Singleton 執行長卓越獎： Charlie Munger 與 Todd Combs 的對話 2022 年 4 月 19 日 The Maybourne Beverly Hills, Beverly Hills, CA 90210
關於 Henry Singleton
如果你有一個天才，並且給予他們權力——你知道，就像那個贏得所有游泳比賽的大個子。他有16號的大腳，而且有蹼。所以難怪他能贏得世界上所有該死的游泳比賽。所以 Henry，他在心智方面就是如此。他就像一個穿著16號鞋、腳上有蹼的人，與一群普通人競爭。那真的太酷了。所以看他很有趣，因為他是如此冷靜且理性。因此可以想像，你可以理解 Berkshire，在 Warren 從投資管理出身的情況下，會如何管理自己的穩健計畫。但在 Henry 所處的世界裡，由執行長說「讓開」是完全不常見的。因為他做得比他們好得多。然而，因為他們有太多的規則和慣例。他完全不理會那些。他所做的任何事都不尋常，而 Berkshire 也做了同樣的事。他對他們很忠誠。當他涉足某些事物時，他感到相當自在。許多執行長無法忍受周圍有任何他們無法掌控的事物。但 Henry 不是這樣，Warren Buffett 也不是。所以有一些非常相似之處。有趣的是，當 Henry 大量買進股票時，那是非常不尋常的做法。而現在，當然，這很常見。你可以說 Henry 已經勝利了。但 Henry 不會買進很多股票。現在很多人在買股票，但卻是在股價高於其價值之後。他們喜歡增加他們的股票，不管其價值如何。而像 Henry 和 Berkshire 這樣的人會在股票便宜時買進。令人驚訝的是，我們很久沒有再出現另一個 Henry 了。你停下來想一想，還有誰像 Henry Singleton？他去世已經很久了。並不是說美國沒有很多聰明人，但很難相信你會說還有另一個人是 Henry Singleton。
Tom Murphy：另一位執行長
是的，Tom 是一位非常有才華的人，但 Tom 無法蒙眼下棋。 沒錯。是的，沒錯。 順帶一提，我也不能。
他也在那個位子上待了很長一段時間。您能分享一些您覺得讓 Tom Murphy 如此出色的特質嗎？ 嗯，Tom 非常了不起。Tom 所做的是大量授權。如果事情真的很重要，他會親自去做。非常簡單。Henry 也非常簡單。事實上，我和 Henry 最後的幾次對話之一，是在他知道自己快要去世時，他想把他最後的行動——將 Teledyne 以換股方式賣給 Berkshire。我說：「Henry，我們不會發行股票或放棄我們了解、喜愛且明白的所有業務，去涉足另一個我們不了解、也不明白的業務。這不可能發生。」他接著做了他所做的事，但他管理一切的方式真是令人驚嘆。你一生中不會看到很多 Henry Singleton。他是 MIT 那屆的畢業生代表。他到處都是畢業生代表。
信託基因與識别卓越管理層
Charlie，您談過很多關於信託基因的力量，聽起來我們談論的很多人肯定都有這些特質，這些個體都有這個共同點。這讓我想起，您認為自己在評估優秀和卓越管理層方面處於前十分位，您也曾對我評論過，您一生都在低估它。對於這一點以及您如何識別卓越管理層，您有什麼想法或評論想分享嗎？ 嗯，我認為這些職業生涯中最偉大的教訓就是我所說的「Wooden 的教訓」。Wooden 擁有世界上最好的籃球教練記錄，沒有人能望其項背。他是怎麼做到的？答案是，他幾乎將 100% 的上場時間集中在他的前七名球員身上。當然，在所有額外的上場時間裡，他們變得越來越好。這就是當你把這麼多權力交給像 Wooden 或 Buffett 這樣的人時會發生的事。你正在實行 Wooden 系統，而且效果驚人。作為一個投資者，如果你能找到某個人，即使是迷你 Wooden 或迷你 Singleton 或迷你 Buffett，並讓他們發揮，當他們表現出色時，這當然是一種非常好的投資方式。而其中一些人，你可以看出他們不尋常，其中一些人。我還有另一個關於什麼是不尋常的故事。CalTech 每年都有一個魔術方塊比賽。有一年，一個傢伙來了，他拿到被打亂的魔術方塊，然後他同時拋接三、四個。當它們經過時，他在手中轉動它們。即使它們在那裡不停地運動。沒有人能超越他。他解開了所有的魔術方塊。第二年，來了一位女士，他們給了她兩個被打亂的魔術方塊，她看了很久很久。她左手拿一個，右手拿一個，把它們放到背後開始轉動，然後拿出來時兩個都復原了。這真的發生過。有些人會讓你覺得自己生錯了物種。
背景與人生哲學的形成
所以您在 Omaha 長大。我想這裡的每個人現在都知道這個故事了，您是如何遇見 Warren，從法律界轉入投資界，並讓 Warren 大開眼界，了解到複利機器的力量，而不是追逐 Ben Graham 的雪茄屁股。如果您沒有遇見，如果您不是律師，也沒有遇見 Warren，您認為您一生會做什麼？ 嗯，我想我會開一家律師事務所，因為我了解我當律師時的合法收入，而且我很精明地投資我那點微薄的積蓄，並且我在儲蓄。事實上，在我三十多歲的時候，我就已經有不少錢了，我想我會像 Henry Singleton 那樣看待事物並說「我想我能做得更好。為什麼我要當下屬？」很多有才華的律師都是這樣。Pritzkers 家族就是這樣。Pritzker & Pritzker 是一家律師事務所，老 Pritzker 知道，「我的客戶在做的事情，沒有一件我不能做得更好。」他只是保留了 Pritzker & Pritzker 的名字，停止了律師執業。Bings 家族也做了同樣的事。Leo Bing 是個天才。他代理曼哈頓所有這些開發商。事務所叫做 Bing & Bing。他只是保留了名字，解雇了所有客戶，開始做他客戶所做的事情，也就是開發公寓大樓，但他可以憑藉自己的能力去做。所以我們總會看到一些這樣的情況。但沒有多少人能做到。沒有多少 Singleton、Pritzkers 和 Bings。Leo Bing 非常聰明，你簡直無法相信，建造那些大樓。每次他建造一棟 Bing 公寓大樓，他都會買下一棟褐石排屋，四棟褐石排屋，這樣就沒有人能夠阻擋視野。這真是合乎邏樓輯的作法，Singleton 也是這樣，就是如此無情地合乎邏輯。你可以說像 Singleton 這樣的一生，所展示的就是無情地理性的巨大力量。 這正好是下一個問題的好過渡。所以我預期 Rock、Henry、您自己、Warren，都是極度獨立的思考者，我聽您說過，這在很大程度上歸因於您童年在大蕭條時期的經歷。當被問及您幾歲時領悟了人生的秘密，您說：「七歲。當我意識到每個人都有點瘋狂，世界上有這麼多不理性。」您接著說，您想賺錢以獲得人生的獨立。 是的，沒錯。
大蕭條的啟示
所以大蕭條對您來說無疑是 formative 的，但很多人的世界急劇縮小，而您的世界似乎敞開了，並為許多增量模型等等奠定了基礎。您七歲時在大蕭條時期是否有過一次刻骨銘心的 formative 經驗，導致了這一切？ 嗯，當然，經歷過大蕭條是一種優勢。文明世界從未有過如此長的蕭條。它就是揮之不去。它有波動，但基本上，我們進入了大蕭條，他們使出了所有他們認為知道如何應對的方法，但它就是一直存在。唯一最終治癒它的是第二次世界大戰。而真正有趣的案例是德國——德國在第一次世界大戰後的威瑪通膨中摧毀了貨幣，造成了巨大的苦難。當 Hitler 帶著他瘋狂的偏執上台，想要重新武裝等等時，他創造了這個巨大的人為凱因斯主義。而德國，儘管搞砸了自己的貨幣，到大約 1938 年來臨時，德國已是歐洲的強權。Adolf Hitler 偶然的凱因斯主義復興了德國。Hitler 創造的新帝國馬克，瘋狂地用於戰爭準備，但這使它成為一種非常強勢的貨幣。順帶一提，我認為政府應該印鈔票，而不是一群私人的你知道什麼。
那麼七歲時發生了什麼？ 嗯，我看到了一些非常有趣的事情。我父親有一個很要好的朋友，他的父親曾是內布拉斯加大學的首席數學家，而且他會拉小提琴。他有機械天賦。他是一個非常有才華的人。但他一直很窮，因為在那個年代，大學的數學教授幾乎沒有薪水。而這個人通過多年的苦讀，每週工作 90 小時，戰勝了貧困。我愛他並敬佩他。他的家對我來說是另一個家。我經常來往，因為他有和我同齡的孩子。有一天，這個人家裡漏水了，造成了一些額外的費用。他幾乎要發瘋了。他擁有的所有力量，他對家格外小心。像漏水這樣的事情——當然，外科醫生對洩漏也會非常狂熱。總之，他發瘋了。我想，天哪，這個天才竟然發瘋了。在一個連天才都這麼瘋狂的世界裡，我還有機會… 我記得 Warren 講過這個故事——我不知道您當時是否和他在一起——他很年輕的時候去了拉斯維加斯。我想他當時和我現在的年紀差不多。他說：「天啊。」他看到所有發生的不理性行為，他說：「我在這個世界上會過得不錯。」 這完全是同樣的想法。是的，會有機會的。外面有太多的不理性。當然，這也發生在投資界。
向逝去的偉人學習
當然。您提到——事實上，您經常說，我們都應該找到方法向逝去的偉人學習。您的一些英雄，並非全部，包括 Lee Kuan Yew、Otto von Bismarck、Deng Xiaoping、George Marshall。他們似乎都有責任感和榮譽感作為共同點。您也談到了信託基因的稀有性，他們似乎也表現出這一點。您在這些人身上是否看到其他特質，使他們成為您的英雄？ 嗯，我喜歡信託基因。想想像 George Washington 這樣的人，他自願放棄權力，樹立了榜樣。還有那些偏執的統治者，他們掌權後開始殺人以維持權力，試圖顛覆體系等等。當然，George Washington 們要好得多。我不知道確切地如何培養出 George Washington，也不知道為什麼在其他地方會出現 Kim Jong-Un 或類似人物。但可以肯定的是，George Washington 們更好。也許當今世界教導我們的是，我們的先賢們給了我們任期限制，他們了解人性。他們試圖阻止一些重大的分裂，到目前為止效果還不錯。 這裡那裡有幾個例外，但是… 是的。哦，是的。我們曾有人威脅過它。我們曾有幾次企圖接管美國，包括 Aaron Burr。
求知慾與多元興趣
Charlie，除了是一位獨立思考者，您還有著永不滿足的求知慾。我想這就是今天早上每個人都在這裡並敬佩您的原因。這導致了您廣泛的興趣，我聽過您多次被稱為博學家，在一個充滿專家且似乎日益專業化的世界裡。一位現代的 Ben Franklin。您和我談論過很多關於 Ben Franklin 的事。您有機會看 Ken Burns 的 PBS 特輯嗎？ 我非常喜歡。它指出了他擁有奴隸並且從未釋放他們，等等等等。他並不完美。 我們都不是。 不，我喜歡「Ben Franklin」。你們都應該看看。但我不認為——Warren 在我身邊，他過去常說：「要成為一個非常成功的投資者，你真的不需要非常聰明。」我認為 Warren 是對的。在這個領域，性情很重要，擁有 Henry Singleton 那樣額外的腦力固然好。那是有幫助的，但如果你有正確的性情，完全有可能做得非常出色。只要長期堅持下去就好。你談到我。我不是博學家。我是一個能夠將適度的癡迷和長久的專注力轉化為相當不錯結果的人。當然，如果你相當聰明，長久的專注力會對你大有幫助。
在您所有不同的興趣中，您今天最感興趣的是什麼？建築還是……？ 不，我對世界的投資運作更感興趣。我也對其他的感興趣，但我無法解決的那些，我不會花太多時間在上面。我不知道如何解決 [聽不清楚]。我很想能揮揮手就解決那個問題，但我不認為那是賦予人類的能力，去解決其中一些問題。所以我只是遠離那些無法解決的問題，挑選那些可以解決的——我不喜歡無限的失敗。我不想永遠釣魚卻一條魚也釣不到。我必須得到一些強化。所以我挑選一些可以完成的事情並去做。但我確實認為，如果你對某件事相當癡迷，即使是間歇性的，並且你有很長的專注力，你持續研究那些嚴肅的問題，你就會偶然發現答案。這就是人生秘密的一半。
從郵輪設計中汲取宿舍靈感
太棒了。 嗯，我一直在談論的這些建築惹惱了一些人，因為它們裡面沒有窗戶。密西根大學的 Munger 大樓窗戶較短。那是因為它太大了，自然而然地窗戶就不足。那麼，我是如何決定這樣做的呢？嗯，我知道那些學生住得近一些會更好。你讓他們住得近，然後你就會遇到窗戶短缺的問題。絕對無法避免。所以我想，我到底該怎麼處理這個問題？嗯，我去了郵輪公司，弄清楚他們是怎麼處理的，因為郵輪上大多數——不是大多數，但很多客艙是沒有真窗戶的。他們使用人造窗戶，並且有一個系統，你可以離開自己的地方，走到光線和空氣充足的地方，各種各樣的東西。所以我只是複製了郵輪和他們的發明。在設計宿舍時，什麼樣的心智會模仿郵輪？嗯，我的心智就是這樣做的，而且是冷靜理性的。Singleton 也有那樣的心智。他就是冷靜理性。但如果你想不到郵輪，你就會得到錯誤的答案。 我想您告訴過我一個關於郵輪如何在船上安裝窗戶的故事，他們實際上有一片海洋等等，我想您在密西根大樓裡也融入了這一點。 嗯，郵輪所做的，當然還有 Disney 所做的，是在很長一段時間裡，他對帶有人造窗戶的房間收取的費用比帶有真窗戶的房間更高。他們最終停止了這樣做，但他們這樣做了很多年。現在，這樣做的原因是，郵輪裡 Disney 的人造窗戶，會有小海星游上來對你的孩子眨眼。當然，真窗戶做不到這一點。 如果我沒記錯的話，您在密西根也使用了預製材料。是這樣嗎？ 嗯，沒有預製的。是的，我讓密西根大學，他們之前沒有建造過預鑄混凝土建築。校園裡某處有一棟，但甚至沒人記得是誰建造的或為什麼建造。就是那麼老舊。他們說，我們不能用它來創造，用現澆混凝土來建造，因為那樣，我們可以從結果中得到三倍的回報，我們信任它。我說，你不能這樣跟我說話。你得去和那些做預鑄的人談談，密西根的一個做預鑄的人。聽聽他告訴你他能為你做的一切，然後我們再決定我們要如何建造這棟樓。當然，預鑄要好得多。結果那年冬天是密西根歷史上最嚴酷的冬天，如果他們試圖在冬天用現澆混凝土建造那棟樓，他們會在品質和安全方面遇到可怕的麻煩。預鑄方式更堅固、更安全。正在 UCSB 建造的那棟樓，設計能承受遠超每平方英寸 1000 磅的壓力，而且混凝土會比金字塔更持久。這才是正確的做法。在現場無法那樣做。在臥室裡也無法那樣做。而且他們有辦法讓接合處安全，所以這些預鑄建築是人類心智的了不起的勝利。
從雪茄屁股到複利機器
您提到了性情。我稍後會回到這個話題。但在那之前，我想回到雪茄屁股的概念，因為它非常重要，真正地，它引領了我們今天所熟知和理解的 Berkshire。所以投資通常被稱為最後的博雅教育或某種社會科學。 它就是一門社會科學。當然是。 這正好契合您多樣的興趣等等。那麼回到您協助形成的從雪茄屁股到複利機器的轉變，對您來說，這是一個突然的還是漸進的頓悟？是否有過某種頓悟或類似的時刻？ 坦白說，每個聰明的人在思考投資時，最終都會做出這種轉變。當然，如果你能進入一家偉大的公司，長期持有。那可能是你能賺到的最容易、最大筆的錢。但這很難做到，因為他們把偉大的公司，或者看起來像偉大公司的東西，標價抬得太高，以至於這種策略行不通… [聽不清楚] Morgan Banking，他們收取 0.25% 的費用。他們買入了「漂亮五十」(Nifty Fifty)，然後說：『我們不在乎價格。我們必須持有漂亮五十。』當然，在一段時間內，這是最大的自我實現預言。但當它崩盤時，情況非常不妙。」所以麻煩就在於，它們的賣價太高，讓你很難買到。但你難道不該預料到嗎？為什麼你會期望一個每個人都能看出是偉大公司的東西，他們當然會把價格抬得很高，以至於它可能不再是一個好的投資。 您是否記得有哪一支股票、哪一個企業或行業為您點亮了那盞燈？因為 Warren 在您之前就進入了投資領域。 你必須記住，Warren 在 30 年代用他的蓋格計數器賺了很多錢。他會找到一些以清算價值的四分之一出售的東西，然後大量買入。所以在很長一段時間裡，他必須擁有那個獵場。他所要做的就是去查看流動證券的清單，慢慢買入，他就能獲得這些荒謬的便宜貨。而那些便宜貨消失了，所以他真的不得不改變。現在，它們並沒有完全消失。並不是說沒有一些公司不是偉大的企業，但它們仍然是偉大的投資。我記得 Ballard Petroleum，最大的獨立煉油廠之一。我個人是以每股 17 美元的價格買入那支股票的。庫存，[聽不清楚]，隱藏的儲備，售價低於帳面價值。這簡直是難以置信的便宜貨，但它仍然是一個普通的商品型業務。當它漲了三倍時，我賣掉了它。從那以後它又翻了一番。那是很多年前的事了。但是投資於像 Ballard Petroleum 這樣的公司是完全可以接受的。但我認為那些傾向於獲得最佳結果的人是那些狂熱者，他們只是不斷尋找偉大的企業。而他們中最優秀的人並不期望找到 10 個、20 個或 30 個。他們找到一兩個。這才是正確的做法——但你只需要一兩個。我知道那個與支持 Costco 複製品 Home Depot 的銀行家一起投資的人。他也很早就支持了 Eli Lilly。他在這兩項投資之間擁有數十億美元。他不需要更多了。在一生的投資銀行生涯中，這就是他得到的：兩個。我認為這是一個成功的人生。這不是我們教育機構所教導的。他們需要一些他們可以教導的神秘知識，讓你擅長投資。那完全是胡說八道。沒有辦法了解一千種不同的股票到了解得非常透徹的程度。
集中投資：Wooden 系統與 20 孔打卡單
如果你堅持要，你說：「我想要一千個。」如果你想做得好，你必須挑選幾個。這就是我所說的選股的 Wooden 系統。 Warren 談論過 20 孔打卡單。 哦，我喜歡那個。他說，如果大多數人在人生早期得到一張打孔卡，上面限制了你的投資數量，那麼他們的投資結果會更好。你一生只能進行 20 次投資，然後你就必須退出，把你所有的錢都變成現金。他說，如果每個人都遵守這些規則，你的投資可能會更好。我認為這是對的。我認為它們會更好。這個體系，那些為了費用和佣金而榨取金錢的人，他們大肆宣傳這些——任何能讓費用和佣金大量流動的事情。這就成了正統觀念。人們就是這樣做的。當然，這不應該是正統觀念。你知道，明智的人會長期控制資金。但它就是正統觀念，然後，當然，發生的就是偶然的歷史。我們有一個流動的股票市場，它同時是兩件事——它是一個讓理性地進行長期投資的人進行交易的地方，也是一個讓另一群人進行賭場式賭博的地方。我們把它們完全混淆了。這對國家來說是絕對瘋狂的事情。如果我們不把這兩者混淆起來，效果會好得多——這就像我們把管理軍隊和兒童賣淫混為一談，或者類似的事情。這簡直是荒謬可笑。但這就是我們所做的，每個从中賺錢的人都喜歡這樣。
市場極端、性格與投資過程
誘因就是謊言。 哦，這太糟糕了。現在，我要說這個。撲克錦標賽很流行。人們現在對撲克瘋狂熱愛，還有橋牌錦標賽。賭博的本能真的很強烈。 人們喜歡賭博。 他們喜歡賭博，麻煩的是，這就像吸食海洛因。一定比例的人一旦開始就會過度沉迷。它就是那麼容易上癮。 我們最終得到的結果真是瘋狂。絕對是瘋狂。沒有它，文明會好很多。現在，我們確實在房地產領域看到一些瘋狂，那裡沒有流動性市場。並不是說，即使股票市場像房地產一樣缺乏流動性，你就不會有大量的過度行為或投機，但情況不會像現在這麼糟。現在它已經失控了。當我在哈佛法學院讀書時，一天成交量達到一百萬股是很罕見的日子。也許一年只會發生一兩次。現在他們每天交易數十億股。而且電腦之間互相交易。一個電腦算法試圖智取另一個。那麼，讓資本主義的賭場部分變得越來越有效率、越來越有吸引力、越來越誘人，對我們的國家到底有什麼好處？這是一個瘋狂的公共政策。另一方面，我認為改變它的機會幾乎為零。然而它卻導致了可怕的事情。你可以說它導致了大蕭條。而大蕭條帶來了 Hitler，差點終結了文明世界。所以我認為這件事相當嚴重，但我不認為我們能做些什麼。 它肯定導致了全球金融危機。 是的，是的，全球金融危機。絕對是。我認為如果我們沒有像我們那樣干預，這是我們以前從未有過如此規模的干預，我們可能已經陷入了最可怕的金融混亂之一。我們正走向一個試圖變成大蕭條的局面。它們所做的是自我強化。資本主義的過程在繁榮和蕭條中都會自動加速，並且在一段時間內自我強化。所以這就像化學中的自催化反應。這是自動的。你在兩個方向上都得到這種加速，這使得它非常、非常危險。不僅對個人投資者如此，對整個文明也是如此。當我說 Adolf Hitler 的崛起部分原因是來自大蕭條時，我並非隨口說說。沒有大蕭條，他永遠不會成為德國總理。大蕭條來自於過度行為，而這些過度行為在很多方面並不像我們現在所擁有的那麼糟糕。帶著這些令人愉快的想法，我們應該進入下一個問題。 我本來想問一個關於聯準會的問題，但在干預和像海洛因一樣行事的背景下，我會跳過這個問題——但是資本配置，對於長期複利來說極其重要。您討論了集中的作用，如果你有明智的資本配置和明智的集中，隨著時間的推移，這可以帶來超額的回報。所有這些都回到了您之前提到的關於性情的問題。這是您和我在第一次見面時就討論過的事情。房間裡有一些學生。您最看重哪些個人性情因素，您認為哪些對您和 Warren 的成功貢獻最大？您認為是否有一個特質對您作為投資者的幫助最大？ 我幾乎崇拜理性。你可以說 Henry Singleton 也是如此，當然 Warren Buffet 也是如此。我認識的優秀的人，他們覺得你有責任通過不斷學習和思考事物來讓自己盡可能地明智。這種角度部分是性情使然。部分原因，在我的情況下，是家庭榜樣。我的祖父 Munger，我繼承了他的名字，是一位白手起家、自學成才的人。他是一個該死的天才。我觀察他，他的人生過得相當不錯。他沒有犯很多錯誤。 有沒有哪個時期您最享受投資？ 嗯，問題就在這裡，當你幾乎確定會成功時的播種過程，幾乎比收穫更有趣。我不確定我是否不享受播種。我兩者都喜歡，但我認為我可能更喜歡播種而不是收穫。當你知道你每次交易、每一天都能成功時，那是一種非常令人滿足的感覺。 Warren 喜歡講述您和朋友們打賭誰能最快將錢翻倍的故事，有時是最奇怪的方式，有時是一天之內等等。 嗯，我們年輕時都有過一些輝煌的時期。 您是以稱讚的方式說這句話嗎？ 不，不。當我認識 Warren 時，他已經是一位非常優秀的投資者了。但對他來說，購買這些價值被低估的標的是如此容易。他賺了那麼多錢，當然他會繼續這樣做。你可以說，是那場集團企業的繁榮迫使他清算了合夥企業。他 不喜歡一個人們都瘋狂的世界，而那些賺錢的人 [聽不清楚] 越來越多的垃圾。他只是退出了。
Berkshire 的演變與行業批判
思考現代 Berkshire 很有趣，顯然，它曾經經營著蓋格計數器，擁有 Blue Chip Stamps，還有 Diversified Retailing… 這三者，你知道，或多或少都不存在了，或者已經大幅縮減了。 嗯，金錢和財富還在，但業務已經消失了。它們從來就不會長久。但我們從中賺了那麼多錢，以至於我們… 順便說一句，這仍然有效。我認為現在更難了。我認為 Warren 在早期作為價值投資者擁有完美的時機。他想要像保險公司這樣的東西。他想要他的一次性收益。我買不了太多，你知道嗎？偶爾一兩股，我買了一些 [聽不清楚] 的業務等等。我們買入最多股票的時候是在 74 年、75 年等等。那是買入的非常好的時機。那是 50 年來最嚴重的緊縮。我們很幸運在那時手頭有錢。大多數人，我們沒有大量的資金在這些繁榮的底部進行投資。我們都深陷其中。我們已經在裡面很久了。我們只是熬過去。我的 Berkshire 股票在我一生中下跌了 50% 三次。這是最成功的賭博之一——你可以找到一些有效的方法，但它仍然… 當然，你能想像一家普通的投資管理公司說：「我們不介意下跌 30%」嗎？他們會嚇得要死，否則就會被解雇。這意味著 95% 的大型全國性投資，他們都是「影子指數投資者」(closet indexers)。這又一次是由於我們都無能為力的誘因所驅動的深刻道德妥協。這幾乎和擁有一個同時也是賭場的股票市場一樣荒謬。他們無法避免。他們會說：「我做不到。」大學捐贈基金的官員也必須按照大學捐贈基金的標準成為影子指數投資者。我向你保證一件事，我們不是，我保證一件事，Singleton 永遠不會是影子指數投資者。 我想您說過很多次，「看看體系，看看結果，我就能告訴你誘因。」 是的，驅動它的誘因。看看現代的投資體系，我會說現代大型投資銀行已經轉移到影子銀行和其他形式的私募股權。它們規模如此龐大，創造了如此多的金錢和財富。這讓人們瘋狂，因為你想參與其中，所以它變得越來越大、越來越大，但其中也有很多影子指數投資。他們都想做同樣的事情。那不是我的風格。我們不會去那裡。 我稍後想談談指數基金，但在那之前，您剛才在談論複利機器。關於這個，我還有最後一個問題要問大家。所以 Einstein 稱複利是世界第八大奇蹟。Warren 曾說：「找一個勤奮、聰明、誠實的人。如果你沒有第三個，就趕緊跑路。不用擔心前兩個。」今天早上您談到了性情和保持理性的價值。Warren 談到在乘法序列中輸入一個零，您談到了避免路徑依賴，尋找 Lollapalooza 效應，以及延遲滿足的力量。
質性複利與避免錯誤
所有這些難道不都是以質性形式最大化複利嗎？ 嗯，當然。當然。當我執業律師時，這對我來說是如此明顯。如果我幫助一些商人做一些交易，我得到一筆費用。如果 [聽不清楚] 有潛力像他那樣進行交易並正確地進行，那怎麼可能呢？當然，如果你能正確地進行複利，就有巨大的潛力，但這非常困難。競爭非常非常激烈。你必須遠離周圍一直存在的誘人的瘋狂，那裡有巨大的誘因壓力。而且它們不僅僅是誘因壓力。我們都喜歡做別人正在做的事情。我們沒有人想搬到北極，在那裡坐一會兒，賺一億美元。我們都喜歡待在像 Beverly Hills 這樣宜人的地方，享用昂貴的早餐。
ESG、指數基金與宏觀趨勢
現在回到指數基金，您最近對指數基金發表了一些評論。特別是現在有一個巨大的趨勢，朝著 ESG 等等一切發展，還有這些 ISS、Glass Lewis 等等。 我討厭那個。Glass Lewis 是一個保護傘勒索集團。他們製造危險，然後出售保護。就像黑手黨一樣。順便說一句，Glass Lewis 沒有人認為這有什麼問題。我們生活在一個你可以實際從事像那樣邪惡的生意，卻認為自己是在做上帝的工作的世界。你知道，Hitler 認為他是在做上帝的工作。我們有他在地堡裡最後想法的記錄。你知道那是什麼嗎？結果證明，德國人民配不上 Hitler。是他們的錯，不是他的。 我想您跳到了我問題的結尾，基本上是關於 Paul Graham 最近那篇題為「異端邪說」(Heresy) 的精彩文章，內容是關於不壓制異常觀點的價值，走那條路的危險等等，這顯然在某種程度上也回到了德國。如果 Marc Andreessen，實際上，我不知道您前幾天是否看到了那個關於指數基金諷刺意味的有趣推文。他說：「他們缺乏選股的信心，卻擁有重新設計社會的信心。」 我知道。這真是個笑話。但是有很多人認為他們會統治世界。他們會通過消除像疫苗這樣的愚蠢事情來統治世界——僅此而已。你可以用機關槍偷走第一個一千塊，你會進監獄。外面有很多瘋子。 我覺得這是一個代理問題，指數基金的淨值以較低的費用提供了更好的表現，正如 Warren 和您自己指出的那樣，但這只是一個標準的代理問題。我們在您和 Warren 警告過大家的各種超級幫手和中間人身上看到了這些不同的向量。[聽不清楚] 順帶一提，他們只收取 0.25% 的費用。就是那個整個投資管理。他們是美國投資管理的領導者。那持續了，多久，20 年。他們收取 0.25% 的費用。每個人都因為藍天高漲而獲得了這些驚人的結果。但這是一個有趣的職業生涯值得觀察。當你選擇一個包含 50、100、1000 支股票的指數時，你就開始有類似的事情了，那佔了市場的大部分。它會奏效一段時間，但最終，如果指數化過多，它就沒有機會奏效了。它會再次變成漂亮五十。 有人說軟體吞噬了世界，而人工智慧將吞噬軟體。我們談了很多關於 Carnegies 和 Rockefellers 的事，他們擁有這些令人難以置信的業務，但它們是被動的、資本密集型的，賺取個位數的回報等等。 但他們致富是因為他們做了很久。 對。 而且他們抓住了——你可以說 Rockefeller，在最初的 30 或 40 年後，他們銷售煤油用於照明。他們主導了石油世界。隨著 Edison 和電力等等的出現，那項業務消亡了，隨之而來的是驅動汽車的引擎，而石油的這種用途比他們舊的用途要好得多。所以你可以說他們只是該死的幸運，他們被迫退出一項業務，上帝給了他們一個更好的業務，而且他們擁有所有大油田的資產來度過難關。他們不斷發明新技術，所以無論他們認為那裡有什麼價值，實際上都多一點。而且石油價格不斷上漲。現在關於這一點有趣的是，沒有人認為一群主權國家在生產自己的石油方面組成卡特爾是非法的，而所有認為這不可能發生的理由都是，「哦，他們這樣愚蠢，那樣愚蠢。」但它可能發生，你可以爭論太陽能是否會是一個好生意。
企業護城河、通膨與企業的衰亡
只要卡特爾持續存在。 是的。是的。關於太陽能有趣的是，只有，大概，三到四家公司在生產化肥。這是一個值得關注的有趣事情，我不知道它會如何發展。 但俄羅斯和烏克蘭是其中之一？ 是的。顯然，沒有人知道，但政府將會做一些類似太陽能卡特爾的事情，我對那些一無所知。有人會通過預測那些事情來賺錢。 薄弱環節永遠是卡特爾的瓦解。 是的，當然。 所以我們有 5 家非凡的企業，市值達 10 兆美元，它們幾乎不需要任何資本。當你將今天的這種對比與 Carnegies、Mellons 和 Rockefellers 所建立的進行比較時，事後看來一切都很明顯。您是否有任何意見，無需給出具體名稱或任何東西，關於那些護城河是否會同樣持久？ 嗯，我認為這些——我發現最有趣的無論如何是 Mellons，我認為那些性情仍然有效。我的意思是，如果你像 Mellons 或 Carnegie 那樣，它仍然有效。他們是非常努力工作、積極進取、有才華的人。但其中也有一些運氣。你看到關於 Carnegie 鋼鐵的事情——那是好鋼鐵。它最終完蛋了。絕對完蛋了。但他並不是在建造一個不知道是什麼的東西。Rockefellers 的帝國持續了更長時間。你可以說 Rockefellers 的帝國是舊時代唯一真正成為巨頭並持續至今的企業。其他所有人，都是某種類型的死亡率。它們都要么死亡，要么變得無足輕重。 這個房間裡的大多數人可能不知道，實際上，Berkshire 擁有 Union Tank Car 的一部分，那是 Rockefeller 業務的一部分。 是的，絕對是。還有 Berkshire 的管道。Rockefeller 有很多管道。 這實際上是轉向我們在環境中看到的通膨的一個好契機。我們中的一些人經歷過它，但方式與您和 Warren 所看到的 70 年代破壞性通膨不同。在以 70 年代潛在通膨為背景看待公司時，投資者應該考慮什麼？並不是說一定會發生，但是… 我認為大多數人在通膨中不會做得很好。我認為大多數人會過得更好，至少那些有錢的人會過得更好，如果沒有任何通膨的話。所以這只是大多數人不會獲利的問題。大多數人都會受苦。我們的想法是盡可能少地承受通膨帶來的痛苦。但我認為事情的本質就是，一群民主選舉產生的政客最終會印太多的錢。現在，在我的一生中，我會認為我們現在擁有的東西是如此寶貴，貨幣貶值了 80% 或 90% 的事實，為了獲得增長，貨幣貶值是值得的。到目前為止，我認為這對文明來說不是一筆壞買賣，但另一方面，最終導致 Hitler 崛起的威瑪通膨，那是另一個問題。要談到那個，我沒有… 如果我說實話，那不會是我的問題。那可能是你的問題。 我認為答案始終是，無論如何，以最好的價格找到最好的企業。資本密集度肯定是其中的一個方面。定價權。 是的，但是想想結果如何。想想我看到衰落的那些。所有的大型百貨公司。所有的大型報紙和壟斷企業。US Steel。Alcoa。歸根結底，很多事情是知道… 幾乎所有的航空公司。幾乎所有的汽車製造商。 是的，汽車製造商。是的，與他們過去相比。General Motors 曾經像巨人一樣屹立於世界，最終卻摧毀了自己的股東和部分工人的養老金。 那 GE 呢？ 嗯，GE 是所有案例中最糟糕的之一，因為我認識 Jack Welch。他討人喜歡，也很聰明，但他為了在體系中表現出色而有點瘋狂。他非常好勝。他想贏得高爾夫，他想贏得商業，各方面都想贏。他只是讓它… 他讓他們陷入了那種可悲的過度行為。最後，他在謊報已經取得的成就。我認為那本記錄 GE 衰落的書《Lights Out》，應該成為全國每所商學院的必讀書目。它不會成為必讀書目，因為他們不想得罪任何人。但它應該是。如果在座有誰沒讀過《Lights Out》，你應該買來讀讀。
變革速度、未來風險與人性
我不認為 Amazon 會耗盡。不，我們所看到的創造性破壞——您是否覺得標準的看法是，由於軟體和計算機，它正在加速？ 不，我認為如果我們從未有過軟體，情況會更好。那可能對摧毀某些人的許多變化有所貢獻。但我認為資本主義的本質是萬物皆有死。但死亡是創造過程的一部分。 您覺得我們的變革速度正在加快嗎？ 嗯，這是一個非常有趣的問題。我認為我們可以從兩個方面回答這個問題。你可以提出贊成的理由，也可以提出反對的理由。反對的理由當然是，大多數基本需求已經相當滿足了。美國男性的平均預期壽命是 80 歲。他擁有彩色電視、噴氣式飛機旅行、現代醫學、空調。這幾乎涵蓋了一個人可以擁有的所有合理慾望。很難想像有什麼比已經取得的成就更重要。所以在這個意義上，我們已經完成了絕大多數的進步。但在另一個意義上，我們不斷發現和不斷做的事情真是令人驚訝。我對他們讓保險和承保做得更好一點並不太感興趣。那就像調整汽車以獲得額外馬力一樣。但已經取得的成就絕對令人難以置信。這一切都發生在過去 200 年裡。兩百年前，我們都會在田裡勞作，永遠不會離開我們出生的那個小山谷，身上長著無法治癒的真菌，眼睜睜看著我們的孩子死於討厭的疾病。那不是輕鬆的生活。 這充分說明了人類的創造力和複利的力量，在 200 年前，這個世界上出生和死亡的人比人類歷史上所有時期都要多，然而 99.9% 的創新，除了輪子和火，都是在過去 200 年裡創造出來的。 是的，這就是發生的事情。當然，這讓一些人感到樂觀。但是你知道，我認為… 在未來 100 年裡，人類會遭遇一些重大的災難嗎？發生真正重大災難的可能性有多大？我不知道你怎麼想，但肯定至少有 10%。是的，我認為像現在這樣，與這些偏執的統治者如此接近核戰爭邊緣，是很愚蠢的。這是人類古老的歷史。[聽不清楚] 人類總是想去奪走別人的財產，殺死他所征服的人。他們一次又一次地這樣做。然後他們養成了習慣，成吉思汗和英國護國公 Oliver Cromwell 都遵循了這個習慣。Cromwell 會來到愛爾蘭一個美麗的城市，他會說：「我必須浪費我的士兵殺死你們所有人嗎？」然後他會回信說：「我要殺光你們每一個人，我是說真的。」如果他們不放棄城市，他就把他們全都殺了。那是種族滅絕。