2005年 Wesco Financial 年度會議筆記 2005年5月4日
由 Whitney Tilson 記錄
CHARLIE MUNGER 開場白
在這些晚年，我覺得有責任多談一些，因為你們中有這麼多人遠道而來，因此我將談談當前企業治理、投資界的變化，我們在 Berkshire Hathaway 和 Wesco 如何適應，以及你們可能如何面對這些挑戰。
企業治理
首先，企業治理。我們正在經歷一場溫和的企業治理革命。國會通過了規則，要求多數董事必須是獨立的，這影響了各種類型的公司，包括 Berkshire Hathaway 和 Wesco。在 Costco，我們增加了 Bill Gates Sr. [實際上，Bill Gates 的父親是 Jr.，而 Microsoft 的負責人 Bill Gates 是 Bill Gates III（因此暱稱為“Trey”），但大家都稱他們為 Sr. 和 Jr.] 和 Daniel Evans——我喜歡看到年輕人加入董事會。[笑聲。Gates 和 Evans 都已 79 歲。]
我認為這對 Berkshire Hathaway 來說是個加分項。我們擁有一群非常有能力、才華橫溢的股東。我們支付的報酬微不足道，但我們邀請的每個人 [加入我們的董事會] 都同意加入：Bill Gates、Sandy Gottesman、Tom Murphy、Don Keough、Charlotte Guyman——Gottesman 家族持有價值數十億美元的 Berkshire Hathaway 股票。
Sarbanes-Oxley 法案
接著他們通過了 Sarbanes-Oxley 法案，這產生了各種各樣的誓言和合規程序。它導致的一件事是成本的巨大增加。審計師必須證明內部控制的有效性。在 Berkshire Hathaway，包括 Wesco，這過去花費 20 萬美元，但現在是數百萬美元。不過，這並非完全浪費——只有大約 80% 是浪費的。（笑聲）
這也帶來了一些好的結果。但是，作為一家公開交易股票的公司的成本已經大大提高了。對於一家小公司來說，再保持上市已經沒有意義了。很多小公司正在私有化，以擺脫這些繁重的要求。
問題在於，你可以要求人們莊嚴宣誓他們的財務報表是準確的，但唯一的方法是信任許多其他人。這就是他們以前做的，也是他們現在做的。我想國會中有人認為 Exxon 的總裁會跑來跑去數油桶。嗯，這是不會發生的。需要有應得的信任。
我認為目前的要求是好的。它使起訴騙子更容易。但對於組織和普通人來說，我不認為 Sarbanes-Oxley 會產生很多控制效果。
醜聞與媒體報導的影響
但另一項變化正對企業治理和行為產生巨大影響——那就是廣泛的醜聞和媒體報導，這些報導帶來了羞恥、恥辱、個人法律費用，並毀掉了許多人的生活。這改變了行為——甚至比過去，在價格操縱醜聞期間，他們把高管送進監獄時更有影響。那產生了影響 [但目前的醜聞影響更大]。
這波醜聞和廣泛的媒體報導對企業行為產生了令人難以置信的強烈影響——這是早就該發生的。
想想 Enron、WorldCom 和 Tyco 的公眾關注度。還有共同基金行業——許多公司都有些許醜聞的氣味。就我個人而言，我認為 Strong 基金發生的事情是駭人聽聞的。獨立董事發現他偷竊，但他們沒有解雇他並為基金尋找另一位經理，而是允許他出售公司。這顯示了一種文化可以變得多麼縱容和邪惡。
向 Spitzer 致敬
檢察官利用媒體，而不是依賴安靜的律師程序。就我個人而言，我贊成這種方法。雖然有些人聲稱這是濫用權力，但 99% 的情況下並非如此。
就我而言，Eliot Spitzer 的表現非常好，並且做了很多好事。他促成了許多 SEC 不會促成的改革。
有些人聲稱那些被 Spitzer 針對的人沒有得到正當程序，但只有律師喜歡無休止的正當程序——他們是按小時計費的。這讓我想起那個律師下地獄的故事，他得到的只有無休止的正當程序而沒有判決。
行為上發生了巨大的變化。在保險業，我敢說幾乎是一夜之間改變了。各種屬於金融再保險範疇的可疑保險產品——順便說一句，這是一個毫無意義的術語——你今天根本無法再承保了。
對季度盈餘的執迷
在許多公司中，存在著對達到季度盈餘目標的執迷。為了做到這一點，他們會稍微粉飾一下，以資本利得出售股票，賣掉一兩棟建築... 然後，如果這還不夠，他們會進行渠道填充——如果你通過中間商銷售，你可以在季度末傾銷你的產品，讓當前季度看起來更好，但當然下個季度會更糟。這種情況發生了很多，而且處罰相當輕。對於許多主要的製藥、消費品和軟體公司來說，在季度末，這是非常普遍的。這種情況現在基本上結束了。幾次公開處決確實能改變行為。
我們的一位總統曾說，如果他每年能無故處決三個人，治理起來會容易得多。當有人說這不夠時，他說：“哦，不，夠了，因為我會公佈考慮名單上的人。”（笑聲）
所以這一切都是好的，而且這樣做的成本真的很低。公開處決這方面確實奏效了。人們現在去參加研討會，學習如何避免這種情況。
判決顯示，如果你試圖避免這種情況 [公司試圖避免報告虛假或誤導性盈餘]，你會得到較輕的處罰，因此公司正在制定政策來防止這種情況發生。
佣金的誘惑
這在保險和再保險行業奏效了。但在有直接佣金的地方效果較差，因為你有一支依賴佣金的銷售隊伍。你總會遇到經紀人、年金銷售員等誤入歧途。你永遠無法在這些領域根除它。這是人性——人們會為各種事情找理由來獲得報酬。
如果你想要良好的行為，就不要以佣金為基礎支付報酬。我們的法官不是按案件數量收費的。我們讓他們相當獨立，領取固定薪水。法官在這整個事件中表現得相當不錯——相對來說醜聞很少。
所以在我們的文明中，並非所有事情都一團糟。（笑聲）
會計師事務所與投資銀行
會計師事務所和投資銀行幾乎跌到了谷底。這種結合促成了像 Enron 這樣的混亂局面。
在會計行業，你已經看到了變化——它已經與諮詢業務分開了。
還有另一個誘惑：建造建築物。你可以通過少澆注混凝土來節省很多錢，這就是為什麼拉丁美洲的建築物經常倒塌。如果沒有仔細檢查，人們會屈服於誘惑，所以我們有法規，建築監察員必須在澆注混凝土時在場。總的來說，[結果是] 美國的建築記錄相當不錯。
建築檢查員和許可發放者就像法官一樣——他們領取薪水。
在會計領域，我們不會像對待建築許可發放者那樣——限制他們只做檢查。我們讓他們為避稅天堂等提供諮詢。我一直都贊成這樣做，因為在大多數情況下他們可以做這些事情，而且行為相當好。但四五年前，情況變了，幾乎所有主要的會計師事務所都在銷售欺詐性的避稅方案，並且參與——至少有一位合夥人參與——會計欺詐。他們已經趕走了那些合夥人，有時是不情願的，但無論如何他們都走了，會計工作好多了。
我們是否應該徹底禁止會計師事務所只做審計，這是一個有趣的問題。我喜歡會計師事務所——我們得到了很好的服務。但考慮到所有的誘惑，我不知道把他們限制在只做審計是不是最好的辦法。
如果我們再經歷一波醜聞，註冊會計師將被要求在證明上市公司賬目與其他活動之間做出選擇。他們討厭這樣——檢查賬目非常枯燥；其他工作更有趣，所以他們將無法吸引優秀的人才 [加入這個行業]。
投資銀行簡直令人難以置信。如果你想真正感到震驚，那些還沒有讀過 FIASCO [《華爾街交易員內幕》，作者 Frank Partnoy] 的人，這本書講述了 Morgan Stanley 衍生品交易部門的故事，會讓你反胃。
我推薦 Kurt Eichenwald 的新書《Conspiracy of Fools》[關於 Enron 醜聞]。他採用了一些創作手法，比如那個人上電梯時在想什麼，但我認為要旨沒有錯。書名是對的：《Conspiracy of Fools》（傻瓜的陰謀）。很多情況都是妄想。
但令人作嘔的是投資銀行家——但律師和會計師的行為也很糟糕。
讓你正視這些是好事。如果你不能一次承受，那就分段來。如果你在間歇時嘔吐了，那也沒關係。（笑聲）
其中一些錯誤應該像在教會中那樣被評判——分為大罪和小罪。粉飾盈餘的罪過被如此多的人廣泛地犯下，以至於我們不得不接受它為小罪。但現在我們正在改變這個類別，我們也應該這樣做。我認為在粉飾業績記錄之前，我們應該三思而後行。
我想很多聰明人已經決定“我不會靠近這個能把你吸下去、撕碎再吐出來的漩渦 10 英里之內。”有些只犯了小錯的人也會受到重創。但總體而言，檢察官的裁量權並沒有被濫用。
然而，一旦人們名譽掃地，支付了罰款等等，再去打擊一個半死不活的人有什麼意義呢？一旦他名譽掃地了，你還需要踩他一腳嗎？
不過，我並不想暗示所有的吹噓和愚蠢都結束了。
現在他們穿著量身定做的西裝，但在那些西裝裡，仍然有相當一部分舊時 Mark Twain 的文化。
部分原因來自於那些逃避做不愉快事情的人。誰沒有過呢？解雇某人是非常不愉快的。或者你如何告訴某人不要進入一個因為聞起來有問題但能賺很多錢的 [商業] 領域？或者如果他們的收入下降，就會有巨大的壓力去發明一些產品來維持他們的收入。
這就是為什麼當我們本土保險公司的業務量下降時，Warren 不會裁員。
在年金銷售方面存在著可怕的行為。把一位老太太從一種年金轉到另一種年金以賺取佣金的想法——你笑了，但這種事確實發生。麻煩總是伴隨著我們。
以因所有醜聞而感到噁心為代價，我認為行為正在變得更好。
對沖基金
我不知道對沖基金會發生什麼。它們現在擁有 1 萬億美元，而且所有基金都在使用保證金交易。歷史表明，如果有任何自由裁量權，一定比例的基金會謊報其業績，並且如果可以的話，會試圖掩蓋市場錯誤。我可以自信地預測醜聞的發生。情況永遠如此。
公司薪酬
公司治理這件事，就其對薪酬的影響而言，我認為並沒有得到改善。他們 [CEO 們] 會在聰明律師的幫助下，達成同樣的老一套。人們只會在做事方式上變得更加老練。
也許像 NYSE 這樣的半公開場所會表現得更好，但普通公司將繼續提高薪酬。關鍵高管任命董事，然後董事決定高管的薪酬。然後高管增加董事的薪酬，等等。你環顧四周，沒有其他人反對。存在著導致嚴重濫用的心理壓力。這並不是說所有的 CEO 都薪酬過高。在我看來，Jack Welch 在 GE 所做的一切，他的薪酬是偏低的。
但是，如果你在公司或其他生活中地位很高，你有責任成為榜樣——你有責任拿少於你應得的報酬，以樹立榜樣。這可以追溯到雅典時代。雅典人就像今天的 United Jewish Appeal。公共義務不是可選的。文明人有義務樹立榜樣——這不是次要義務；這是人生的主要義務。薪酬顧問們沒有提到這一點。（笑聲）
有失高級職員身份的行為
這種情況應該改變。當我還在軍隊擔任軍官時，我們有一條規則叫做「有失軍官身份的行為」。它並不具體，但它說作為他人的榜樣，有某些行為方式。我不明白為什麼我們不應該對我們的企業高管也這樣要求。我會認為 Boeing 的 CEO 因「有失高級職員身份的行為」而被免職。用火辣和骯髒的電子郵件搞亂公司的郵件系統是「有失高級職員身份的行為」。我很樂意看到 SEC 明確規定：“我們特此行使我們的權力，宣布將為上市公司的高級職員制定一個新的標準，稱為‘有失高級職員身份的行為’。”不過律師們會尖叫——這不夠具體。
但是，如果我們要求我們的軍官，那些冒著生命危險和致殘風險的人 [遵守這個標準]，那麼為什麼我們不能對一個年薪 200 萬美元的人提出同樣的要求呢？（掌聲）
嗯，這就是企業治理。看著這些混亂的故事展開，確實很有趣。
關於不良會計的更多討論
哦，我想說的是：如果你讀了 Eichenwald 關於 Enron 的書，如果要強調一個問題，那就是 Arthur Andersen 和 SEC 允許他們使用華爾街會計方法來核算長期合約。這是最糟糕的事情之一。一隻訓練有素的猩猩都能看出這會導致什麼後果，但 SEC 和會計師們卻置之不理。這佔了問題的 90%。
當會計師們屈服時，他們是在一個真正重要的方式上辜負了文明。這些人如此安穩——只有四家公司，而且它們都一樣，所以解雇它們沒有任何好處——沒有理由不能做得更好。他們很安穩，而且這是糟糕的公眾形象，所以沒有理由會計工作不能做得更好。
投資報酬
對沖基金有 1 萬億美元，私募股權的規模是其 3-4 倍。私立大學設有固定收益部門、用於中期投資的私募股權部門、大量複雜的數學模型來追蹤每個類別的風險以及如何判斷每個類別等等。
到目前為止，這對 Harvard 和 Yale 來說效果非常好——他們參與了一些好項目。但我對 Harvard 和 Yale 的感覺就像我對自己職業生涯的感覺一樣：我覺得通過我致富的方式，我認為我自己的榜樣傷害了我自己的國家。我認為 Harvard 和 Yale 導致了每一個慈善基金會都以同樣的方式行事。我認為這對文明產生了有害的影響。
過多腦力投入金錢管理
我猜測大約 5% 的 GDP 流向了資金管理及其伴隨的摩擦成本。我對此的定義很廣泛——年金、激勵薪酬、所有交易等等。沒有其他人使用過這麼高的數字，但這是我的猜測。最糟糕的是，做這些事的人是那些最優秀、最聰明的人。成百上千的工程師等等正在進入對沖基金和投資銀行。這不是文明智慧力量的明智分配。
當我們在做這些的時候，在韓國的 Samsung，他們每天晚上 11 點開會來審視一天的工作。那麼，如果我們的腦力都投入到對沖基金中，而他們在晚上 11 點開會，誰會贏呢？但沒有人在談論這個。這些人受到尊敬。如果在鄉村俱樂部裡人們聊天，一個人可能會說：“天哪，我女兒要嫁給一個對沖基金經理了。”他們正在製造英雄。
我女兒是一位藝術品經銷商，她說她大部分生意都是賣給對沖基金經理。如果你賺了 1 億美元，為什麼不擁有一套豪華公寓和兩幅 Chagall 的畫呢？你在別處得不到 [這種錢]，所以這種情況還在繼續。
過度信貸
行動、交易、信貸量……為了獲得良好的回報，對沖基金需要更多地使用信貸。
當然，提供信貸的公司是投資銀行。如果出現任何大規模爭相退出的浪潮，那些人會很快脫身。除非聯邦儲備委員會決定保護對沖基金，否則你可能會陷入真正的混亂。
艱難的環境
所以這就是我們所處的狀況。與此同時，這就像一場尋找復活節彩蛋的遊戲，獵人太多而彩蛋不夠。所以你們這些價值投資者，環顧一下房間。有很多獵人。所以如果你遇到困難，請加入這個俱樂部。
我認為這是一個非常有趣的發展。我認為在我一生中從未見過——它同時衝擊了所有資產類別。房地產按過去的標準來看定價非常高。股票按過去的標準來看定價非常高。固定收益按過去的標準來看定價非常高。所有這些資產類別都受到了衝擊。而所有這些佔據 GDP 巨大份額的人都想致富，他們很可能會推動價格上漲。
這可能有兩種結局：繼續上漲，或者可能出現像日本那樣的經典崩盤。
收購公司的競爭正在加劇。私募股權公司幾乎可以合理化任何價格。我的朋友購買倉庫，幾個月來他什麼都買不到。他說：“我所做的只是提高了支付給倉庫所有者的價格。”所以我的朋友停止了購買倉庫的嘗試。
東方的崛起
看看東方條件的巨大改善——這真是了不起。在 Berkshire Hathaway，我們不喜歡與中國製造商競爭。他們學習很快，並且擅長將東西送到你手中。他們正在迅速崛起。
亞洲人口中的人才數量驚人。他們曾被荒謬的制度所壓制——先是被獨裁者統治，然後是共產黨——但現在在資本主義下，潛力是巨大的。
我的測試方法是觀察交響樂團。對於最難、需要最專心訓練的樂器，80% 的面孔是亞洲人。這在多年前並非如此。他們是一個非常有才華、有驅動力的族群。美國的一個好處是他們來到這裡。環顧這個房間——看看有多少亞洲人在這裡。20 年前在 Wesco 會議上，情況並非如此。
去加州大學柏克萊分校的工程系看看——你會以為你在亞洲。
我的孫輩可能會被 [亞洲人] 取代。如果是這樣，那對 Munger 家族來說太糟糕了。我完全贊成精英管理。
當你有如此龐大的人口基礎，如此有內在天賦，家庭價值觀如此良好時，經濟影響是巨大的。我不知道有哪個亞洲家庭不為教育拼盡全力。在韓國，最大的生意之一是家教。孩子們整天上學，然後家教來了——而孩子才三歲！（笑聲）
我們正在體驗精英管理。然而，這並不意味著你就可以直接去中國投資。先行者可能會被扼殺。印尼有句諺語：“你所說的腐敗是亞洲的家庭價值觀。”（笑聲）
未來展望
這可能對你們其他人有影響。可能會有奇怪的壞事發生，所以要為此做好準備。或者我們可能進入一個沒有災難但回報糟糕的時期。歷史上曾有很長一段時間是這種情況——最近一次是截至 1981 年的 15 年。但現在每個人都被條件化地期望高回報。讀讀 Harvard 和 Yale 的委員會報告——他們認為沒有理由不能做得比平均水平好。畢竟，他們歷史上就是這樣做的。
我認為規模會損害回報。看看 Berkshire Hathaway——Warren 最近做的五件事產生的回報按歷史標準來看是輝煌的，但現在給他 1000 億美元的資產，並衡量所有資產的結果，看起來就沒那麼好了。
我們只能購買大的頭寸，而我們唯一能獲得大頭寸的時間是在可怕的下跌或停滯時期。這種情況真的不常發生。你們這些人很幸運沒有很多錢。我們有很多錢，我們會忍耐下去。（笑聲）
嗯，這就是投資環境。
CHARLIE MUNGER 問答環節回應
Berkshire 以無縫、應得的信任網絡運作
每個人都喜歡被欣賞和公平對待，而有能力經營企業的主導型人格喜歡被信任。一個被信任拿到機房鑰匙的孩子說：“被信任的感覺真好。”
這就是我們運營 Berkshire 的方式——一個無縫、應得的信任網絡。我們擺脫了那些瘋狂的事情，那些檢查以確保事情做對了的人。當你得到一個無縫、應得的信任網絡時，你會獲得巨大的效率。這就是日本人在製造業上擊敗我們的原因：供應商、雇主、採購公司、管理層——所有這些都創造了一個無縫、應得的信任網絡。這就是為什麼我們有公司——它們創造了一個無縫、應得的信任網絡。好的足球隊也是如此。
Berkshire Hathaway 一直在努力創建一個無縫、應得的信任網絡。偶爾，這會行不通，不是因為某人邪惡，而是因為某人偏離了適當的行為，然後為其辯解。我們的基本態度是創建一個無縫、應得的信任網絡。
Berkshire Hathaway 如何僅靠總部的 15 個人運作？沒有人能這樣運作。但我們做到了。
以 Wesco 為例。我們偶爾會被某些事情驚訝到——也許十年一次。這是我們都想要的。到底有誰不想待在一個沒有無縫、應得的信任網絡的家庭裡？我們在商業中也追求同樣的目標。這不是火箭科學；這是基礎知識。為什麼更多的人不這樣做，我不知道。也許是因為它太基礎了。我們直到被日本人打得落花流水才開始模仿他們——而他們是從我們這裡學去的！
Berkshire Hathaway 降低投資標準
在 Berkshire Hathaway，我們稍微降低了標準——我們願意以比過去更低的標準進行投資。我們不是在等待 1974 年甚至 1984 年。如果你有錢，你必須把它投到某個地方。很可能你必須接受一些明顯承諾比你習慣的回報更低的東西。
我認為那些說“我需要更多”並因此試圖獲得比他們需要的更多的人，很可能會陷入可怕的麻煩。我認識一個人，他擁有自己的房子且沒有抵押，擁有 500 萬美元的證券，並靠這些證券的收入生活。但這讓他有點達不到他想要的生活水平，所以他對自己說：“我去做點小工作來提高我的回報率”，於是他賣出了由他整個賬戶擔保的賣權（puts）。當時，價格最高的是網路股的無擔保賣權（naked puts），結果他損失了所有的錢，現在在一家餐館工作。
我們帶著降低的期望買入
Warren 在年度會議上說，對於我們目前持有的大部分資產，我們既不買入也不賣出。而當我們確實買入時，並不是“哦，天哪！一個意外之財！”我們帶著降低的期望買入。還能怎麼做呢？難道有人希望我們把 Berkshire Hathaway 的資產變現，然後坐等災難發生，以便 Berkshire 可以動用這些現金嗎？
我們絕未放棄動用現金
Warren 在 [Berkshire] 年度會議上回答了這個問題。我們絕沒有放棄動用我們的現金。如果我們不動用，這些錢也不會消失。
你預測到 Berkshire 的成功嗎？
嗯，我們的一些成功是我們預測到的，有些則是僥倖的。[無論如何，] 像大多數人一樣，我們鞠躬致謝了。（笑聲）
Berkshire 史上最佳投資的共同要素
一些預期的事情最終發生了。所有 15 筆最佳交易的共同點是它們都成功了。有不同的模式——See’s Candies 不同於 Shaw Carpets。但兩者都是好生意，將為在座各位的孫輩帶來持久的回報。我一直談論除去 15 筆最佳交易後的記錄的原因是，它顯示了你一生中只需要很少的交易。那些需要每月都做交易的人，總的來說，他們都會失敗。耐心和積極的機會主義是你所需要的——一個奇怪的組合，但這是最有效的方式。
Berkshire 和 Wesco 回購股票？
Buffett 在 [Berkshire 年度會議] 上回答了這個問題。在某個價格，我們會回購 Berkshire 的股票，但這個價格遠低於目前的價格。我們並不是在尋找機會以遠低於其價值的價格興高采烈地買斷股東。我們喜歡以避免這種情況發生的方式行事。
至於 Wesco，因為你們這些人創造了這個崇拜現象，它的交易價格總是高於其清算價值。
看好 Berkshire
儘管我說了這些話，但我看好 Berkshire Hathaway。可能需要相當長一段時間的等待，但我認為未來會有好日子。
我們正在購買的股票
[我錯過了這句話的其餘部分，但 Munger 一度說：“……我們今天正在購買的股票 [複數]……”]
Buffett 基金會最終必須出售 Berkshire 股票的問題
我認為這很容易解決，我根本不會花兩秒鐘去想它。如果基金會必須 [每年] 出售其 5% 的股票 [以遵守法律規定所有基金會每年必須捐贈其資產的 5%]，那麼 Berkshire 可以支付股息或回購股票。這不會困擾我——我們現金充裕。在我們目前的情況下，任何一個股東的需求都很容易處理。如果你擔心這樣的事情，那你過著非常優越的生活。
對 BERKSHIRE HATHAWAY 業務的評論
Berkshire 的 AAA 信用評級在保險業的優勢
價格分層有一點——保險公司之間根據其信譽度存在差異。但是差異夠大嗎？答案是否定的。我是否期望業務像瀑布一樣流向 Berkshire Hathaway？不。但是，有一股溫和且不斷增加的細流。人們對信用的警惕性不如他們應該有的那樣高。
超級巨災保險保單的定價
我們非常特別。我們沒有一個部門是我們信任員工可以自行決策的。所有決策都必須由 Ajit Jain 和 Warren 批准，而且他們倆都不使用標準的精算表。換句話說，在長期沒有颶風之後，精算表會告訴你颶風風險已經下降——這不是 Berkshire Hathaway 的思考方式。他們非常理性。我們不使用標準的精算表，就像我們從 [公司] 報告的財務數據開始，但隨後會基於此進行深入分析。
你不需要幾十個人來承保超級巨災保單。所以這就是我們的計劃：找到 Ajit Jain，加上 Warren Buffett 免費工作，然後因為人們信任你而籌集數百億美元，就這樣。（笑聲）
我們有簡單的薪酬制度
僅僅購買正確的業務是不夠的。你還必須有一個令經營者滿意的薪酬體系。在 Berkshire Hathaway，我們沒有 [單一] 的體系；我們有不同的體系。它們非常簡單，而且我們不傾向於經常重新審視它們。令人驚訝的是，它運作得如此之好。當我們收購 See's 時，我們與 Chuck Huggins 簽訂了一頁紙的協議，而且從未修改過。我們從未聘請過薪酬顧問。
Clayton Homes 與預製屋產業的災難
移動房屋——實際上是“預製”房屋；它們不是為了移動而製造的——最近的歷史經驗是，你有一群沒用的瘋子和一個由不幸的、佣金銷售驅動的活動組成的泡沫。任何時候你讓靠銷售佣金的人來設定使用槓桿 [例如，貸款買房] 的人的信用標準，你就會製造一場災難。這就像混合氧氣和氫氣然後點燃火柴。
房屋狀況惡化……這絕對是一場災難。如果不是這樣，我們就不可能買下 [Clayton Homes]。[行業的困境如此嚴重，以至於] 他們正在失去證券化的能力。Clayton 是最好的，但即使是他們也處於風險之中，所以他們賣給了我們。
你對沒收拖車房裡的房子了解多少？你會怎麼處理它？我們現在是全國最大的。我認為這對 Berkshire 和 Clayton 來說會運作得相當好。如果 Clayton 是一家獨立公司，他們會遇到麻煩。那些聲稱我們出價過低的人簡直是瘋了。令人驚訝的是，有那麼多人認為自己比賣方更了解情況。
Cort 長期而言將會成功
Cort 受益於風險投資資助的新創公司熱潮。你可以說我們犯了一個宏觀錯誤。這些公司消失了一段時間，Cort 也受到了影響。但你可以從第一季度的財報中看到它正在復甦。
有一類人只想租，不想買。他們試圖像家具租賃行業的 Enterprise Rent-A-Car 那樣。這不是金礦，但我們認為它長期會成功。
投資建議
投資經理人的行為
如果你是一位投資經理，而如果你跟不上基準指標就會被解雇，這可能會導致整個市場發生一些奇怪的事情。這就是我們生活的世界，不管你喜歡與否。它會產生一些不正當的後果——其中之一就是影子指數化。你付給經理一大筆錢，而他 85% 的資產都與指數平行投資。如果你有這樣的系統，你就是被當作傻瓜耍了。
投資管理領域存在這些潮流。有這麼多的機構、頭腦和電腦，我看到按資產類別劃分的風險數據，但我完全不明白它們是什麼意思。他們也不明白，但他們學會了一種潮流，一種思維方式。如果你學會了一個公式，你可以運行數字並打印出來，但這並不意味著什麼。
股票是否太高？
太高是一個有趣的詞——對於我們這些習慣於尋找真正便宜貨的人來說，它們是高的。但這並不是一個承諾 [總會有這樣的便宜貨]。我不認為這不公平；我不認為從我們被剝奪的角度來看，它太高了。
我們未來的預期比過去差遠了。但我已經 81 歲了；比起回報減少，我有更大的問題。（笑聲）
辨識壞人
很難判斷品格、智力和其他因素的組合。這一點也不簡單，這就解釋了為什麼我們有這麼多離婚。（笑聲）想想人們對他們結婚對象了解多少，但仍有這麼多人分手。這不容易，但在某些情況下是容易的。如果有人像 Dennis Kozlowski 那樣揮霍金錢，在派對上用身體某個部位倒伏特加，如果看起來像索多瑪和蛾摩拉，那麼也許這不是你想要的。（笑聲）但除此之外，這很難。如果你在獲得這些知識的過程中有一些不幸的經歷，那麼，歡迎來到人類世界。（笑聲）
在中國投資賺錢很困難
我認為在中國賺錢非常困難。很多可怕的事情可能發生在你身上，而你沒有好的解藥。中國製造很多廉價且質量好的商品，但即使國家可能繁榮，我們在中國也可能沒有吸引人的投資機會。
我們希望中國人變得更富裕
中國是一個核大國。我們別無選擇，只能與中國保持友好關係——任何其他做法都將是非常愚蠢的。我們希望中國人變得越來越富裕。我對 Wal-Mart 在中國擴張並不感到不高興。
投資貨幣的災難風險
我確實認為，可能存在這樣一種情況：某個極具天賦的人，研究了經濟學和貨幣的相對價值，並畢生致力於此，且只偶爾下注，這樣的人 [投資貨幣] 可能會做得非常好。這不是我的才能所在。
我寧願做一些不那麼零和博弈的事情。如果我投資股票——企業在增長；例如，Wrigley's 會生產更多口香糖。即使我什麼都不做，它也會自動為我工作。但如果我投資貨幣，它不會為我工作。
如果我不得不在股票之外謀生，那可能是在貨幣領域。但我不需要這樣做。股票發生大災難的可能性較小。貨幣的問題在於它會誘使你使用保證金，然後如果市場走勢對你不利，但你確信自己是對的，它會讓你陷得更深。然後再擰緊一圈螺絲……
如果你已經很富有了，為什麼要生活在這樣的條件下？我認為如果更多人遵循 Warren Buffett 的模式，他們會做得更好。
對其他公司的評論
我認為國家因有 Wal-Mart 而變得更好
隨著 Wal-Mart 之類的公司變得如此強大，我們是否與魔鬼達成了協議？我的回答是，我認為國家因有 Wal-Mart 而變得更好。這是一家了不起的企業，做了很多好事，為顧客提供了價值，這就是它成功的原因。我認為國家因擁有這個分銷商品的系統而變得更好。
當我走進 Wal-Mart 時，我看到老年人作為迎賓員——他們做兼職，這讓他們走出家門，但人們會說：“Wal-Mart 是不是很刻薄 [剝削老年人]？”
就我而言，我認為 Wal-Mart 通過高效的分銷做了很多好事。我是 Costco 的董事。我們真的希望我們的企業家不那麼努力嗎？我們真的想醒來說：“讓我們停止如此激烈的競爭吧？”我說，讓贏家奔跑，而不是投資於失敗者。
我喜歡 Wal-Mart 的文化。就我而言，Wal-Mart 是文明的榮耀之一。
McDonald’s 是偉大的教育家
我因為 [當我去大學演講時] 說：“這是一所不錯的大學，但真正偉大的教育家是 McDonald’s。”而受到抨擊。他們因此討厭我，認為我是個卑鄙的傢伙。但 McDonald’s 僱用那些工作習慣不好的人，培訓他們，教導他們準時上班並養成良好的工作習慣。我認為那裡發生的很多事情比 Harvard 更好。
AIG 有許多強大和優秀之處
我從未詳細研究過 AIG。AIG 由一位真正才華橫溢、具有主導性的人格經營了很長很長時間，並且有著輝煌的記錄。我不認為我們會發現像 Enron 那樣的欺詐。相反，是一家優秀的公司，其首領可能有些粉飾太平。我認為他覺得有責任幫助提升 AIG 的聲譽。我認為他覺得 AIG 值得擁有比實際更好的聲譽。我同意。我認為每個公司的首領都有同樣的感覺。我不認為這是虛張聲勢。
在諸如侵權法改革等領域，我會非常想念 Hank Greenberg。他對我們一直很誠實。他邀請我們，或者我們邀請他參與購買 Long Term Capital Management 資產的交易。AIG 有很多強大和優秀之處。
AIG、GE Credit 與利差交易的風險
話雖如此，它很像 GE。它是一家非常成功的保險運營商，隨著成功，它演變成了一個巨大的利差交易業務：以一種價格大量借錢，再以另一種價格投資。AIG 是一家大型運營商，很像 GE Credit。我們從未持有過這兩家公司，因為即使是最好、最明智的人，在擁有龐大資產負債表的巨型信貸業務中也會讓我們感到緊張。有那麼多人借了那麼多數十億美元，這讓我感到緊張。
正如你在我們的運營中所看到的，我們更加保守。我們借款更少，條件更有利。我們對較低的槓桿率更滿意。他們一直很成功，但我們太膽小了，不敢加入他們。你可以說我們錯了，這讓我們損失了巨大財富，但這並不困擾我們。錯過一些機會從不困擾我們。別人比你富有一點有什麼錯？為此擔心是瘋狂的。
那些利差交易遊戲中有很多槓桿。其他人比我更確定飛機總是可以租出去。
我絕不會夢想做空 GM
我絕不會做空一家年銷售額達 1800 億美元、市值 150 億美元、如此代表美國標誌性形象的公司。我絕不會夢想做空它。
發生的事情是，許多經營 GM 的非常正派的人基本上搞砸了。他們面臨著非常嚴峻的競爭挑戰，他們建立了一個 [終身醫療保健和養老金] 體系，這個體系會不斷增長，而他們正在為此付出慘重的代價。
員工養老金計劃的價值是所有股東合計價值的 5-6 倍。[當時，GM 的市值略高於 150 億美元，而為養老金負債預留的資金約為 900 億美元。] GM 把公司的全部價值都給了員工，幾乎沒給股東留下任何東西。他們沒有遵守“小漏洞能沉大船”的格言。他們絕不應該允許工會與每家公司單獨談判，讓一家公司停工，而讓另外兩家公司搶佔市場份額。他們本應作為一個整體進行談判。今天的結果是他們一年又一年讓步的總和。
我認為 GM 是人類成就的奇蹟，但也是大規模管理失敗的例子。如果我最終死去，我不能被批評——我已經盡可能地推遲了。GM 也盡可能地推遲了。他們手裡握著一副非常難打的牌，但我認為他們搞砸了。
我不認為 Berkshire Hathaway 會這樣搞砸自己的牌。它絕不會那樣做。我們會做一些非常不愉快的事情，以防止將來產生非常糟糕後果的事情發生。
核武器是一個非常嚴重的問題。[想到這件事太可怕了以至於] 人們使用黑色幽默。如果你被告知現在 Pasadena 上空將引爆一枚核彈，你會怎麼做？答案是：你會爬到桌子底下，親吻你的屁股告別。（緊張的笑聲）
關於 Leucadia 及其電信投資的評論
我們認為 Leucadia 的人非常聰明。Leucadia 的人有沒有可能遇到一個結果不太好的情況？當然，這是可能的。
我看看電信行業以及所有的變化，我的反應就像 Samuel Goldman 那樣：“把我排除在外。”我就是不適合這個；我不知道如何預測那些結果，所以我把它留給其他人。
對經濟事務的評論
資金氾濫
資本的出現方式很奇怪。我們以前所未有的方式將這個國家的房屋貨幣化了。問問 Joe 他是怎麼買到一輛新的 Cadillac 的 [他會說] 是通過抵押他的房子借錢買的。我們資金氾濫。
[資金] 氾濫導致信用卡公司和次級貸款機構做出非常糟糕的行為——一個非常骯髒的行業，誘使人們陷入不利的境地。這是獲取農奴的新方式，而且是一個骯髒的行業。我們有金融機構，包括那些大名鼎鼎的機構，向最沒有能力的人提供高成本信貸。我發現很多這種行為令人作嘔。僅僅因為它是自由市場並不意味著它是光榮的。
社會安全制度令人驚嘆
我不太確定普通股會創造奇蹟。在英國，他們試圖創建類似的計劃，他們讓經紀人和銷售人員對人們下手，結果是一場災難。所以他們 [美國那些推動允許人們自行投資社會安全儲蓄的人] 說：“我們不會那樣做。我們只會把它們打包成指數基金。”但它的設置方式就像是一種套利。一個人放棄社會安全的承諾，去接受指數基金的承諾。
社會安全制度的運行方式令人驚嘆。它是抗通脹的。嘲笑它很容易，但它是美國有史以來最成功的政府計劃之一。它成本低廉，並鼓勵工作。
人們說如果你永遠不改變收入基礎，它就會耗盡資金。但是如果 10 年後，國家富裕了 30-40%，為什麼不用更高比例的 GDP 來支付給人們呢？年輕人也受益——錢支付給了可能搬來和他們同住的人。（笑聲）每個人都會變老，但也會變得更富有，那麼為什麼不用更高比例的 GDP 來照顧他們呢？為什麼這如此不可思議？我告訴你什麼是不可思議的：那麼多人竟然那麼愚蠢！（笑聲）
能源短缺的可能性
有很多證據表明——我們傳統的石油開採技術最終會逐漸減少，[一種稱為] Hubert's Peak 的理論。[這個理論由一位 Shell Oil 的地質學家在 50 多年前首次提出，描述了石油和天然氣的生產率將如何增加到一個峰值，然後隨著儲量的枯竭而迅速減少。] 我確信這最終會發生。但你永遠無法確定。有些人認為能源儲備並非來自已故的早期生命——例如，天空中存在甲烷，那裡沒有早期生命。所以能源可能比人們預期的要多……
我記得讀到一些關於 Chevron 在很深的地方發現了大量能源，某種氫化物——一個鎖定了大量能源的深層儲備。所以可能還有最後一口氣——還有一次碳氫化合物的意外之財即將到來。如果我們必須在沒有碳氫化合物的情況下生活，我們可以，但那會很不愉快。每天都有大量的能量從太陽到達地球。如果我們必須適應，我們可以。
人生建議與其他
抱持實際的期望
人們需要問：“我該如何打好手中這副牌？”世界不會因為你想要就給你額外的回報。你必須非常精明和努力才能獲得一點額外的回報。降低你的慾望要容易得多。有很多聰明人，其中很多人作弊，所以贏得並不容易。（緊張的笑聲）
人生成功的關鍵
永遠不要為了爭取新客戶而虐待現有客戶。想想這在婚姻中會如何運作——如果你在追求另一個女人的同時忽略你現在的妻子。（笑聲）舊的態度會很好用。如果你活得夠久，行為端正，並且有一些智慧，你會過得很好。
美國的未來
從長遠來看，偉大文明被超越的衰落率是 100%。所以你知道結局會怎樣。（笑聲）
我對這個國家優良品質的持久力更為樂觀。但僅僅因為你擁有一個美好的配偶並不意味著你應該虐待她。你有種感覺，一些 [使這個國家偉大的] 舊美德正在減弱。但仍然有如此多的美好和如此多的力量，我不會期望這個國家會突然崩潰。
但是有一些發展會讓我們堅守舊的方式。我認為某些階層的人如果被清除掉，將是可取的。（笑聲）
對我們生活方式的最大威脅
Warren 在年度會議上回答了這個問題。未來 60 年最大的威脅是一次真正令人不快的核事件。其次是有人用病原體做一些可怕的事情。我認為在未來 60 年內這兩者都不太可能不發生。如果我們必須經歷一些衰退和動盪，與核事件相比，這些都是次要的。這個房間裡的人當然應該足夠聰明，能夠處理好自己的生活，即使在長時間不愉快的經濟條件下也能過得不錯。我認為大的威脅不是我們在這裡談論的那些。
Rick Guerin 沒瘋——我們才瘋
[Guerin 是 Buffett 在他著名的演講《格雷厄姆-多德村的超級投資者》中介紹的投資者之一] 我認為公平地說，一旦他致富了，他就不再花時間試圖變得更富有。他有了一個新的家庭。他 75 歲，有一個 12 歲的孩子。他做很多事情是因為他喜歡做。他已經停止了試圖變得更富有。這沒有什麼瘋狂的。我們才是瘋狂的人。（笑聲）
關於閱讀的建議與 Enron 極端的邪惡
我相信閱讀最優秀的人的作品，並且因為喜歡學習而閱讀。我不花時間讀偵探小說或愛情故事。儘管 Warren 對我說了那句關於亡羊補牢猶未為晚的俏皮話……[我錯過了這句話的其餘部分]
但是像我剛才推薦的那本書 [Kurt Eichenwald 的《Conspiracy of Fools》]——那本關於 Enron 的書真的值得一讀，因為其中的邪惡是如此極端。你看到人們被周圍的邪惡所吞噬。你從中學到很多。你知道結局——就像一場悲劇。不是每個人都喜歡悲劇——我帶我妻子去看一部電影，裡面老鼠在吃第一次世界大戰中陣亡士兵的屍體。之後，她告訴我：“你可能喜歡這個，但我再也不想看另一部了。”那部電影是《King & Country》。
書籍推薦
還有其他喜歡的書 [除了《Conspiracy of Fools》] 可以推薦嗎？是的，你正在為它支付 49 美元。[笑聲。《窮查理寶典》在 Wesco 會議上出售。] 如果你發現你不喜歡它，你總是可以把它送給一個更聰明的朋友。今年我沒有另一本真正吸引我的書。那本 Enron 的書對我來說有著非常強烈的情感聯繫。
幽默
一位股東在結束提問時說：“我想我是一個討教建議的白吃者”，Munger 回答說：“沒關係——我們有很多這樣的。”
讓自己內心充滿愛的一種方法是用一群鐵桿瘋子包圍自己。是的，我就是這樣。你們是我的同類——我喜歡的怪人。