會議開始
0:00 會議開始 Charlie: 我們在等幾位還在洗手間的董事。如果你有一群年長的男性，他們從來不會準時聚在一起。（笑聲） 好吧，我宣布會議開始，我是主席 Charlie Munger，這裡是其他的董事… 我們現在將進行會議的正式議程，之後將是高談闊論和提問環節… （笑聲）
Ellen Ireland: （為獨立會計師投票）…審計師方面，贊成票 1,283,388 票。反對票 275 票。棄權票 244 票。
Charlie: 這非常有趣。有這麼多票反對審計師。有些事情真的很奇怪。（笑聲） 也許他們解雇了某個不喜歡他們的人。（連結）
查理的開場白與業務討論
4:33 「高談闊論」開始
現在進入高談闊論和提問環節。我首先簡單評論一下 Daily Journal 傳統業務的總體性質。我們正在生存，但利潤非常微薄，而且正在發生的事情相當有趣。法院系統中埋藏著大量有價值的信息…在過去的計算能力和程序下，沒有人能把它們挖掘出來。當然，律師們想知道他們的法官在所有先前案件中的判決。以及對手律師贏了或輸了多少案件等等。所以，向人們提供更多信息將會是一個大生意。但當然，有一大群人試圖進入這個領域。其中一些是計算機科學類型的人，一些只是其他類型的人。天知道結果會怎樣，但我們正在這場鬥爭中盡自己的一份力。我們能像以前那樣獲得主導地位的機會是零，那時我們是唯一能及時出版和印刷所有律師需要的法院意見的報紙。換句話說，我們在這個傳統業務中的輝煌歲月已經過去了。它很可能體面地生存下去，但不會成為一個大生意。
順便說一句，我認為大多數報紙都會消亡。只是時間問題。我的意思是它們都會死掉。你知道 New York Times 會繼續存在，因為人們願意在機場花 5 美元買它。所以會有一些倖存者，但總的來說，報業經營得並不好。Berkshire Hathaway 擁有其中不少。我們在購買它們時，預計到會有一定的自然衰退率，之後利潤將歸零。（連結） 我們低估了衰退的速度。它比我們想像的要快。
Daily Journal 的軟體業務
另一方面，我們在 Daily Journal 公司有這第二項業務，就是這個軟體業務。當然，這項業務的啟動花費了大量的財力和精力。但我們的軟體業務現在產生的收入比我們傳統的印刷業務多得多，（註：前 4 分 33 秒的冗長會議細節已從記錄中刪除。）
而且總體來說表現相當不錯。這是一個競爭非常激烈的行業，而且很困難。很多軟體行業的人不想和一群政府機構打交道。那太痛苦了。他們習慣於自動印鈔…（聽不清楚）…不被金錢淹沒，錢滾滾而來。而我們賺錢的方式是緩慢而艱難的。這是軟體業務，但卻是緩慢而艱難的軟體業務。我們內部有爭論，第一次真正的收入是在首次客戶接觸後四年還是七年出現。這就是這種業務的性質，它現在不斷地花錢只是為了…（聽不清楚）…很長很長時間後的回報…在此期間我們還要應對許多困難的官僚機構。有趣的是，我們實際上開始有點喜歡它了。如果你做得對，這些法院最終會信任我們，還有地區檢察官辦公室等等。通過做好你的工作，並盡快從故障中恢復過來，慢慢贏得一群客戶的信任，這真是一種樂趣。我想說這項業務做得很好。Jerry，你能對這項新業務發表幾句評論嗎？
9:00 Gerry Salzman: 正如 Charlie 指出的，新業務來的很慢，但（它是長期的）一旦你到達那裡。你必須明白這將會相當長，因為政府機構不想花額外的時間更換軟體公司。這非常痛苦。其中一個問題始終是轉換和接口。我們的一些客戶有多達 20 個不同的接口，並且渴望更多，因為他們認識到如果有接口，可能需要花費大量精力。所以我們大約有 25 人，主要在我們丹佛的辦公室，專門從事接口和轉換工作。大多數系統的實施取決於轉換和接口的實施。這是持續令人頭痛的問題之一，因為大多數政府機構都有舊系統，要轉換 30 年前輸入到他們系統中的信息極其困難。這是我們在每一次安裝中都面臨的問題之一。
我們有大量的安裝正在進行中。大多數需要一年以上，有些則更長，取決於客戶。有些客戶只有很少的人被指派與我們一起進行實施工作。而其他客戶則有多達 15 人。所以我們發現，從客戶的角度來看，這 15 個人是一項巨大的投資，因為速度快得多，他們學會了如何操作並在未來進行更改，而我們的目標就是讓他們完全熟悉系統，當他們的需求改變時，他們能夠以非常有效的方式配置它並創建文件。相比之下，歷史上，政府機構會要求他們的 IT 部門做一些事情，而 IT 部門需要很長時間才能完成。現在效率高得多，非常有效。這有助於 IT 部門感到重要，而讓 IT 部門感到重要對我們來說也很重要，因為這樣 IT 員工就會留下來，而不是去尋找更好的去處。這使我們能夠更快地進出並滿足客戶。
12:26 Charlie: 關於我們的軟體業務，股東應該知道兩件事。一是我們的系統比許多競爭對手提供的系統更具可配置性。這是我們方面一個非常好的主意。另一件事是，當有人僱用我們時，我們確認收入的速度比大多數競爭對手要慢，這也是一件好事，因為如果你同意付給銷售電腦軟體的人很多錢來開發一個系統，你可能會花很多錢卻一無所獲。買家非常謹慎。而我們正在利用這一點…非常富有的優勢之一是我們可以比其他人表現得更好。我們不僅非常富有，而且我們根本不在乎任何特定季度的報告，這使我們在對這些政府機構說話時具有優勢：「你和我們合作不會承擔巨大風險，因為在系統正常工作之前，你不用付錢給我們。」 我認為我們使用保守的會計方法並以這種態度對待客戶是一個非常好的主意。我們希望客戶信任我們時是對的。事情的發展方式相當有趣。
我要向這群股東承認一件事。我愛上了南澳大利亞的司法機構。我們在那裡有一份合約，我認為我們信任他們，他們也信任我們。我們將為澳大利亞做一件非常棒的工作。這給了我巨大的快樂。所以我偏愛澳大利亞。股東們只能接受這一點。我們最終可能幾乎所有的業務都在澳大利亞。如果我們做到了，那將是因為我們值得擁有。這就是我們的系統，我們努力去贏得業務，這就是我們努力獲取它的方式。（連結）
嗯，差不多就是這樣…到目前為止是一段漫長的跋涉，未來也將是一段漫長的跋涉。我們正在佔領一些地盤，但速度不快，而且永遠不會像 Google 或 Microsoft 那樣，天上掉金子。這將是一段漫長、漫長的跋涉。但我們有大筆資金，我們有堅強的意志，我們有很多優秀的人在系統中工作，我認為我們最終會跋涉得相當不錯。
證券投資組合與 BYD
現在，除了我們的業務之外，我們還擁有一大捆證券。我想第一百次澄清，這不是…我們不是 Berkshire Hathaway 的某個小型版本，它在其保險公司中擁有一大捆證券，外加許多營運業務。我們擁有一大捆證券是偶然的，當時我們在止贖潮中賺了很多錢。而且它恰好發生在市場觸底的時候。當然，我們現在看起來像個天才，因為我們把錢投入了證券，因為我們更喜歡它們而不是持有現金。但這不是一個 Berkshire Hathaway（版本），這是一家電腦軟體公司，擁有一個穩定但規模較小的印刷業務，我們只是手頭有很多額外的流動性，這是偶然來到我們這裡的。但當然，當錢偶然來到我們這裡時，我們盡可能精明地進行了投資。但是，我們以過去 4 或 5 年的速度持續增長的機會是零。話雖如此，我們將在下個季度報告淨資產的大幅增長，因為我們的遞延稅款由於 Trump 的稅法改革而下降了。所以在接下來的一個季度裡，我們將因為另一個偶然事件而看起來像個天才。（笑聲）
16:55 （聽不清楚）…那裡有一種證券非常有趣，因為 BYD 在這裡已經成為一個重要的部位。Berkshire Hathaway 和 Munger 家族投入的資金，即使它是在公開市場上，也確實是一種風險投資型的操作。而 BYD 已經發展成為一家巨大的公司。它大約有 25 萬名員工。它擁有龐大的電動汽車業務，一個小型的汽油車業務，一個龐大的電池業務，一個即將投產的龐大新鋰礦…（聽不清楚）…靠近西藏，但有一個充滿有毒水的湖，如果你喝了它，你會死。但它非常適合開採鋰。而且這是一個大湖。世界上最大的湖泊之一。所以我們有一個有趣的風險投資型業務，而 BYD 已經進入了一個他們以前從未涉足的業務，那就是單軌鐵路。他們賣單軌鐵路的速度讓你難以置信。Boom-diddy, boom-diddy, boom 地賣給中國的整個城市。甚至還有一些在其他國家。他們還在銷售那些大型電動巴士等等等等。很奇怪，Berkshire 或 Munger 家族，或 Daily Journal 的任何人會與中國一家小公司有任何關係，而這家公司變成了一家大公司，但它發生了。
這裡有一個被埋藏的精彩故事。創立 BYD 的人大概是一個農民的第八個兒子，他的一個哥哥注意到他是個天才，然後在他們的儒家體系下，哥哥就把自己的一生奉獻給確保這個天才受到教育。（連結 1, 2, 3, 4）他成了一名博士工程師，然後他決定進入製造手機電池的行業，與擁有所有專利的日本人競爭。他從中國銀行獲得了 30 萬美元，他有一個批准貸款的表親…一個非常儒家的體系。無論如何，從那微小的起點，他創建了這家龐大的公司。25 萬名員工。當然，深圳政府和西藏的這個省份都喜愛 BYD。它不是某個部分擁有的合資企業，它是一家由中國人創建的中國公司，它是高科技的，它做了不起的事情。而且到目前為止，它還沒有在任何重要方面讓任何人失望。所以看著它讓我感到振奮。想想創建一個突然開始飛速發展的大型單軌鐵路業務有多難。想想美國有多少單軌鐵路。但當然，中國的許可制度與美國完全不同。如果中國人想做某事，他們就去做。當然我喜歡那個系統。那是 Salzman 系統。如果 Gerry 想做某事，他就去做。但有一些像那樣的精彩故事，能與取得巨大成就的人聯繫在一起是一種樂趣。當然，在空氣無法呼吸的地方（很多地方都是這樣）擁有電動巴士是件好事。我們在西藏或靠近西藏的地方有一個新的鋰礦也是件好事，等等等等。這裡有一些奇怪的事情。我不認為我們在銀行非常低迷時買入它們是非常奇怪的。
關於 Wells Fargo
21:00 Wells Fargo 的部位很有趣，我知道我會被問到這個問題，所以我會再次提前回答。（笑聲） 當然，Wells Fargo 的激勵體系在錯誤的方向上過於強烈。當然，他們在壞消息傳來時，反應過慢，未能妥善處理。幾乎每個人都會犯這些錯誤。（註：參見問題 16） 我認為在這裡我們犯的錯誤比其他人少，但我們仍然會犯同樣方向的錯誤。我認為 Wells Fargo 最終會因為犯了這些錯誤而變得更好。任何銀行都可以通過發放一堆風險較高的貸款來賺很多錢，或者通過非常激進的手段虐待客戶。當然，銀行真的不應該這樣做。我認為，由於所有的麻煩，Wells Fargo 的客戶將會因為這次事件而受益，我認為監管機構是時候放鬆對 Wells Fargo 的管制了。他們已經吸取了教訓。我想不出還有什麼其他事情值得在我們的基礎業務中多加評論。
我看著一群股東，他們購買 Daily Journal 的股票並不是因為它的前景。有一個例外。很大的例外。但你們大多數人來這裡是出於其他原因，你們是追隨者。（笑聲） 我一看就知道是一些各個年齡段的書呆子，我只能說，「物以類聚。」（笑聲） 嗯，我想這就夠了…哦，我可能繼續說。
Peter Kaufman 的「五張 Ace」投資經理人挑選系統
我們的一位董事提出了一份任何投資顧問都應具備的品質清單。他把它交給了一位未來的專業投資者挑選者，那位挑選者立即解雇了他一半的人選。我覺得這個結果太奇特了，所以我讓 Peter Kaufman 與大家分享他的「五張 Ace」挑選投資經理的系統。Peter，請講。
23:58 Peter Kaufman: 我是在為一位非常傑出的基金經理做推薦時想出這份清單的。我不仅想给出我认为正确的推荐，我还希望我推荐的对象能够反过来把这个信息传递给真正的决策者。这样，一个引人入胜的叙述就能从我这里直接传递给最终的决策者。所以我提出了我称之为「五张 Ace」的方法。五张 Ace 是你在有王牌的扑克游戏中能拿到的最高牌。第一张 Ace 是完全的誠信。第二张 Ace 是對你代表客戶承諾要做的任何事情都具有真正深刻的流暢理解。第三张 Ace 是在雙向都真正公平的費用結構。第四张 Ace 是不擁擠的投資空間。第五张 Ace 是長期的發展前景。意思是經理人的年齡相對年輕。我進一步補充說，如果你找到一位同時具備這五種特質的基金經理，你應該做兩件事。第一，你應該立即把錢投給他們。第二，投入你被允許投入的最大金額。現在我知道我們房間裡有基金經理，我們有…
Charlie: 我們當然有！（笑聲）
Peter Kaufman: 我們房間裡也有僱用基金經理的人。如果你僱用基金經理，這是評估你的基金經理的絕佳公式。
Charlie: 是啊，但解雇你已經雇傭的一半人會讓你付出代價。（笑聲）
Peter Kaufman: 但也許更重要的是，如果你是一名基金經理，這應該是你追求的五個目標清單。作為一名基金經理，我應該追求哪些特質？我應該完全值得信賴。我應該對我聲稱要做的事情有真正深刻的流暢理解。我應該採用一種在雙向都普遍公平的費用結構。我應該尋找一個不擁擠的空間，因為我們都知道，在商業中，有神秘感的地方就有利潤。在一個擁擠的空間裡你能有多少利潤？（註：參見問題 21） 第五點，你們中的許多人，你們非常幸運。你們可以勾選擁有長期發展前景這一項。歷史上一些最優秀的基金經理只能拿到這五張 Ace 中的四張，因為他們不符合第五項的資格。
查理評論投資管理與年齡
27:23 Charlie: 這包括那些你投資的人。我們沒有長期的發展前景。這並不意味著公司不會做得好，（笑聲） 但在投資管理的發展前景方面，這相當有趣。Berkshire Hathaway 的特殊之處在於它的董事如此年長，它的經理人也如此年長。唯一在任董事年齡方面超過 Berkshire Hathaway 和 Daily Journal 的機構是摩門教會。（笑聲） 摩門教會由一群人管理，他們有兩個很棒的特質。摩門教會沒有受薪神職人員。而且統治權力掌握在一群年齡在 85 到 100 歲之間的男性手中。這個體系比任何其他教會都更成功。沒有受薪神職人員和非常年長的男性。顯然，我們在 Berkshire 和 Daily Journal 正在複製那個系統。（笑聲） 而且我們比同樣非常年長的 Berkshire 董事還要老得多。Warren 說我們總是在檢查 Daily Journal 的年輕小伙子們相對於 Berkshire 的表現如何。這有點奇怪。但是世界是…誰能猜到在讓人們快樂等方面記錄最好的教會…（聽不清楚）…也就是摩門教會。誰能猜到它沒有受薪神職人員，只由大約 85 歲及以上的男性管理？現在這是一個非常奇怪的結果。我想我應該喜歡奇怪的結果，因為我的生活肯定充滿了許多奇怪的結果。我很驚訝能在這裡。有人說，一位我喜歡的老太太，在她 94 歲的生日派對上說：「我很高興在這裡」，事實上她說：「我很高興能在任何地方。」（笑聲） 嗯，事情就是這樣，這很奇怪。
我認為投資管理中的激勵結構非常有趣。如果你看看那些過去擁有大量資金的人，比如像 Massachusetts Investor Trust（連結）或類似的機構，它們在共同基金被允許後的早期開創了共同基金投資。它當然是一個值得尊敬和光榮的地方。但一旦它達到 7000 億美元或類似規模，僱傭了大量年輕男性並擁有龐大的員工隊伍等等…還有年輕女性…並將其投資分散到至少 50 支證券上，它跑贏 S&P 平均水平的機會實際上縮減到大約零。當然，他們想知道我們將繼續支付多少基點的管理費給 Massachusetts Investor Trust 的管理運營部門，他們可能會感到壓力，覺得自己的世界受到了威脅。
另一個受到威脅的地方。假設你收取比如說 1 和 20，即 1% 的管理費和 20% 的利潤分成…或者更糟，2% 的管理費和 20% 的利潤分成…你管理著大約 300 億美元的資產和一支由雄心勃勃的年輕人組成的軍隊，他們都想非常快地變得不合理地富有。你為你的客戶做得更好的機會有多大？嗯，收取這些費用的普通實體，客戶能做得好的機會相當渺茫。這就是 Warren 贏得對沖基金賭注的原因。他押注於 S&P 平均指數，而他們押注於精心挑選的一群收取極高費用的天才。當然，高昂的費用會扼殺你。在一個競爭激烈的世界裡，僅僅通過購買證券就獲得巨大優勢是如此困難，特別是當你以數十億美元的規模進行操作時，然後你再加上非常高昂的費用負擔，並認為通過努力工作、閱讀大量賣方研究報告等等，你就能做得很好。這是妄想。以妄想的方式面對世界是不好的。而且我不認為，當 Berkshire 崛起時，我們所處的世界比你們從現在開始面臨的世界更容易，而且我認為你們僅僅通過做我們所做的事情是無法獲得我們那樣的結果的。這並不是說我們所做的事情和我們所持的態度已經過時或不會有用，只是它們的前景更糟了。釣魚有一條非常好的規則。釣魚的第一條規則是「在魚多的地方釣魚」，釣魚的第二條規則是「不要忘記第一條規則」。在投資中也是同樣的道理。有些地方魚很多，你不必是那麼好的漁夫也能做得相當不錯。其他地方則被過度捕撈，以至於無論你是多麼好的漁夫，你都不會做得很好。在我們現在生活的世界裡，很多地方都屬於第二類。我不認為這應該讓任何人氣餒。我的意思是人生是一場漫長的遊戲，有輕鬆的階段和艱難的階段，有好機會和壞機會。正確對待生活的方式是順其自然，盡力而為。如果你活到老，你會得到你應得的好機會。一生中可能只有兩次，那可能就是你的全部份額。但如果你抓住了其中一次，你就會沒事的。好了，高談闊論結束了，我來回答問題。
問答環節開始
34:56 問答開始
問題 1: 您如何定義中西部價值觀，它們對您有何影響？它們在多大程度上融入了 Berkshire 的 DNA？
Charlie: 嗯，我認為 Berkshire 中確實融入了一些中西部價值觀。我不認為如果它在曼哈頓島中心長大會是同一個地方。在像曼哈頓這樣的地方，金融界有太多的喧囂和瘋狂，所以我認為 Warren 在奧馬哈這樣的地方長大實際上是一種優勢。（連結 1, 2） 當然，我對我在奧馬哈的生活以及我的父母和他們的朋友們懷有深厚的感情和尊重。所以我喜歡我所認為的中西部文化。我真的不喜歡瘋狂的文化。很多地方都有很多瘋狂的文化。所以是的，我…（聽不清楚）…中西部文化。我不認為南部、東部或落基山脈的文化那麼糟糕，但我對那些文化的經驗較少。我去蒙大拿州飛釣，我在那裡時喜歡蒙大拿州，但那對我來說太崎嶇了。我更喜歡大城市裡更多的知識分子氣息。所以奧馬哈對我來說正好。
36:49 問題 2: 我的問題與 BYD 有關。鑑於您過去成功投資過大宗商品，您如何看待投資鈷、鋰和氦等未來技術？
Charlie: 嗯，我幾乎不是大宗商品投資的專家，但鈷肯定是一種非常有趣的金屬。它從底部上漲了大約 100%。而且它可能會變得更緊張，但那不是我的遊戲。（連結） 我對…我一生中對金屬的投資不多。我想我曾經用幾千美元買過銅。我想這是我唯一的經驗。
37:53 問題 3: 當我回顧自己 30 多歲的處境時，我常常想到您在我這個年紀時在 Pasadena 完成的多個小型併購，獨自承受著多重悲傷。與此相比，您能否告訴我們一些在那段時期幫助過您的人和經歷？我的朋友也有一個問題…
問題 4: 您是否曾有過成為喜劇演員的願望？因為您每分鐘的笑話數量簡直爆表。（笑聲）
Charlie: 嗯，我想你最了解我。我真的是我所說的「外邦猶太人」。你知道，如果你看看世界的運作方式，大約只有 2% 的人提供了大約 60% 的幽默。這很奇怪，因為這是一個經歷了很多麻煩的群體。所以我就是喜歡猶太人，我喜歡幽默。這是我的應對方式。順便說一句，我向你們所有人推薦它。有…我或許可以講一個關於一個可愛小女孩的故事，飄逸的金髮，美麗的捲髮，迷人的口齒不清。她走進寵物店，寵物店老闆說：「哦，你這個可愛的金髮小姑娘，我們能為你做些什麼？」 「Wabbits（兔子），我想要 Wabbits。」 「哦，我們有很棒的『Wabbits』。灰色的 wabbits，白色的 wabbits，棕色的 wabbits。你想要哪種 wabbits？」 她說：「我想我那條可愛的大蛇才不在乎呢。」（大笑） 帶著一點幽默感度過一生確實有幫助。人類狀況的一個好處是，人們總是在做這些極其荒謬的事情。你不會缺乏新的可以開玩笑的事情。（連結）
40:56 問題 5: 我有一個關於您在 1995 年在哈佛大學做的關於「人類誤判的標準原因」（連結 1, 2）的演講的問題，我認為您結束的方式非常有趣，您說：「我認為向大眾傳授心理學並不好，事實上我認為這很糟糕。」 您能詳細說明一下這個評論嗎？
Charlie: 嗯，聽起來好像我被有點斷章取義了。我確實認為以學術界的方式教授心理學的全部範圍是很困難的。因為學術界的做法是他們想做實驗，他們想從可以發表的實驗中學習東西。因此，實驗必須非常簡單，如果可以的話，測試一個特定的觸發因素。通過對大量觸發因素進行這種操作，他們積累了大量的實驗事件，你可以從中提取一些普遍原則。心理學的巨大效用在於，當你對這些原則的掌握像你知道如何閱讀或其他東西一樣直截了當，非常流暢。而且你將這些原則與其餘知識綜合運用。心理學與其餘知識的相互作用是正確思考的一個極其富有成效的領域。但心理學教授做不到，因為他們不知道其餘的知識，而且在心理學領域，將其餘知識與心理學綜合起來是沒有回報的。回報在於做另一個實驗並發表。所以它被錯誤地教授了。這是一門在本質上與其他學科結合使用時效果最佳的學科。但學術界的設置並不利於人們擅長使用兩種學科的融合。所以整個該死的系統都是錯誤的。另一方面，它給了我巨大的機會，因為我年輕時總是認為，如果我的教授不知道，那也沒關係，我自己會弄明白。不過我從一開始就知道，重要的領域是將心理學與其餘知識綜合起來。所以我學習心理學以便能做到這一點。但心理學教授，他們只是試圖按照被教授的方式學習它。如果你是心理學教授，將心理學與其餘知識綜合起來是沒有回報的。現在你們應該效仿我的榜樣。而不是心理學教授的榜樣。我向你們保證，按照他們的方式去做，你們賺不到任何錢。偶爾你會發現像 Thaler 的團隊，順便說一句，Thaler 剛剛獲得了諾貝爾獎。他正試圖綜合這個過程。我說，為 Thaler 加油。願他的同道中人越來越多。（「Abou Ben Adhem」連結 1, 2, 3） 世界將諾貝爾獎授予 Thaler 是一個好兆頭。他做的正是我所推薦的。
45:15 問題 6: 說到 Munger 體系，如果您必須向小學生教授 Munger 的心智模型體系，您會側重於涵蓋所有模型，還是會側重於教他們如何自己弄明白？
Charlie: 我兩者都會做。當然，如果你腦中有適當數量的模型會有幫助，當然你也想熟練地使用這些模型，沒有什麼真正快速完成的方法。至少如果有的話，我從未找到過。你可以堅持下去。但這就是我的體系。我一生的整個體系就是堅持下去。我非常欽佩 Carlyle 的方法，Sir William Osler 經常引用它，他是世界上最受尊敬的醫生之一。Carlyle 說：「人的任務不是去看遠方模糊不清的東西，而是去做手邊清晰的事情。」（連結） 我認為這是對的。我認為大多數時候，你應該完成擺在你面前的工作，讓未來順其自然。
46:33 問題 7: 我的問題是關於商業銀行的，顯然 Berkshire 在那裡有一個非常大的 600 億美元的投資組合，Daily Journal 也有一個相當大的投資組合。我的問題是，當我審視那個投資組合，特別是 Berkshire 的投資組合時，有相當多的銀行似乎達到或接近該投資組合中銀行的質量水平，其中一些像您這樣的人也高度評價。我的問題是，我意識到它們現在估值相當充分，也許在 4 到 5 年前它們不是這樣的時候，為什麼 Berkshire 的投資組合中沒有更多那些高質量的銀行？僅僅是投資組合的集中度問題嗎？因為 600 億美元很多。還是那些銀行中有某種模式使它們對您和 Buffett 先生來說吸引力較小？
Charlie: 嗯，銀行業是一個非常特殊的行業。銀行 CEO 面臨的誘惑遠…做蠢事的誘惑在銀行業遠大於大多數行業。因此，這是一個危險的投資領域，因為在銀行業有很多方法可以通過承擔你為了長期未來而真的不應該承擔的風險來讓短期未來看起來很好。所以銀行業是一個危險的投資領域，也有一些例外。Berkshire 盡其所能地試圖挑選例外。關於這個話題我沒有更多要說的了，除了，我確信我是對的。
48:26 問題 8: 您對像 Apple, Facebook, Google, Amazon, Alibaba 這樣的軟體公司的估值有何看法？它們是被高估了，潛在低估了，還是為時過早無法判斷？
Charlie: 嗯，我的答案是我不知道。（笑聲） 下一個問題。（笑聲）
49:04 問題 9: 這個問題是給 Kaufman 先生的。您提到了「五張 Ace」以及通過正確的費用結構使投資者和管理者的利益保持一致，從而使雙方受益。您認為什麼樣的費用結構是好的，無論是對於一個資產規模約為 5000 萬美元的初創基金，還是對於資產規模超過十億美元的大型基金？
Peter Kaufman: 我讓 Charlie 來回答這個問題，因為他可以向你描述他認為有史以來最公平的費用公式，那就是 Warren Buffett 最初合夥企業的公式。
Charlie: 是的，Buffett 是從 Graham 那裡複製來的。Mohnish Pabrai 可能在這裡…Mohnish 在嗎？站起來向大家揮揮手，Mohnish。這個人使用 Buffett 的公式，並且一直如此，他只是複製了它。Mohnish 剛剛完成了 10 年…他一直在彌補一個高水位線。所以他在 10 年裡完全沒有從管理費中抽取任何費用，他在十年的漫長歲月裡靠自己的資本維持生活，因為這是一個優秀的基金經理應該樂意做的事情。但是像 Mohnish 這樣的人並不多。其他所有人都想從管理費中大撈一筆。這是一個錯誤的體系。為什麼一個 40 歲需要管理你資金的人不應該已經很富有了呢？你為什麼要把你的錢交給一個到 40 歲還一無所有的人呢？如果他有一些錢，為什麼在下跌時他不應該和你這個投資者一起承擔損失呢？我不是在說最高管理者手下的員工。但我喜歡 Buffett 的公式。他就在這裡，他取得了這些巨大的成功。在 Buffett 的職業生涯中是巨大的。但是誰在複製 Buffett 的公式呢？嗯，我們有 Mohnish，也許還有其他幾個人，可能就在這個房間裡。但每個人都想從管理費中撈取，因為這才是每個人真正需要的，就是每個月的支票。這才是讓人性感到舒適的東西。當然，有一半的人口，他們只有這些，他們靠薪水過活。Buffett 的公式是，他收取超過年化 6% 利潤的 25%，並設有高水位線。所以如果投資者沒有得到 6%，Buffett 就什麼也得不到。這就是 Mohnish 的體系。我喜歡那個體系，但它像許多我喜歡並且認為應該推廣的東西一樣，我們在推廣那個體系方面幾乎沒有取得任何成功。太難了。那些有能力以更寬鬆的條件吸引資金的人，這似乎太難了。如果更容易一些，我想會有更多人複製 Buffett 的體系。但我們還有 Mohnish。（笑聲）
52:50 問題 10: 為什麼您選擇讓您的朋友稱呼您 Charlie Munger，而不是選擇被稱為「Chuck」 Munger？
Charlie: 唯一稱呼我「Chuck」的人，是在電話裡盲目地打給我，讓我投資石油項目的人。（笑聲） 不，我不介意被稱為 Charlie。我的祖父是 Charlie Munger。當他被任命為聯邦法官時，他認為被稱為「Charlie」有失尊嚴，所以他顛倒了他的姓名縮寫，然後他是 T.C. Munger 而不是 C.T.。但我沒有效仿我祖父的做法，我非常願意有一個不那麼莊重的名字。（笑聲）
53:46 問題 11: 兩個問題。您能否更詳細地說明 Berkshire、J.P. Morgan、Amazon 的醫療保健合作夥伴關係，以及為什麼最初的新聞稿說該模式將推廣到三家公司員工之外，但後來 WSJ 報導說該模式將僅適用於三家公司的員工？我的第二個問題是，您能否談談您對「Li Lu 的才能是什麼」的看法？
Charlie: 嗯，這是兩個不相關的問題，但沒有規定禁止這樣做。但僅供記錄，三個就太多了。（笑聲） 關於醫療保健系統，現有系統在成本方面失控，並導致了許多不僅令人遺憾而且是邪惡的行為。醫學體系中滲入了大量完全不必要的垃圾，以便人們可以賺更多的錢。成本完全失控了。
而其他國家有統計數據更好的系統，成本可能只有我們的五分之一，如果你談論新加坡，或者只有一半，如果你談論一些自由的歐洲國家。所以他們只是關心一些因為激勵機制錯誤而失控的事情，他們想研究它並為這三家公司做點什麼。當然，這是一件非常困難的事情。我不知道結果會怎樣。在美國，以我非常欽佩的方式思考這些問題的人是 Atul Gawande，他是哈佛大學的醫學教授。他不僅是我所知的整個醫學界最好的作家，他也是一位非常正直和思路清晰的人。他的父母都是醫生。這是一個可以勾選所有選項的人。有很多問題，這些人正在研究，看看他們是否能做些什麼。他們會發現這非常困難。
如果你是一個仁慈的獨裁者，做一些相當戲劇性的事情並不難。以眼睛的黃斑部病變為例。患有此病的老年人（很多人都有）需要定期注射。嗯，我可以打那該死的針。如果你知道怎麼做，把一點點黏稠物注射到眼球裡並不難。這能賺很多錢。有兩種不同的物質可以使用，其中一種價格昂貴，另一種幾乎不花錢，而且兩者效果差不多。當然，在美國很多地方真正使用的是兩種物質中較貴的那種。這種情況有很多問題。它就是這樣悄悄滲入的。很多不必要的成本。醫學界充斥著這類事情。
許多垂死的人就像非洲平原上的屍體，所有的禿鷲、豺狼和鬣狗等等都來了。在許多美國醫院裡，垂死的老人看起來就像非洲的屍體。食肉動物進來覓食。從我們垂死的人身上榨取這麼多錢是不對的。美國沒有一家醫院的透析病房裡沒有躺著毫無甦醒機會的人，他們被透析至死。輕易地做出不道德、愚蠢的行為。所以，如果有人對我們現行醫療保健體系中的某些荒謬之處發起一些攻擊，我完全贊成。另一方面，我很高興我沒有在做這件事，因為這真的非常困難。我對那個來說太老了。但我歡迎有人嘗試去…正在發生的事情是極其錯誤的。這是極其錯誤的。而且一些非常有成本效益的事情沒有完成，而大量完全不必要的事情卻在做。我們為什麼不應該這樣做？嗯，我完全支持有人試圖弄清楚。但如果他們邀請我加入這樣的專家小組，我會拒絕。這真的非常艱難，而且你會觸及很多…（聽不清楚）。
第二個問題是 Li Lu。Li Lu 有什麼不尋常之處。Li Lu 是最成功的投資者之一。（連結） 想像一下他，他就像從某人的子宮裡蹦出來一樣，他盡力去衝擊生活，最終在這方面做得相當不錯。但他在很多方面都非常出色。他極其聰明。聰明真的很有幫助。他精力充沛。那也有幫助。而且他有良好的性情。（連結） 他非常積極進取，他願意耐心等待，然後猛烈出擊。（連結） 這是一種非常理想的性情。如果情況逆轉，他也能很好地承受。（連結） 這也是一個需要具備的好品質。所以弄清楚什麼是有效的並不難。但是像 Li Lu 這樣的人並不多。在我的一生中，我只把錢給過一個外部經理人，那就是 Li Lu。我一生中沒有其他人。而且我一點也不覺得很容易找到第二個。並不是說外面沒有其他人，只是他們很難找到。如果一支股票是絕佳的買入對象，但你弄不明白，那對你沒有幫助。（連結）
1:00:13 問題 12: 我的問題實際上是關於品牌的。過去，您談到過購買具有持久競爭優勢的企業。您詳細談論過具有定價能力的偉大品牌。目前，大型消費品牌在年輕消費者中正在失去其魅力，新興品牌在網上崛起，像 Kirkland Signature 這樣的自有品牌日益精進，反過來，大型消費品牌的銷售額和定價能力正在下降。在一個持久優勢似乎是通過規模獲得的世界裡，比如 Amazon 和 Costco，您對大型消費品牌護城河的看法是否改變了？
Charlie: 嗯，大型消費品牌仍然非常有價值。但它們在過去的時代比在未來的時代要容易得多。所以你說得對。當然，Amazon 我了解不多，除了它令人難以置信地積極進取。領導它的人極其聰明。另一方面，他正在嘗試做一些困難的事情。Costco 我了解很多，因為我擔任董事大約 20 年了，我認為 Costco 將繼續蓬勃發展，Kirkland 品牌越來越被接受的方式簡直是個奇蹟。你說得對。所以你說得對，大型品牌將會更困難，但它們仍然相當有價值。如果你能擁有，比如說，Snicker's Bar 的商標等等，60 年後它仍然會是一項好資產。現在，對所有者來說，它可能不像過去 60 年那麼好。但它不必如此。但事實上，這讓你們這些投資者更難了。過去，追隨者可以買 Nestle，他們會想，‘嗯，我就坐等…（聽不清楚）’。我認為現在事情不再那麼簡單了。更難了。你說得對。但你知道這一點。這是一個很棒的問題。（笑聲） 我只是想讓你體會一下。這就是每個人都喜歡的。你希望回答的聲音同意我們的看法。
1:02:37 問題 13: 您曾經在一次採訪中說過，您寧願美國進口石油而不是從地下開採。我來自中東的科威特，石油約佔政府收入的 85% 到 90%。您認為石油的未來是什麼？
Charlie: 嗯，我去年說過石油非常有趣，像 Exxon 這樣的偉大公司現在的產量大約是巔峰時期的三分之一，但它們仍然非常繁榮，因為石油價格上漲的速度超過了產量下降的速度。但石油將會發生什麼是一個奇怪的話題。最終，獲得更多石油將變得非常困難，最終價格將變得非常高。作為化學原料，碳氫化合物是絕對必需的。所以它永遠不會過時，當然，在未來很長很長一段時間內我們都需要它作為能源。但作為一項投資，我認為這是一個困難的話題，我想你會注意到 Berkshire 在其整個歷史中對石油的投資很少。有一些，但並不多。Daily Journal 則完全沒有。這是一個棘手的話題，當然，正如我去年在這裡所說，我認為美國正確的政策應該是不要那麼快地生產我們的石油。我認為石油是如此珍貴，從長遠來看是如此令人嚮往，所以我非常樂意讓我們更多的石油留在地下，預先付錢給阿拉伯人用光他們的石油。我認為這對美國來說是正確的政策。只是世界上 99.9% 的其他人反對我。（笑聲） 但我們為什麼要盡快用光我們所有的石油呢？那樣做怎麼會是明智的？我們會想盡快用光愛荷華州的表土嗎？我不這麼認為。所以我認為我們目前的政策完全是瘋狂的。如果你繼續看，我年輕的時候，全國玉米總產量大約是 20 億蒲式耳。現在玉米的蒲式耳數量大約是那時的 6 倍，而且其中很大一部分玉米被轉化成了汽車燃料。這是一個完全瘋狂的政策，它的發生是因為在我們奇怪的體系中，農業州的政治權力。但是，沒有什麼比利用我們的表土來種植玉米，再把它轉化成汽車燃料更愚蠢的了。這真的很蠢。然而它就在那裡，沒有人有任何權力改變它。這很奇怪，整個石油話題都很奇怪。公司通過生產越來越少的實物主要產品而繁榮是很奇怪的，整個國家通過政府法令將大部分玉米作物轉化為汽車燃料，做這樣愚蠢的事情也很奇怪。所以這是一個奇怪的話題。但石油是絕對必需的，碳氫化合物。沒有碳氫化合物，我們偉大的表土就無法很好地發揮作用。奇蹟穀物是奇蹟，如果你使用大量的碳氫化合物，再加上我們的好土壤。沒有碳氫化合物，奇蹟穀物效果就不太好。這很奇怪。地球現有人口是靠奇蹟穀物養活的，它們的奇蹟在於它們將石油轉化為食物。所以你提出了一個奇怪的話題，你一定喜歡奇怪的話題。
1:07:15 問題 14: 人類一些最偉大的進步似乎是公私合作的結果。鐵路、電氣化、技術革命。所有這些都需要政治家和商界領袖具備一定程度的理性和遠見。您今天在基礎設施或基礎研究或類似方面看到任何合作的可能性嗎？
Charlie: 嗯，答案是肯定的。我認為明顯的需求之一是一個真正龐大的國家電網。這需要新的政府立法和許多其他事情。我認為它會到來，我們早就應該擁有了。我們沒有一個完善的電網是政府的失敗。但它會來的，我認為當它發生時，Berkshire Hathaway 將是其中的重要組成部分。但是很容易高估潛力…為什麼我們還沒有一個運行良好的大型電網？有很多事情應該發生但沒有發生，或者發生得非常緩慢。我不認為…稱之為公私合作聽起來很美妙。每個人都想要我的朋友 Peter Kaufman 所說的「強有力的敘事」，這就是人們在美國擅長的東西，強有力的敘事。公私合作聽起來像是一個強有力的敘事。在我聽來，它像是一群盜竊的銀行家和一群盜竊的顧問勾結在一起。（笑聲） 但這是一個強有力的敘事。
1:09:13 問題 15: 您曾經說過，當您收購一家公司時，您的時間跨度通常是永遠，話雖如此，您在退出 General Electric 之前認識到了什麼？
Charlie: 嗯，我們在一次恐慌中對 General Electric 進行了投資，因為作為被動持有的證券，這是一筆不錯的買賣。結果對我們來說還不錯。General Electric 當然是一個非常複雜和有趣的話題。有趣的是，一家在敏銳度、教育、技術等方面如此備受推崇的公司，等等等等。卻因為長期的 subpar 表現而最終變得如此聲名狼藉。人們沒有預料到。當然，人們在問是什麼導致了 General Electric 的業績失敗？我的答案部分是，生活是艱難的，世界上總有一些偶然性。這是一部分原因。還有一部分原因，我會說，General Electric 的體系，即讓高管輪流擔任不同職位，好像他們是許多軍官在積累履歷，看看他們是否能晉升為將軍一樣。我認為這種做法不如讓人在一個行業長期工作，並像 Berkshire 那樣認同這個行業效果好。所以我會說，在某種程度上，發生的情況是…也許應該少一些這種美國陸軍式的企業管理。也許人們實際上應該多做一些 Berkshire 風格的事情，總的來說，人們的整個職業生涯都在一個行業中度過。（連結 1, 2）
1:11:47 問題 16: 您在各種董事會任職數十年，包括營利部門和非營利部門。您能否給我們一些您從擔任董事會成員中學到的教訓，並談談您在招聘以及必要時解僱高管時考慮的標準。
Charlie: 嗯，我想我無法在一次簡短的裝腔作勢中做到這一點。每種情況都不同，但我會這樣說，如果你問那些有長期管理經驗的人回顧過去他們的錯誤是什麼，標準的回答是，某個本應被解僱的人拖了太久才被解僱。所以我認為這個普遍的教訓幾乎在任何地方都是正確的。在所有情況下都是如此。但除此之外，我不認為我能…這個問題對我來說太寬泛了。
1:13:13 問題 17: 您是否擔心政府債務佔 GDP 的比例不斷上升，同時我們在經濟週期的後期還存在巨額赤字？
Charlie: 當然，我擔心政府債務水平不斷上升。這對我們來說是新的領域，新的領域可能存在一些危險。另一方面，即使政府行為模式與你我根據迄今為止的歷史認為負責任的模式截然不同，世界也可能或多或少運轉得相當不錯。當然，如果你看看過去一百年中，當政府宣布的目標是保持物價穩定時，我們得到的通貨膨脹。現在宣布的目標是 2% 的通貨膨脹。那麼，到底會發生什麼？嗯，答案是，我們不知道。但難道不應該押注於…長期來看，通貨膨脹率遠高於 2% 嗎？我認為答案是肯定的。但我認為我們從過去發生的事情中學到，宏觀經濟學是一個非常奇特的學科，它不像物理學那樣運作。一個十年的體系不同於上一個十年存在的體系。不同的體系有不同的公式，但它們不會告訴你體系何時發生了變化，以及公式何時必須改變。（連結 1, 2）
所以我並不期望世界會完全走向地獄，因為…嗯，看看第一次世界大戰後德國發生了什麼。他們經歷了惡性通貨膨脹，貨幣價值基本上歸零。他們真的搞砸了。結果呢？…嗯，結果是他們很快就恢復過來了。他們通過創建一種新的 Reichsmark 來做到這一點，這種貨幣由他們重新加在那些不公平地以零成本擺脫抵押貸款的人的房屋和財產上的抵押貸款作為支持。那種新的 Reichsmark 運轉得相當不錯，德國也基本從那場災難中恢復過來了，然後大蕭條來了。大蕭條和魏瑪通脹的結合真正地把 Hitler 帶上了台。沒有大蕭條，我不認為他會掌權。發生了什麼…現在你有了…到了 30 年代末，歐洲領先的經濟強國是哪個？是德國。因為 Hitler 出於他瘋狂的復仇慾望等等，購買了大量軍火，訓練了大量士兵等等。Hitler 統治下德國偶然的凱恩斯主義導致了這種巨大的繁榮。所以德國在 1939 年是歐洲最繁榮的國家。所以所有那些災難，他們都恢復過來了。所以我認為你不應該因為世界可能會有一些動盪的想法而過於氣餒。因為總有恢復的辦法。現在我不是在鼓吹德國的體系（笑聲），但我確實認為了解這些歷史例子會產生我所說的「心智策略」（mental ploys）。（連結） 你會認為一個在愚蠢的戰爭中毀滅了自己，毀滅了自己的貨幣，經歷了大蕭條，而到了 1939 年卻是歐洲最繁榮的國家。這令人鼓舞。我希望你感覺好些。（笑聲）
1:17:24 問題 18: 自 1990 年代中期以來，美國司法部（DOJ）每年根據謝爾曼法案提起的案件數量已從 20 件銳減至幾乎為零。同期，我們看到「贏家通吃」效應急劇增加。幾乎所有行業（不僅是技術和媒體）的前五大公司的市場份額都飆升。上市公司數量下降了近 50%。例如，從 8,100 家降至 4,300 家。您認為為什麼 DOJ 在過去 20 多年裡在執行反托拉斯立法方面不那麼活躍？您認為 DOJ 是否可能變得更加活躍？您認為這將如何影響金融市場？
Charlie: 嗯，我不知道 DOJ 是否會變得更加活躍。我對當前的經濟狀況或當前經濟權力集中的狀況並不太擔心。無論在哪裡，我看到的公司總體上都有充足的競爭。所以我不是…（聽不清楚）…基於整個世界目前構成都是錯誤的理論。現在有些公司，人們曾擔心它們過於強大，比如 Kodak，它們現在甚至已經不存在了。我認為我們總體上有足夠的競爭。我不認為世界會因為司法部缺乏行動而走向地獄。
1:19:02 問題 19: Ajit Jain 是如何從零開始建立 Berkshire 再保險業務的？
Charlie: 嗯，這很簡單。他每週工作大約 90 個小時。他非常聰明。他非常正直。與他打交道非常愉快。而且他每天晚上都和 Warren Buffett 通話。只要再找一個像他那樣的人就行了。但他不會做得那麼好，因為現在的遊戲比那時更難了。這就是我對你問題的回答。
1:19:49 問題 20: 關於 Warren Buffett 的問題。他在 2008 年熊市深處寫了一篇專欄文章，談到他（Buffett）之前如何將自己的錢投入國債，在我看來，他通常被認為是買入並持有的投資者，但在這種情況下，他的很多錢，幾乎所有的錢都在國債裡。我想請您談談在適當的時候在投資組合中持有現金的價值。
Charlie: 嗯，有可能在某個時候，一個明智的投資者會全部持有國債。這不是不可能發生的事件。對我來說幾乎是不可能的。我可以想像這樣一個世界，但我認為…我還沒有處於那樣的世界。總的來說，長期國債從長遠來看是虧損的（投資）。這就是我的看法。
1:21:05 問題 21: 1999 年，Warren Buffett 說如果他管理 100 萬美元，他可以獲得 50% 的回報。鑑於您所說的今天的投資環境更加困難，您認為這個數字今天會是多少？
Charlie: 嗯，我確實認為一個非常聰明、耐心和積極進取相結合的人，願意努力工作，在未曾涉足的地方，如交易稀少的股票和其他奇怪的地方尋找機會。我確實認為一個非常有洞察力的人，用少量資本運作，即使在今天也可能獲得高額的資本回報。然而，這目前不是我個人的問題。對我來說很難。對 Berkshire 來說很難。對 Daily Journal 來說，我們也沒有任何輕鬆取勝的把握。在像 Daily Journal Corporation 這樣的公司載體中持有證券是不利的。我們在那裡持有它們是一個意外。我們在那裡持有它們是因為錢就在那裡。結果證明，如果你是股東，並且在你和你間接擁有的證券之間有一層公司稅，這是不可取的。一旦你讓公開交易的證券由一家根據國內稅收法典 C 分章納稅的上市公司持有，各種因素，包括所得稅，都會影響你的投資決策。而在慈善捐贈基金或你的個人養老金計劃中投資要容易得多。總的來說，我會說，如果你足夠精明，用少量資金，我認為你可以很好地複利增長。一旦你的資金量變大，我認為事情就開始變得困難了。對於坐在這裡的你們所有人來說，這比我處於你們的位置時要困難得多。但我快要死了，而你們還有很多年。（笑聲） 你們不會想用你們的位置換我的位置。
1:23:40 問題 22: 作為一名教師，您會建議我做些什麼來幫助我的學生們成為更好的思考者和決策者，並在生活中獲得幸福？
Charlie: 我沒聽清楚。你試圖通過加快語速來幫助我，但那不是最好的系統…（笑聲）
嗯，這是一個很棒的問題。我想說，當你擁有你已經表達出的那種態度時，你很可能已經在你想要贏得的一切事情上獲勝了。你只要繼續努力過好生活，過有建設性的生活，保持理性，保持正直，滿足依賴你的人的合理期望。當然，隨著時間的推移，你會取得進步。當然，最好的教學方式是以身作則。當然，當你獲勝時，榜樣的作用更好，如果你行為端正，你就更有可能獲勝。所以我想說，你已經走在正確的軌道上了。你所要做的就是堅持下去。憑藉你的態度，你不可能失敗。
1:25:32 問題 23: 早上好，Buffett 先生…Munger 先生。
Charlie: 被稱為 Buffett 先生，我感到受寵若驚。（笑聲）
問題 23 續: Berkshire 最近的年度報告，如同過去的報告一樣，顯示了賬面價值的增長，在過去 52 年裡，它從 19 美元增長到 172,000 美元。這代表了每年 19% 的回報率。這種超額回報率的很大一部分是否歸因於保險公司固有的槓桿作用，使得您可以擁有一項回報率約為 14% 的保險公司投資，而它對賬面價值的貢獻達到 20%？
Charlie: 嗯，顯然 Berkshire 的數字中隱藏了一些槓桿作用。顯然保險業務提供了一些。它的後果並非壓倒性的。有些年份它是有幫助的。有些年份 Ajit 賺了太多錢，幾乎到了令人尷尬的地步。然後他會把錢給 Warren，Warren 會用這些錢賺取 20% 的回報。所以有些年份，保險業務和 Berkshire Hathaway 之間存在一些顯著的協同效應。但基本上，保險業務並不是什麼輕鬆賺錢的捷徑。保險業務中存在很多危險和麻煩，而且現在，就在我們坐著的時候，競爭越來越激烈。Berkshire 之所以成功，是因為很少有大的錯誤…幾乎沒有真正大的錯誤。（連結） 而且有相當數量的成功。所有這些在當前條件下都比我們取得成果時要困難得多。而且很少有公司能夠連續五十年以每年 19% 的速度複利增長。這是淨資產（增長的一個奇怪）現象。那非常奇特。我不會指望這種情況很快再次發生。在 Daily Journal 肯定不會發生。
1:28:07 問題 24: 關於 Charlie 和 Rick Gueren 的保證金交易問題。隨著最近股市的下跌，有很多客戶收到了保證金追繳通知。我知道在您合夥經營的年代，也經歷過一次大熊市，您的投資組合也出現過大幅下跌。您能否評論一下保證金交易的效用？
Charlie: 嗯，當然，當你有一個保證金賬戶時是很危險的，因為給你提供信貸的人可以在最低點把你掃地出門，僅僅因為他感到緊張。因此，當然，像 Berkshire 這樣的人會完全避免任何可能導致其他人因為感到緊張而開始拋售我們證券的倉位。當然，現在有很多人非常非常努力地推動保證金交易。而且…一旦你有了像這些 VIX 合約這樣奇怪的新工具，因為現有的拋售發生而觸發新的拋售。所以你會得到一個反饋效應，即小的下跌變成大的下跌，然後大的下跌變成更大的下跌，依此類推。它在短時間內迅速下跌很多。恐怕在現代條件下，最近 VIX 發生的風險只是現代條件的一部分。當然，我們總會有想要努力生活的保證金交易者，我們也總會有災難。Neiderhoffer（連結 1, 2）剛剛被 VIX 徹底擊垮，這是他第二次被擊垮。他是一個非常有才華的人。Neiderhoffer 在哈佛很有名。他的名字成了一個動詞。他學會了所謂的「Neiderhoffer 哈佛課程」。他是一個偉大的紙牌玩家和偉大的壁球運動員，一個優秀的全國冠軍，而且他還是獎學金學生。他沒有多少錢。所以他必須拿到非常高的分數，而他不想做任何功課。所以他想出了如何「Neiderhoffer」哈佛的課程。他只報名參加經濟學中最難的研究生課程。而那些高級課程中的經濟學學生正在為教授做很多繁瑣的工作，所以從來沒有人給他們低於 A 的分數。有一段時間 Neiderhoffer 甚至不去上課。他們以為哈佛有了一個新的 John Maynard Keynes。而他只是報名參加那些你不可能得到低分的課程。有趣的故事。有趣的人。第二次被擊垮。他非常聰明。他是一個非常有才華的人。把生活推得那麼辛苦是個錯誤。當你試圖擺脫平庸的泥潭，讓自己稍微高人一等時，這也許是個小一點的錯誤。但當你已經很富有的時候，這就是瘋狂。你為什麼要冒險失去你擁有和需要的東西，去追求你沒有也不需要的東西？這真的很愚蠢。
1:31:50 問題 25: 關於美國高鐵系統的問題。如您所知，高速鐵路法案早在 1965 年就已提出，當時 Berkshire 召開了第一次年度會議。您對美國高鐵系統，包括加州正在建設的這條，以及全國高鐵系統的可能性有何想法、展望或評論？
Charlie: 嗯，這是一個非常有趣的問題。在中國積極創建的高速鐵路系統是一個巨大的成功，非常值得擁有。所以這並不像它本質上是一個愚蠢的想法。然而，在…（聽不清楚）…我們美國實際擁有的情況下，建立一個龐大的高速鐵路系統真的非常困難，包括在加州建立一個。而且我完全不確定，綜合考慮所有因素，試圖在加州建立一個高速鐵路系統是否明智。但另一方面，我也不確定它不是。就把我歸為持懷疑態度，但並非堅決反對。我知道它會耗費巨資，對此我非常確定。它的問題在於它正在與一種運行得相當不錯的東西競爭，那就是飛機。所以，除了我已經說過的，我無法回答你的問題。我知道我們需要一個大電網。我不確定美國是否需要一個為乘客服務的高速鐵路系統。我想說，那可能已經錯過我們了。
1:34:04 問題 26: 您能否評論一下您是否曾考慮過長期投資 Hershey's 或 Tiffany's，以及它們是否曾提供過有吸引力的入場點？
Charlie: 嗯，我很樂意在合適的價格下擁有 Hershey's 或 Tiffany's，你呢？這只是價格問題。當然它們是偉大的公司。但這還不夠，你必須能在你願意支付的價格下獲得偉大的公司。Hershey's 是一家私人公司。沒有人向我提供 Hershey's。我可以買糖果，但我買不了公司。
1:35:30 問題 27: 我和我的 92 歲祖母一起來這裡，她在過去 50 年裡一直為我們家族進行投資。作為一名對價值投資充滿熱情的大學高年級學生，一想到我最終將被託付她畢生建立的投資組合，我就夜不能寐。基於您今天為您龐大的家族所做的成功決策，您對於如何在不危及她畢生心血的情況下，抓住那些我必須為我的家族果斷行動的少數機會，有什麼建議？
Charlie: 嗯，當然我喜歡任何 92 歲的人。（笑聲） 特別是如果她是一位漂亮又有錢的女士。（笑聲） 而且她的後代還欽佩她。而不是急於希望她離開。（笑聲） 我想說你的家族裡有一個大贏家。試著過好你自己的生活，這樣你也能成為一個大贏家。
1:36:54 問題 28: 看起來人工智能（A.I.）對社會的影響將比互聯網革命大得多，那麼您能否分享一些您對人工智能將如何影響不同行業以及它將如何影響人類未來的看法？
Charlie: 嗯，這是個好問題。（笑聲） 研究人工智能的人並不真正知道那個問題的答案。我沒有在研究人工智能，因為我學不到多少關於它的東西。我可以看到人工智能在 Facebook 和 Google 的營銷安排中發揮作用，所以我認為它在某些地方運行得非常好。但這是一個非常複雜的話題。它的確切後果將是什麼，我不知道。我在生活中僅僅通過運用有條理的常識就做得如此之好，以至於我從未想過要進入像人工智能這樣的領域。如果你可以在岸邊走動撿起金塊，只要金塊不斷被發現和撿起，我不想去淘金，篩選大量數據以獲取一些微小的優勢。所以你只是在和錯誤的人說話。而且我完全不確定有多偉大…我認為人工智能完全不一定會創造一場經濟革命。我確信我們會更多地使用它，但是使用人工智能成為世界上最好的（金童）的後果是什麼？可能有些地方它會起作用，但我們在 Geico 已經考慮了很多年很多年，但我們仍然在使用老式的智能。所以我對它的了解不足以說更多。
1:39:16 問題 29: 關於文化的問題。一個局外人如何真正了解一家公司的文化？同樣，一個身處組織高層的內部人士，如何能真正確定他下面公司的文化？您會如何評估像 Wells Fargo 或 General Electric 這樣的巨頭的文化？您關注的是什麼，能幫助您理解文化？
Charlie: 嗯，在像 Costco 這樣真正深入基層的地方，你最能理解文化。在那裡，文化是一種巨大而具有建設性的力量。它可能會持續非常非常長的時間。一旦你進入 General Electric，部分分散，部分不分散。多業務而非單一業務。事情變得非常複雜。當業務可能如此截然不同時，General Electric 的文化是什麼？也許總部可以有某種文化。也許這種文化會有點錯誤。也許像他們那樣頻繁地將人員從一個業務調到另一個業務是錯誤的。我強烈懷疑這一點。我確實認為…像 Costco 這樣擁有非常極端文化、每個人都認同、並且始終專注於一個基本業務的公司非常少。我喜歡像 Costco 這樣的公司，因為它有強大的文化，以及如果文化正確可以取得多大的成就。但一旦你進入更大、更複雜的地方…我的意思是你可以談論 General Motors 的文化或 AT&T 的文化，這是一個非常困難的話題。大型企業總的來說有一個共同點，那就是它們變得非常官僚化。這是文化中的一個常態，就是它們變得非常官僚化。當然，政府也會發生這種情況。一個龐大的政府機構。基本上我不喜歡官僚主義，它會產生很多錯誤。我沒有替代它的辦法。我沒有比他們一直以來的方式更好的管理美國政府的方法。但我個人基本上不喜歡大型官僚文化，所以我不太考慮大型官僚文化。我不知道如何修復一個大地方的官僚主義。如果他們給我一家擁有一百萬員工的公司來改變文化，我會認為那是判我下地獄。我認為改變一家餐廳的文化都很難。一個已經官僚化的地方，你如何讓它變得不官僚化？這是一個非常困難的問題。Berkshire 盡其所能地解決了這個問題…官僚主義的問題。如果總部沒有人，你就不會有太多的總部官僚主義。（笑聲） 這就是我們的系統。我不認為這是因為我們是天才或什麼的。我認為部分是偶然的。但一旦我們看到什麼是有效的，我們就保留了它。但我對龐大地方的企業文化沒有解決方案。
1:43:08 問題 30: 您目前對氣候變化的看法是什麼？
Munger: 嗯，我對那些自稱為氣候科學家的人的傳統智慧深表懷疑。我強烈懷疑他們比事實所要求的更為驚慌。而且他們有點喜歡他們可以喋喋不休地談論他們覺得驚慌的事情。我遠沒有典型的所謂氣候科學家那麼害怕，我認為他們敦促採取的補救措施的困難被這些人低估了。此外，僅僅因為你足夠聰明…假設你，通過了解大量物理學等等，可以積極地弄清楚氣候變化是一個巨大的問題，你是對的。那並不自動意味著你知道如何解決它。解決它將是一個涉及地緣政治、政治學、各種各樣事情的巨大複雜問題，僅僅因為你了解氣候的化學原理，你不會有任何專業知識…所以我認為在氣候變化問題上有很多廢話在喋喋不休。但是，毫無疑問，二氧化碳確實會導致一些全球變暖。但僅僅因為你接受了這一點，並不意味著世界絕對會完蛋。或者海洋很快就會上升 200 英尺等等。所以我對這些人中的許多人深表懷疑，但我又不想被認同為那些真正非常無知、甚至不承認二氧化碳確實對溫度有一定影響的無知者。現在我試圖冒犯所有人…（笑聲）
1:46:02 問題 31: 在一個與您成長的時代截然不同的時代，如果您像我一樣是個年輕人，像 Peter 談到的那樣有很長的發展前景，您會把注意力集中在哪裡？
Munger: 嗯，我會像 Carlyle 那樣對待生活。我會每天早上醒來，盡我所能在各方面做到最好，我期望隨著時間的推移會做得相當不錯。這並不難。我會試著和對的人結婚，而不是錯的人。一切都會很（平淡無奇）。我猜測在這個房間裡，幾乎每個你這個年紀的人都會做得相當不錯。你們在這裡對世界並沒有那麼憤怒。你們試圖弄清楚如何更好地應對它。你們會沒事的。像那樣的人會成功。但如果你們都舉著標語牌進來，確信自己在每個問題上都是對的，並且想大聲反駁？你們就不會有那麼光明的未來了。那些人是在把他們的愚蠢想法強加進來，而不是（拒之門外）。
1:47:46 問題 32: 如今有哪些認知偏見在全國範圍內尤其普遍？
Charlie: 嗯，這很難，廚房裡有這麼多蟑螂，很難識別每一個…（笑聲） 我會說，人類易犯的每一種偏見都始終在起作用。這就是系統的本質。人們開始相信的東西真是令人驚訝。我們的黨派變得如此兩極分化也令人驚訝。現在你打開電視，你甚至可以轉到 A 頻道，看到你那種白痴，或者你點擊 B 頻道，看到對方那種白痴。他們的共同點是他們都是白痴。他們在迎合一群心智有缺陷的觀眾。（笑聲） 當然，這有點令人不安。我習慣了一個不同的世界。我喜歡 Walter Cronkite。這種選擇你喜歡的白痴形式的新聞採集方式，我不太喜歡。你怎麼辦？我在不同類型的白痴之間來回切換。我不會只停留在一種白痴身上。（笑聲） 這就是我的系統。但你說得對。這很奇怪。現在世界上一直有奇怪的白痴。Hitler 就是個白痴…一個聰明的白痴，但還是個白痴。我們總會有瘋狂的人和追隨瘋狂的人的瘋狂的人。我喜歡這種情況的部分原因是…它給了你更多動力去自己正確思考。我發現當你一直努力保持理性時，生活效果最好。我必須說，這些白痴給了我更多動力。我不想像他們中的任何一個。當你打開電視，看到一個白痴這樣喋喋不休，另一個那樣喋喋不休，歪曲事實時，你難道沒有這種感覺嗎？我不想像他們中的任何一個！我不知道我們是否會有更多已經發展出來的東西，或者我們是否會回到更令人愉快的狀態。但我會說，觀察這一切很有趣。
1:51:11 問題 33: 您如何看待在數字時代嚴重依賴廣告作為收入來源的商業模式所面臨的關鍵挑戰？
Charlie: 嗯，如果我理解正確的話，你確實生活在一個人們使用計算機科學來篩選可能具有預測性的相關性，然後試圖基於這些算法進行即時交易、進進出出的時代。像 Renaissance Technologies 這樣的公司已經賺取了大量資金。這種情況越來越多，而且對那些人來說是有效的。我不認為這是一個好的發展。我看不出讓很多人使用計算機算法在短期基礎上互相超越交易對文明有什麼重大貢獻。有些人認為這增加了市場的流動性，因此具有建設性。但我寧願沒有它。我寧願用其他方式賺錢，而不是基於計算機算法的短期交易，但這種情況確實更多了，你說得對。總的來說，它們有一個共同點，那就是它們無法吸收無限量的資金。你試圖將過多的資金投入一個算法，它會弄巧成拙。感謝上帝它會弄巧成拙。
1:52:51 問題 34: 我希望能深入了解您和 Warren 對航空公司的討論。是某一年突然有了靈感，還是隨著時間的推移逐漸形成的。只是想了解一下您何時對可能投資航空公司持開放態度，以及您是如何改變想法的。
Charlie: 嗯，我們確實改變了主意。很長一段時間，Warren 和我（迴避）鐵路，因為鐵路公司太多了，競爭太激烈了，工會規則太瘋狂了。在大約 75 年的時間裡，它們都是糟糕的投資。然後它們最終…世界變了，它們把所有火車都變成了雙層，在貨運方面，全美國只剩下四大鐵路系統，突然之間我們喜歡上了鐵路。這花了大概 75 年。Warren 和我在大約 50 年裡從未關注過鐵路，然後我們買了一家。（連結） 現在是航空公司，Warren 過去常常拿它們開玩笑。他會說，如果 Wright 兄弟從未發明飛行，投資階層會做得更好。但是考慮到購買股票時存在的條件，以及 Berkshire Hathaway 資金氾濫的狀況，我們認為購買一批航空公司股票是可以的。我還能說什麼呢？當然，當事實改變時改變主意是可以的。在某種程度上，事實已經改變了，在某種程度上，它們還沒有。創建小型競爭性航空公司比過去更難了。這個行業也許學到了一些東西。我希望它運作得更好，但我不認為它是…我認為我們購買航空公司並持有 100 年會運作得那麼好的機會。我認為那相當低。
1:55:19 問題 35: 關於 DJCO 的問題。審計師的報告討論了職責分離方面的重大缺陷。我很好奇您是否可以談談這一點。是否正在修正。如果不是，是否合理。
Charlie: 嗯，現在所有的審計師都被付錢去發現某種缺陷，然後修復它。所以很少有公司沒有一些需要修復的小的重大缺陷。我對 Daily Journal 的會計不太擔心。基本上它比我們行業中的其他人更保守。基本上我們沒有試圖誤導任何人。基本上我們有幾億美元的有價證券，我們沒有管理不善，它們就放在那裡。所以我不認為我們在 Daily Journal 有大的會計問題。我認為這是會計現代發展的典型現象，會計師們已經變得…（聽不清楚）…他們承擔了新的責任，而且這些責任是無定形的。比如「缺陷」。嗯，每個人都有缺陷，你，我。而且我不認為存在某種完美的會計準則，所有會計師都知道什麼是缺陷，什麼不是，確切的程度以及危險性。所以我對 Daily Journal 的會計不太擔心。但我認為這件事…美國的每個人都擔心有人入侵並獲取大量數據，每個人都有一些缺陷，意思是他們都害怕，他們害怕是對的。你用了這些無定形的術語。我只是在盡力而為，承受隨之而來的打擊。或者好處。但我並不擔心會計上的重大缺陷。
我剛到洛杉磯時，有一個叫 B.B. Robinson 的人，他在 20 年代的股票聯營（stock pools）中，作為一個年輕人賺了大約一千萬美元，這在 30 年代來到這裡是一大筆錢。當他帶著所有這些錢來到這裡時，他把時間花在酗酒和追逐電影女星上。在那個年代，銀行家們更為傲慢和老派。其中一個人把他叫去說：『Robinson 先生，我非常擔心你喝這麼多威士忌，追逐所有這些電影女星。這不是我們穩健的銀行喜歡的那種事情。』 B.B. Robinson 對銀行家說，他說：『聽著。我的市政債券不喝酒。』（笑聲） 這基本上就是對 Daily Journal 重大缺陷問題的回答。我們可愛的有價證券沒有在喝酒。
1:58:38 問題 36: 如果您不願意投入精力去調查特定的股票投資，那麼您或許應該把錢投入被動指數基金。我的一位顧問非常擔心資本流入指數基金，原因有三。首先他說，由於不同指數中的類似投資，會無意中集中到（少數）股票上。其次，他認為長期來看，資本集中到指數基金中的優選公司…即使業績不佳，它們也能輕易籌集資金。第三，他還長期擔心這些指數基金的管理集中到三家機構手中，這對市場不利。希望能聽聽您的評論。
Charlie: 我認為很多從事銷售投資建議業務的人，討厭指數一直跑贏他們的事實。當然，他們不能說，「我討厭它，因為它正在毀掉我的生活。」 但他們會說，「我討厭它，因為它太集中了。」 嗯，指數包含了 75% 的市場總值。它幾乎不算小。當指數如此廣泛時，指數投資將會有效相當長一段時間。我不認為它正在毀掉世界或類似的事情。我們在沒有這個東西的情況下生活了很長時間，這確實很奇特。我認為它會繼續運行很長時間，而且我認為它在很長一段時間內會運行得相當不錯。我懷疑大多數基金經理只是討厭它。它讓他們的生活變得艱難。但你看，我不介意人們生活艱難。
2:01:05 問題 37: 歷史不會重演，但總會驚人地相似。我們正在看到比特幣的狂熱，這常被比作鬱金香狂熱，我想聽聽您和 Warren 在幾十年的投資生涯中是如何駕馭這些浪潮的看法。以及這說明了人類狀況的什麼，即儘管歷史教訓如此，我們卻傾向於不斷地陷入這些事情。
Charlie: 嗯，你當然有理由懷疑我認為比特幣熱潮完全是愚蠢的。創造某種人造貨幣…一個不同的支付系統可能會出現，就像中國的 WeChat。它比我們美國的支付系統更好。所以類似的事情可能會發生。但比特幣，他們正在創造黃金的替代品…然後製造一個巨大的投機工具？…我從未考慮過哪怕一秒鐘與它有任何關係。它一提出我就厭惡它，它越受歡迎，我就越討厭它。另一方面，我預計世界會時不時地做出瘋狂的事情。每個人都想要輕鬆賺錢。當然，那些推銷東西並從推廣投資中抽成的人也喜歡它。所以這些瘋狂的事情就不斷地來，不斷地來。但是誰會希望自己的孩子購買像比特幣這樣的東西呢？我只希望上帝保佑我的家人不會發生這種事。人們竟然會被這樣的事情所迷惑，這真是令人作嘔。這太瘋狂了。我不是說像 WeChat 這樣的一些不同的支付系統可能不是一件好事。那可能會出現並且具有建設性。但比特幣是有害的毒藥。部分原因是他們喜歡它，因為計算機科學對有數學頭腦的人來說非常有趣。就純粹的計算機科學而言，他們所做的是相當了不起的成就。但是，你知道，我敢肯定，如果你花大量時間在酷刑上，你也能變得非常擅長。（笑聲） 這不是一個好的發展。中國政府正在嚴厲打壓它，這是對的，而我們政府對此較為寬鬆的做法是錯誤的。對付這種事情的正確答案是嚴厲打擊，這是政府的職責。
2:04:30 問題 38: 您在尋找生活伴侶時看重哪些品質？
Charlie: 生活伴侶？嗯，我被引用過這句話。我認為如果你像我這樣的人，在生活伴侶身上真正需要的是期望值低的人。
2:05:23 嗯，我想現在是 12 點了，對這群人來說大概就到這裡了。我知道你們…我習慣了追隨者，但是站兩個小時？即使 Isaac Newton 回來了，我也不會站兩個小時聽他講話。（笑聲） 所以我想我們的會議休會了。我當然祝你們一切順利，你們是我的同類人。