致股東函
績效概覽
如同您在我們的中期 MD&A 中將閱讀到的，以及您可以在文末附加的績效指標表格中看到的，我們 2007 年第一季的營收同比增長率放緩至 9%，這一水準令我們擔憂。營收增長較低的主要原因是與 2006 年同期相比，有機營收收縮了 1%。造成有機營收下降的一個原因超出了我們的控制範圍：美國 2007 年第一季的房屋開工率較 2006 年同期下降了約 28%，這似乎抑制了我們房屋建造、建築和建材相關客戶的支出。總體而言，我們對我們的房屋建造及相關業務在艱難的營運環境中的表現感到滿意。我們將繼續在為這些目前處於低迷市場提供服務的軟體公司中尋求併購潛在對象。
除了房屋建造及相關行業的低迷，我相信我們的 Initiative 計劃也對目前的有機營收增長下降有所影響。2003 年，我們建立了一個計劃來預測和追蹤我們核心業務中許多較大的 Initiatives（我們將 Initiatives 定義為重要的研究與開發以及銷售與市場專案）。我們的營運集團因此增加了他們歸類為 Initiatives 的投資金額（例如，2005 年增長了 3 倍，2006 年又增長了近 50%）。起初，相關的有機營收增長很強勁。一些 Initiatives 變得非常成功。另一些則停滯不前，而許多最差的 Initiatives 在消耗大量資金之前就被終止了。從投資組合的角度來看（要做到這一點，我們仍然需要使用預測，因為我們業務的回報通常需要 5-7 年的時間範圍），我們認為我們的 Initiatives 產生了合理的回報率。然而，Initiatives 的回報不如我們的併購所產生的回報有吸引力。因此，我們的許多營運集團已將更多精力轉向通過併購實現增長，並在過去幾年啟動的新 Initiatives 數量越來越少。
我們的營運集團的反應正是您樂於見到的：既然他們有了追蹤 Initiative IRR 的工具，他們正在通過在併購市場尋求更好的回報來優化資本配置。原則上，這種轉變沒有什麼問題。實際上，新 Initiatives 數量的大幅減少最終可能導致市場份額的喪失。軟體業務具有顯著的規模經濟，因此將市場份額拱手讓給經營良好的競爭對手可能導致經濟效益惡化。我目前還不擔心我們對 Initiatives 的投資下降，因為我相信它會自我修正。隨著我們在新 Initiatives 上的投資減少，我相信我們剩餘的 Initiatives 將是精挑細選的佼佼者，而且它們可能會產生更好的回報。這反過來會鼓勵營運集團增加對 Initiatives 的投資。這個週期需要一段時間才能完全展開，因此我不預期在未來幾個季度甚至幾年內會看到新的 Initiative 投資增加。
透過併購實現增長
有機增長也可能受到併購的推動或削弱。當我們收購一家快速增長的公司時，我們就會提升有機增長。當我們收購一家業績不佳、需要減少或移除其前景不明朗的業務線的公司時，有機增長就會受到影響。歷史表明，我們通常會發展我們收購的業務，經常為它們提供額外的產品以銷售給其現有客戶基礎，並將我們日益擴大的規模和最佳實踐應用於其業務。然而，偶爾會出現將收購的業務精簡至盈利核心後，我們所擁有的業務變得更小，但通常更盈利。2007 年第一季出現了幾例與收購業務相關的營收下降。這些與併購相關的有機增長下降通常是短暫的，通常會在一年或更短時間後逆轉。
除了有機增長之外，我們還通過併購發展我們的業務。自成立以來，Constellation 已進行了 57 次併購。軟體公司的併購在企業和私募股權買家中越來越受歡迎。正如軟體行業最活躍的 M&A 經紀商之一 Corum 在其第一季通訊中所說：
「自網路泡沫高峰以來，從未有哪一年以 2007 年如此多的併購活動和價值開局」… 「去年，有 1,726 家軟體公司被收購，這是自 2000 年以來的最高數字。」
我們目前在大型公司併購市場面臨激烈的競爭，並越來越多地專注於那些規模較小或可能沒有良好正向現金流記錄的機會。2006 年，與 2005 年相比，我們與併購潛在對象簽署的「保密協議」（Non-Disclosure Agreements）數量增加了 42%。這些 NDA 導致我們提交的「意向書」（Letters of Intent）數量增加了 >200%。我對這些數據的解讀是，我們正在更努力地尋找和競標更多可用的市場機會。這種併購流程前端的工作產生了什麼結果？我們收回的 LOI 簽署數量相同，而 2006 年我們最終只進行了 10 次併購，低於前一年的 12 次。我認為有兩個因素導致 2006 年的成交率較低：首先，我們在尋找潛在投資時走得更遠（無論是地理位置還是戰略上），其次，我們遇到了更具侵略性的競爭。當我們檢查按美元價值而非交易數量計算的 M&A 活動時，也可以看到相同的模式。
2007 年第一季，我們進一步增加了 M&A 活動，與 2006 年第一季相比，我們簽署的 NDA 數量幾乎翻倍，並且在單季已完成併購的價值方面創下了新高。儘管併購競爭加劇，我們預計我們在 M&A 流程上的專注和紀律將使我們在 2007 年創下併購紀錄。
增長目標與績效指標
雖然我們不提供短期預測，但我們的目標是在 2006 年 1 月 1 日至 2010 年 12 月 31 日期間（我們的「規劃期」），實現平均每年每股營收增長 20%。2006 年，我們超出了這一目標，每股營收增長了 23%。在第一季，我們遠未達到目標，每股營收僅增長了 4%。2007 年第一季的大部分差距是由於有機營收較 2006 年第一季下降了 1%。有機營收增長是我們整體營收增長目標的重要組成部分，我們認為它需要平均每年在 5% 至 10% 之間，才能既實現我們的目標又擁有健康的企業。管理層繼續相信公司將在規劃期內實現每股營收增長目標和有機增長目標。
按照我們的慣例，我們在下方插入了一個包含我們季度績效指標的表格。除了上述討論的有機淨營收增長之外，讓我印象深刻的指標是：
ROIC (年度化) – 20%。我們認為這是一個可接受的水準，但如果低有機淨營收增長持續存在，我們更希望看到更高的水準。
淨維護增長 (同比) – 20%。我們認為 (經現金和債務調整後) 維護營收是內在價值的最佳指標。20% 是一個可接受的增長，但任何進一步的下滑都可能引起擔憂。
| Q1 2005 | Q2 2005 | Q3 2005 | Q4 2005 | Q1 2006 | Q2 2006 | Q3 2006 | Q4 2006 | Q1 2007 | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Revenue | 37.5 | 40.7 | 42.6 | 44.6 | 51.2 | 52.2 | 53.8 | 53.5 | 55.9 |
| Net Income / (Loss) | 1.1 | (3.5) | 2.1 | 0.8 | (8.7) | 1.3 | 2.3 | 3.8 | 2.6 |
| Net Revenue | 34.5 | 37.0 | 39.0 | 39.8 | 46.0 | 47.3 | 48.4 | 48.6 | 50.7 |
| Net Maintenance Revenue | 19.3 | 20.7 | 21.7 | 23.0 | 26.0 | 26.9 | 28.1 | 29.6 | 31.2 |
| Adjusted Net Income | 3.8 | 4.1 | 5.2 | 4.1 | 5.1 | 5.1 | 6.8 | 9.0 | 7.0 |
| Average Invested Capital | 96 | 100 | 105 | 109 | 114 | 119 | 125 | 135 | 143 |
| Net Revenue Growth (Y/Y) | 62% | 51% | 47% | 35% | 33% | 28% | 24% | 22% | 10% |
| Net Maintenance Growth (Y/Y) | 72% | 57% | 48% | 52% | 35% | 30% | 30% | 29% | 20% |
| Tangible Net Assets / Net Revenue | (76%) | (69%) | (68%) | (86%) | (63%) | (63%) | (75%) | (91%) | (88%) |
| Organic Net Revenue Growth (Y/Y) | 22% | 18% | 22% | 13% | 14% | 12% | 5% | 3% | -1% |
| ROIC (Annualized) | 16% | 16% | 20% | 15% | 18% | 17% | 22% | 27% | 20% |
| ROIC + Organic Net Revenue Growth | 38% | 34% | 42% | 28% | 32% | 29% | 26% | 30% | 19% |
| (US$ millions, except percentages) |
N.B. 由於一項錯誤，我們在截至 2006 年 12 月 31 日年度股東報告中，2005 年第二季至 2006 年第四季期間的 Tangible Net Assets / Net Revenue 指標歷史數據被錯誤報告為 (71%)、(67%)、(66%)、(57%)、(55%)、(54%) 和 (54%)。表中已包含正確數據。
我鼓勵您研究這些績效指標、我們在年度報告中提供的流失率數據，以及上述提及的 M&A 活動數據。對於您可能有的任何問題，請在我們的季度電話會議上或年度股東大會的問答環節中提出。
Mark Leonard President May 8, 2007
績效指標詞彙表
「Net Revenue」：根據 GAAP 規定計算的營收減去第三方和傳遞費用。我們使用 Net Revenue，因為它包含了 Constellation 自身產品相關的 100% 授權、維護和服務營收，但僅包含我們價值較低的營收（如商品硬體或第三方軟體）的毛利率。
「Net Maintenance Revenue」：從 GAAP 維護營收中減去第三方維護成本得來。我們認為 Net Maintenance Revenue 是軟體公司內在價值的最佳指標之一，且低增長軟體業務的營運盈利能力應與 Net Maintenance Revenue 緊密相關。
「Adjusted Net Income」：對 GAAP 淨利潤進行調整，扣除無形資產的非現金攤銷以及與符合贖回資格的普通股增值相關的費用（此費用在 Constellation 的普通股公開交易後我們不再發生）。我們使用 Adjusted Net Income，因為它通常比 GAAP 淨利潤更能衡量現金流，並且與我們用於獎金計算的淨利潤計算方式密切相關。
「Average Invested Capital」：基於公司對股東在 Constellation 投資金額的估計。在該估計之後，每個期間我們都保持一個持續的記錄，加上 Adjusted Net Income，減去任何股息，加上任何與發行股份相關的金額，並進行一些小幅調整，包括與我們使用某些激勵計劃以及已減值無形資產攤銷相關的調整。
「Tangible Net Assets / Net Revenue」：衡量我們的有形淨資產佔淨營收的比例。Tangible Net Assets 的計算方法是，從 GAAP 總資產中減去 (i) 無形資產，(ii) 現金，以及 (iii) 所有不產生利息的客戶、貿易和政府負債。
「ROIC (Annualized)」：代表 Adjusted Net Income 與 Average Invested Capital 的比率。
「ROIC + Organic Net Revenue Growth」：提供衡量我們資本配置效率的歷史指標。
前瞻性陳述
本文中的某些陳述可能是「前瞻性」陳述，涉及已知和未知的風險、不確定性和其他因素，這些因素可能導致 Constellation 或行業的實際結果、業績或成就與此類前瞻性陳述明示或暗示的任何未來結果、業績或成就存在重大差異。這些陳述反映了對未來事件和營運績效的當前假設和期望，且僅截至本文發布之日有效。前瞻性陳述涉及重大風險和不確定性，不應被視為未來業績或結果的保證，也不一定準確表明是否會實現這些結果。許多因素可能導致實際結果與前瞻性陳述中討論的結果顯著不同。這些前瞻性陳述均截至本文發布之日，Constellation 不承擔更新任何前瞻性陳述以反映新事件或情況的義務。
非 GAAP 量度
Net Revenue、Net Maintenance Revenue、Adjusted Net Income 和 Organic Net Revenue Growth 不是 GAAP 認可的量度，因此，股東應注意，不應將 Net Revenue、Net Maintenance Revenue、Adjusted Net Income 和 Organic Net Revenue Growth 解釋為替代根據 GAAP 確定的營收或淨利潤，以作為公司財務績效的指標，或作為公司流動性和現金流的衡量標準。公司計算 Net Revenue、Net Maintenance Revenue、Adjusted Net Income 和 Organic Net Revenue Growth 的方法可能與其他發行人不同，因此，可能無法與其他發行人提供的類似量度進行比較。