WESCO FINANCIAL CORPORATION 致股東函
致我們的股東：
2005日曆年度的合併淨「營運」收益（即下表中所示的已實現投資收益前）從去年的 47,427,000 美元（每股 6.66 美元）增加至 77,973,000 美元（每股 10.95 美元）。合併淨收益從去年的 47,427,000 美元（每股 6.66 美元）增加至 294,579,000 美元（每股 41.37 美元）。
Wesco 擁有四大子公司：(1) Wesco-Financial Insurance Company（簡稱「Wes-FIC」），總部位於 Omaha，主要從事再保險業務；(2) The Kansas Bankers Surety Company（簡稱「Kansas Bankers」），由 Wes-FIC 持有，專門提供為中西部銀行量身定做的保險產品；(3) CORT Business Services Corporation（簡稱「CORT」），總部位於 Virginia 的 Fairfax，主要從事傢俱租賃業務；以及 (4) Precision Steel Warehouse, Inc.（簡稱「Precision Steel」），總部位於 Chicago，從事鋼鐵倉儲和特殊金屬產品業務。截至最近兩年的合併淨收益細分如下（除每股金額外，單位為千美元）(1)：
截至以下日期之年度
| 項目 | 2005年12月31日 | 2004年12月31日 |
|---|---|---|
| 金額 | 每股(2) | |
| 營運收益： | ||
| Wesco-Financial 與 Kansas Bankers 保險業務 | ||
| 承保…………………………………………………………………… | $ 11,798 | $ 1.66 |
| 投資收益……………………………………………………………… | 39,068 | 5.49 |
| CORT 傢俱租賃業務………………………………………………… | 20,676 | 2.90 |
| Precision Steel 業務……………………………………………… | 1,198 | .17 |
| 所有其他「正常」淨營運收益(3)………………………… | 5,233 | .73 |
| 77,973 | 10.95 | |
| 已實現投資收益(4) ……………………………………………… | 216,606 | 30.42 |
| Wesco 合併淨收益 ………………………………………… | $294,579 | $41.37 |
(1) 所有數字均已扣除所得稅。 (2) 每股數據基於 7,119,807 股流通在外股份計算。Wesco 沒有任何具稀釋性的資本股等價物。 (3) 代表來自 Wesco 總部辦公大樓（主要出租給外部租戶）的所有權收益，以及來自保險子公司之外持有的現金等價物和有價證券的利息和股息收入，減去利息和其他公司費用。 (4) 包括因 Wesco 持有的 The Gillette Company 普通股在 Gillette 與 The Procter & Gamble Company 合併中，免稅交換為 The Procter & Gamble Company 普通股而產生的 216,112,000 美元（每股 30.35 美元）收益。雖然未收到現金，但公認會計原則要求記錄此收益。由於 Wesco 的資產負債表反映了以市價計量的投資，未實現收益（扣除適用的所得稅影響後）包含在股東權益中，因此該交易並未影響 Wesco 的股東權益。它僅僅是將未實現收益重新分類為保留盈餘，這是股東權益的另一個組成部分。
此補充性的收益細分與遵循標準會計慣例的審計財務報表中使用的有所不同。提供上述補充性細分是因為它被認為對股東有用。
當然，上面顯示的合併淨收益總額與我們審計財務報表中的總額完全相同。
保險業務
保險業務的合併營運收益代表其保險承保（已賺保費減去保險損失、損失理算費用和承保費用）與其投資收益的組合結果。以下是所有保險業務相關數據的摘要（單位為千美元）：
| 項目 | 截至12月31日之年度 | |
|---|---|---|
| 2005 | 2004 | |
| 承保保費…………………………… | $50,253 | $45,042 |
| 已賺保費…………………………… | $49,482 | $54,589 |
| 承保收益…………………………… | $14,566 | $22,490 |
| 股息及利息收入………………… | 55,889 | 36,058 |
| 所得稅前收入…………………………… | 70,455 | 58,548 |
| 所得稅…………………………… | 19,589 | 17,628 |
| 保險業務總營運收益………………… | $50,866 | $40,920 |
以下是承保保費的細分（單位為千美元）：
| 項目 | 2005 | 2004 |
|---|---|---|
| Wes-FIC — | ||
| 航空風險池…………………………… | $29,118 | $26,655 |
| 財產意外險風險池………………… | — | (2,342) |
| 其他…………………………… | (64) | — |
| Kansas Bankers……………………… | 21,199 | 20,729 |
| 承保保費…………………………… | $50,253 | $45,042 |
以下是已賺保費的細分（單位為千美元）：
| 項目 | 2005 | 2004 |
|---|---|---|
| Wes-FIC — | ||
| 航空風險池…………………………… | $28,391 | $27,944 |
| 財產意外險風險池………………… | — | 6,244 |
| 其他…………………………… | (53) | 29 |
| Kansas Bankers……………………… | 21,144 | 20,372 |
| 已賺保費…………………………… | $49,482 | $54,589 |
以下是稅後業績的細分（單位為千美元）：
| 項目 | 2005 | 2004 |
|---|---|---|
| 承保收益 — | ||
| Wes-FIC…………………………… | $ 6,787 | $11,144 |
| Kansas Bankers……………………… | 5,011 | 3,474 |
| 11,798 | 14,618 | |
| 淨投資收益 — | ||
| Wes-FIC…………………………… | 36,032 | 24,567 |
| Kansas Bankers……………………… | 3,036 | 1,735 |
| 39,068 | 26,302 | |
| 保險業務總營運收益………………… | $50,866 | $40,920 |
如上所示，營運收益包括顯著的淨投資收益，代表從有價證券賺取的股息和利息。然而，營運收益不包括 2005 年實現的 2.166 億美元（稅後）投資收益。2004 年未實現任何投資收益或損失。下面的討論將集中於保險承保，而非投資結果。
Wes-FIC 從事再保險業務，偶爾承保罕見但可怕的「超級巨災」損失。在我們銷售的許多再保險中，Berkshire 的其他子公司以相同條件向相同客戶銷售了數倍於我們的再保險量。在某些情況下（但並非總是如此），這些子公司會就通過它們轉給 Wes-FIC 的保費量，向我們收取 3% 的分保佣金。除了這個分保佣金，Wes-FIC 幾乎沒有保險取得或管理成本。在某些情況下，Berkshire 的其他子公司在比 Wes-FIC 再保險層級更高的層級擔任再保險人；再保險的條款被認為對 Wes-FIC 是公平或有利的。
過去幾年，Wes-FIC 的再保險活動包括參與以下描述的兩項安排，其中第二項已於 2004 年第四季度終止：
(1) 自 2001 年起，參與由我們 80% 的母公司 Berkshire Hathaway 的一家保險子公司管理的幾個風險池，近期涵蓋與航空業相關的機身、責任和勞工賠償風險，具體如下：2004 年，參與機身和責任風險池的 10%；2005 年，參與機身和責任風險池的 10% 以及勞工賠償風險池的 5%。2006 年，參與機身和責任風險池的比例已增加至 12.5%。Berkshire 的子公司向這些航空風險池提供部分高層級的再保險保障，其條款可能導致在某些情況下（例如，處理巨額損失時），Berkshire 子公司的利益與 Wes-FIC 的利益不同。
(2) 一份於 2000 年通過另一家 Berkshire 保險子公司（作為無利潤的中介）簽訂的多年期合約，承保一家大型非關聯保險公司的某些多險種財產和意外險風險。此合約已於 2004 年第四季度解除，當時 Wes-FIC 向分出公司支付了 4310 萬美元現金，代表所有未到期保費，減去未攤銷的成本和費用。解除合約後，Wes-FIC 在該合約下賠償任何進一步保險損失的義務終止。根據該合約，2004 年承保保費淨減少 230 萬美元；已賺保費為 640 萬美元，承保收益為 1100 萬美元（稅後 720 萬美元）。
Wes-FIC 的承保業績每年都有波動，但一直令人滿意。以百分比表示時，保險損失、損失理算費用和承保費用的總和除以保費，即為綜合賠付率。Wes-FIC 的綜合賠付率一直遠優於保險業的平均水平。排除 2004 年解除合約帶來的異常有利影響，Wes-FIC 2005 年的綜合賠付率為 75.9%，2004 年為 77.8%。儘管我們在價格合適時樂於承擔異常大的風險，從而使 Wes-FIC 面臨週期性的重大承保損失，但我們試圖在多年平均結果中創造一些承保收益。
Kansas Bankers 是 Wes-FIC 於 1996 年以約 8000 萬美元現金收購的。其有形淨值現已超過收購價格，這是一次非常令人滿意的收購，反映了總裁 Don Towle 及其團隊的穩健管理。
Kansas Bankers 成立於 1909 年，旨在為 Kansas 的銀行承保存款保險。其辦公室位於 Kansas 的 Topeka。多年來，其服務持續適應銀行業不斷變化的需求。如今，其客戶群主要由中小型社區銀行組成，遍布主要位於中西部的 30 個州。除了為超過 FDIC 承保範圍的存款提供擔保的銀行存款保證債券外，KBS 還提供董事和高管賠償保單、銀行僱傭實踐保單、銀行保險代理人專業錯誤和疏漏賠償保單以及網路銀行災難性盜竊保險。
KBS 自 1998 年起增加了自留業務量。此前，它將近一半的保費量分出給再保險公司。現在，它僅再保險約 13%。自留業務量的增加，當然也伴隨著收益流的不規律性增加。KBS 2005 年的綜合賠付率為 58.8%，2004 年為 74.9%。我們繼續預期增加自留保險將帶來波動但有利的長期影響。
CORT Business Services Corporation ("CORT")
2000 年 2 月，Wesco 以 3.86 億美元現金收購了 CORT Business Services Corporation（簡稱「CORT」）。
CORT 是一家歷史悠久的公司，是美國在承租人無意購買的傢俱租賃領域的領導者。業內人士稱 CORT 的業務為「租賃轉租賃」（rent-to-rent），以區別於本質上是傢俱分期付款銷售商的「租賃轉購買」（lease-to-purchase）業務。
然而，正如 Hertz 作為短期安排下的「租賃轉租賃」汽車出租商必須擅長銷售二手車一樣，CORT 必須並且確實擅長銷售二手傢俱。
CORT 在 2005 日曆年度的總收入為 3.84 億美元，而 2004 日曆年度為 3.54 億美元。其中，傢俱租賃收入分別為 3.04 億美元和 2.75 億美元，傢俱銷售收入分別為 7200 萬美元和 6800 萬美元，其 Relocation Central 部門（CORT 於 2001 年創辦的一項業務）的公寓尋找服務費分別為 800 萬美元和 1100 萬美元。CORT 在 2005 年實現了 2070 萬美元的稅後利潤，較 2004 年的 500 萬美元稅後利潤有了令人滿意的增長。這些結果反映了幾次選擇性收購的有利影響。
當我們在 2000 年初收購 CORT 時，其傢俱租賃業務正在快速增長，反映了強勁的美國經濟、驚人的商業擴張以及 IPO 和高科技行業的爆炸式增長。
然而，從 2000 年末開始，進入 CORT 的新業務開始下降。隨著網路泡沫的破滅、911 事件以及新業務形成的長期放緩，CORT 的營運受到重創，反映了傢俱租賃業務「租賃轉租賃」領域普遍的不良業績。顯然，在我們收購 CORT 時，我們對傢俱業務「租賃轉租賃」領域近期全行業前景的預測是糟糕的。
CORT 在 2001 年成立了一家新的子公司 Relocation Central，通過其網站（www.relocationcentral.com 和 www.myrelocationcentral.com）、客戶呼叫中心和實體店提供大型全國性公寓尋找服務。這個初創企業的進展不如 CORT 預期，導致虧損並隨後進行了一些裁員。Relocation Central 在 2004 年底重組成為 CORT 的一個部門；現在它更多地依賴網路流量，而較少依賴獨立的、人員齊備的設施。將 Relocation Central 整合到 CORT 的工作始於 2003 年，作為降低 CORT 成本從而提升其營運業績計劃的一部分。CORT 仍然喜歡將搬遷服務納入其產品組合的想法。現在有近兩萬個公寓社區將其租戶推薦給 CORT。
我們對 CORT 在 2005 年取得的進展感到高興。我們審慎樂觀地認為，在未來幾年，我們將能夠回顧最近的過去，並認為它僅僅是 CORT 增長中的週期性偏差。然而，我們注意到，截至 2005 年底，未償還的傢俱租賃合約數量比一年前下降了約 4%。
當 Wesco 以 3.86 億美元收購 CORT 時，約 60% 的收購價格歸因於商譽，這是一種無形的資產負債表資產。Wesco 的合併資產負債表現包含約 2.67 億美元的商譽（包括 Wesco 1996 年收購 KBS 產生的 2700 萬美元）。財務會計準則委員會（Financial Accounting Standards Board）採納了一項於 2002 年生效的規則，不再要求自動攤銷收購的商譽。（對此類攤銷的要求已被一項標準取代，該標準要求進行年度評估以確定商譽價值是否受損，若受損則應適當減記或沖銷該無形資產。）自 2002 年以來，我們報告的收益更接近我們評估的微觀經濟現實。
關於 CORT 的更多細節包含在本年度報告的各處，敬請仔細關注。
CORT 長期由現年 59 歲的 Paul Arnold 領導，他是一位明星級高管，其作為 CORT CEO 的長期記錄令人信服地證明了這一點。我們非常高興 Paul 和 CORT 能加入 Wesco。
Precision Steel Warehouse, Inc. ("Precision Steel")
Wesco 的 Precision Steel 子公司，總部位於 Chicago 市郊的 Franklin Park, Illinois，其業務在 2005 年實現了 120 萬美元的稅後利潤，2004 年為 110 萬美元。這些數字反映了後進先出法（LIFO）存貨會計調整，該調整使 2005 年的稅後收入減少了 20 萬美元，2004 年減少了 180 萬美元。Precision Steel 2004 年的營運業績還反映了與一個工業園區環境清理相關的 20 萬美元（稅後）費用，Precision Steel 的一家子公司已在該園區與大約 15 家其他製造商共同運營多年。如果沒有 LIFO 會計調整或環境問題，Precision Steel 2005 年將報告 130 萬美元的稅後營運收益，2004 年為 300 萬美元。
Precision Steel 的業務一直受到經濟週期的影響。由於客戶（或前客戶）在與美國以外製造商的競爭中失利導致需求減少，Precision Steel 日益遭受日益激烈的競爭。2004 年初，國內鋼廠原材料短缺在國內鋼鐵服務行業造成了近乎混亂的局面。國內鋼廠滿負荷運轉，進口鋼材不易獲得。這些及其他因素使得鋼廠能夠提高價格、限制訂單數量並延長交貨時間。這些原材料的價格急劇上漲，成品鋼材的價格也急劇上漲。Precision Steel 的客戶增加了採購量，以應對鋼廠和其他供應商施加的配額。Precision Steel 成功地將價格上漲以及正常的加價轉嫁給了客戶，同時優先考慮長期客戶關係。Precision Steel 2004 年的收入較 2003 年增長了 31.2%；銷售的鋼鐵產品磅數增加了 14.5%。整個 2005 年，原材料供應仍然非常緊張，但隨著需求疲軟，競爭壓力增加，這可能反映了客戶在 2004 年因應混亂市場狀況而加速採購，並在其製造過程中消化了這些採購。2005 年，Precision Steel 銷售的鋼鐵產品磅數較 2004 年下降了 8.6%，但收入增長了 1.4%，主要反映了平均售價比兩年前高出 40%。我們擔心 Precision 在最近兩年經歷的有利營運業績可能是反常和暫時的，鋼鐵倉儲業務可能會回到困難時期。
儘管 Precision Steel 過去兩年的數據與其 2003 年 90 萬美元的稅後營運虧損和 2002 年 30 萬美元的收益相比可能預示著改善，但應當指出，鋼鐵服務行業目前面臨的狀況仍處於不斷變化的狀態。國內鋼鐵服務行業下滑的嚴重性體現在，Precision Steel 在 2001 年至 2003 年的平均年鋼鐵服務收入較 1998 年至 2000 年報告的水平下降了 27%。考慮到 2004 年和 2005 年收益的改善，Precision Steel 近年來的營運業績仍未達到令人滿意的水平。其近期收益與 1998 年至 2000 年平均 230 萬美元（稅後）的營運利潤相比並不理想。
Terry Piper 於 1999 年成為 Precision Steel 的總裁兼首席執行官，在領導 Precision Steel 度過非常困難的歲月方面表現出色。
儲貸業務遺留部分
作為 Wesco 之前涉及其長期持有的儲蓄和貸款子公司 Mutual Savings 的結果，目前在 Wes-FIC 之外、但在 Wesco 內部僅存的是一家小型房地產子公司 MS Property Company，該公司持有少量已增值的房地產資產的零碎部分，主要包括位於 Pasadena 市中心、Wesco 總部所在的九層商業辦公樓。該建築旁有一塊土地，我們已開始建造一棟多層豪華公寓樓。我們也在尋求市政府批准我們在下一個街區的一塊空地上建造另一棟多層豪華公寓樓的計劃。我們最近已開始接受預訂。只需致電 Bob Sahm (626-585-6700) 獲取更多信息。MS Property Company 的營運業績，相對於 Wesco 目前的規模而言微不足道，已包含在第 1 頁的收益細分中的「其他營運收益」項下。
其他營運收益
其他營運收益，扣除支付的利息和一般公司費用後，在 2005 年達到 520 萬美元，高於 2004 年賺取的 40 萬美元。忽略 490 萬美元的有利所得稅調整，2005 年 30 萬美元收益的來源是 (1) 來自 Wesco 的 Pasadena 辦公物業（幾乎全部出租給外部人士，包括作為底層租戶的 Citibank）的租金（2005 年總額 350 萬美元），以及 (2) 來自保險子公司之外持有的現金等價物和有價證券的利息和股息，減去 (3) 一般公司費用加上涉及零碎房地產的次要費用。
已實現投資收益
Wesco 2005 年的收益包含了 2.166 億美元（稅後）的投資收益。2004 年沒有已實現的投資收益。在 2005 年的收益中，只有 50 萬美元是通過出售投資實現的；餘額 2.161 億美元來自於 Wesco 持有的 The Gillette Company（簡稱「Gillette」）普通股，在 2005 年第四季度 Gillette 與 The Procter & Gamble Company（簡稱「P&G」）合併相關的交易中，免稅交換為 P&G 的普通股。由財務會計準則委員會（Financial Accounting Standards Board）頒布的會計準則要求，在此類交換中收到的股份的公允（市場）價值應在交換日記錄為新的成本基礎，新基礎與歷史成本之間的差額在審計財務報表中確認為投資收益。出於納稅申報的目的，該交換以被交換證券的原始成本記錄；不報告任何收益，也無需立即繳納稅款。
儘管已實現收益對 Wesco 報告的收益產生了重大影響，但它對 Wesco 的股東權益沒有影響。Wesco 以公允價值計量其投資，未實現增值（扣除所得稅影響後）作為股東權益的一個單獨組成部分包含在其合併資產負債表中，相關稅款包含在應付所得稅中。因此，非現金合併產生的全部稅後收益已在截至 2005 年 9 月 30 日的 Wesco 股東權益的未實現收益部分中反映出來。該金額僅僅是從未實現收益轉換為保留盈餘，這是股東權益的另一個組成部分。此會計分錄對 Wesco 沒有經濟影響，您在評估 Wesco 2005 年收益時應忽略它。
合併資產負債表及相關討論
如隨附的財務報表所示，按照會計師根據其慣例計算的 Wesco 淨值，從 2004 年底的 21.2 億美元（每 Wesco 股 297 美元）增加到 2005 年底的 22.3 億美元（每 Wesco 股 313 美元）。增加的主要原因是淨營運收益扣除支付給股東的股息後。
上述每股 313 美元的帳面價值，是在假設 Wesco 所有非證券資產將在扣除稅款後以帳面價值清算的情況下的近似清算價值。
當然，只要 Wesco 不進行清算，也不出售任何增值證券，包括 Wesco 在 P&G 收購 Gillette（在上面「已實現投資收益」部分討論過）相關交易中收到的 P&G 股份，Wesco 實際上就擁有一筆來自政府的無息「貸款」，金額等於其在確定淨值時扣除的遞延所得稅。這筆來自政府的無息「貸款」此刻正在為 Wesco 股東工作，在 2005 年底約為每 Wesco 股 36 美元。
然而，有朝一日，隨著證券的出售，這筆無息「貸款」的部分可能會被收回。因此，Wesco 股東並無永久的優勢能為他們創造每 Wesco 股 36 美元的價值。相反，Wesco 股東優勢的現值邏輯上必須遠低於每 Wesco 股 36 美元。
考慮到所有因素，Wesco 現有的業務和人力品質仍然不如 Berkshire Hathaway。Wesco 並非 Berkshire Hathaway 的一個同等優秀但規模較小的版本，因其規模小而更易於增長。相反，Wesco 的每一美元帳面價值顯然持續提供的內在價值遠低於 Berkshire Hathaway 相似的一美元帳面價值。此外，近年來，帳面價值內在優勢的品質差距持續擴大，有利於 Berkshire Hathaway。
儘管如此，我們不試圖在目前的股票市場報價下評估 Wesco 相對於 Berkshire Hathaway 股票的相對投資吸引力。
Wesco 的合併資產負債表反映，截至 2005 年底，總資產為 27 億美元。其中，自 2003 年初以來，超過 10 億美元已投資於現金等價物和固定期限投資。除非這些資金能夠有吸引力地再投資於收購、權益證券或促成 Wesco 股東權益長期增長的那類其他長期工具，否則未來的股東權益回報率可能會低於過去。由於 Wesco 及其母公司 Berkshire Hathaway 目前的規模，Wesco 增長股東權益的機會不太可能像過去那樣具有吸引力。
董事會最近將 Wesco 的常規股息從每股 35.5 美分提高到每股 36.5 美分，將於 2006 年 3 月 2 日支付給截至 2006 年 2 月 1 日營業結束時登記在冊的股東。
本年度報告包含提交給美國證券交易委員會（Securities and Exchange Commission）的 Form 10-K 報告，並包括有關 Wesco 及其子公司的詳細信息以及帶有詳盡註腳的審計財務報表。像往常一樣，懇請您仔細關注這些項目。
股東可以從 Wesco 的網站：www.wescofinancial.com 獲取大量 Wesco 信息，包括印刷版年度報告、收益發布、SEC 文件以及 Wesco 子公司和母公司 Berkshire Hathaway 的網站。
Charles T. Munger 董事會主席兼總裁 2006 年 3 月 2 日
由 David Hoang 收集整理