不是，請解釋。」（笑聲）
WARREN BUFFETT：我已經半退休幾十年了。（笑聲）
答案是，我可能——嗯，很難細分我參與的時間比例，但現在——現在由 Ajit 和 Greg 完成的工作，以及在投資方面，由 Ted 和 Todd 完成的部分工作。
Ted 和 Todd 各自管理 120 或 130 億美元，所以總共是 250 億美元。我們在股票方面大概有 1700 多億美元，現在可能有，還有 200 億美元的長期債券，另外還有 1000 億美元的現金和短期證券。
所以他們管理著 200-250 億美元，並且做得非常好。而我仍然主要負責另外的 3000 億美元。所以——（笑聲和掌聲）
我想 Charlie 會告訴你——事實上，我希望他評論一下——實際上沒有太大變化。我們有——很明顯，我們有 Ajit 和 Greg 兩位更聰明、更有活力的人，每天都能為工作帶來更多貢獻。
但他們不會帶來太多，因為我們的文化是讓我們的經理人經營自己的業務。但是有很多——有相當多的事情需要監督。所以他們做得非常出色。
Ted 和 Todd 不僅各自在 120 或 130 億美元上做得很好——他們各自從幾十億美元開始——並不是說這全是 20 億美元的增長——而且他們還——為 Berkshire 做了很多事情，他們很樂意去做，但更重要的是，做得非常巧妙。
所以就是——一件接一件的事情，我會讓他們去研究或處理。有時我會竊取他們的想法——
但我認為，實際上，半退休可能——抓住了我最活躍的時刻。我想如果——（笑聲）——提問者說得很有道理。
好的，Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我觀察 Warren 很久了，他大部分時間都坐著看書和思考。偶爾他會打電話或和別人說話。我看不出有什麼大的區別。很多人——（笑聲）
Berkshire 的部分秘訣在於，當沒什麼事可做的時候，Warren 非常擅長無所事事。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我仍然期待著成為一名床墊測試員。（笑聲）
Precision Castparts 是一門好生意
- Precision Castparts 是「一門非常好的生意」
WARREN BUFFETT：好的，Jonathan Brandt。
JONATHAN BRANDT：嗨，Warren。嗨，Charlie。鑑於飛機製造率的增長，Precision Castparts 在營收或利潤方面沒有做得更好似乎令人驚訝。
我理解從舊項目到新項目過渡不平穩的問題，但我也從行業消息來源聽說，在競爭加劇和一些技術顛覆的背景下，Precision 的市場地位不如以前那麼強大。
Precision 需要做些什麼來鞏固和加強其在航空航太客戶中的卓越地位，以便實現 Berkshire 收購它時所期望的增長？
WARREN BUFFETT：是的——
JONATHAN BRANDT：更廣泛地說，收購兩年後，您對該業務的展望如何？
WARREN BUFFETT：請再說一遍最後一部分。展望。
JONATHAN BRANDT：更廣泛地說，收購兩年後，您對該業務的長期更新展望是什麼？
WARREN BUFFETT：哦，長期來看，我認為——以及在相當短的時期內——這是一門非常好的生意。我的意思是，你是——
你提到了飛機，但我們也涉足其他行業。但當然，飛機是最重要的。製造商非常依賴零件的品質和交貨的及時性。
你不想擁有一架價值 7500 萬或 1 億美元，甚至可能 2 億美元的飛機，卻在等待一個零件或類似的東西。所以——
可靠性，無論是在品質、交貨時間還是所有這類事情上，都極其重要。我們簽訂的合約會延續很多年。有時我們——我的意思是，我們甚至會在飛機開始生產之前很久就拿到合約。所以提前期非常長。
去年我們發現——其實更早就發現了，但我知道去年有一些具體案例——其他供應商未能按時交貨，然後製造商找到我們說：「我們希望你能幫幫我們。」
我們說：「嗯，我們很樂意幫忙，但如果你想讓我們做，我們希望簽一份大約五年的合約，因為我們不會週期性地彌補這些其他供應商的缺口。」但這類事情的提前期非常長。
這項業務是一項非常好的業務。你會看到他們的收益中有一項費用，每年大約 4 億美元——略高於 4 億美元——的無形資產——在這種情況下是不可抵扣的——商譽攤銷，這在我看來並不是真正的經濟成本。
我們在 Berkshire 有相當數量的這種攤銷，但到目前為止，最大的一部分與 Precision 收購有關。所以無論你看到什麼，你都可以加上大約 4 億美元，在我看來這不是經濟費用，但會計師們會有不同的看法。但這是我們的錢，所以我們以我的觀點為準。這個——（笑聲）
Mark Donegan，經營那個業務的人，令人難以置信，他不僅僅是——他是一位出色的經理人。如果不是他負責，我不會買下它。他還在其他領域對我們非常有幫助，而且他樂於這樣做。所以你無法超越他，無論是在他自己的業務中作為經理人，還是在他致力於做一切能幫助 Berkshire 的事情方面。
這是一次非常好的收購，正在開發的產品具有非常長的生命週期。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，是的，我想如果我們有機會，明天就會再買一個一模一樣的。
WARREN BUFFETT：是的，這就是答案。（笑聲）
言簡意賅，但他抓住了重點。（笑聲）
貿易惠益巨大，美中不會做「蠢事」
- 貿易惠益巨大，所以美國和中國不會做「蠢事」
WARREN BUFFETT：好的，現在我們去一號站的股東。我相信那大概在我右邊的上面。
觀眾提問：你好。我是來自中國無錫的 Chao (PH)，（聽不清楚）資本。我參加這個會議已經 12 年了。祝您和 Charlie 身體健康，這樣我們就可以在接下來的 12 年裡繼續在會議上見到你們。
WARREN BUFFETT：謝謝。（掌聲）
觀眾提問：一個簡單的問題。我們知道您和中國代表團——美國和中國代表團——正在中國進行緊張的討論，也稱為貿易戰。
讓我們超越貿易戰一步。您認為兩國之間存在雙贏的局面嗎？還是說這個世界太小，無法讓兩者都贏，我們不得不再次審視您 1942 年的圖表？謝謝。
WARREN BUFFETT：謝謝。我想提一件事。八月份，我就要 88 歲了，那將是今年的第八個月，而且這一年以八結尾。
正如你我都知道的，八在中國是一個非常幸運的數字。所以如果你在那邊為我找到了什麼，現在就是我們應該收購一些東西的時候了。都是八。
觀眾提問：一定會。（Buffett 笑）
WARREN BUFFETT：美國和中國將成為世界的兩大超級大國，無論是在經濟上還是在其他方面，持續很長很長很長的時間。
我們有很多共同利益，就像任何兩個大型經濟實體一樣，有時會出現緊張關係。
但基本上，當世界進行貿易時，這是一個雙贏的局面。中國和美國是其中的兩大因素，但還有很多其他的世界公民參與其中，這將如何發展。毫無疑問——
我認為這個國家好的一點是，民主黨和共和黨基本上，總體而言，都相信自由貿易的好處。
我們會彼此有分歧。我們會在貿易問題上與其他國家有分歧。
但這實在是太大了，太明顯了——好處是巨大的，世界的進步在很大程度上依賴於它，以至於兩個明智的國家不會做出極其愚蠢的事情。
我們雙方可能時不時會做一些輕微愚蠢的事情，顯然，這其中會有一些妥協與讓步。
但是美國在 1970 年的出口和 1970 年的進口都約佔 GDP 的 5%。我的意思是，我們當時銷售了 GDP 的 5%，基本上也購買了 GDP 的 5%。
現在人們認為我們出口的東西不多。我們的出口佔 GDP 的 11% 多一點。它們在這個不斷增長的 GDP 中所佔的比重增加了一倍多。但是進口約佔 14.5%，所以存在大約 3% 的差距。
我不希望這個差距變得太大。但仔細想想，讓別人給你送來很多你想要的商品，然後給他們一些小紙片，這真的不是世界上最糟糕的事情。
我的意思是，因為平衡項目是，如果你的貿易有順差或逆差，你的投資就會有順差。
所以世界正在獲得更多對美國的索取權，他們——在某種程度上他們購買我們的政府證券，他們可以購買企業。
隨著時間的推移，你不希望差距變得太大，因為你向世界其他地方發出的索取權數量在某些情況下可能會變得有點令人不快。
但我們在貿易方面做得非常好。中國在貿易方面做得非常好。世界各國在貿易方面都做得非常好。所以這是一個雙贏的局面。
唯一的問題在於，當一方或另一方可能想贏得太多時，那麼就會產生一定程度的緊張關係。
但我們不會犧牲——我的意思是世界——不會因為貿易中出現的分歧而犧牲世界的繁榮。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，嗯，我認為兩國都在進步。當然，中國在經濟上進步更快，因為它的起點較低，而且他們比世界上幾乎任何其他地方都更有德行，擁有高儲蓄率。
當然，一個長期陷入貧困的國家，吸收了世界先進技術，並且擁有高儲蓄率，其發展速度將超過像英國或美國這樣非常成熟的國家。這就是已經發生的事情。
但我認為我們相處得很好，我非常樂觀地認為兩國都足夠聰明，能夠意識到他們最不應該做的事情就是對對方懷有任何惡意。
交易不依賴 Buffett：「聲譽現在屬於 Berkshire」
- 交易不依賴 Buffett：「聲譽現在屬於 Berkshire」
WARREN BUFFETT：好的，Becky Quick。（掌聲）
BECKY QUICK：這個問題來自 Kirk Thompson。
他說：「Warren，在今年的致股東信中，您提到了廉價債務和其他公司願意利用槓桿作為競爭案例，解釋了為什麼很難完成更多的收購交易。
「似乎對 Warren Buffett 和 Charlie Munger 的信任和與他們做交易的聲望，讓 Berkshire 能夠獲得本土折扣，擊敗那些可能向潛在賣家支付稍高價格的其他公司。
「您是否考慮過讓其他 Berkshire 的經理人有更多的公開曝光，以便未來幾代成功的企業主繼續像過去幾十年那樣，將交易機會帶給 Berkshire？」
WARREN BUFFETT：是的，這有點讓我想起——是誰？Tony O'Reilly 有一次評論 CEO 的責任。
CEO 的首要工作是在他的組織中尋找那個具備主動性、智慧、決心以及所有品質，能夠成為他合乎邏理的繼任者的人，然後解雇那個人。（笑聲）
這個——毫無疑問。我認為 Berkshire 作為公司——特別是私人公司——非常好的歸宿的聲譽，我不認為這個聲譽依賴於我或 Charlie。
這可能需要一點，你知道，對於接任者來說，會有一點考驗期。但是，你知道，基本上我們有錢做交易。我們之後也會有錢做交易。人們將來可以看到我們的子公司如何運營。
事實是，我認為其他一些高管正在——正在變得更加知名。但是會有一個——你知道，我告訴你這個，如果情況變得足夠糟糕，你不用擔心。無論如何他們都會打電話給我們。（笑）
所以我不擔心所謂的「交易流」，這是我討厭的一個術語。但我不認為有——我認為這取決於 Berkshire，而不取決於我。
而且，你知道，正如我提到的，我的電話並沒有因為好交易而響個不停。所以顯然這個偉大的贏家性格或其他什麼並沒有為你們帶來好處。（笑聲）
所以也許下一個人會更——接到更多電話。
Berkshire——聲譽現在屬於 Berkshire。對於那些關心他們和他們的父母，也許還有他們的祖父母幾十年來精心打造的企業的人來說——如果他們關心這個企業在因為某種原因他們不想或不能保留在家族中之後的歸宿，我們絕對是他們的第一個電話。
而且我們將繼續是第一個電話，無論是 Charlie 或我接電話，還是其他人接。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，許多子公司很長一段時間以來已經在與他們認識而我們不認識的人進行各種各樣的收購。所以這已經在發生了。事實上，那裡發生的比總部還多，所以——
WARREN BUFFETT：別告訴他們，Charlie。
CHARLIE MUNGER：你如願以償了。（笑聲）
奇怪的是，大約 99% 的上市公司控制權變更，都是在投資銀行家主持的一種拍賣中進行的。
而購買者通常只是將其槓桿化到極致，當它開始好轉一點時，他們會重新槓桿化。
而這些錢來自慈善基金和養老基金，他們正在對所有這些以非常高價格易手的公司進行這些高度槓桿化的投資。遲早，這不會完美運作。
WARREN BUFFETT：是的。
CHARLIE MUNGER：而且會發生不愉快的事件。我認為到那時我們會安然無恙，狀態良好。
WARREN BUFFETT：多年前有個人來找我。他有一個很棒的生意。他一直很擔心，因為他看到他的一個朋友去世了。
隨後出現的問題是，經理們在某種程度上試圖利用這位寡婦。結果變成了一場災難。
所以他說他去年想了很多。他決定不想把生意賣給競爭對手，後者會是一個合乎邏理的買家，因為他們會解雇他所有的人。而留下的 CFO，以及，你知道，從上到下，他們都會是收購方的人。他不想對他的人這樣做。
然後他想了想，他不想把它賣給私募股權公司，因為他認為他們會把它槓桿化。他從來不喜歡那麼高的槓桿，然後他們稍後只會把它轉賣給別人，所以這將完全超出他想做的控制範圍。
他想自己繼續經營。所以他說：「Warren，」他說，「不是因為你是個多了不起的人，」他說，「而是因為你是唯一剩下的人了。」所以——（笑聲）——
在很多情況下，Berkshire 將繼續是唯一剩下的一個。
網路安全保險：「我們不知道自己在做什麼」
- 網路安全保險：「我們不知道自己在做什麼」
WARREN BUFFETT：Gary Ransom。
GARY RANSOM：早安。Warren，在您的年度信函中，您談到可能發生 4000 億美元的自然巨災事件，這是損失分佈尾部的事件。我可以想到另一個可能具有類似數量級的風險，那就是網路風險。
我相信您所有的經理都已採取措施防範這種潛在風險，但在網路風險分佈的尾部，它可能衝擊許多行業、許多您的公司。那麼，您如何思考和準備應對網路領域的「大事件」？
WARREN BUFFETT：是的。嗯，順便說一句，我把我年報裡寫的那部分內容包括進去了，我說過大概——沒有人知道這個問題的答案。我的意思是，我可以堅持 2%，而其他在保險方面比我聰明得多的人會堅持不同的數字。
但我認為，發生我所說的 4000 億美元史無前例的超級巨災的風險大約是 2%。而且——
但是網路風險也在這個等式中。我的意思是，這不僅僅是地震和那類事情。坦白說，我認為我們，或者其他任何人，在承保網路風險時，並不知道自己在做什麼。我的意思是，我們——這還處於非常非常非常早期的階段。
我們不知道保單的解釋必然會是什麼。我們不知道它們在多大程度上會是——會出現相關聯的事件，而這些事件我們現在並不認為是相關聯的，或者我們還沒有想像力去構想出來。
我們知道，每年當我去聽那些來自 CIA 或其他地方的人講話時，他們告訴我，攻擊方領先於防守方，而且將繼續如此。
我可以夢想到很多網路事件，我在這裡就不詳細說明了，因為那些思想扭曲的人可能——他們可能有比我多得多的想法，但我不相信給他們提供任何線索。
但這是一個我們並不——我們對加州地震的概率，或者佛羅里達州發生三級或四級颶風的概率，或者其他任何情況的概率，有一個相當好的概念的業務。
我們不知道我們在網路安全方面在做什麼，我們試圖保持——我們不想在這方面成為先驅。我們在 Berkshire Hathaway Specialty 的這個領域做一些業務。
但是，如果你出於競爭原因做某事——我對此沒有意見——但是當我做某事時，我——別人告訴我這是競爭的必要性，我們將努力不擁有——我們不想在風險敞口上排名第一、第二或第三。我也不——而且我確信我們在網路安全方面不是這樣。但是我也不——
我認為現在任何告訴你他們認為他們以某種精算方式知道，未來總體經驗可能會是什麼樣子，或者最壞的情況會是什麼樣子的人，我認為都是在自欺欺人。
這也是我說 4000 億美元事件每年發生的概率大約是 2% 的原因之一。
網路是未知的領域，而且會變得更糟，而不是更好。然後問題是，如果我們在那裡有一大堆 250 億美元的商業保險限額，是否存在我們沒有預見到的某種聚合，或者法院對這些保單的解釋不同，那麼你知道——他們通常會傾向於給予被保險人利益。
所以你指出這是一個非常重大的風險是正確的，這個風險在 10 或 15 年前並不存在，而且——而且會隨著時間的推移而變得更加嚴重。
我只能告訴你，Gary，這是我 4000 億美元和 2% 的一部分。但如果你有不同的猜測，你的猜測和我的猜測一樣可能是對的。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的，嗯，非常像網路風險的事情是，你有電腦程式來做你的證券交易，然後你的電腦因為某個錯誤而有點失控。
這種情況至少發生過一次，有人早上還好好的，到了下午就破產了，因為某台電腦發瘋了。我們沒有任何電腦是我們允許——我們允許進行大規模自動交易證券的。
我認為，總的來說，Berkshire 比大多數其他地方更不可能以某種真正愚蠢的方式粗心大意。
WARREN BUFFETT：我確實認為，如果發生來自網路的超級巨災，假設損失達到 4000 億美元，我不認為我們的曝險會超過 3%——
CHARLIE MUNGER：不，不——
WARREN BUFFETT：——曝險。
CHARLIE MUNGER：不，不，我們會分擔我們的份額。
WARREN BUFFETT：但是，你知道，這會摧毀——這會摧毀很多公司——我們實際上，如果我們有 120 億美元的損失，我想，除了新的會計規則，但我相信從我所說的營業利潤來看，我們那年可能仍然會有合理的利潤。
我的意思是，在處理真正——真正超級超級巨災的能力方面，我們處於與我所知的世界上任何一家保險公司都不同的位置。
好的，二號站的股東。
CHARLIE MUNGER：我可否指出，我右邊這位主要股東幾乎所有的淨資產都在一種證券裡。這可能比一些只有過客的公共場所管理得更仔細。
WARREN BUFFETT：是的，你不會想要一個 64 歲即將在 65 歲退休的人。很多決定你真的不想由他或她來做。（笑聲）
公共部門的資本配置
- 公共部門的資本配置
WARREN BUFFETT：二號站？
觀眾提問：Wally Obermeyer，Obermeyer Wood Investment Counsel，科羅拉多州 Aspen。
Warren 和 Charlie，你們兩位在私營部門的資本配置方面展現了卓越的才能，並向世界展示了這一領域卓越的力量。
您認為在公共部門，無論是州級還是聯邦級，是否存在類似的卓越資本配置的機會？如果是這樣，您建議社會採取何種方法和/或變革來實現這些益處？
CHARLIE MUNGER：這太難了。我們為什麼不換個新問題呢？（笑聲）
WARREN BUFFETT：恐怕我沒有什麼可補充的。（笑聲和掌聲）
我無意對提問者不公平，但是——你知道，不幸的是，這完全是另一回事。選民——動機不同，任期、獎勵制度也不同。
我的意思是，一切都不同。如果我們知道如何解決這個問題，我們不會——我們無法在你已有的觀點上增加任何東西。對此我很抱歉。
Wells Fargo 將在犯下「大錯」後變得更強
- Wells Fargo 將在犯下「大錯」後變得更強
WARREN BUFFETT：好的，Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：嗨，Warren。這個問題來自伊利諾州芝加哥的 Paul Spieker (PH)。我相信他今天可能也在場。
他寫道：「您有一句更著名、或許也是最具洞察力的名言如下：
『如果你發現自己在一艘長期漏水的船上，致力於換船可能比致力於補漏更有效率。』
「鑑於 Wells Fargo 的未經授權會計醜聞、其承認向客戶收取重複的汽車保險費、其承認因自身延誤導致的錯過截止日期而錯誤地對抵押貸款持有人罰款、其承認向一些客戶收取不正當費用以鎖定抵押貸款利率、聯準會對其施加的禁止其擴大資產負債表的制裁，以及聯邦監管機構最近因上述不當行為而處以的超過 10 億美元罰款，如果 Wells Fargo 公司是一艘長期漏水的船，Berkshire 會在漏水達到何種程度時考慮換船？」
WARREN BUFFETT：是的，嗯，Wells Fargo（掌聲）——
Wells Fargo 是一家證明了激勵措施有效性的公司，只是他們的激勵措施是錯誤的。這很糟糕。
但隨後他們犯了一個更大的錯誤——我不知道具體是怎麼回事，是誰做的，或者什麼時候做的，但是——他們忽視了自己有一個有缺陷的激勵體系，這個體系在激勵人們做一些瘋狂的事情，比如開設不存在的賬戶等等。
而且，你知道，這在 Berkshire 是絕對的彌天大罪。我們知道，就在我們坐在這裡的時候，Berkshire 內部有人在做錯事。
你不可能擁有 377,000 名員工，還期望每個人都像班傑明·富蘭克林那樣行事。他們——我們——我不知道在我們談話的此刻，有多少件錯事正在發生，是十件、二十件還是五十件。
重要的是，如果可以避免，我們不希望激勵任何那樣的行為，而且如果我們發現——當我們發現它正在發生時，我們必須採取行動。這絕對是關鍵。
Wells Fargo 沒有做到，但 Salomon 也沒有做到。事實是，我們有幾筆最偉大的投資，都是在別人犯了類似錯誤的時候進行的。
我們買入 American Express 的股票——那是我合夥人時期做過的最好的投資——我們在 1964 年買入 American Express 的股票，是因為有人在一個叫做 American Express Field Warehousing Company 的地方被激勵去做錯誤的事情。我們買入——
我們買入了相當大一部分的 GEICO 股票，後來變成了 GEICO 的一半，花了 4000 萬美元，因為有人被激勵去達成華爾街對盈利和增長的預期。他們沒有專注於擁有適當的準備金。
這在 1964 年給 American Express 造成了很大的痛苦。這在 1976 年給 GEICO 造成了很大的痛苦。這導致了相當一部分員工被裁員，各種各樣的事情。但他們把它清理乾淨了。
他們把它清理乾淨了，看看 American Express 從那時起發展到了什麼程度。看看 GEICO 從那時起發展到了什麼程度。
所以，一些非常大的機構會出現問題，這並非獨一無二。事實上，幾乎每家銀行都——所有的大銀行都曾遇到過這樣或那樣的麻煩。
我看不出有任何理由認為 Wells Fargo 作為一家公司，無論是從投資角度還是從未來的道德角度來看，在任何方面都劣於與其競爭的其他大型銀行——
它——他們犯了一個大錯誤。這付出了代價——我的意思是，我們仍然有——我的意思是我們在其中有大量的未實現收益，但這與我們的決策無關。但是——
我喜歡它作為一項投資。我喜歡 Tim Sloan 作為一個經理人，你知道。他正在糾正其他人犯下的錯誤。
我試圖在 Salomon 糾正錯誤，我得到了 Deryck Maughan 以及 Munger, Tolles 的許多人的極大幫助。我的意思是，這種情況會發生。你試圖將其最小化。
Charlie 說，「一盎司的預防不值一磅的治療，它大約值一噸的治療。」我們應該立即處理所有問題。他一生都在督促我，確保我處理浮出水面的令人不快的問題。而當其他一切都進展順利時，有時這樣做並不容易。
而在 Wells，他們顯然——我不知道具體是什麼——但他們做了每個組織中的人有時會做的事情，但它被放大到了極致。
但我看不出有任何理由認為 Wells Fargo 未來不是一家非常非常龐大、經營良好的銀行，只是在其歷史上有過一段它希望沒有發生的插曲。
但是 GEICO 變得更強大了，American Express 變得更強大了。問題在於當你發現問題時你做了什麼。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我同意這一點。我認為 Wells Fargo 未來的表現會比這些漏洞從未被發現時更好。
WARREN BUFFETT：或者發生過。
CHARLIE MUNGER：是的，所以我認為——但我覺得 Harvey Weinstein 也為改善行為做了很多貢獻。（笑聲）
這顯然是一個錯誤，他們敏銳地意識到這一點並且極度尷尬，他們不希望這種情況再次發生。
你知道，如果我必須說哪家銀行未來最有可能表現最好，那可能是 Wells Fargo，在所有銀行中。
WARREN BUFFETT：我這裡有這份 1942 年 3 月 12 日的 New York Times，如果你翻到後面，在分類廣告部分，你會看到一個大版塊寫著「徵求男性」，另一個寫著「徵求女性」。
你知道，New York Times 在那些日子裡做得對嗎？你知道，我認為 New York Times 是一份很棒的報紙。但是人會犯錯。
而且你知道，把廣告分類——接收廣告然後說，「好吧，我們會接收它們，然後根據我們認為合適的工作，或者廣告商認為合適的工作，把它們分成男性和女性」的想法。
我們在這個世界上做了很多蠢事。正如我所說，GEICO 在 1970 年代初期，他們 просто 忽略了——你可以在設定適當準備金的背景下這樣做，這意味著他們向新客戶收取了錯誤的價格，因為他們認為他們的損失比實際要少。
我確信其中一些可能是為了取悅華爾街，或者僅僅是因為他們不想面對事情的發展。但它變得異常強大。你知道，現在它為美國 13% 的家庭提供保險。
它帶著對準備金和諸如此類事情的高度關注走了出來，這種關注因他們發現自己幾乎破產的困境而加劇。四十二——
CHARLIE MUNGER：那比 Wells Fargo 蠢多了。他們很久以前做的那些事真的很蠢，對吧？
WARREN BUFFETT：是的。他們當時勢不可擋，然後他們不再關注準備金的發展情況。但是——American Express 在 1963 年只是通過那個現場倉儲公司賺了點小錢。而且，你知道，他們擔心這是否會導致公司沉沒。
當一個名叫 Tino De Angelis 的人，我想是在新澤西州的 Bayonne——
事實上，在醜聞爆發後，我參加了 1964 年 American Express 的年度會議，有人問審計師是否可以上前發言。
來自某家大型事務所（我不會提及名字）的審計師走到麥克風前，有人問：「去年我們付了你多少錢？」
審計師給出了答案，然後提問者說：「那麼，如果你們去十英里外的 Bayonne，檢查一下油箱裡是否有油，你們會額外收我們多少錢？」（笑）
所以——你知道，這裡有一個——一個很小的業務——某個人從 Bayonne 的一個酒吧打電話給他，告訴他這些假事正在發生，而他們不想聽。他們充耳不聞。
然後，在他們認為是瀕死經歷之後，出現的是一家偉大的公司。所以——我們會犯錯。
我向你保證，我們會在 Berkshire 收到一些令人不快的消息。我不知道會是什麼，你知道——最重要的是我們對此採取行動。
有幾次我拖延了，是 Charlie 督促我採取行動。所以他為你們做了很多你們不知道的服務。（笑聲）
「我樂意認為大家會有點想我，但你們不會注意到」
- 「我樂意認為大家會有點想我，但你們不會注意到」
WARREN BUFFETT：好的。Gregg，Gregg Warren。
GREGG WARREN：早安，Warren。我有一個關於 Becky 問題的後續問題。
在 2014 年的年度會議上，以及今天早上，您指出 Berkshire 品牌的影響力及其聲譽，以及 Berkshire 資產負債表的實力，將使公司的下一任經理人能夠複製許多伴隨您作為組織門面而來的優勢，其中之一就是在金融困境時期，能夠從公司那裡換取高額租金，以換取資本注入和 Buffett 的認可印章。
我接受關於資產負債表實力的論點，並相信交易將繼續進行，賣家仍會排隊成為 Berkshire 家族的一員，特別是如果公司的下一任經理人被允許持有大量現金。
但我並不完全相信他們能夠獲得您從 Goldman Sachs 和 Bank of America 等公司在困境時期獲得的 8%、9%、10% 的票息以及其他附加條件。
我預計一旦您不再掌舵，這些租金至少會降低幾個百分點。也就是說，直到那些經理人建立起足以獲得更高回報的聲譽。我這樣想對嗎？
WARREN BUFFETT：我不確定。這個——當我們，在兩次——你提到了 Goldman Sachs，我們也在 2008 年 9 月或 10 月初對 General Electric 做了同樣的事情。我們實際上可能本可以爭取到更好的條款。
你知道，我認為最終可能適得其反，但我——如果我們真的等到恐慌進一步發展，我們在財務上會做得更好，順便說一句——因為我不知道它會發展到什麼程度——但我們本可以在三四五個月後做出比當時好得多的購買。
而且我們也不想做一些看起來過於高昂以至於對 Goldman 或 GE 不利的交易。
他們會接受我們提供的條款，但我們實際上沒有把它推到極限，因為當時真的沒有其他人了。
我想——我們現在正在處理一件可能不會發生的事情。規模不大。
但實際上，在這種情況下，Todd [Combs] 和 Ted [Weschler] 都把交易帶給了我。其中一個人把某件事帶給了我，而且，你知道，他的想法和我當時的想法是一樣的——他就是那個回覆了他收到的關於一筆交易的電話的人。
而且我認為對方不會在意是他在電話裡而不是我在電話裡。我——
你知道，可能——在歷史上的某些特定時期可能會有一點點。但是，你知道，我們將繼續擁有我們認為在任何特定時間金錢價值的標準。Ted 和 Todd 在這方面想得和我一樣好。
而且會有時候，非常偶爾，我們的電話會響個不停。如果他們需要錢，我不認為他們會因為我沒接電話而掛斷。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯。他提到的那些時候，很多都像是 50 年來最糟糕的時候。所以那是非常罕見的情況。而且我們並沒有做那麼多交易。所以我認為他是對的，未來我們做類似交易會更難。
WARREN BUFFETT：是的，問題是現在涉及的金額，而不是決定什麼是合適條款的問題。有時我們可以得到我們認為合適的，有時我們——大多數時候，今天，我們不能。
但你可能會看到一兩筆交易——不是在收購業務方面，而是在證券方面——讓你覺得是投資 Berkshire 資金的完全體面的方式。
而且它們很可能來自 Todd 或 Ted，而不是直接來自於我。
我樂意認為大家會有點想我，但我——你們不會注意到的。（笑聲）
Buffett 與 Ajit Jain 討論保險定價，因為有趣
- Buffett 與 Ajit Jain 討論保險定價，因為有趣
WARREN BUFFETT：好的。三號站。
觀眾提問：我是來自科羅拉多州 Boulder 的 Todd Lichter (PH)。
Buffett 先生，您是否仍然參與 See's Candies 和 The Buffalo News 的定價決策？您對 Berkshire 的哪些其他子公司採取了不僅僅是放手不管的方式？
WARREN BUFFETT：是的，你說得對，我曾經，而且有相當一段時間——Charlie 和我都參與了 See's Candy 的定價決策。
當然，有幾年，特別是當 The Buffalo News 的生存真正成問題時，我肯定參與了那些決策。
在這兩種情況下，我們都有好的經理人，但我們仍然想要——我們認為那些決策很重要。但已經很久很久——非常久了——我們沒有參與任何類似的事情了。
我無法告訴你 See's Candy 每磅的價格是多少，這是因為人們，邀請你也加入這個行列，時不時會免費寄給我糖果。（笑聲）
我不能——我真的，我無法告訴你 The Buffalo News 的價格。我只知道，總的來說，提高廣告價格非常非常非常困難。所以不，我們——
唯一的是，Ajit [Jain] 和我經常交談。如果存在一些非常大的風險，如果有人想要為某個化工廠提供 50 億美元的保障，以應對超過 30 億美元的某種超額損失——我們和他一起決定價格，這很有趣。我在腦海裡決定，他也在腦海裡決定，然後我們比較一下。
這是那種你真的無法在書中查到，精算上，它的參數很可能是多少的風險。
我喜歡思考這種定價，我特別喜歡和 Ajit 比較。所以——
這些只是些奇怪的情況，但我們做這樣的事情，我們已經做了三十年了。這是我工作樂趣的一部分。
糖果的價格，如果你要抱怨，你得去找 Charlie。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：嗯，答案是，Warren 仍然在這樣做，並與 Ajit 交談，而且——但那是因為 Ajit 喜歡這樣。
WARREN BUFFETT：是的。
CHARLIE MUNGER：我們有一個非常特殊的地方，Warren 與組織內其他地方的各種人的聯繫，很大程度上取決於他們想要什麼，而不是他想要什麼。
WARREN BUFFETT：我們其中一個——
CHARLIE MUNGER：這很不尋常，而且效果非常好。
WARREN BUFFETT：我們最成功的子公司之一的 CEO，我可能跟他談過——除非我在這裡見到他只是打個招呼——過去十年裡我大概跟他談過三次話。
他做得非常好。（笑）
如果我沒跟他談那三次話，他可能做得更好。（笑聲）
另一方面，Ajit 和我非常非常頻繁地交談。他從事的業務類型，A，我確實了解——我對保險業務的了解比我對許多其他業務的了解要多。
這很有趣。我們正在評估那些你無法在書中查到的東西，你知道。我的意思是，在 Ajit 和我談論的事情中，精算才能並不是最重要的。但在我們的整個保險業務中，這非常重要。
但在這些特殊情況下，你知道，我們在做判斷，他的判斷比我的好。但我喜歡——我只是喜歡聽聽這些。它們是很有趣的提議。
將企業價值變動計入損益表是「極具誤導性的」
- 將企業價值變動計入損益表是「極具誤導性的」
WARREN BUFFETT：好的，Carol。
CAROL LOOMIS：… 名叫 Jack Ciesielski 的股東。他是一位著名的會計專家，多年來一直撰寫《The Accounting Observer》。
「Buffett 先生，在今年的股東信中，您對要求公司對其投資持股使用市值會計的新會計規則措辭嚴厲。
「『出於分析目的，』您說，『Berkshire 的底線將變得毫無用處。』
「我想就此與您爭論一下。一家公司的盈利報告難道不應該列出在一個會計期間內，發生在公司身上和公司內部的一切事情嗎？
「損益表難道不應該像一份客觀撰寫的報紙，告知股東在管理層領導下該期間發生了什麼，展示管理層為增加股東價值做了什麼，以及外部力量可能如何影響了公司嗎？
「如果證券價值增加，公司和股東肯定會變得更好。如果證券價值減少，他們肯定會變得更糟。
「這些變化是絕對真實的。在我看來，像一些公司忽略重組成本那樣忽略這些變化，是在審查股東的報紙。
「所以我的問題是，您會如何回答我所說的？」（笑聲）
WARREN BUFFETT：嗯，我對他提出的問題的回答，即他所說的我會如何回答——這個——我會問 Jack，如果我們擁有 1700 億美元的部分持股公司，我們打算持有幾十年，並且我們期望它們的價值會隨著時間的推移而增加，並且我們在資產負債表中反映了它們的市場價值，那麼每季度在損益表中將它們上下調整是否有意義，而與此同時，我們擁有的企業在大多數情況下變得更有價值，並且變得，你知道，自從我們買入——你隨便說一家公司——以 GEICO 為例，一個極端的例子——我們以大約 5000 萬美元買下了公司的一半——我們是否希望每季度都將其按價值調整——並讓其通過損益表？
這變成了一個評估過程。在評估方面，這樣做沒有錯。但是就——你可以稱之為淨資產價值的增加或淨資產價值的損失——這是一個封閉式投資基金或開放式投資基金會做的事情。
但是將其通過損益表來反映——如果我看看我們的 60 或 70 家企業，或者可能有這個數量的企業，每季度我們都將它們按市值計價，我們顯然會有，在某些情況下，隨著時間的推移，它們的價值會是我們支付價格的 10 倍，但是我們應該如何逐季將它們調高並通過損益表來反映，而 99% 的投資者可能將淨收入視為有意義的，就當年營運所產生的收益而言，我認為這會是——嗯，我敢說這將是極具誤導性的。
我的意思是，在今年第一季度——你早些時候看到了數字——我們擁有我稱之為歷史上最好的營運收益，而我們的證券下跌了 60 億美元，或者不管多少，每天都將其計入損益表，你會說我們可能在週五賺了，我們可能賺了 25 億美元。好吧，如果你讓投資者、評論員、分析師和其他所有人根據這些淨收入數字來工作，並試圖預測季度收益和未來幾年的收益，精確到美分，我認為你通過損益表來反映這些是在幫倒忙。
我認為在資產負債表上列出有價證券——提供其市場價值的信息——是好的，但是我們在那裡有企業——如果我們——我們永遠不會這樣做——但是如果我們要出售，比如說，BNSF 鐵路的一半，我們會收到比我們賬面價值——為它們記錄的價值——更多的錢，我們會把它——我們可以把它變成有價證券，看起來就像我們一夜之間賺了一大筆錢。或者如果我們要評估它，你知道，每三個月評估一次並上下調整，A，這可能導致各種操縱，但 B，這只會導致普通——任何投資者——完全困惑。
我不想以那種方式接收數據，因此我也不想以那種方式發送出去。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，對我來說，很明顯估值的變化應該被記錄下來，而且它一直都是——它直接計入淨資產數字。
所以提問者不了解他自己的專業。（笑聲和掌聲）
我不該那樣說話，但有時會不小心說出來。（笑聲）
WARREN BUFFETT：有時候他甚至會推波助瀾。（笑聲）
McLane 利潤因嚴峻的競爭壓力而受損
- McLane 利潤因嚴峻的競爭壓力而受損
WARREN BUFFETT：好的。Jonathan。
JONATHAN BRANDT：McLane 的核心營運利潤率從收購以來（從 Walmart 收購）的普遍水平下降了約 50%。
您能否詳細說明導致利潤惡化的雜貨和便利店分銷業務中的競爭壓力？您是否預期該業務的利潤結構最終會回到原來的水平，或者這就是新常態？
WARREN BUFFETT：嗯，我不知道關於未來的第二部分的答案，但毫無疑問，利潤率受到了擠壓。它們非常非常窄，如你所知，稅前大約是每一美元一美分，而且它們已經從那個水平被擠壓了。付款條件也被擠壓了。
在某些情況下，我們有相當長期的合約，所以它會持續五年（聽不清）。
這是一個利潤非常非常微薄的行業。情況甚至比你描述的還要糟糕，因為在 McLane 內部，我們在幾個州有酒類分銷業務，該業務的收益實際上略有增長，而且我們還增加了該業務，所以在 McLane 的數據中，大約有 7000 萬美元左右的稅前利潤來自酒類部分，這與你所談論的大規模食品分銷部分無關。
所以它甚至——你所指的下降幅度甚至比你（聽不清）的還要大。
那只是變得更具競爭性了。我們必須決定——如果你看看我們的競爭對手，他們也沒賺多少錢。這就是資本主義。
我想，你知道，總有那麼一個點，客戶說，你知道，「我只付 X」，你就必須走開。
當你僱用了——特別是僱用了成千上萬的人——並且你已經建立了分銷設施，以及所有諸如此類的事情——來照顧他們——去應對你可能稱之為「非理性競爭」的情況時，存在著巨大的誘惑，但這就是資本主義。
而且——你說得對。我們承擔了——收益從我們收購時起增長了不少。我們現在仍然比那時賺得多。而且我們隨著時間的推移賺了很多錢。
但是，正如我所說，其中相當一部分實際上來自我們購買的大約四個州的酒類分銷活動——經營得非常好。
而且——我們會盡力提高利潤率。但是我不會——我無法告訴你——給你一個真正的——你的猜測幾乎和我的一樣好，或者可能比我的更好，關於五年後該分銷業務的利潤率會是多少。
這是一項非常重要的服務。我們做了 400 多億美元。我們運送的各種你熟悉名字的公司的產品，比任何人都多。但是——當你得到——當你得到——比如 Kraft Heinz，或者 Philip Morris，或者不管是誰，在交易的一方，然後你得到 Walmart 和其他一些——7/11——在交易的另一方，有時候他們留給你的中間空間並不大。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：我想你描述得非常好。（Buffett 笑）
與 Amazon 和 JPMorgan 的醫療保健成本合作夥伴關係
- 與 Amazon 和 JPMorgan 的醫療保健成本合作夥伴關係
WARREN BUFFETT：好的。（笑聲）四號站。
觀眾提問：早安，Charlie 和 Warren。我知道這順序有點不對，但我是您的忠實粉絲，Charlie，主要是因為您的 25 種認知偏誤。
我來自華盛頓州西雅圖。我經營一家一人數位行銷公司，專門從事 Facebook 廣告和電子郵件行銷。我經常用到這些。我——您對 Coca-Cola 的分析非常非常紮實。
我將其作為參考，以了解如何理解客戶產品的機制以及如何推廣它們。所以我相當確定您的認知偏誤適用於網路相關公司。
既然您現在正與 Amazon [和 JPMorgan] 在醫療保健方面合作，我很好奇，您是否開始理解如何將這些偏誤應用於網路相關公司？或者您是否有另一套工具來決定您是否理解一家企業？因為你們經常談到不投資於你們不理解的企業。
WARREN BUFFETT：嗯，醫療保健是一個——我們不打算創辦醫療保健公司，或者必然是保險公司或任何東西。我們只是有三個組織，其領導者是我敬佩和信任的。而且我們——三方之間相互信任。
我們希望能做一些事情，Charlie 可能會正確地說，這幾乎是不可能改變一個體系，這個體系在 1960 年佔 GDP 的 5%，而現在接近 18%。
我們在美國企業中存在巨大的非競爭性醫療成本，相對於世界上任何國家。那些國家——有一些國家在我們佔 5% 時也大約是 5%。但我們設法達到了 18%，而他們卻沒有超過 11% 左右。
毫不誇張地說，1960 年，美國人均醫療費用為 170 美元。而現在我們的人均花費超過 10,000 美元。
而且，你知道，每一美元只有一百美分。所以存在成本問題。就美國企業及其競爭力而言，這是一條絛蟲。
我們沒有——我們的人均醫生數量更少。我們的人均醫院床位更少，人均護士數量也比其他一些遠低於我們的國家少。
你面對的是一個輸送 3.3 萬億美元的體系——這幾乎和聯邦政府的收入一樣多——它向數百萬、數百萬、數百萬參與該體系的人輸送 3.3 萬億美元，或者類似的數字。每一美元都有其利益相關者。就像政治一樣。
我們是否能找到首席執行官，我們現在正在努力，我預計我們——我們應該能在不久的將來宣布——那——但那是其中的關鍵部分。
這個人是否會擁有想像力和人們的支持，使我們能夠在一個大家都同意成本失控的體系中做出任何重大的改進，但是什麼——但是——但是他們通常都認為是別人的錯——我們會找到答案的。這不會——這不會容易。
但這不是一個——動機主要不是盈利。它們是——我們想要提供——我們希望我們的員工以更低的成本獲得更好的醫療服務。我們不會——我們當然不會提出我們認為他們得到的服務比現在差的東西。
但我們確實認為，可能有一些方法可以做出真正的——重大的改變——可能會產生影響。我們知道阻力將是難以置信的。
如果我們失敗了，至少我們嘗試過。而且——但是他們——這個想法並不是說我能夠通過閱讀幾篇醫學期刊或其他什麼——（笑）——在某個突破性時刻做出貢獻，從而改變像醫療體系這樣根深蒂固的東西。
但這個想法是，也許這三個組織，它們僱用了超過一百萬人，並且在我們宣布之後，我們接到了大量想要加入的電話，但現在沒有什麼可以加入的。但如果我們有——提出任何有用的想法，他們就會加入。
我們是否能——帶來資源，找到合適的人選。CEO 至關重要。然後帶來這個人，支持這個人。並且以某種方式，想出一個更好的方法，讓美國人民能夠繼續獲得更好的醫療保健，而不會讓那個 8%——18%——在我們的子女或其他人的有生之年，上升到 20% 或 22%——因為一美元只有一百美分。
我們會看看會發生什麼。這是——你知道——如果你是 Ajit [Jain]，進行精算計算，那不會——你不會賭我們贏。但是——我認為我們有可能做成一些事情。
有機會——沒有人可以量化——我們可以做一些重要的事情。我們比大多數人更有條件去嘗試。我們當然有合適的合作夥伴。所以，我們會試一試，看看會發生什麼。
Charlie？（掌聲）
CHARLIE MUNGER：在這項公共服務活動中，確實有一些成功的先例。如果你回顧幾十年前，John B. Rockefeller I，用他自己的錢，極大地改善了美國的醫療保健。非常巨大。事實上，自那以後，沒有任何一個人的類似改進能與之匹敵。
所以 Warren，在一個方面模仿了 Rockefeller 之後，只是在嘗試另一個方面。也許會成功。
WARREN BUFFETT：順便說一句，Rockefeller 活了很長時間。所以我實際上是在三個方面試圖模仿他。（笑聲）
我們會看看發生什麼。但我們正在——我們正在取得很大進展。我想我們可能會在幾個月內找到 CEO。但如果我們找不到，我們也不會僅僅因為想趕在任何截止日期前而隨便挑選一個人。我們有這些很棒的合作夥伴。
我們之間沒有合夥協議。有人在法律部門開始起草一份，CEO 就制止了。
他們——你確實有一些擁有大量資源的地方。雖然我們都有自己的官僚機構，但如果我們真的認為某件事有意義，我們可以克服它。
我們會得到支持——我們會得到——我們也會遇到很多阻力。但如果我們提出一些有意義的東西，我們會得到很多美國企業的支持。
但如果這很容易，早就已經完成了。毫無疑問。
CHARLIE MUNGER：這不容易。
WARREN BUFFETT：不。（笑）但應該嘗試一下。
Weschler 與 Combs 表現「略優於」S&P 指數
- Weschler 和 Combs 「略優於」S&P 指數
WARREN BUFFETT：好的。Becky？
BECKY QUICK：這個問題來自 David Rolfe，他是 Wedgewood Partners 的成員，該公司自 1989 年以來一直是 Berkshire 的股東。該股票目前是他們 18 支股票中最大的持股。
他問了這個問題：「在過去兩年中，您列出了 Protégé Partners 各個基金中的基金的業績。您什麼時候開始公佈 Ted [Weschler] 和 Todd [Combs] 管理的 250 億美元的年度業績？您能否說明 Ted 或 Todd 在過去五年中是否擊敗了 S&P 500 指數？」
WARREN BUFFETT：是的。兩位——A，我們可能永遠不會報告他們各自的表現。
但你可以確定的是，我對——Charlie 也是——他們對 Berkshire 的貢獻有多大，抱有極大的興趣。他們一直——他們一直很棒。他們——他們不僅擁有智慧和業績記錄，而且他們是傑出的人。他們——
Todd 在醫療項目上做了大量的工作，例如。
而且——Ted 是——我給了他幾件事情，他做得比我能做的更好。
所以，自成立以來的記錄——我正在衡量它——Ted 比 Todd 晚來一年左右——但是，自成立以來的記錄，幾乎是相同的——對於這兩位經理人來說——從他們不同的成立時間開始，與 S&P 指數相匹配。
他們收到了一些激勵性薪酬，只有在他們擊敗 S&P 指數時才能獲得。正如我所說，他們只是略微領先。這真的沒有——
這比我做得好，所以自然，我不能批評。（笑）
他們——他們是——他們是兩個非常非常非常好的選擇。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：你去年確實報告過。你只是今年沒做而已。而且——但現在你有你的報告了。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我會——我們所有人都面臨的問題是規模。實際上——坦率地說，管理 120 或 130 億美元比管理 10 億美元更難。如果你管理的是 100 萬美元左右，那完全是另一回事了。你同意這一點，對吧，Charlie？
CHARLIE MUNGER：當然。
WARREN BUFFETT：是的，好的。（笑聲）
就像任何好律師一樣，除非你認為你知道他們會給出的答案，否則永遠不要問他們問題。（笑聲）
GEICO 處於良好的增長和利潤軌道上
- GEICO 處於良好的增長和利潤軌道上
WARREN BUFFETT：好的。Gary？
GARY RANSOM：我的問題是關於 GEICO。去年，您承諾了增長並實現了。但在此過程中，綜合成本率不斷上升，這是大約 15 年來首次超過 100%。
誠然，其中一部分是巨災損失。但即使排除巨災損失，損失趨勢中也發生了一些事情，導致您至少在去年年底放緩了增長速度。
我想知道您能否告訴我們發生了什麼。今天早上我也看了，看起來第一季度情況有所緩和，但我仍然想了解第四季度。
WARREN BUFFETT：是的，當然。它——我唯一對這個問題略有不同意見的是——當你說它導致我們放緩——我們並不想放緩增長。我的意思是，你看到的這個人，從來不想放緩 GEICO 的增長。增長確實放緩了，但不是因為我們希望它放緩。
導致我們承保虧損的價格——我們實際上——如果沒有巨災損失，我們本可以略有盈利。
但是，你知道，如果我們沒有支付電費，我們可能也會盈利。我的意思是，就我而言，保險業中這種「除了…之外」的東西意義不大。
這個——如果你看看第一季度——我們的利潤率在 7% 左右，這實際上比我們的目標略高。我收到了未經審計的——我的意思是，初步的——四月份的數字，它們是相似的。
所以，承保利潤是——或者說利潤率——現在完全令人滿意。我們希望獲得所有可能的增長。今年我們將增加市場份額。我們增加了市場份額——Tony——當 Tony [Nicely] 接管這個地方時，那是——在 1993 年——是百分之二點幾。現在它將佔全國家庭的 13%。我們將繼續增加份額。我們將繼續盈利地承保——在大多數時間裡。
偶爾，我們的費率會略微——適度地不准確——應該說不足。和/或我們可能會在颶風或其他方面遭受一些重大損失，或者我們會在紐約遭受一次[颶風] Sandy。
這個——但是 GEICO 是一顆寶石。而且它——你知道，它真的是一個——我們還有一些其他的公司，我們對它們的感情也非常接近，但它是一家令人難以置信的公司。它有自己獨特的文化。它可能每年為其客戶節省 40 或 50 億美元，相對於他們在汽車保險平均水平下本應支付的費用。而且它在承保方面，一年中絕大部分時間都會盈利。去年它又為浮存金貢獻了 20 億美元。
這是一家了不起的公司。就像我說的，前四個月的情況好得多。
現在，汽車保險有一些季節性因素。所以，第一季度通常是四個季度中最好的。但這不是一個顯著的季節性因素。所以，我認為當你閱讀 10-Q 報告時——你可以相信我關於四月份的話——我認為 GEICO 正處於良好的利潤軌道和良好的增長軌道上。它增長得越多，我越喜歡它。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我想你說得非常完美。
WARREN BUFFETT：嗯。
CHARLIE MUNGER：情況從來沒有很糟，現在更好了。（Buffett 笑）
Munger 談鋼鐵關稅：「即使是 Donald Trump 也可能對」
- Munger 談鋼鐵關稅：「即使是 Donald Trump 也可能對」
WARREN BUFFETT：好的。五號站。
觀眾提問：早安，Warren Buffett 先生和 Charlie Munger 先生。我的名字是 Ethan Mupposa (PH)，我來自內布拉斯加州奧馬哈。
我的問題是，Donald Trump 的關稅將如何影響 Berkshire Hathaway 的製造業業務？
WARREN BUFFETT：嗯，到目前為止——（掌聲）——鋼鐵成本——我們看到鋼鐵成本有所增加。但正如我之前所說，我不認為美國或中國——會有一些來回的博弈，會有一些讓一些人不滿意的事情——但我認為——我不認為任何一個國家會把自己逼到引發並持續任何形式的真正貿易戰的境地。
我們——我們過去有過幾次這樣的情況。我認為我們從中學到了一個普遍的教訓。
但是會——關於我們的貿易政策會有一些讓別人生氣的事情。也會有一些來自別人的讓我們生氣的事情。會有一些來回。但最終，我不認為我們會得出一個糟糕的答案。
Charlie，我讓你說——
CHARLIE MUNGER：嗯，鋼鐵行業——它達到了——鋼鐵行業的狀況對美國鋼鐵行業來說幾乎是難以置信的不利。
你知道，即使是 Donald Trump 在某些事情上也可能是對的。（笑聲和掌聲）
WARREN BUFFETT：這個——關於貿易的事情——你知道，我一直說總統，無論是總統——任何總統——都需要成為首席教育家，就像[富蘭克林]羅斯福在經濟大蕭條時期那樣。這就是為什麼他有那些爐邊談話，而且他向人民傳達需要做什麼以及他們周圍正在發生什麼非常重要，而且——
貿易尤其困難，因為貿易的好處基本上是看不見的，你知道。你不知道如果你們今天穿的衣服有規定必須全部在美國製造，或者你的電視機，或者其他任何東西，你會付多少錢。
沒有人每天在四處購物、經營自己的生意時會想到這些好處。
負面影響，確實存在負面影響，卻非常明顯且非常痛苦。如果你被解僱了——就像我們在緬因州的鞋業 [Dexter Shoes] 發生的那樣——而且你知道你一直是一個非常非常非常好的工人，你為自己所做的事情感到自豪，也許你的父母在你之前也做過同樣的事情，突然之間你發現美國製造的鞋子——在美國製造的鞋子——與美國以外製造的鞋子相比沒有競爭力。
你知道，你可以隨心所欲地談論亞當·斯密或大衛·李嘉圖或其他什麼，解釋自由貿易和比較優勢的好處以及諸如此類的事情，但這沒有任何區別。
如果你已經 55 或 60 歲了，談論再培訓或類似的事情，你知道，那又怎樣？
所以，我——在政治上，當你對一部分——你的選民——有一個隱藏的好處和一個非常明顯的代價時，這是很困難的。
在這種情況下，如果你遇到這種情況，你需要做兩件事。你知道什麼對國家有利。所以，你必須非常擅長解釋它確實如何真正地傷害了在紡織廠工作的人，就像我們在新貝德福德那樣，那裡你只說葡萄牙語——我們一半的工人只說葡萄牙語。突然之間，他們沒有工作了。他們多年來一直做得很好。
你必須做兩件事。你可以——你將不得不——你必須明白，這是個人為集體利益付出的代價。
其次，你必須照顧那些——那些——因為年齡或其他原因，再培訓是個笑話的人。你必須照顧那些在對我們國家集體有利的事情中成為犧牲品的人。而且——
這需要社會透過其代表來制定政策，以使我們獲得正確的集體結果，並且在這個過程中不會在經濟上扼殺太多人。而且你知道，多年來我們在各個領域都這樣做了。
處於生產力旺盛年份的人們確實幫助照顧那些太老和太年輕的人。我的意思是，每次在美國有一個嬰兒出生，你知道，我們就承擔起教育他們 12 年的義務。現在這將花費 15 萬美元，你知道嗎？它——
我們有一個體系，在生產力旺盛年份的人們與年輕人和老年人之間存在著一種聯繫。而且它隨著時間的推移而變得更好。現在它遠非完美。但它隨著時間的推移確實變得更好了。
我相信，貿易，如果得到恰當的解釋，並且有照顧那些犧牲品的政策，對我們的國家是有益的，並且是可以解釋清楚的。
但我認為這是一個艱難的——對於一個在緬因州 Dexter 製造鞋子，或者在馬薩諸塞州 New Bedford 的織布機上工作，或者在俄亥俄州 Youngstown 的鋼鐵廠工作的人來說，這一直是一個非常非常難以推銷的觀點。（掌聲）
Buffett 不會將其政治觀點強加於 Berkshire
- Buffett 不會將其政治觀點強加於 Berkshire
WARREN BUFFETT：Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：好的，Warren。這個問題來自一位 Berkshire 股東，他說他們已經持有十年了。我應該說這可能是我為您收到的最尖銳的問題之一。所以——
WARREN BUFFETT：但是你選擇了給出它，雖然。
ANDREW ROSS SORKIN：但是我做了。（笑聲）
這位股東寫道：「我每年都在這次會議上看那部電影，當您代表 Salomon 在國會作證時，作為擁有道德羅盤意味著什麼的象徵。投資者越來越傾向於投資於具有社會和道德責任感的公司。
「所以當您在 CNBC 被問及企業在圍繞槍支銷售的合理政策方面可以扮演什麼角色時，我感到不安。
「您說您認為企業根本不應該扮演任何角色，您不會將您的價值觀強加於人。當您說您會同意 Berkshire 持有槍支製造商的股份時，我更加驚訝。
「多年前在這次會議上，您說過您不會因為社會問題而購買煙草公司。Berkshire 會與任何公司合作，只要它不是非法的，這個想法似乎與我認為您所代表的一切相悖。請告訴我們您說錯了話。」
WARREN BUFFETT：嗯——（掌聲）——讓我們稍微探討一下這個問題。（笑聲）
這應該只是我的觀點，還是應該是公司所有者的觀點？所以，如果我決定就各種政治問題對公司所有者進行民意調查，其中之一是，你知道，Berkshire Hathaway 是否應該支持 NRA，我不——如果大多數股東投票支持，或者如果大多數董事會成員投票支持，我會——我不會——我會接受。
我不認為——我的政治觀點——我認為當我接受這份工作時，我根本沒有把它們放入一個盲目信託中。而且我——在 2016 年的選舉中，我籌集了很多資金。就我而言，我是為 Hillary [Clinton] 籌集的。我以各種非常坦率的方式發言，但是——（掌聲）——我不認為我代表——
當我這樣做的時候，我不認為我是在代表 Berkshire 發言。我是以一個普通公民的身份發言。我認為我沒有任何資格代表 Berkshire 發言。我們從未——在母公司層面——我們從未做過政治捐款，你知道——
而且我不會去找我們的供應商。我不會做任何那樣的事情，無論是為我上過的學校籌款，還是為我支持過的政治候選人籌款，或者其他任何事情。
而且我認為我們不應該在 GEICO 的投保單上有一個問題，「你是 NRA 會員嗎？」你知道，如果你是，你就對我們來說不夠好，或者諸如此類的事情。那——我認為——
我不相信把我的政治觀點強加於我們企業的活動。
如果你要討論哪些公司是純潔的，哪些不是純潔的——（掌聲）——我認為做出這個判斷非常困難。謝謝。
我想有了這個回應，我幾乎不敢叫 Charlie 了。但請繼續，Charlie。（笑聲）
CHARLIE MUNGER：嗯，顯然，你確實劃定了界限，Warren——
WARREN BUFFETT：是的，我們做了。
CHARLIE MUNGER：——在各種事情上——
WARREN BUFFETT：是的。
CHARLIE MUNGER：——這些事情對我們來說是不屑一顧的，即使它們是合法的。但我們不一定完美地劃定界限，因為我們擁有某種至高無上的知識。我們只是盡力而為。
當然，在奧馬哈被野生火雞包圍的情況下，我們是不會禁止所有槍支的。（笑聲）
Berkshire「極不可能」支付特別股息
- Berkshire「極不可能」支付特別股息
WARREN BUFFETT：好的，Gregg。（笑聲）
GREGG WARREN：Warren，這個問題也是基於您最近說過的話，所以我不能保證它會更容易。（Buffett 笑）
您最近指出，如果 Berkshire 的現金餘額持續上升並達到您去年年會上提到的難以向股東辯護的 1500 億美元門檻，您更傾向於股票回購而不是股息作為向股東返還資本的方式。
雖然我理解不建立常規股息的理由，但一次性的特別股息可能是一個有用的選擇，可以將 Berkshire 過剩資本的較大部分返還給股東，而沒有隱含的永遠支付常規股息的承諾。
然而，特別股息的缺點是它會導致賬面價值和每股賬面價值的立即下降。而更大規模的股票回購努力，雖然會壓低賬面價值，但會減少 Berkshire 的股票數量，限制對每股賬面價值的影響。
如果我們確實幾年後 Berkshire 達到了 1500 億美元的門檻，因為估值對於收購和公司股票回購來說都持續過高，您會考慮一次性的特別股息作為向股東返還資本的方式嗎？
WARREN BUFFETT：嗯，如果我們認為我們無法有效地使用資本，我們會想辦法——我們會試圖找出最有效的方式將資本返還給股東。而且——你可以——我可能——我認為我們不太可能通過特別股息來做到這一點。
我認為如果回購不會導致我們支付高於每股內在價值的價格，我們更有可能通過回購來做到這一點。我們永遠不會做任何我們認為對持續持股的股東有害的事情。
所以如果我們認為股票的內在價值是 X，而我們甚至需要支付一些溫和的溢價來回購股票，我們不會這樣做，因為我們會損害持續持股的股東，而讓那些退出的人受益。
但我們會努力做最有意義的事情，而不是抱著因為那天找不到事情做就必須每天做點什麼的想法。
如你所知，我們進行了一次投票——我不知道，幾年前——關於人們是否想要股息。而且——B 股——所以我不是說我的股票或 Charlie 的股票或任何東西——但是 B 股以 47 比 1 的票數反對它。
所以我認為通過自我選擇誰成為股東——我不認為全世界——或全國範圍內——所有股票的股東都會以 47 比 1 的比例投票。
但是我們在誰加入我們方面得到了自我選擇。我認為他們期望我們做任何我們認為對所有股東都有意義的事情。顯然，如果我們真的認為我們永遠無法有效地在業務中使用這筆錢，我們應該以某種方式把它弄出來。而且——
你有一群擁有大量——非常大量——股票的董事。你可以期望他們像所有者一樣思考。這就是他們在董事會的原因。
你可以期望管理層像所有者一樣思考，而且——如果所有者認為繼續尋找事情做不如將錢返還給所有所有者更有意義，他們就會這樣做。
但是我們在第一季度投資了，也許——得查一下——嗯，當然到四月份——可能接近 150 億美元左右，淨額，所以——
而且我們不會永遠處於非常低的利率——或者高的私募市場價格的世界中。
所以我們會做最有意義的事情。但是我看不出我們曾經做過特別的——幾乎——我們非常不可能只是支付一大筆特別股息。我認為如果我們將其付諸股東投票，而 Charlie 和我都不投票，我認為我們會得到一個很大的反對票。我願意——願意就此打個賭。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，只要現有體系繼續像過去一樣運作良好，我們為什麼要改變它？我們有很多人習慣了它，在它的運作下做得很好。如果情況發生變化，那麼，如果事實發生變化，我們有能力改變主意。
WARREN BUFFETT：是的，我們已經這樣做過幾次了。
CHARLIE MUNGER：是的。
WARREN BUFFETT：是的。
CHARLIE MUNGER：不過，我必須說，這有點難。（笑聲）
WARREN BUFFETT：他總是把我拉回現實。
Munger 比 Buffett 對中國股票更感興趣
- Munger 比 Buffett 對中國股票更感興趣
WARREN BUFFETT：好的。六號站？
觀眾提問：嗨，早安，Buffett 先生和 Munger 先生。我的名字是 Stephie Yu，來自 Horizon Insights，一家位於上海、專注於中國的研究公司。我在中國有很多共同基金客戶，他們非常年輕——相對年輕——他們管理的資金規模較小。
所以我的問題是，如果今天您的投資組合中只有 10 億美元，您會如何改變您的投資？您會考慮更多在新興市場（如中國）的投資機會嗎？謝謝。
WARREN BUFFETT：是的。我想說，如果我操作的是十億美元，我可能會在美國這個 30 萬億美元的市場中找到——在那裡我通常比在世界其他地方更了解情況——我可能會在那裡找到機會，這些機會順便說一句，會比我們為數千億美元能找到的機會好上不少。
但我不會——我絕不會排除新興市場。大約 15 年前，有一次，僅僅因為這有點有趣，讓我想起了我的年輕時代，我——在週末，我翻閱了一本韓國股票名錄。我買了——這些是小盤股——嗯，按照韓國或美國商業的標準來看，它們不算小。它們是大公司。
但我在——中找到了 15 或 20 家在統計上很便宜的公司，我自己買了一些。
用較少的資金是有機會做一些我們根本做不到的事情的。而且——但是我——我的第一傾向總是先梳理美國的機會。而且——
但我已經梳理過——在其他國家。我可能不會進入非常非常小的市場，因為即使在市場執行和稅收方面也可能存在很多困難（聽不清）。
你可以找到——如果你在美國、中國、英國和其他一些地方找不到，你知道——（笑）——你可能在別處也找不到。你可能認為你找到了。但那可能——那可能是你不知道的另一種遊戲。我們的問題是規模，而不是地理位置。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我已經比你持有更多中國股票的百分比了，所以我支持這位年輕女士。（笑聲）
WARREN BUFFETT：好的。嗯，你可以——你想點名嗎？這些股票有名稱嗎？或者——（笑）
CHARLIE MUNGER：不，我不想。（Buffett 笑）
WARREN BUFFETT：Carol？
CAROL LOOMIS：這個問題是——
WARREN BUFFETT：我應該補充一點。你在中國會找到很多機會。Charlie 會說你的獵場甚至比在美國擁有類似資本的人更好。你同意嗎？
CHARLIE MUNGER：是的，我同意。
WARREN BUFFETT：是的，是的。所以——從某種意義上說——這應該是合乎邏輯的，因為這是一個更年輕的市場，但仍然是一個大市場。所以——
市場隨著年齡的增長可能會趨於有效。日本 30 年前就出現過這種非常奇怪的情況，認股權證定價不合理等等。人們過一段時間會注意到，然後它就消失了。但是隨著市場的發展，可能會發生一些非常奇怪的事情。我想你會同意這一點，Charlie，不是嗎？
CHARLIE MUNGER：絕對同意。
WARREN BUFFETT：是的。
Munger：保持信念，我們走後不要賣掉股票
- Munger：保持信念，我們走後不要賣掉股票
WARREN BUFFETT：Jonathan？
JONATHAN BRANDT：你好——
CAROL LOOMIS：你跳過我了。
WARREN BUFFETT：我跳過了嗎？我跳過 Carol 了？
CAROL LOOMIS：是的。
WARREN BUFFETT：哦。對不起。
CAROL LOOMIS：好的。
WARREN BUFFETT：好的。
CAROL LOOMIS：這個問題，我承認它不小，來自蒙特婁的 Gideon Pollack。
他說：「全世界大致都知道自從您 1965 年開始經營公司以來，Berkshire Hathaway 的面貌發生了怎樣的變化。那時 Berkshire 是一家位於東北部的小型紡織公司。現在它是《財富》500 強排名第四的公司。
「那麼未來 50 年呢？您能給我們描繪一下您對 2068 年 Berkshire 的看法嗎？」
WARREN BUFFETT：我想它看起來會很遙遠。（笑聲）
不，答案是我不知道。而且 50 年前我也不知道它現在會是什麼樣子，我的意思是——
它將基於某些原則。但這會走向何方，你知道，我們會找到答案，我們會有人思考與我不同的事情。我們會擁有一個不同的世界。但是——
我們將會——我非常希望並相信我們將會——我們將會像世界上任何一家大公司一樣以股東為導向。我們會將我們的股東視為合夥人，我們會努力用他們的錢做我們用自己的錢會做的事情，而不是尋求佔他們的便宜。誰知道到那時還會發生什麼其他事情呢？
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我想對在座的年輕股東說幾句。你們中那些在我們走後，賣掉你們的 Berkshire 股票去做別的事情，並得到你們許多朋友幫助的人，我認為你們會做得更糟。（笑聲）
所以我建議你們保持信念。（掌聲）
順便說一句，這種情況在許多家庭中已經發生了一些。
WARREN BUFFETT：下次我會給出他的答案，既然我看到它獲得了那麼多掌聲。（笑聲）
「Duracell 的盈利應該比現在更高」
- 「Duracell 的盈利應該比現在更高」
WARREN BUFFETT：Jonathan。
JONATHAN BRANDT：Duracell 在 2017 年的稅前利潤為 8200 萬美元，仍遠低於其作為 P&G 子公司時的盈利水平。您能否澄清或量化去年在部門層級的過渡成本或購買價格會計影響在多大程度上仍然是暫時的負擔？或者，盈利貢獻的差距是否可能僅僅反映了鑑於 Amazon 進入電池市場而導致的品類商品化？
我確實看到 Duracell 的收益在第一季度有所上升。隨著您完成製造足跡的合理化調整和收購相關費用的消失，這是否預示著 2018 年及以後會有更顯著的貢獻？
WARREN BUFFETT：是的。Duracell 的盈利應該比現在更高，而且將會更高。正如你提到的，它已經在這條路上走得很遠了。但根據公司的歷史來看，它現在的盈利水平是不合適的。
我在——我在 Gillette 收購 Duracell 時是 Gillette 的董事會成員。我見過它在充分發揮其潛力時的表現。我見過 Jim Kilts 在 Gillette 經營它時所做的一切。收購過程中存在很多過渡問題。首先，我們用我們在 P&G 的股票換取 Duracell，這涉及到很多規則。在從 P&G 管理層過渡到我們管理層的時期，有很多你不能做但本應做的事情是有意義的。但是 Duracell——品牌很強大。非常強大。
產品線非常強大。我們的利潤正在增加。我們應該，而且我相信我們會賺到，真正地，這個資產能夠賺到的錢。我們應該相對較快地賺到那些錢。
但你說得完全正確，從利潤的角度來看，它的表現不佳。
我們正在進行大量變革。其中一些涉及司法管轄區——國家——在這些地方進行變革的成本非常高，涉及到就業——如果工廠變更或類似情況，必須支付的款項。
但我絕對像我們做這筆交易時一樣喜歡 Duracell 這筆交易。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：我比你更喜歡它。（笑聲）
WARREN BUFFETT：不。Duracell 是非常非常——是我們喜歡的那種生意。
CHARLIE MUNGER：是的。
長期債券在當前利率下「近乎荒謬」
- 長期債券在當前利率下「近乎荒謬」
WARREN BUFFETT：好的。七號站。
觀眾提問：早安。我有一個關於債券市場的問題——美國國債市場。我的名字是 Ola Larsson (PH)。我住在舊金山灣區。
我從未在金融行業工作過。我最初在溫哥華證券交易所購買仙股礦業股。幾十年後，我結婚了。我妻子說服我購買 Berkshire 的股票。那可能是一個好的決定。（笑聲）
所以我的問題是，我閱讀報紙上關於聯準會和通膨數字的文章。必須有增加供應的國債需要進行拍賣。我的問題是，您預計這將如何影響收益率或利率？
WARREN BUFFETT：是的。答案是，我不知道。好消息是，沒有其他人知道，包括聯準會的成員和每個人——
畫面中有很多變數。我們唯一知道的是，我們認為長期債券是一項糟糕的投資，而且我們——在當前利率或任何接近當前利率的水平下。
所以基本上我們所有等待投放的資金都在國庫券裡，我認為平均到期日最多只有四個月左右。
這些國庫券的利率最近有所上升，因此在 2018 年，我猜測我們的稅前收入將比去年在國庫券上的收入至少多 5 億美元。
但它們仍然——並不是因為我們想持有它們。我們在等待做其他事情。
但是長期債券——它們基本上，在這些利率下——當你想到這一點時，幾乎是荒謬的。因為這裡聯準會告訴你我們希望每年有 2% 的通貨膨脹。而非常長期的債券利率僅略高於 3%。當然，如果你是個人，那麼你還要繳稅。你將需要支付一些所得稅。
假設這使你的稅後回報率降至 2.5%。所以聯準會告訴你，他們將盡其所能確保你每年獲得的經通膨調整後的收入不超過 0.5%。
在我看來，這是一個非常——我不會回到仙股——但我認為我會堅持投資於生產性企業，或者生產性——某些其他生產性資產——遠遠地。
但是債券市場明年會怎樣，你知道——你有數萬億美元掌握在那些試圖猜測哪個期限的債券是最好持有的人手中，以及所有諸如此類的事情。我們對那個遊戲沒有任何可以讓我們認為自己有優勢的東西。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我們的貨幣當局將儲蓄利率降低這麼多，這對主要靠儲蓄賬戶生活的我們的老年人來說確實不公平。但他們可能不得不這樣做來恰當地對抗大衰退。
但這顯然是不公平的。而且情況很奇怪。在我的一生中，利率降到如此之低並長期保持低位的情況只發生過一次。
這對很多人來說相當不公平。它極大地惠及了這個房間裡的人，因為它推高了資產價格，包括 Berkshire Hathaway 的股價。所以我們都是一群不配得到的人——（笑聲）——我希望我們繼續如此。（笑聲）
WARREN BUFFETT：在 1942 年這份報紙出版的時候，政府正在呼籲每個人的愛國主義。作為孩子，我們去學校購買儲蓄郵票來放入——嗯，他們最初稱之為美國戰爭債券，然後他們稱之為美國國防債券，然後他們稱之為美國儲蓄債券。（笑）但當時它們被稱為戰爭債券。
你投入 18.75 美元，十年後能拿回 25 美元。就在那時我了解到，十年內 4 美元換 3 美元——是 2.9% 的複利。他們當時必須用小字印刷出來。
即使是一個 11 歲的孩子也能明白，十年 2.9% 的複利不是一項好的投資。但我們都買了。這——你知道，這基本上是戰爭努力的一部分。
政府知道——我的意思是，你知道，從第二次世界大戰期間金融領域發生的事情來看，顯著的通貨膨脹即將來臨。
我們實際上採取了大規模的凱因斯主義行為，不是因為我們選擇遵循凱因斯，而是因為戰爭迫使我們的財政出現巨額赤字，這使我們的債務上升到 GDP 的 120%。這是史上最偉大的凱因斯主義實驗，我們是偶然陷入其中的，它使我們進入了前所未有的繁榮浪潮。所以有時候你會得到一些意外的好處。
但是美國政府（聽不清楚）每個公民把他們的錢投入到一個固定美元的投資中，年複利 2.9%，持續十年。我認為從那時起，國債就一直沒有吸引力了——（笑）——除了 80 年代初期。那時候可不一樣。
我的意思是，你真的有機會購買——你有機會通過購買零息國債來投資你的錢，實際上，保證你在 30 年內獲得複利回報，你知道，類似於 14% 的回報，持續 30 年。
所以偶爾，市場上會發生一些非常奇怪的事情，訣竅不僅在於做好準備，而且在於當它發生時採取行動。
Charlie，你買過戰爭債券嗎？
CHARLIE MUNGER：不。不。我從未買過戰爭債券。
WARREN BUFFETT：不。過去就像帶我——
CHARLIE MUNGER：我參加戰爭的時候沒有錢。（笑聲）
WARREN BUFFETT：這是不買的好理由。（笑）
「官僚體系有點像癌症」
- 「官僚體系有點像癌症」
WARREN BUFFETT：好的，Becky？
BECKY QUICK：這個問題來自 Angus Hanton (PH)，他和他的妻子住在倫敦，他說他們持有 Berkshire Hathaway 的股票超過 30 年了。
他說：「我們都讀到過零基預算在 Kraft Heinz 和您與 3G Partners 進行的其他投資中非常有效。我們能否期待這些降低成本的技術被您在 Berkshire Hathaway 企業其他部門的經理人使用？」
WARREN BUFFETT：嗯，總的來說，我們通常不期望經理們會陷入需要進行大量零基預算變革的境地。換句話說，你為什麼不一直都這樣思考呢？
3G 的人進入了一些特定的情況，在這些情況下——可能主要是在人事方面，但在其他費用方面也是如此——存在大量費用，其支出的每一美元並沒有帶來一美元的價值。
所以，他們非常迅速地對一個可能一開始就不應該存在的情況進行了改變。
然而，我們希望我們的經理人——以 GEICO 為例。自從我們收購控股權以來，GEICO 的員工人數從我認為的 8,000 人增加到了 39,000 人。但他們都非常有效率。我的意思是，你不會找到一種方法讓 3G 的運營模式從那裡裁掉數千人。
另一方面，我可以想到一些組織，你可以裁掉很多人，但這並沒有被做，因為這些企業一開始就非常賺錢。
這實際上發生在煙草公司身上。它們太賺錢了，以至於周圍有各種各樣的人，其實並不需要。但是錢就這樣流進來了。
所以我——我們的經理們有不同的技巧來追蹤——或者——在努力最大化客戶滿意度的同時，不產生非必要的成本。
我認為，可能，我們的一些經理人可能確實使用了類似零基預算或與之類似的東西。他們從不——從未——向我提交預算。我的意思是，他們從未被要求這樣做。我們在 Berkshire 從未有過預算。
我們不會按月合併我們的數據。我的意思是，我會收到每家公司的單獨報告。但是沒有理由花費額外的時間，例如，在四月底或五月底製作合併數據。
我們知道自己的狀況。而且——你知道，我敢肯定我們是唯一一家——可能在整個《財富》500 強中——不這樣做的公司。但我們在 Berkshire 不做不必要的事情。而在大公司裡做的很多事情都是不必要的。這就是為什麼 3G 時不時能找到機會。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，如果你總部有 30 個人，其中一半是內部審計師，那不是美國經營大公司的常規方式。
有趣的是，顯然，我們失去了大公司規模帶來的一些優勢。但我們也避免了擁有龐大官僚機構，總部會議無休無止的某些劣勢。
總的來說，我認為我們以低管理費用、多元化的方法遙遙領先。而且，這也使我們的公司對那些非常有能力、品德高尚、擁有公司的人具有吸引力。
所以總的來說，現有的體系對我們來說運作得非常好。我不認為我們的就業情況像其他很多地方那樣可以有效地削減。我認為我們的方法運作得如此之好，以至於我們不太可能改變它們。
WARREN BUFFETT：是的。我想如果有些——在總部，你可以說我們有點像負零基預算。（笑聲）
我們希望總部的榜樣能在很大程度上被我們的——
CHARLIE MUNGER：但這不僅僅是降低成本。我認為如果消除官僚機構，決策會做得更好。
WARREN BUFFETT：哦，是的。
CHARLIE MUNGER：我認為官僚體系有點像癌症。它的運作方式也有點像癌症。（掌聲）
所以，我們非常反對官僚主義。我認為這對我們很有好處。在這一點上，我們與 Anheuser-Busch 在其巔峰時期截然不同。
我們正在試驗低成本的商業保險
- 我們正在試驗低成本的商業保險
WARREN BUFFETT：好的。Gary。
GARY RANSOM：我的問題是關於小型商業保險，特別是直接小型商業保險。
您似乎有一些網站讓買家可以直接購買小型商業保險；biBERK 就是其中之一。
這是一個競爭激烈、分散的市場。但是您對這個市場的策略是什麼？然後，您最終能否將小型商業保險市場 GEICO 化？
WARREN BUFFETT：嗯，我們會找到答案的。我的意思是，這是一個非常好的問題，因為這正是我們問自己的問題。
我們在 GEICO 擁有這家令人難以置信的公司，它在個人汽車領域採取了直銷模式，而且，你知道，最早是在 1936 年開始的。
毫無疑問，在我看來，經過很多年——也許沒那麼多年——像小型商業保險這樣的東西——任何能從系統中削減成本，你知道，讓客戶更方便的東西，隨著時間的推移都會奏效，如果你面對的是一個基於包含更多代理成本層級和那類東西的系統。
所以我們正在試驗，而且我們會繼續試驗，在像小型商業保險、工傷賠償保險，或者任何可能的領域。我們會嘗試找出從系統中削減成本的方法，以更低的價格為客戶提供同等或更好的產品，我們會找出什麼能做，什麼不能做。
而且我們不是唯一這樣做的人，如你所知。但我們不會——我們有一些經理人，我相信，在這方面會非常有進取心。我們支持他們。我們預計有些會失敗，有些——如果少數成功——我們將擁有非常好的業務。世界正朝著那個方向發展。所以——你可以期待我們嘗試跟上潮流。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，如果這很容易，我想它會發生得更快——
WARREN BUFFETT：是的——
CHARLIE MUNGER：——比現在更快。
WARREN BUFFETT：隨著我們的前進，它會發生的。我的意思是，在汽車領域這並不容易，我的意思是，當你仔細想想。
CHARLIE MUNGER：不，這不容易。
WARREN BUFFETT：不。我的意思是，這是一個有各種額外成本的系統，可以追溯到 19 世紀末到 20 世紀初。我的意思是，它是建立在火災保險和強大的總代理機構之上的。當汽車在 1903 年從 Ford 或什麼時候出現時，這也波及到了汽車領域。而且——所以它在一個與現有可用方案相比效率並不高的系統內發展起來。
但最初是 State Farm 採用了直銷或專屬代理系統。然後是 USAA，後來是 GEICO，再後來是 Progressive，採用了更高效、更方便消費者的直銷系統。
同樣的事情也將在某種程度上發生在各種行業中，當然還有小型商業——有人會——
CHARLIE MUNGER：這可能發生，但會很慢。
WARREN BUFFETT：這需要驚人的長時間。我的意思是，它——但是你知道，強者未必總能贏得戰鬥，快者未必總能贏得比賽。但俗話說，這就是下注的方式。所以——（笑）
醫療保健合作夥伴關係正在攻擊巨大的「產業護城河」
- 醫療保健合作夥伴關係正在攻擊巨大的「產業護城河」
WARREN BUFFETT：好的，八號站？
觀眾提問：Austin Merriam，來自佛羅里達州 Jacksonville。
Buffett 先生，鑑於最近您、Bezos 先生和 Dimon 先生合作挑戰醫療保健行業的消息，以及您們自己承認遇到的困難，這會讓我相信該行業的進入壁壘可能比最初假設的要高；可以說是更大的護城河。
這是否會證明該行業的現有參與者，例如 PBM（藥品福利管理者），應該享有更高的市盈率？
WARREN BUFFETT：嗯，僅僅——儘管這個體系可能對入侵者有護城河，但這並不意味著在體系內運營的每個人都有各自的護城河，首先。
現在，我——我們是——如果這個新的三巨頭聯盟取得任何成功，我們就是在攻擊一個行業護城河。我對行業的定義非常廣泛；醫療保健，而不僅僅是，你知道，醫療保健保險公司或這樣那樣的公司。
我們正試圖找出一個更好的方法來做這件事，並確保我們沒有犧牲醫療服務。目標是改善醫療服務。
就像我說的，那是一個——那比單個公司的護城河大得多。它比行業組成部分的護城河更大。整個體系所擁有的護城河，因為它以如此多的方式相互作用，實際上——那才是必須被攻擊的護城河，那是一個巨大的護城河。
就像我說的，我們會盡力而為。但是——我希望如果我們失敗了，我希望別人能成功。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我懷疑最終當民主黨控制國會兩院和白宮時，我們會實現單一支付者醫療體系。而且我認為這對許多現有的 PBM 不會很友好。（掌聲）
我不會想念他們的。（笑聲）
Buffett 對決 Elon Musk：關於護城河是否「跛腳」
- Buffett 對決 Elon Musk：關於護城河是否「跛腳」
WARREN BUFFETT：Andrew？
ANDREW ROSS SORKIN：這個問題來自 Kiwi (PH)，實際上直接關係到護城河的問題。
他指出——「Elon Musk，本週，在他的 Tesla 財報電話會議上，說了以下的話，引述，『我認為護城河是跛腳的。它們就像，在某種古雅的、殘留的方式上很好。如果你對抗入侵軍隊的唯一防禦是護城河，你不會持續很久。重要的是創新的速度。那才是競爭力的根本決定因素』，引述結束。
「所以，Warren，世界似乎已經改變了。商業競爭越來越激烈。創新的步伐。科技正在影響一切。Elon 是對的嗎？」
CHARLIE MUNGER：讓我來回答那個，Warren。
Elon 說傳統的護城河很古雅。對於一灘水來說，這是真的。他說最好的護城河是擁有巨大的競爭地位。那也是對的。你知道，這很荒謬。（笑聲）
Warren 並不打算建造一個真正的護城河。（笑聲）
儘管它們很古雅。
WARREN BUFFETT：是的。（笑聲）
當然有大量的企業——這一點一直如此，但近年來似乎——步伐加快了等等。有更多的護城河——變得容易受到入侵——似乎比以前的情況要多。但一直都有人試圖這樣做。
而且——這裡那裡，可能有些地方的護城河和以前一樣堅固。但當然——你可以努力——當然應該一直努力改善你自己的護城河並捍衛你自己的護城河。Elon 可能會在某些領域顛覆一切。
我不認為他想在糖果方面挑戰我們。但是——（笑聲）
我們還有一些其他業務，不是那麼容易——
你可以看看像 Garanimals 這樣的東西，在另一個房間裡。而且——不會是科技奪走——（笑）——Garanimals 的生意。也許是其他什麼抓住了小孩子的幻想之類的東西。
但是——周圍有一些相當不錯的護城河。例如，成為低成本生產者是一個極其重要的護城河。像 GEICO 這樣的公司——科技實際上並沒有降低那麼多成本。我認為我們作為——有幾家公司的成本和我們一樣低。但在大公司中，我們是低成本生產者，當你銷售必需品時，這並不壞。
不意外「我們能為 Berkshire Hathaway Energy 的資本找到好用途」
- 不意外「我們能為 Berkshire Hathaway Energy 的資本找到好用途」
WARREN BUFFETT：好的，Gregg？
GREGG WARREN：Warren，Berkshire Energy 從在 Berkshire 的保護傘下運營中受益匪淺。由於不必每年將 60% 至 70% 的收益作為股息支付出去，該公司在過去五年中積累了 90 億美元的資本，在過去十年中接近 120 億美元，這些資金可以用於收購和資本支出，尤其是在可再生能源方面。
雖然太陽能的稅收抵免要到明年才到期，但我們已經看到 Berkshire Energy 對太陽能項目的資本承諾大幅減少。儘管預計今明兩年風力發電能力的支出將會增加，但隨著風力發電生產稅收抵免的逐步取消，該支出確實會在 2020 年減少。
在沒有對額外資本項目做出重大承諾的情況下，看起來 Berkshire Energy 在 2021 年的支出將是自 2012 年以來的最低水平，使得該公司手頭的現金比以往任何時候都多。
您認為到那時 Berkshire Energy 是否有可能開始將部分現金上繳給母公司？或者它會被指定用於償還債務，或者只是作為收購的儲備資金留在資產負債表上？
WARREN BUFFETT：是的。這個——你說得對，關於稅收抵免何時逐步取消以及所有這些。儘管，如你所知，他們過去曾延長過該立法。誰知道政府在激勵各種形式的替代能源方面的立場究竟會是什麼？
但我的猜測是——我的意思是，如果你考慮到公共——比如再生能源和整個公用事業業務——所有方面可能需要的合理支出——我認為會花很多錢。
問題是我們是否能夠花掉它並獲得合理的囘報。再次強調，我們會做合乎邏輯的事情。
Berkshire Hathaway Energy 基本上有三個股東。Berkshire Hathaway 本身擁有其 90% 的股份。Greg Abel 和他的家人，也許，以及 Walter Scott 和，同樣，家人成員——擁有另外 10%。我們都對盡可能以良好的利率使用盡可能多的資本感興趣。
我們會知道什麼時候可以做，什麼時候不能做。我們會做——對 Berkshire 來說沒有任何稅務後果。所以——但是三個合夥人會弄清楚哪種方式最有意義。
但是當你想到可以做些什麼來改善美國的電網，以及我們確實擁有資本的事實，如果我們在 Berkshire Hathaway Energy 中為資本找到好的用途，持續很長一段時間，我不會感到驚訝。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：是的。嗯，我認為在 Berkshire Energy 中，只要你能看到未來，就會有巨大的機會非常明智地部署資本。所以我認為派發大額股息的可能性幾乎為零。
WARREN BUFFETT：是的。我們不僅擁有幾乎沒有公用事業公司能及的資金——我們還有人才。我的意思是，我們那裡有一個非常有才華的組織。
所以這是一個很大的領域，我們有資本家股東。我們有非常棒的經理人。你會認為隨著時間的推移，我們會在該領域找到一些明智的事情來做。
到目前為止，我們已經做到了。我的意思是，我們擁有它現在已經將近 20 年了。我們部署了大量資本，到目前為止，一切順利。我的意思是，它——
如果你看看美國公用事業系統可以進行的改進，你談論的是數千億、數千億、數千億美元，如果不是數萬億的話。所以——你知道，除了 Berkshire，你還能在哪裡尋找那樣的資金？（笑）
「我們確實預期標準化盈利能力會隨著時間推移而增加」
- 「我們確實預期標準化盈利能力會隨著時間推移而增加」
WARREN BUFFETT：好的，九號站。
觀眾提問：我是來自亞利桑那州 Tucson 的 Richard Sercer (PH)。
「在 Berkshire，最重要的計數是我們標準化每股盈利能力的增長。」這是您上一封信中的內容。您估計我們標準化的每股盈利能力是多少？
WARREN BUFFETT：嗯，我想說你在第一季度看到的，在這些稅率下，可能是一個合理的猜測。你知道，顯然，這取決於任何特定年份的經濟狀況。我想說那會——是一個合理的估計。
但是我們有尚未使用的火力。而且隨著時間的推移，我們將擁有更多火力。所以我們確實預期標準化盈利能力會隨著時間推移而增加。如果沒有，你知道，無論如何，我們都在辜負你們，因為我們保留了那些收益。
所以——我看不出我們的收益有任何異常，現在按 21% 的聯邦稅率計算。但是當我看到第一季度的 52.5 億美元時——季節性地，保險在第一季度更好——但是季節性地，我們的大多數業務，第一季度並不是我們最強勁的季度。我看不出有任何異常。
然後我認為你可以期待，你應該期待，我們期待，除了來自營運業務的收益之外，隨著時間的推移還會有可觀的資本收益。
那麼你為此計入了多少——我想說的是，我們 7700 億美元股權投資中超出股息的留存收益——換句話說，他們從我們這裡保留了多少，但是我們在收益中所佔的份額，可以被他們使用，無論是 Apple、American Express、Coca-Cola 還是 Wells Fargo 或其他任何公司，我們的份額，你知道，每年都有數十億美元。無論如何，我們認為這些美元將使我們受益，就像它們被支付出來一樣。
現在，在某些情況下，它們不會。但在某些情況下，它們會超過所創造的市值。
所以我們有數十億美元沒有顯示在我們的收益中，這些收益被我們的投資對象留存了。無論如何，我認為我們會從中獲得應有的價值。
所以你可以按照目前的稅率、目前的經濟狀況計算 200 或 210 億美元，然後我們應該從中獲得一些收益，當我們將 1000 億美元現金投資出去時，我們應該獲得更多。當我們保留收益時，我們應該獲得更多。所以我們希望隨著時間的推移，這個數字會越來越大。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，我不認為我們的股東會在一年內看到淨資產再次增加 650 億美元。他們可能需要等一段時間才能再次看到。但我認為——我認為最終會——另一個會到來，然後又一個。耐心點。（笑聲）
WARREN BUFFETT：我們不認為目前的情況，你知道，是不利的，除了我們希望拿出更多的錢。但我們喜歡我們擁有的業務。我們喜歡我們部分擁有的業務。我們沒有反映——在我們看待收益的方式中——我們從那些部分擁有的公司獲得的股息遠遠低於它們在我們看來，隨著時間的推移將對 Berkshire 整體收益的貢獻。否則我們不會持有那些股票。所以——
CHARLIE MUNGER：而且你也比你付出的現金更喜歡你最近購買的 Apple 和航空公司股票。
WARREN BUFFETT：絕對是。是的。
CHARLIE MUNGER：那可是相當多的。
WARREN BUFFETT：是的，是的，是的。好的。我們不會再追究這個問題了。Carol？（笑聲）
成為房地產經紀人並無「異常利潤」
- 成為房地產經紀人並無「異常利潤」
CAROL LOOMIS：這個問題來自亞特蘭大的 Daniel Kane (PH)。
「您今年的年度信函指出，Berkshire 已成為美國房地產經紀業務的領導者。恭喜。這在不到 20 年的時間裡是一項了不起的成就。
「但請允許我提及一個棘手的問題。如果股票市場主動管理者的費用拖累了投資者表現，我會認為房地產佣金並無不同，或許更有害，特別是考慮到大額預付現金流失的終身影響以及複利的威力。我很樂意聽到您對我提出的觀點的反駁。」
WARREN BUFFETT：嗯，購買房屋是相當一部分人口一生中進行的最大金融交易。而且——人們——很多人需要大量的關注。在你賣掉一棟房子之前，你可能要看很多房子。
我想說的是這個。如果你看看我們現在將近 5 萬名經紀人，我認為他們過著不錯的生活——或者體面的生活。但我想說的是，那些管理資金的人賺的錢要多得多，而他們對與之打交道的人的福祉所做的貢獻可能更少。
所以我不認為成為房地產經紀人涉及異常的利潤。我不認為所有權涉及異常的利潤。我們喜歡它，因為它基本上是一門好生意。
但我們現在佔了美國所有房地產交易的 3%，我們可能每年賺 2 億美元——這——好吧，我們就不討論華爾街賺 2 億美元的比較努力了。但是——
我想我得跟他們講講 Roy Tolles 的事。Roy Tolles，例如——Charlie 的合夥人——很多很多很多年前，決定想在 San Marino 買棟房子。他打算生幾個孩子。
所以他派了他出色的妻子 Martha 出去。六個月裡，他讓她在 San Marino 看房子。那是很多年前的事了。如果房價是 15 萬美元，她就會出價（聽不清），或者出價 7.5 萬美元。當然，房地產經紀人都快瘋了，因為他們永遠不可能把掛牌價 15 萬的房子以 7.5 萬賣掉。
然後最後，當她找到一棟他們倆都非常喜歡的房子時，他讓她出價大約 12 萬，房地產經紀人非常高興能得到一個大致接近——（笑）——掛牌價的出價，他會非常努力地說服賣家接受那個出價。因為他知道——（笑）——他不想再經歷六個月 Roy 以更低價格出價的日子。所以你不會在第一次看房時就賣掉它們。
順便說一句，我讓 Roy 幫我買了一棟房子，看都沒看，因為這個傢伙——（笑）——懂得人性。
你不會發財——房地產經紀——你知道，人們賺他們的錢，而且就他們得到的報酬而言，他們是以完全體面和光榮的方式賺錢的。就像在每一個行業一樣，你知道，可能會存在過度或錯誤或那類事情。
但我們會繼續收購更多的經紀公司。事實上，我們可能很快就會宣布另外幾家。
我們會覺得，如果我們做到佔全國房地產經紀業務的 10%，並且我們每年稅前賺 6 億或 7 億美元，我們不會認為為每年幫助美國 500 萬人中的 10% 換房而賺取那麼多錢是瘋狂的。
Charlie？
CHARLIE MUNGER：嗯，如果你談論的是 2000 萬美元的房子，房地產佣金可能會變得不合理。為一筆 2000 萬美元的交易支付 5% 的佣金似乎有點荒謬。
但是，如果花 2000 萬美元買房子的人佣金稍微高一點，我們中有誰真的在乎嗎？（笑聲）
普通的佣金是相當應得的。
WARREN BUFFETT：是的。我們有很多經紀公司。所以最高的公司其平均交易額——在國家的某個區域——會接近每單位 60 萬美元。但是——就房屋銷售價格而言。但是在——我們大多數的房地產業務中——平均價格更像是 25 萬美元左右。為了完成一筆 25 萬美元的銷售，你可能要看很多房子。
當然，你會分攤——掛牌公司和銷售公司通常是兩家不同的公司。所以——這在我看來並不為過。
而且順便說一句，行業內的人也不這麼認為。它並沒有特別容易受到線上替代或其他類似方式的影響。在大多數情況下，房地產經紀人賺取了他們的佣金。
但是 Charlie 在 2000 萬美元的房子方面有更多經驗。所以他會對那個領域發表評論。（笑聲）
Kraft Heinz 部分產品增長「相當健康」
- Kraft Heinz 部分產品增長「相當健康」
WARREN BUFFETT：好的，在我們休息前還有最後一個問題。Jonathan？
JONATHAN BRANDT：鑑於食品行業消費者口味的變化，以及 Kraft Heinz 已經很高的利潤結構，您認為他們今天擁有的品牌，加上新產品的推出，能否在未來十年內，在沒有收購的情況下，共同維持或增加目前的利潤水平？除了番茄醬之外，他們的產品組合中還有什麼產品的需求在增長嗎？
WARREN BUFFETT：嗯，實際上，你在問我 Kraft Heinz 是否值得買入。我們不——（笑）——我們不想以那種方式提供關於有價證券的信息。
但是——是的，除了番茄醬之外，還有一些產品的需求在增長。有些產品的地理差異很大。產品組合中各種產品的滲透率存在巨大差異。
就投入資產回報率而言，消費性包裝商品仍然是一項極好的業務。而且你知道——但是全球人口增長相當緩慢，而且——速度相當慢。而且——人們吃的量大致相同。而且確實有更多意願去嘗試，你知道，或者選擇有機產品之類的。
這是一門非常好的生意。而且不斷有新產品問世。這不是一個你會獲得巨大有機增長的領域，但它從來都不是。而且——你知道，我喜歡這門生意，我們擁有它大約 26% 的股份。
但是在 Kraft Heinz 內部有許多產品享有相當——相當——健康的增長。我想你會在大多數食品公司發現這一點。我想你會在這些企業的有形淨資產上發現非常好的回報。